芯源微(688037)公司资料

芯源微(688037) 投资逻辑 公司主营业务为光刻工序涂胶显影设备、单片式湿法设备等，公司设备广泛应用于后道先进封装、化合物半导体和MEMS等行业，并积极拓展前道领域，公司2025年前三季度业绩短期承压，主要系部分订单验收延缓。截至25H1公司存货中发出商品为9亿元，较24年末增长57%；截至25Q3公司合同负债达8亿元，较24年底增长78%，充足的在手订单有利于公司业绩重回高增长态势。 半导体设备行业景气度延续，涂胶显影设备国产替代空间广阔。根据SEMI的数据，24年全球半导体设备销售额为1171亿美元（YOY+10%）。分地区来看，中国大陆24年半导体设备销售额为495亿美元（YOY+35%），占全球市场比重从15年的13%提升至42%。涂胶显影设备是集成电路在光刻过程中不可或缺的关键设备，公司的涂胶显影设备产品成功打破国外厂商垄断并填补国内空白，目前公司已成功推出包括I-line、KrF及ArF浸没式等多型号产品并获得国内头部逻辑、存储等客户订单。 产品线持续丰富，北方华创控股带来协同效应。在巩固现有产品竞争优势的基础上，公司积极丰富前道物理/化学清洗、临时键合机、解键合机、后道先进封装产品线，持续打开新的成长空间。25年3月先进制造和中科天盛分别与北方华创签署了《股份转让协议》，分别将占公司当时总股份9.5%和8.4%的股份转让给北方华创。25年6月公司控股股东变更为北方华创，实控人变更为北京电控。截至25Q3北方华创持有公司17.8%的股权，取得了对公司的控制权有望全面赋能公司研发端、供应链和客户资源，优化研发和供应链管理，推动公司降本增效，实现业务协同发展。 盈利预测、估值和评级 我们预测公司25-27年归母净利润分别为0.5亿元/2.3亿元/5.1亿元，对应当前PS估值分别为16/11/8倍。参考可比公司估值，平均26年为11倍PS，公司是国内涂胶显影国产替代的领军者，湿法设备平台化发展有望率先受益国内资本开支重回上行通道，带动半导体设备的需求增长，我们给予2026年13倍PS，对应目标价为167.18元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 技术迭代的风险，下游客户产能过剩或扩产不及预期，供应链供货不稳定，公司设备验收周期拉长的风险，限售股解禁的风险。

芯源微(688037) 投资要点 受存量订单结构等因素影响，业绩波动下滑。2025年前三季度公司实现营收9.90亿元，同比-10.4%；归母净利润-0.10亿元，同比转亏；扣非净利润为-0.94亿元，同比转亏。Q3单季营收为2.81亿元，同比-31.6%，环比-35.2%，主要受存量订单结构、生产交付及验收周期等因素影响；归母净利润为-0.26亿元，同环比均转亏；扣非归母净利润-0.44亿元，同比转亏，环比亏损幅度加大，主要系Q3公司员工人数增长导致管理费用同比大幅增加，汇兑损失增加叠加其它收益减少所致。 Q3受费用前置等因素影响，盈利能力下滑。2025年前三季度公司毛利率为34.5%，同比-7.9pct；销售净利率为-2.6%，同比-12.2pct；期间费用率为50.1%，同比+6.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.5%/20.1%/19.0%/2.5%，同比-2.6/+5.7/+1.5/+1.6pct。Q3单季毛利率为30.1%，同比-16.1pct，环比-7.4pct；销售净利率为-13.0%，同比-20.4pct，环比-15.9pct。 存货&合同负债持续增长，Q3现金流环比转正。截至2025Q3末公司存货为25.26亿元，同比+34.7%；合同负债为8.03亿元，同比+70.9%。公司战略新品前道化学清洗机新签订单同比增幅较大；前道涂胶显影机签单相对稳定；后道先进封装领域延续复苏趋势；我们看好北方华创在客户&供应链方面赋能芯源微，涂胶显影设备突破在即。Q3单季公司经营活动净现金流为0.51亿元，同比+1.7%，环比转正（Q2为-0.85亿元）。 涂胶显影&清洗设备龙头地位稳固，看好化学清洗等产品提供增长新动能。（1）前道涂胶显影设备：成功获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，高端offline机台快速突破，I-line、KrF机台在多家客户端量产跑片数据良好，客户认可度持续提升。公司正积极推进ArF浸没式涂胶显影机的导入及验证工作，公司预计将在25Q4发机到客户端验证；（2）前道物理清洗设备：公司前道物理清洗机获得国内领先逻辑客户批量订单，在26nm颗粒去除能力&产能效率进步提升；（3）前道化学清洗机台：公司高温SPM机台在三大核心指标上对标海外龙头，已成功通过客户工艺验证，打破国外垄断，已获得国内多家大客户订单及验证性订单。（4）先进封装设备：公司后道涂胶显影机、单片式湿法设备持续获得国内多家客户批量重复订单。临时键合/解键合获得多家国内头部客户订单，进入放量阶段。 北方华创控股芯源微，有望加速形成协同发展。北方华创已成为公司控股股东，双方可推动不同设备的工艺整合，提供更完整高效的集成电路装备解决方案，也可在研发、供应链、客户资源等方面加强协同效应。 盈利预测与投资评级：考虑到设备交付节奏，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为2.33/3.75/5.92亿元，当前股价对应动态PE分别为104/64/41倍。我们看好公司化学清洗设备迎来放量贡献业绩，维持“增持”评级。 风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。

芯源微(688037) 投资要点 业绩环比显著改善：2025H1公司实现营收7.1亿元，同比+2.2%；期间归母净利润为0.2亿元，同比-79.1%；利润下滑主因系研发费用、汇兑损失和人员成本增加，上半年公司研发费用达1.3亿元，同比增长12.9%。2025Q2单季公司营收4.3亿元，同比-3.5%，环比+57.6%，环比显著改善。Q2归母净利润0.1亿元，同比-81.3%，环比+141.7%；扣非归母净利润-0.1亿元，环比亏损收窄。 盈利能力受高研发支出及期间费用拖累，Q2迎来改善：2025H1毛利率为36.3%，同比+1.5pct；净利率为1.5%，同比-9.3pct，系公司大幅提升研发费用及公司规模扩张导致人员成本增加所致；期间费用率为47.1%，同比+5.0pct，其中销售费用率为7.4%，同比-3.7pct，管理费用率为18.1%，同比+3.0pct，研发费用率为18.6%，同比+1.8pct，财务费用率为3.0%，同比+4.0pct。Q2单季毛利率为37.5%，同比-2.7pct，环比+3.2pct；销售净利率为2.9%，同比-10.3pct，环比+3.7pct。 存货&合同负债持续增长：截至2025Q2末，公司合同负债5.1亿元，同比+46.2%；存货为22.1亿元，同比+27.2%；Q2公司经营活动净现金流为-2.0亿元，同环比转负。 涂胶显影&清洗设备龙头地位稳固，看好化学清洗机打造第二主力产品：（1）前道涂胶显影设备：成功获得国内头部逻辑、存储、功率客户订单，高端offline机台快速突破，I-line、KrF机台在多家客户端量产跑片数据良好，客户认可度持续提升。公司正积极推进ArF浸没式涂胶显影机的导入及验证工作；（2）前道物理清洗设备：公司前道物理清洗机获得国内领先逻辑客户批量订单，在26nm颗粒去除能力&高产能效率进步提升；（3）前道化学清洗机台：公司高温SPM机台在三大核心指标上对标海外龙头，已成功通过客户工艺验证，打破国外垄断，已获得国内多家大客户订单及验证性订单。（4）先进封装设备：公司后道涂胶显影机、单片式湿法设备持续获得国内多家客户批量重复性订单。临时键合/解键合获得多家国内头部客户订单，进入放量阶段。 北方华创控股芯源微，有望加速形成协同发展：北方华创已成为公司控股股东，双方可推动不同设备的工艺整合，提供更完整高效的集成电路装备解决方案，也可在研发、供应链、客户资源等方面加强协同效应。 盈利预测与投资评级：考虑到设备交付节奏，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为2.33/3.75/5.92亿元，当前股价对应动态PE分别为108/67/42倍。我们看好公司化学清洗设备迎来放量贡献业绩，维持“增持”评级。 风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。

芯源微(688037) 投资要点： 芯源微是国内领先的大湿法设备龙头，致力于为客户提供半导体前后道装备与工艺的整体解决方案。公司不断优化产品布局，目前已形成前道涂胶显影设备、前道清洗设备、后道先进封装设备以及临时键合、解键合设备和化合物等小尺寸设备的产品矩阵。 涂胶显影设备持续突破，化学清洗设备产业化进展顺利，后道先进封装设备优势巩固，产品矩阵持续拓宽。公司是国内唯一可提供量产型前道涂胶显影机的厂商，目前已成功开发Offline、I-line、Krf以及Arf浸没式等多种型号产品。截至2024年相关产品已完成晶圆加工环节28nm及以上工艺节点的覆盖，并不断向更高工艺演进。此外公司持续研发新一代超高产能涂胶显影机架构FTEX并积极寻求客户端验证，通过自主设计的先进机台架构提升整体产能，以匹配未来光刻机产能提升需求。公司前道涂胶显影设备客户端表现优异，产品认可度不断提升，为国内客户提供高端涂胶显影设备的国产替代选择。公司前道物理清洗机保持领先优势获得下游客户认可，目前已成为国内逻辑、功率器件客户主力量产机型。公司战略新产品前道化学清洗机整体工艺覆盖率达80%以上，可适配高温SPM工艺，成功打破国外垄断，未来有望打造公司业绩增长新动能，与涂胶显影设备形成技术协同与商务协同。公司后道涂胶显影机、单片式湿法设备连续多年服务于国内外一线大厂，受益于下游市场景气度回升，签单规模良好。公司新产品Frame清洗设备、临时键合机和解键合机在国内多家客户通过工艺验证，逐步进入放量阶段，后道先进封装领域的产品矩阵有望持续完善。 半导体设备市场需求持续增长，涂胶显影、清洗设备市场国产替代需求旺盛。24年受益于AI推动的先进制程投资扩张、HBM产能军备竞赛以及中国半导体自主化浪潮不断推进，全球半导体设备销售额同比增长10%，达1171亿美元。根据SEMI预测，2025年有望保持良好增长态势，全年总销售额或将实现1255亿美元。根据智研咨询，涂胶显影设备行业长期被国际企业垄断，国产替代诉求强烈。2024年国内涂胶显影设备市场规模达125.9亿元，国内厂商市场占比仅为14.24%。此外清洗设备市场格局中，美日韩厂商凭借技术先进性垄断全球清洗设备市场，根据2023年中国电子专用设备工业协会数据统计，国内半导体清洗设备市场规模为113亿元，国产化率为35%，国产化替代存在较大发展空间。 北方华创取得对公司的控制权，行业龙头支持为公司注入发展新动能。北方华创通过协议受让和改组公司董事会获得公司实际控制权，截至目前北方华创持有公司股份比例17.87%，成为公司第一大股东。北方华创与公司同处集成电路设备行业，产品布局具有较强的互补性。控制权变更有望赋能双方不同设备工艺整合，协同为客户提供更完整高效的集成电路设备解决方案。公司作为国内涂胶显影设备、单片式湿法设备龙头，化学清洗、临时键合等新产品产业化迅速。我们认为，北方华创取得对公司的控制权有望全面赋能公司研发端、供应链和客户资源，优化研发模式和供应链管理，推动公司研发效率的提升和生产成本的降低，助力公司挖掘优质客户资源，实现良好的业务协同。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.44/4.12/6.93亿元，同比增速分别为20.11%/69.02%/68.37%，当前股价对应的PE分别为104.25/61.68/36.63倍。我们选取中科飞测/中微公司/拓荆科技/精测电子为可比公司，鉴于公司的国内湿法设备龙头地位和核心技术的领先优势，北方华创取得对公司的控制权有望带来的协同优势，维持“买入”评级。 风险提示。下游扩产不及预期；新品产业化不及预期；市场竞争加剧。