曲美家居(603818)公司资料

曲美家居(603818) 事件：曲美家居开展智慧整家发布会。我们认为2025年三大逻辑相对确定：1）海外业务修复：我们预计24Q4海外业务订单有望恢复增长通道，25Q1海外业务收入有望实现同比正增长，全年有望实现5-15%增长，同时盈利能力提升，形成利润托底；2）国内租金收入：25年预计贡献一定现金流；3）债务置换后，财务费用有望年化节省0.5-1.0亿元左右，增厚公司利润。我们预计25Q2财务置换逻辑后，有望显现业绩拐点，估值性价比凸显。 国内：1）现有业务优化：流量、产品、品牌建设。抖音号泽龙Z，我们预计投入较小，预计25年底粉丝量有望破100万（现在40万+），视频播放量快速提升，25年有望向线下导流一定增量。公司推动国内人员架构持续优化、岗位精简，单月人工成本同比有望显著下降，25年毛利率有望提高；此外，25年租金收入有望贡献显著增量。2）第二增长曲线：整家、智家、小红书新品牌孵化、优质供应链整合平台。曲美以“家+办公室”为智能入口，通过线上直播、小红书内容种草等创新形式构建新零售生态，并借助家居品类头部KOL赵泽龙（泽龙Z）的高流量，为经销商打造“旺铺级”信任入口。 海外：我们预计24Q4海外业务订单恢复增长，25年1月海外收入有望同比增长（报表端）、订单稳步增长，我们预计25年海外毛利率有望稳步提升，销售、管理费用率均趋于下降。产品拓展非舒适椅品类，我们判断目前在经销商渠道渗透率仍较低、25年有望进一步渠道下沉；此外25年上线美国独立站，有望贡献增量。 化债：25H1有望完成债务置换，同时海外降息有望优化财务费用。债务方面，公司通过债务置换优化海外负债结构、降低利率水平，我们预计财务置换有望于25H1完成，财务费用年化有望大幅降低；此外，伴随海外降息逐步落地，且公司经营改善、产业园区租赁贡献现金流，债务规模有望降低，财务费用持续下降。 盈利预测：我们预计公司2025-2026年归母净利润分别为1.6亿元/3.1亿元，对应PE分别为13.3X/6.8X。 风险因素：国内消费复苏低于预期，降息节奏不及预期，海外需求不及预期

曲美家居(603818) 事件：公司发布2024年业绩预告：1）2024年：公司实现归母净利润-1.68~-1.12亿元（亏损同比减少44.8%~63.2%）；扣非归母净利润-1.65~-1.10亿元（亏损同比减少42.5%~61.7%）。2）24Q4：公司实现归母净利润-0.23~0.33（同比+76.9%~+133.9%），中值0.05亿元（同比+105.4%）；扣非归母净利润-0.44~0.11亿元（同比+54.4%~+110.9%），中值-0.17亿元（同比+82.7%）。国内家居行业需求低迷、全球市场需求弱复苏影响，公司整体收入略有下降；北美&欧洲利率水平高位，公司境外有息负债规模较大，财务费用高企；此外，公司降本增效致人员优化成本抬升，影响24年利润表现。伴随25年国内外共振改善&化债加速、我们预计公司盈利能力有望显著改善。 国内：经营改善、产品升级，组织优化、费用节降显著。24Q3国内收入同比下滑近20%，其中零售承压、工程增长。公司推动国内人员架构持续优化、岗位精简，费用持续下降（24Q3管理费用、销售费用、研发费用同比分别减少871万、2501万、562万，剔除离职补偿影响后费用改善更显著）。24年Stressless国内重点打造旗舰店，聘用新负责人提升品牌形象。24年12月曲美Pro新品上市，产品力持续升级。此外，家装&大宗渠道积极拓展。伴随国内产品升级、组织优化、渠道降负，有望驱动国内经营改善、盈利能力改善，我们预计25年国内经营实现盈利（不考虑租金收益）。 海外：Ekornes订单改善，盈利稳步修复。24Q3Ekornes收入同比-10.6%（挪威克朗口径），主要系海外秋假导致产能受限，24Q3欧洲/北美收入分别占比44.4%/36.5%，收入分别同比+6.5%/-25.9%，欧洲恢复较好、北美延续承压。我们预计订单端改善显现、在手订单规模持续增长、24Q4海外收入有望实现转正。伴随库存消化、海运成本下降、原材料价格回落，盈利能力稳步回升。 债务置换提速，降息优化财务费用。债务方面，公司通过债务置换优化海外负债结构、降低利率水平，我们预计财务置换25年初有望完成，财务费用降低。伴随海外降息逐步落地，且公司经营改善、产业园区租赁贡献现金流，债务规模有望降低，财务费用有望持续下降。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为-1.4亿元/1.6亿元/3.1亿元，2025-2026年对应PE为11.5X/5.9X。 风险因素：国内消费复苏低于预期，降息节奏不及预期，海外需求不及预期

曲美家居(603818) 事件概述 曲美家居发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现营收29.32亿元，同比-21.83%；归母净利润-2.06亿元，同比-228.43%;扣非归母净利润-1.90亿元，同比-253.28%。分季度看，Q3单季度实现营业收入9.84亿元，同比-18.88%；归母净利润-0.49亿元，同比-242%。现金流方面，2023年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为5.30亿元，同比+76.62%，主要系年初至报告期末采购原材料、外购商品及应交税费减少所致。 分析判断: 海外持续去库，需求有望加速修复。 公司Q3单季度实现营业收入9.84亿元，同比-18.88%，我们预计主要系海外高息环境下消费者对家具耐用品类需求偏谨慎，因而对收入占比较高的海外业务有一定影响；而美国9月新建住宅代售量为43.5万套，同比-5.4%，成屋库存量为113万套，同比-8.1%叠加美国家具库存同比下降趋势明显，我们预计海外持续去库下，补库需求或将迎来加速，预计海外业务四季度有望环比向好。国内业务部分，公司持续深化产品创新，一方面，通过“墩墩沙发”、“曲美Lab可变桌椅”等新产品，结合线上内容资产的建设，推动电商业务的增长，另一方面，以“2023新B8”、“河湾”、“集木”、“漾”等产品为抓手，结合线下渠道复苏的窗口期，推进店面形象升级与招商工作，势头较好。 盈利能力方面，2023年前三季度公司毛利率、净利率分别为31.44%、-7.19%，同比分别-2.81pct、-11.48pct。其中，Q3单季度毛利率、净利率分别为32.87%、-5.03%，同比分别-1.43pct、-7.88pct，公司盈利能力有所下降主要系年初至报告期末收入减少，材料成本、减值损失、利息支出增加及汇率变动导致汇兑损失增加所致。期间费用率方面，2023年前三季度公司期间费用率为37.80%，同比+8.42pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为20.37%、8.82%、2.11%、6.48%，同比分别+3.57pct、+1.15pct、+0.13pct、+3.57pct；其中Q3公司期间费用率为39.14%，同比+9.86pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为20.06%、8.80%、2.04%、8.24%，同比分别+2.15pct、+1.08pct、-0.01pct、+6.64pct。 投资建议 从行业层面来看：根据国家统计局显示，2023年1-9月限额以上家具零售额同比+3.1%，在地产竣工持续改善以及国内对家居等消费政策支持背景下，家居行业有望显著受益。从公司层面来看：Ekornes海外子公司整体发展势头良好，加快品类扩张以及中国市场布局；国内业务在整体消费回暖下有望改善，且公司积极加快创新转变；而随着欧美国家货币紧缩周期接近尾声、原材料成本与全球海运价格大幅下降等催化下，公司盈利环境持续向好。由于当前全球经济环境具有不稳定性叠加国内需求仍存压力，我们调整此前的部分盈利预测，维持此前营收预测不变，预计公司23-25年营业收入分别为43.59/52.25/60.63亿元；将23-25年EPS0.05/0.50/0.65元分别调整为-0.26/0.43/0.51元，对应2023年10月31日收盘价5.2元/股，PE分别为-20/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 1)并购整合不及预期；2)地产销售恢复不及预期；3)行业竞争加剧风险。

曲美家居(603818) 事件概述 曲美家居发布2023半年报。2023H1公司实现营业收入19.47亿元，同比-23.24%；归母净利润-1.57亿元，同比-224.68%；扣非后归母净利润-1.26亿元，同比-224.29%。单季度来看，2023Q2公司实现营收9.80亿元，同比-19.93%；归母净利润-0.60亿元，同比-189.63%。现金流方面，2023H1公司经营活动产生的现金流量净额为3.64亿元，同比+81.42%，主要系报告期内支付采购商品及支付税费减少所致；筹资活动产生的现金流量净额为-4.46亿元，同比-591.14%，主要系报告期内偿还借款增加所致。 分析判断: 收入端：收入整体短暂承压，海外订单逐渐企稳。 国内曲美业务方面：报告期内，曲美品牌实现收入5.41亿元，同比-12.62%，主要受国内经济运行偏温和叠加地产销售端面临一定压力，终端家居需求维持低位复苏，宏观不利环境对公司国内收入产生一定影响。而报告期内，公司持续深化产品创新，一方面，通过“墩墩沙发”、“曲美Lab可变桌椅”等新产品，结合线上内容资产的建设，推动电商业务的增长，另一方面，以“2023新B8”、“河湾”、“集木”、“漾”等产品为抓手，结合线下渠道复苏的窗口期，推进店面形象升级与招商工作，2023年上半年，曲美家居品牌经销商门店净增长40家，呈现良好的复苏趋势；此外，公司大宗业务在手业务订单持续增长，已中标未履约完成的合同金额突破2.0亿元，同比提升30%+，看好保交楼下公司大宗业务的持续向好。 海外Ekornes业务方面：报告期内，Stressless、IMG、Svane分别实现收入10.84、2.48、0.83亿元，同比-23.92%、-37.75%、-21.48%。全球家具市场持续受到经济低迷的影响，2023上半年公司海外核心收入地区欧美市场消费需求较疲软，公司海外业务有所下滑，对整体业绩拖累较明显。报告期内，公司海外业务着眼于内生发展，一方面，持续提高电动椅、功能沙发、餐椅等非舒适椅类产品的渠道渗透率，并在2023年二季度开始在主要市场地区进行软床及床垫产品的销售（截至2023年6月末，Stressless品牌床垫及软床类产品单月销售已突破600万元）；另一方面，积极渗透中国及北美市场，在中国市场进行渠道和销售模式创新，鼓励经销商发展高坪效、高回报、低投入的百货及购物中心等复合流量渠道店，表现较好；而在北美市场则持续通过买手进行渠道下沉，多层面挖掘潜在增量机会。二季度以来，海外业务订单已逐步企稳，同比实现正增长，我们预计随着海外家具库存见底，下半年公司海外业务修复可期。 盈利端：多因素扰动下盈利能力有所下滑 盈利能力方面，2023H1公司毛利率、净利率分别为30.72%、-8.28%，同比分别-3.51pct、-13.26pct，其中，Q2单季度毛利率、净利率分别为31.26%、-6.38%，同比分别-1.53pct、-11.91pct。公司盈利能力下滑较多，我们预计主要是报告期内受美联储加息影响，海外融资成本持续走高；而原材料成本虽高位回落，但与去年同期相比仍然处于较高水平，因而诸多不利因素下，公司盈利能力短期压力较大。期间费用率方面，2023H1公司期间费用率为37.12%，同比+7.70pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为20.53%、8.84%、2.15%、5.60%，同比分别+4.25pct、+1.19pct、+0.20pct、+2.05pct。财务费用率的上升主要系本期利息支出增加所致。 公司积极因素渐多，拐点机会显现 从行业层面来看：根据国家统计局显示，2023年1-6月限额以上家具零售额同比+3.8%，在地产竣工持续改善以及国内对家居等消费政策支持背景下，家居行业有望显著受益。从公司层面来看：Ekornes海外子公司整体发展势头良好，加快品类扩张以及中国市场布局；国内业务在整体消费回暖下有望改善，且公司积极加快创新转变；而随着欧美国家货币紧缩周期接近尾声、原材料成本与全球海运价格大幅下降等催化下，公司盈利环境持续向好。当前股价已处于历史底部阶段，反映了市场过度悲观预期，我们认为随着行业经营环境向好，公司经营能力持续改善的趋势下，曲美的投资布局良机已经显现。 投资建议 随着积极因素逐渐增多，我们看好曲美后续国内外业务的表现，维持此前的盈利预测，预计公司23-25年营业收入分别为43.59/52.25/60.63亿元；23-25年EPS分别为0.05/0.50/0.65元，对应2023年8月30日收盘价5.53元/股，PE分别为117/11/8倍，维持“买入”评级。 风险提示 1)并购整合不及预期；2)地产销售恢复不及预期；3）产业园合作协议为战略性约定，存在不确定性风险；4)行业竞争加剧风险。