华鲁恒升(600426)公司资料

华鲁恒升(600426) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，实现营业收入80亿元，同比+32%、环比+1%，归母净利润10.7亿元，同比+36%、环比+64%，扣非净利润10.7亿元，同比+38%、环比+34%，销售毛利率为21.9%，同比+1.7pct、环比+4.1pct，业绩符合预期。 传统煤化工：煤价回落带动成本改善，荆州基地投产贡献增量1）24Q1期间，公司肥料/有机胺/醋酸及衍生品分别实现收入18/6/10亿元，占公司收入比重为25%/9%/14%，分别实现销量106/14/37万吨，同比分别+32/+2/+22万吨，其中销量增长主要来自于荆州一期贡献。2）从成本端来看，Q1期间秦皇岛5500卡动力煤均价为914元/吨，同比-239元/吨，公司成本端压力有所缓解。3）从产品端来看，根据百川盈孚统计，Q1期间，甲醇/尿素/DMF/醋酸行业平均毛利分别为138/436/-203/163元/吨，同比分别+141/-113/-550/+17元/吨，行业开工率分别为74%/83%/45%/81%，其中DMF受新增产能投放影响，景气表现相对较差。 新能源新材料：产品销量持续提升，行业竞争有所加剧。1）24Q1期间，公司新能源新材料产品实现收入38亿元，占公司收入比例为53%，实现销量54万吨，同比+11万吨，其中销量增长主要来自于辛醇、草酸、己内酰胺等产品的扩能。2）分产品来看，根据百川盈孚统计，Q1期间，辛醇/草酸/DMC/CPL/PA6/己二酸行业平均毛利分别为4318/250/-1681/-229/281/-596元/吨，同比分别+2462/-892/-899/+744/+549/-1132元/吨，行业开工率分别为96%/77%/48%/80%/80%/67%，其中辛醇表现较优，草酸、DMC、己二酸等产品盈利下滑较为明显。 能效水平领跑行业，景气底部更显成本优势。公司长期坚守低成本竞争优势，深挖装置与系统潜力，提高资源综合利用率。德州基地方面，等容量替代3×480t/h高效大容量燃煤锅炉项目于23年底投产，该项目在机组容量和运行方式不变的前提下，提高了公司蒸汽供应的稳定性，实现了清洁高效供热。荆州基地方面，根据荆州市政府披露的节能验收报告，荆州一期项目的测算年综合能耗低于批复值5%，较设计预期节约3.2万吨标煤，其中合成氨、尿素、煤制甲醇等主要产品的单位产品综合能耗均优于行业标杆值水平。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为45/55/68亿元，按4月24日收盘价计算，对应PE为13.4/11.0/8.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品需求不及预期，行业产能大幅扩张，煤炭价格剧烈波动

华鲁恒升(600426) 2023年度，公司实现营业收入272.6亿元，同比减少9.87%，归母净利润35.76亿元，同比减少43.14%。其中，第四季度实现营收79.14亿元，同比增长9.36%，环比增长13.26%，实现归母净利润6.49亿元，同比减少14.09%，环比减少46.73%。受行业景气度下行影响，公司业绩短期承压，看好其未来盈利修复以及荆州基地发展潜力，维持买入评级。 支撑评级的要点 行业景气度短期承压，产品销量逆势增长。2023年，受需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力影响，产品价格低位震荡，行业景气度承压下行，公司销售毛利率为20.85%，同比降低8.09pct，其中，第四季度销售毛利率为17.77%，同比降低0.91pct。公司通过新项目投产及技改扩能，实现产品总销量逆势增长，2023年度，新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸板块分别实现销量217.91/325.97/52.16/71.54万吨，同比+20.20%/+14.89%/+8.80%/+24.20%；销售均价分别为7101.80/1741.30/5128.16/2868.23元/吨，同比减少12.14%/10.47%/58.99%/21.57%实现营收154.76/56.76/26.75/20.52亿元，同比分别+5.61%/+2.86%/-55.38%/-.59%；毛利率为17.24%/35.07%/12.87%/20.95%，同比分别+1.93pct/44.12pct/-4.29pct/-10.02pct。此外，公司根据诉讼和解情况计提装置运营补偿金和技术使用费，2023年摊销1.54亿元。未来随着行业景气度修复，公司盈利能力有望改善。 荆州基地一期投产，成长空间提升。2023年荆州基地一期投产，新增年产尿素100万吨、醋酸100万吨、二甲基甲酰胺（DMF）15万吨、混甲胺15万吨，同时，高端溶剂项目顺利投产，公司具备年产碳酸二甲酯60万吨（其中销售量30万吨）、碳酸甲乙酯30万吨、碳酸二乙酯5万吨能力。此外，公司二期项目仍在推进，包括年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目、52万吨熔融尿素、10万吨醋酐、蜜胺树脂单体材料、4万吨尼龙66、20万吨己二酸、4.2万吨己二胺等。未来随着荆州基地新产能释放以及二期建设稳步推进，公司成长空间有望再次打开。 降本降耗持续推进，低成本优势巩固。公司加大技改力度，实现部分产品产能提升，强化节能降耗，加大资源综合利用，提高减碳能力。2023年，公司顺利通过工信部工业节能监察和山东省“两高”行业能耗核查；并再次获评全国合成氨、甲醇、醋酸行业能效“领跑者”标杆企业。通过深挖装置与系统潜力，强化精益化管理，公司的低成本优势得到明显巩固。 估值 行业景气度下行，业绩短期承压，下调公司盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别为2.16元、2.71元和3.07元，当前股价对应的PE为12.5倍、10.0倍、8.8倍。荆州基地建设有序推进，看好公司长期发展，维持买入评级。 评级面临的主要风险 宏观经济形势变化；公司新项目投产不及预期；化肥产品价格大幅下跌。

华鲁恒升(600426) 公司发布2023年年报。2023年公司实现总营收272.60亿元，同比变化-9.87%；实现扣非归母净利润37.03亿元，同比变化-42.28%。 公司2023年收入下降主要原因系产品价格下跌所致。1）分产品看，新能源相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品累计收入分别同比变化5.61%、-55.38%、2.86%、-2.59%至154.76、26.75、56.76、20.52亿元，销售均价（不含税）分别变化-12.13%、-58.99%、-10.47%、-21.55%至7102、5128、1741、2868元/吨。2）2023年公司销售毛利率和销售净利率分别为20.85%/13.29%，同比变动-8.09pct/-7.50pct，系产品价格下降、成本维持不变导致。3）三项费用率同比上升0.47pct至1.70%。其中销售、管理、财务费用率同比增加0.05、0.36、0.06pct至0.22%、1.23%、0.25%，销售费用变动系工资及出口相关费用增加所致，管理费用变动系本期咨询服务中介费用及工资增加所致，财务费用变动系子公司借款利息支出增加所致；2023年公司研发费用占收入比例为2.12%，同比上升0.1pct。 公司积极推进重大项目建设，多个重大项目推进提高产能，规模优势明显。2023年荆州基地一期项目建成开车并运营达效，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录，尿素、醋酸、DMF、混甲胺新增年产能分别为100、100、15、15万吨；德州本部同步推进新能源、新材料“两新”项目和平台优化技改项目，高端溶剂、等容量替代3×480t/h高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，碳酸二甲酯、碳酸甲乙酯、碳酸二乙酯新增年产能分别为60、30、5万吨；尼龙66高端新材料一期项目如期推进，工程进度26%，年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目工程进度23%，蜜胺树脂单体材料项目和密胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目工程进度分别为49%、37%。 公司加强工艺技术管理，在完成产品增量增收的同时不断降低能源和材料单耗。2023年公司精准投资做好“增量文章”，通过新项目投产及技改扩能，实现产品总销量增长，抵销了部分减利因素；强练内功做好“降本文章”，节能降耗、节支降费，公司低成本优势得到进一步巩固。 盈利预测与投资评级。由于公司主要产品价格下跌，我们下调对公司的盈利预测。我们预计公司2024~2026年EPS分别为2.17（-20%）、2.47（-22%）、2.63元（新增），按照2024年EPS以及17倍PE（原为2023年15x），对应目标价36.89元（+1.21%），对应2024年PB2.44，维持“优于大市”评级。 风险提示：原料和产品价格大幅波动，项目建设投产进度不及预期，煤化工下游需求不及预期，安全生产与环保合规风险。

华鲁恒升(600426) 投资要点 事件：华鲁恒升发布2023年年报，2023年实现营收272.60亿元，同比减少9.87%；归母净利润35.76亿元，同比减少43.14%；扣非归母净利润37.03亿元，同比减少42.28%；毛利率20.85%，同比减少8.09pct。单2023年Q4看，实现营收79.14亿元，同比增加9.36%，环比增加13.26%；归母净利润6.49亿元，同比减少14.09%，环比减少46.73%；扣非归母净利润8.00亿元，同比减少14.52%，环比减少33.93%；毛利率17.77%，同比减少0.91pct，环比减少6.56pct。公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.00元（含税），分红总金额12.74亿元，占2023年度归母净利润35.63%。 景气下行业绩承压，产销稳步增长。2023年，受需求收缩、供给冲击、预期减弱三重压力影响，化工行业景气程度下行，传统产能过剩、高端供给不足、同质竞争加剧、盈利能力下降的矛盾突出，公司所在市场竞争加剧，部分产品价格低位震荡。公司虽然通过完善大生产管理体系、提高资源能源利用效率，加快项目建设进度，消化了部分减利因素，但经营业绩同比仍出现一定下滑。分产品来看，2023年公司新能源材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品收入分别为154.76、26.74、56.76、20.52亿元，同比变化5.61%、-55.38%、2.86%、-2.59%；销量分别为217.91、52.16、325.97、71.54万吨，同比变化20.20%、8.80%、14.89%、24.20%；销售均价分别为7102、5128、1741、2868元/吨，同比变化-12.14%、-59.00%、-10.47%、-21.57%；毛利率分别为17.24%、12.87%、35.07%、20.95%，分别同比提升1.93pct、减少44.12pct、减少4.29pct、减少10.02pct。其中2023年第四季度公司新能源材料相关产品、有机胺、肥料、醋酸及衍生品收入分别为41.22、6.87、17.99、7.52亿元，同比变化18.04%、-33.88%、22.88%、85.68%，环比变化-5.11%、4.25%、41.43%、60.00%；销量分别为57.95、14.14、98.66、26.25万吨，同比变化19.66%、22.11%、27.65%、90.22%，环比变化-9.16%、5.68%、29.07%、76.53%；均价分别为7113、4859、1823、2865元/吨，同比变化-1.35%、-45.85%、-3.73%、-2.39%，环比变化4.45%、-1.35%、9.58%、-9.36%。 两地协同并进，看好公司未来发展。公司以煤化气平台为基础，依托洁净煤化气技术，构建了可持续发展的产业技术平台，协同推动德州本部及荆州基地“一体两翼”发展。2023年11月公司荆州基地一期项目建成开车并运营达效，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录；德州本部同步推进新能源、新材料“两新”项目和平台优化技改项目，高端溶剂、等容量替代3×480t/h高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，尼龙66高端新材料一期项目如期推进。荆州基地一期项目预计产能达标后可年产尿素100万吨、醋酸100万吨、二甲基甲酰胺（DMF）15万吨、混甲胺15万吨，进一步增强公司核心竞争力。此外，截止2023年12月末，公司荆州基地年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目、蜜胺树脂单体材料项目、蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目工程进度分别达到23%、49%、37%，预计项目建成投产后将进一步丰富公司产品结构，提升公司市场竞争力。随着公司德州和荆州基地新项目不断建成投产，产能将不断扩大，产品结构将更加丰富合理，进一步打开公司增长空间。 投资建议：华鲁恒升为煤化工行业龙头公司，具有一头多线柔性联产和低成本优势，基于自身产业链协同随下游市场变化持续拓展产品线，随经济复苏周期回暖带来业绩弹性，荆州基地等项目陆续迎来投产收获期。考虑产品景气变化，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为327.32(原352.77)/377.74(原396.68)/413.03亿元，同比增长20.1%/15.4%/9.3%，归母净利润分别为46.65(原60.61)/58.07(原72.06)/67.35亿元，同比增长30.5%/24.5%/16.0%，对应PE分别为12.0x/9.7x/8.3x；维持“增持-B”评级。 风险提示：新增扩产超预期；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。