开立医疗(300633) 事件：公司近期发布2025年年度报告及2026年第一季度报告：2025年实现营业收入23.09亿元，同比增加14.65%；归母净利润1.97亿元，同比增加38.54%；扣非净利润1.80亿元，同比增加63.41%。2026年第一季度收入达4.81亿元，同比增长11.79%；归母净利润-0.12亿元，扣非净利润-0.14亿元。 多产线战略逐步进入收获期，国内外业务均衡发展 超声产品线同比持平，消化内镜产品线同比增长30%，微创外科产品线同比增长超过30%，IVUS产品线同比增长超过200%；同时，2025年公司超声、内镜、外科、ivus产品在国内终端中标金额均明显增长，合计中标金额取得历史新高，各产品线在细分领域的市场排名均靠前，尤其是内镜产品线作为国产内镜龙头的地位更加巩固，市场份额位居国产第一，以上代表公司多产品线战略逐渐进入收获期。2025年公司国际业务收入11.4亿，同比增长17%；国内业务收入11.7亿，同比增长12%，两者占比均为50%左右，公司国际、国内业务均衡发展。 新品拓展持续结果，战略稳步推进、业绩向好 2025年国内医疗设备行业已迎来复苏，医院招采数据同比大幅回升，逐渐走出行业整顿的低谷。2026年，预计终端医院将维持正常的采购节奏。（1）超声业务作为公司的基石，2026年将发布80系列高端超声平台新版本，进一步向高端领域迈进，加速入驻全球核心标杆医院。战略上将聚焦妇产、外科等专科，利用AI赋能提升诊断质控与标准化水平，预计该业务将保持稳健增长。（2）内镜业务作为当前的业绩增长引擎，2026年将以全新4KiEndo智慧内镜平台（HD-650）为契机，推动智慧内镜在大型三甲医院的规模化应用，并拓展至呼吸、泌尿等科室。同时，通过超声内镜、多镜联合等特色方案，提供从筛查到诊疗的全场景服务，持续拉开与竞争对手的差距，预计仍将保持较高增速。（3）微创外科业务作为战略新业务，2025年硬镜产品中标表现已极具爆发力。2026年，高端“凌珠系列”及中低端“精卫系列”将从“产品发布”迈向“规模列装”的放量期。公司将推广“智荟手术室”及多镜联合方案，深耕肝胆、胃肠等核心科室，利用软硬镜及超声研发的综合优势构建差异化生态，预计该业务将继续较快增长。（4）IVUS在2025年实现了营收与植入量的迅猛增长，潜力巨大。全新推出的V-readerV20推车式设备在外观、功能及成本上均实现了优化，预计2026年将延续高速增长态势，亏损将明显收窄。 盈利预测及投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为26.55/29.80/33.26亿元，同比增速为14.99%/12.24%/11.61%；归母净利润为3.29/4.26/5.32亿元，同比增速为66.86%/29.40%/25.00%。对应EPS分别为0.76/0.98/1.23元，对应当前股价PE分别为32/25/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：医疗设备集采降价的风险；地缘政治波动的风险；新品研发不及预期的风险。

开立医疗(300633) 本期内容提要: 开立医疗为深耕超声、内窥镜等多产线的领先器械设备企业，公司战略定位高端严肃医疗设备产品，多年来持续发力投入新产品研发，2024-2025年公司的研发费用率分别为23.48%、21.47%，高于国内同行器械设备企业。我们认为历经2024年国内医疗机构招投降价及标终端需求疲弱大环境下，公司战略性投入外科硬镜、血管内超声等新业务导致的利润下滑已接近尾声，随着招标修复及公司设备AI应用升级性能、内窥镜高端机型HD650上量，外科硬镜和血管内超声销售渐渐规模，海外出口持续稳步增长，2026-2028公司盈利能力有望持续修复，公司收入端有望持续15-20%稳健增长，净利率水平有望逐步修复至15-20%的水平。 超声业务：稳居国产第二，AI赋能产品力提升。开立医疗深耕超声领域20余年，拥有较强的自主研发能力，在国产厂商市占率中稳居第二。开立重磅新品搭载凤眼S-Fetus5.0系统的超高端智能妇产超声产品梦溪P80获得认证，逐渐进入放量阶段，以及E11、X11、S80多款高端产品，结合开立研发C-Field+TM天工智能平台，产品力提升，助力毛利率企稳，渐入稳健增长。 内窥镜软镜：国产第一，HD650新机型下半年有望开始发力。开立的内窥镜软镜市场市占率位列国产第一，产品持续升级换代，过去4年主要围绕核心产品HD-550打开进口替代及三级医疗机构的认可。搭载iEndo智慧平台的4K软镜HD-650新品于2025年获证，预计2026年今年逐渐上量。AI硬件算力全面提升，配以自研创新功能，推动图像质量再上一台阶，大幅提升检出率，维持未来3年的产品力竞争优势。我们认为新品发力有望助力内窥镜2026年增长加速，盈利能力提升。 微创外科硬镜：产品力优势有望助力2年内扭亏并渐入收获期。凭借在消化内镜领域积累，公司在2019年推出第一款硬镜，2025年初4K三维荧光内镜获证，加速进入商业化阶段，公司联手外科团队定制差异化影响竞争方案，抢占市场份额，2023-25年正快速爬坡，2026-27年有望扭亏并渐入收获期。 血管内超声-IVUS业务：对应的耗材集采加速国产替代，助力产品上量精准PCI成为发展趋势，IVUS渗透率有大幅提升空间，国产替代空间广阔。公司自研业内收款超宽频IVUS设备，多项技术提供更清晰图像，新品2025年年初获证，提升易用性，产品性能不输外企品牌。较高价中标省级联盟集采，获得专家认可，在集采拉动下，IVUS业务的销售额正大幅提升。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为26.87亿元、31.42亿元、36.59亿元，同比增速分别为16.4%、16.9%、16.5%，2026-2028年归母净利润为3.68亿元、4.87亿元、6.62亿元，同比分别增长86.3%、32.6%、35.8%，对应当前股价PE分别为33倍、25倍、18倍，给予“买入”投资评级。 风险提示：研发风险；市场竞争风险；汇率波动风险；相关政策风险。

开立医疗(300633) 投资要点 公司业绩企稳向好。 2025全年公司实现营业收入23.09亿元（ 同比+14.65%，下同）、归母净利润1.97亿元（ +38.54%）、扣非归母净利润1.80亿元（ +63.41%）； 其中， Q4单季实现营业收入8.50亿元（ +38.00%）、归母净利润1.64亿元（ +390.16%）、扣非归母净利润1.56亿元（ +545.72%）； 2025年公司销售毛利率61.99%（ -1.79pct），销售净利率8.54%（ +1.47pct）； 公司销售费用率29.26%（ +0.81pct） ,管理费用率6.33%（ -0.48pct） ,研发费用率21.47%（ -2.01pct）。 报告期内，公司业绩整体企稳向好，盈利能力逐渐改善。 彩超业务平稳增长，产品持续升级迭代。 报告期内，公司彩超业务实现营收12.37亿元，同比增长4.52%。公司在国产超声设备厂商中市场占有率稳居第二，在全球市场位列第十；报告期内， 公司对高端平台S80/P80系列进行了技术升级和功能完善，显著提升了高端产品的市场竞争力和市场份额。 妇产科领域，公司发布了声析妇科大模型技术，在行业内首次在超声主机系统发布了大模型技术，搭载第六代人工智能（ AI）产前超声筛查技术凤眼S-Fetus 6.0正式发布。 兽用超声领域，公司全面升级了技术平台并同步发布了ProPetE10/EQ系列产品， 形成了差异化、多层次的产品组合， 2025年兽用超声业务实现了大幅增长。 内镜业务快速增长，市场份额快速提升。 报告期内，公司内窥镜相关业务实现营收10.14亿元，同比增长27.42%，市场份额快速提升。在消化内镜领域，公司目前在国内市场市占排名第三，仅次于奥林巴斯和富士。 公司于2025年推出的4K iEndo 智慧内镜平台HD-650实现稳定量产上市， 是业内首款同时融合了内置AI成像功能与外置AI辅助诊断模块的产品，推出两款适配全新4K iEndo智慧内镜平台的超细电子支气管镜，并推出超声电子支气管镜EB-UC5，成为国内首个获得 CE认证的该类产品。 投资建议： 考虑到行业需求复苏节奏不确定等因素影响， 我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测， 预计公司2026-2028年实现营收分别为26.75/30.61/34.46亿元，归母净利润分别为3.06/4.08/5.21亿元（ 2026-2027年原预测为4.54/5.89亿元），对应EPS分别为0.71/0.94/1.20元，对应PE分别为39.74/29.80/23.34倍。 公司各项业务稳健向好， 维持“买入”评级。 风险提示： 产品销售不及预期风险； 研发进展不及预期风险； 市场竞争加剧风险等。

开立医疗(300633) 核心观点 2025年收入稳健增长，利润端恢复显著。2025年公司实现营收23.09亿元（+14.65%），归母净利润1.97亿元（+38.54%），扣非归母净利润1.80亿元（+63.41%）。公司业绩呈现逐季加速态势，25Q4单季营收8.50亿元（+38.00%），归母净利润1.64亿元（+390.16%），扣非归母净利润1.56亿元（+545.72%）。2025年公司收入恢复增长，主要系国内医疗终端需求复苏，公司内镜、微创外科及心血管介入业务高速增长。利润端恢复显著，得益于收入增长及毛利率的相对稳定，以及费用控制较为得当。 毛利率略有下滑，费用控制良好。2025年公司毛利率为61.99%，同比下滑1.80pp，主要系彩超业务受国内集采影响，毛利率有所承压；新业务IVUS及微创外科尚处放量初期，规模效应未完全体现，拉低了整体毛利率水平。费用方面，公司全年销售费用率29.26%（+0.81pp），管理费用率6.33%（-0.48pp），研发费用率21.47%（-2.01pp），财务费用率-1.43%（+0.43pp），四费率55.64%（-1.25pp）。尽管费用总额有所增加，但费用率随着收入规模扩大而下降，显示出公司费用管控能力增强。 发布股权激励计划，彰显发展信心。2025年发布股权激励计划，业绩考核目标为：以2024年剔除股份支付费用后的净利润1.36亿元为基数，2025/2026/2027/2028年剔除股份支付费用后的净利润增长率不低于30%/70%/150%/260%。 投资建议：公司作为国内领先的医疗设备平台型企业，多产品线战略布局已进入收获期。内镜业务凭借技术优势和渠道积累，市占率有望持续提升；微创外科和IVUS新业务放量迅猛，将成为公司未来重要的增长极。考虑招投标景气度的影响，下调2026、2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，2026-2028年营收26.6/29.8/33.2亿元（原2026、2027年为26.9/30.9亿元），同比增速15%/12%/12%，2026-2028年归母净利润3.3/4.2/5.3亿元（原2026、2027年为4.0/4.8亿元），同比增速65%/28%/28%，当前股价对应PE=37/29/23x，维持“优于大市”评级。 风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；新品放量不及预期风险；竞争加剧风险。

陈志强,男,1965年出生,中国国籍,无境外永久居留权,高级工程师。1987年毕业于同济大学应用物理专业,获理学学士学位。1987年7月至2002年7月,工作于汕头超声仪器研究所。2002年联合创立深圳市开立科技有限公司(开立医疗前身),历任董事、副总经理。现任开立医疗董事长。

吴坤祥,男,1963年出生,中国国籍,无境外永久居留权。1983年毕业于华南工学院机械工程二系金属学及热处理专业,学士学位。1983年7月至2002年8月,工作于汕头超声仪器研究所。2002年联合创立深圳市开立科技有限公司(开立医疗前身),历任公司董事、副总经理。现任开立医疗董事、总经理。

黄奕波,男,1966年出生,中国国籍,无境外永久居留权。1989年毕业于成都科技大学,获学士学位。1989年至2002年工作于汕头超声仪器研究所,担任国际销售部经理。2002年加入深圳市开立科技有限公司(开立医疗前身),历任公司董事、副总经理。现任开立医疗董事、副总经理。

李浩,男,1978年出生,中国国籍,无境外永久居留权。1998年毕业于上海交通大学生物医学工程专业,获学士学位。1998年至2002年,任汕头超声仪器研究所工程开发中心工程师;2002年10月加入开立医疗,历任项目经理、超声产品线总监,2009年起任深圳市开立科技有限公司(开立医疗前身)的监事,2014年起至今任开立医疗董事会秘书,2015年起兼任开立医疗副总经理。

冯乃章,男,1975年出生,中国国籍,无境外永久居留权。1998年毕业于哈尔滨工业大学自动控制专业,获学士学位;2001年毕业于哈尔滨工业大学控制理论与控制工程专业,获硕士学位;2004年毕业于哈尔滨工业大学控制理论与控制工程专业,获博士学位。2005年至2007年,在复旦大学电子工程系进行博士后研究工作;2007年至2012年,任职于哈尔滨工业大学,受聘教授、博士生导师。2012年10月至今,在本公司从事超声产品的技术研发和管理工作,现任公司超声产品线研发总经理、公司国家企业技术中心主任。

李翔,男,1984年出生,中国国籍,无境外永久居留权,正高级工程师。2007年毕业于浙江大学生物医学工程专业,获学士学位;2012年毕业于美国南加州大学生物医学工程专业,获博士学位。2012年至2015年,在美国通用电气公司从事研发工作。2015年至今,在本公司从事超声探头和心血管产品的技术研发和管理工作,现任公司全资子公司上海爱声生物医疗科技有限公司总经理。

徐舜芝,女,1981年出生,中国国籍,本科学历,执业律师。毕业于中国青年政治学院、中欧国际工商学院EMBA。历任深圳市万隆会计师事务所法务秘书、广东信通律师事务所律师助理、广东君道律师事务所首席律师秘书和律师、广东华商律师事务所合伙人。现任北京市通商(深圳)律师事务所合伙人。

周凌宏,男,1965年生,中国国籍,无境外永久居留权,南方医科大学二级教授,博士生导师及博士后合作导师。长期致力于医学物理、智能精准放疗及医学影像设备等领域的研究开发,在我国高端诊疗装备自主研发与转化应用方面取得了较大成就。先后主持国家级及省部级重大科研项目20余项,形成了从基础研究到关键技术突破的完整科研链条。早期作为核心成员参与完成了“八五”科技攻关项目,主持完成了多项国家自然科学基金项目、“十二五”科技支撑计划课题、“十三五”国家重点研发计划项目(首席科学家)、“十四五”国家重点研发计划课题。其研究成果获得国家科技进步二等奖、军队科技进步一等奖等科技奖励8项,发表学术论文200余篇,学术影响力广泛。

华小宁,男,1963年出生,中国国籍,硕士学历,注册会计师。曾任蛇口中华会计师事务所副主任,和诚会计师事务所主任,安达信(深圳)公司高级经理。现任深圳市友联时骏企业管理顾问有限公司总裁。2021年1月起任本公司独立董事。

罗曰佐,男,1983年出生,中国国籍,无境外永久居留权,注册会计师。2005年毕业于江西财经大学注册会计师专门化专业,获学士学位。2005年至2009年,任安永会计师事务所深圳分所高级审计员;2010年至2011年,任瑞声声学科技(深圳)有限公司财务管理组负责人;2012年加入深圳市开立科技有限公司(开立医疗前身)任财务副总监,2014年起至今任开立医疗财务总监。