公司简介:具备煤焦一体化协同优势,业绩持续增长。公司是炼焦煤行业龙头企业,近5年煤炭+焦炭营收占比在80%以上(煤炭50%、焦炭30%),具备煤焦一体化协同优势。伴随煤炭行业供需格局显著改善、煤价逐年上涨,公司业绩自2016年开始迎来持续增长,2016-2018年营收年复合增长率达28.28%;归母净利润年复合增长率达104%;净资产收益率和净利率也都实现了倍数级增长。此外,公司参股的山西焦化2018年收购的中煤华晋49%股权贡献业绩,使得公司投资收益大幅提升,且未来仍有进一步上升空间。
煤炭业务:产能规模大&精煤洗出率高,盈利能力行业领先。目前,公司所有矿井产能共计3260万吨,权益占比为86%。2018年随着斜沟矿产能减量置换完成释放产量以及其他矿井产量恢复性增长,公司原煤产销量分别同比大幅增长9.89%和7.38%,未来两年鸿兴、登福康矿有望陆续投产,产销量预计进一步提升。盈利能力方面,公司盈利表现为高售价(主要由于公司精煤洗出率行业第一)、低成本(煤矿煤层赋存稳定、地质构造简单)、盈利能力强劲(排名可比公司第一且大幅领先其他公司)。行业层面,焦煤价格自18年下半年冲高后19年一季度保持高位小幅震荡,全年来看两条逻辑线(1)下游钢价受巴西矿难等因素影响预计偏高位运行(2)供给释放缓慢叠加下游焦企环保限产不及预期均支撑焦煤价格中枢维稳甚至小幅提升。
焦炭业务:产能符合环保要求,盈利能力持续提升。公司目前焦炭资产包括京唐焦化和西山煤气化,产能合计540万吨。虽然两子公司属于“2+26”重点城市区域,但由于在产焦炭产能均符合环保要求,因此2018年焦炭产销量并未收到环保限产太大影响。近年来随着供给侧改革持续推进,焦炭行业供需格局朝着更加健康的方向发展,焦价也随之企稳回升。2017年开始的环保限产再次重塑了煤-焦-钢产业链,焦炭价格中枢持续走高。受焦价不断上涨影响,两子公司盈利能力均显著提升。未来随着焦炭过剩产能继续出清,公司焦化业务盈利能力有进一步上升空间。
电力业务:利用小时数低&高煤价,大幅减亏仍是首要目标。目前公司已经投产电力装机量447万千瓦,在建电力装机量200万千瓦。随着2018年5月末古交三期电厂取得国家能源局投产批复,2018年公司发售电量同比大幅上升21.37%和22.22%。但从利用小时数看,公司发电机组利用小时一直低于全国火电利用小时数。2017-2018年公司电力业务连续两年亏损。一是因为煤炭价格大幅上涨,导致发电成本大幅上升;二是山西省的燃煤标杆电价较低。虽然2018年公司电力业务实现大幅减亏,但要实现扭亏为盈难度依然很大。
国企改革:集团资产体量雄厚,资产注入提速预期有望加快催化估值提升。自2018年12月中央经济工作会议后深化国企改革,尤其是加快混改被密集提起。2019年3、4月山西省接连印发文件、召开会议提出当前省内集团层面混改、煤炭国企混改相对滞后,要大力开展股权多元化和混合所有制改革。结合山西省提出的“上市公司+”战略,我们认为资产证券化(整体上市&资产注入)仍将是山西国改的首要手段。公司控股股东山西焦煤集团有限责任公司是中国目前规模最大、品种最全的优质炼焦煤生产企业和炼焦煤市场主供应商。目前集团层面虽有三个上市平台(西山煤电、山西焦化、南风化工),但2017年集团资产证券化率仅为27.28%,西山煤电作为集团煤炭资产的上市平台煤炭产能、产量仅占到集团总量的18.74%和26.54%,说明集团体外资产较大,资本运作存在很大空间。考虑到西山煤电未来预计将成为焦煤集团的煤炭业务整合平台,集团资产注入提速预期有望加速催化公司估值提升。
投资策略:给予“买入”评级。我们预计未来随着煤炭价格持续中高位、山西国企改革进程有望加快,公司未来业绩有望进一步改善。我们测算公司2019-2021年EPS分别为0.64、0.71、0.77元,当前股价对应PE分别为9.5X/8.6X/8.0X,给予公司“买入”评级。
风险提示:经济增速不及预期;政策调控力度过大;可再生能源替代等。 关闭 |
2018年净利润增长14.48%:2018年公司实现收入322.71亿元,同比增长12.62%,实现归属股东净利润18.02亿元,同比增长14.48%;毛利率为12.62%,同比下降1.67个百分点,利润率为5.59%,同比微升0.11个百分点;EPS为0.572元,分配方案为每10股派发现金红利3.00元(含税),分红率52.45%,以报告日收盘价计算,股息率为4.13%。
2018年煤价涨幅放缓,产、销量的增长贡献盈利增长:2018公司煤炭产量、销量分别为2745万吨和2661万吨,同比分别增长9.89%和11.57%,增量品种主要来自瘦精煤和原煤,同比分别增长24.53%和49.32%。2019年煤炭销售均价为675元/吨,同比上涨1.81%,其中洗混煤价格涨幅最大,为24.99%;吨煤销售成本为288元,同比上涨2.49%,吨煤毛利387元,同比上涨1.31%。煤炭板块公司收入和毛利的比重分别为53.53%和93.69%。此外,公司费用控制较好,销售费率和管理费用率分别较2017年下降0.96和0.21个百分点,为盈利增长做出贡献。
跷跷板效应体现,焦化、电力板块增收不增利:2018年合并抵消前公司电力、焦化板块分别实现收入93.82亿元和49.88亿元,同比分别增长13.59%和48.69%,焦炭板块实现净利润6251.45万元,同比增长1.44%,电力板块则亏损-6.18亿元,体现了煤炭与下游的跷跷板效应。
2019年Q1净利润增长15.79%:2019年Q1公司实现收入85.10亿元,同比增长16.59%,环比下降4.36%,实现归属股东净利5.95亿元,同比增长15.79%,环比增长112.52%。毛利率为28.96%,同比下降2.27个百分点,环比下降3.00个百分点;净利率为6.99%,同比微降0.5个百分点,环比提升3.84个百分点。Q1实现EPS为0.19元。
山西国企改革推进,公司外延扩张空间大:山西省政府于2017年5月通过了《关于深化国企国资改革的指导意见》以及三个配套意见,2018年山西国企占全国1/10任务量的“三供一业”100%完成移交,4月15日山西省国资系统会议再次加压国企改革,年内有望进一步推动重点公司资产整合。公司股东山西焦煤集团是省国有独资企业,拥有6大矿区,下辖100座煤矿,产能1.74亿吨/年,其中西山煤电是唯一以优质焦煤为主业的上市平台,目前公司煤炭储量、产能、产量仅占集团公司比重不足30%。按照山西省国企整合思路,可能成为集团整合旗下优质焦煤资源的平台。
投资建议:我们预测公司2019年至2021年的每股收益分别为0.53、0.59和0.62元。净资产收益率分别为8.1%、8.3%和8.1%,我们判断2019年煤价前高后低,公司业绩有下行压力,但考虑到山西国改的推进和公司外延扩张潜力,仍对公司维持增持-A建议。
风险提示:煤价下跌幅度超预期、环保政策变动、重大安全事故、国改推进进度不及预期。 关闭 |