尾气处理业务收入增长较高，但其收入占比提升致公司综合毛利率下降。 2020前三季非经常性损益 4.8亿，主要由于持有的国联证券股份上市公允价值增加所致。扣非后公司实现净利润增长 13.5%为 17.5亿，业绩增幅符合预期。受益于柴油车排放标准升级、淘汰国三车及治理超载等政策，重卡 2020产销量将创历史新高，前三季已销 122万台（+37.4%）。威孚高科 2020前三季营业收入同比增加 36亿，增长 57%，营业成本同比增加 31.8亿，增长 64.3%，主要是尾气后处理销售增加所致，我们估计主要由于贵金属涨价及天然气重卡高增长（天然气重卡尾气处理系统单价高），由于尾气处理业务毛利率较燃喷系统毛利率低，故公司综合毛利率下滑 3.7个百分点至 18%。前三季度公司投资收益 14亿，同比增 9.3%，分季度看 3Q20投资收益 4.84亿环比下降 13.7%同比增长 21%。 激励草案解锁条件彰显稳健发展信心，利于稳定投资者预期。2020年内公司已耗资 4亿回购股票（回购均价 20.4元），拟用于 2020年限制性股票激励，草案显示限制性股票的授予价格为每股 15.48元，解锁条件结合ROE、自营利润（2021/2022/2023不低于 8.45/8.92/9.58亿）、现金分红比例（不低于当年可供分配利润的 50%）等指标，符合公司目前经营阶段，具有针对性，且有利于稳定投资者预期。 投资建议：公司业绩稳健，核心业务壁垒高、利润率高。长期看，柴油车国六排放标准升级、非道路柴油机械的排放标准升级将为公司业务带来新增长空间。考虑非经常性损益超预期，上调2020/2021/2022年净利润预测值为 28.77亿/27.87亿/29.76亿（原预测值为 2020/2021/2022年净利润 25.99亿//27.73亿/29.61亿元），目前估值低，维持“推荐”评级。 风险提示：存量资金利用效率偏低；非道路柴油动力机械排放标准升级贡献的业绩增量不达预期； 柴油车行业销量大幅下滑。

    公司前3季度归母净利润同比增长29.2%。公司发布3季报，20年前3季度实现营收99.2亿元，同比增长57.0%；实现归母净利润22.3亿元，同比+29.2%，其中Q3实现归母净利润9.0亿元，同比+92.3%，公司前3/第3季度实现扣非后归母净利润17.5/5.7亿元，同比分别增长13.5%/34.4%，扣非后业绩差异较大与3季度持有国联证券等股份公允价值增加3.28亿元有关。在重卡高景气、乘用车产销恢复下，公司前3季度实现对联营/合营企业投资收益12.2亿元，同比增长8.7%。 董事会通过限制性股票股权激励计划，经营范围增加“从事投资活动”或打开新空间。根据13日公告，公司拟对602人首次授予回购的1955.5万股股份，授予价格为每股15.48元。限制性股票解锁期分别为授予登记完成之日起24、36、48个月，解除锁定比例分别为4/10、3/10、3/10，业绩考核目标包括：21、22、23年现金分红均不低于当年可供分配利润的50%，较19年自营利润增长率分别不低于6%、12%、20%，21、22、23年加权平均净资产收益率均不低于10%等。此外，公司自有资金充沛，20年3季度末货币资金+应收票据+其他流动资产+交易性金融资产总达94.1亿元，同时资产负债率仅30.4%，带息债务/全部投入资本仅1.88%，长期资本负债率仅2.5%，公司《公司章程》经营范围增加“以自有资金从事投资活动”，或打开新空间。 投资建议：公司产品壁垒高，经营稳健，盈利和分红稳定性可期，股权激励计划将充分调动公司高层管理人员及核心人员的积极性，使其与股东利益更为一致。考虑到非经常性损益影响，我们调整公司20-22年EPS 至2.61/2.52/2.76元/股，当前股价对应PE分别为9.9/10.2/9.3倍。结合公司历史估值、国际零部件公司近年PE估值中枢，我们给予公司21年15倍PE，合理价值为37.77元/股，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济增速及下游景气度低于预期；疫情影响超预期。

    事件：公司发布2020年三季报，Q3公司实现营收33.24亿元，同比增长74.39%；实现归母净利润9.04亿元，同比增长92.28%；实现扣非归母净利润5.73亿元，同比增长34.39%。Q1-Q3累计实现营收99.19亿元，同比增长56.95%；实现归母净利润22.30亿元，同比增长29.16%；实现扣非归母净利润17.48亿元，同比增长13.51%。 业绩持续高增长，符合预期。2020Q1-Q3重卡行业实现销售123.4万辆，同比增长38.8%；其中，Q1实现销量27.4万辆（-15.82%），Q2实现销量53.99万辆（+63.25%），Q3实现销量42.0万辆（+80.5%）。分季度来看，Q1实现扣非归母净利润4.95亿元（-19.3%）；Q2实现扣非归母净利润6.80亿元（+35.87%）；Q3实现扣非归母净利润5.73亿元（+34.39%）。受益于下游重卡行业高景气度，公司业绩持续高增长，符合预期。 后处理业务放量。2020Q1-Q3公司实现营收99.19亿元，同比增长35.99亿元，主要得益于后处理板块销售增加。公司汽油增压器产品逐步实现了在主要客户项目的量产化；尾气后处理系统产品在乘用车上完成了核心客户国六GPF催化剂产品封装开发，实现批量供货；在商用车上正在进行WSP2.0封装平台的开发，各阶段试验如期完成。 投资收益高增长，公允价值变动收益增厚当期利润。2020Q3公司投资收益为4.85亿元，同比增长21.1%；其中对联营企业和合营企业投资收益（主要为博世汽柴和联合电子）为4.33亿元，同比增长30.9%。Q3公司公允价值变动净收益为3.24亿元，主要为公司持有的国联证券股份上市公允价值增加所致。 重卡保有量将提升至重卡保有量将提升至800万辆，对应更新换代需求为100万辆。2016年重卡保有量为569万辆，治超单车运力平均下降20%左右，随着治超效应持续释放，2019年重卡保有量达到762万辆。本轮基建周期中，预计经济增长带来的货运需求将平稳增长，同时治超带来的行业扩容性需求减弱，基建投资将逐渐主导行业需求。落实到重卡行业的保有量，考虑到本轮基建周期能级弱于前几轮，我们预计对当年保有量增速的影响在2%左右，假设周期高点持续2年，预计对总保有量的影响在4%左右。同时，叠加无锡国道事件带来的治超力度加强，我们预计重卡保有量将在今年提升至800万辆左右，按照八年的自然使用寿命计算，每年对应的更新换代需求为100万辆。 环保升级，多项业务长期受益。重卡是环保监管的重中之重，随着重卡治理治理持续加码，公司将持续受益。此外，随着卡车排放标准逐步升级，国五升国六后处理部分需要多种技术共同配合，公司柴油机后处理业务单车价值量将提升。公司汽油催化剂产品目前已经进入多家合资品牌采购体系，未来乘用车业务拓展空间大。 盈利预测与估值建议：随着政策边际转松，基建投资将主导重卡行业需求，叠加超载治理，重卡保有量将提升至800万辆，对应自然更新需求100万辆。 公司将受益于重卡行业的高景气度。考虑到下游重卡行业持续高景气度，我们预计公司2020/2021/2022年净利润为25.75/25.19/25.52亿元，对应EPS为2.55/2.50/2.53元，维持“买入”评级。 风险提示：国三重卡淘汰不及预期；排放标准执行力度不及预期；乘用车客户拓展不及预期。

    现金分红比例要求较高。受益于重卡高增长及旗下合资公司博世汽柴的高技术壁垒产品高压共轨，公司业绩稳健，现金充沛，带息债务/全部投入资本比不到2%。近几年提高现金分红比至约50%，股息率高。将现金分红比例不低于当年可供分配利润的50%纳入解锁条件，有利于稳定投资者对公司未来现金分红比例的预期。 对自营利润的要求彰显发展信心。自营利润指扣除博世汽柴及中联电子投资收益后的扣除非经常性损益的归属于母公司股东净利润，主要对应本部+威孚力达+威孚金宁+威孚环保之权益利润。历史上自营利润额并不稳定，解锁条件要求2021/2022/2023年自营利润不低于8.45/8.92/9.58亿，显示公司认为这部分业务进入稳健向上发展通道，未来业绩清晰度提高。 投资建议：公司业绩稳健，核心业务壁垒高、利润率高。长期看，柴油车国六排放标准升级、非道路柴油机械的排放标准升级将为公司业务带来新增长空间。维持业绩预测，即2020/2021/2022年净利润为25.99亿/27.73亿/29.61亿元，目前估值低，维持“推荐”评级。 风险提示：存量资金利用效率偏低；非道路柴油动力机械排放标准升级贡献的业绩增量不达预期；柴油车行业销量大幅下滑。

    公司回购股票，拟用于股权激励。今年2月公司发布公告，拟使用自有资金回购部分A股股份，用于实施股权激励，回购金额上、下限分别为6亿元、3亿元。根据公司公告，截至9月30日，公司累计回购股A股1959.6万股，占公司总股本的1.94%，其中最高、最低成交价分别为22.89、17.95元/股，合计支付4.00亿元（含交易费用）。董事会通过限制性股票股权激励计划。公司拟对602人首次授予回购的1955.5万股（占授予总量99.789%），授予价格为每股15.48元。限制性股票分3批次解除锁定，解锁期分别为授予登记完成之日起24、、48个月，解除锁定比例分别为4/10、3/10、3/10。激励计划考核年度为21、22、23年，业绩考核目标包括：21、22、23年现金分红均不低于当年可供分配利润的50%，较19年自营利润增长率分别不低于6%、12%、20%，绝对额分别不低于8.45、8.92、9.58亿元，、22、23年加权平均净资产收益率均不低于10%。 公司财务状况良好，经营范围增加“从事投资活动”或打开新空间。公司自有资金充沛，20年2季度末货币资金+应收票据+其他流动资产+交易性金融资产总达72.8亿元，同时资产负债率仅29.6%，带息债务/全部投入资本仅1.96%，长期资本负债率仅2.7%，公司《公司章程》经营范围增加“以自有资金从事投资活动”，或打开新的增长空间。 投资建议：公司产品壁垒高，经营稳健，盈利和分红稳定性可期，股权激励计划将充分调动公司高层管理人员及核心人员的积极性，使其与股东利益更为一致。我们预计公司20-22年EPS分别为2.37/2.50/2.63元/股，当前股价对应PE分别为11.0/10.4/9.9倍。结合公司历史估值、国际零部件公司近年PE估值中枢，我们给予公司21年15倍PE，合理价值为37.44元/股，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速及下游景气度低于预期；疫情影响超预期。