华峰氨纶(002064)财务分析

    事件:华峰氨纶发布2019年半年报,公司2019年上半年实现营业收入21.00亿元,同比下滑4.75%,实现归属于上市公司股东的净利润2.37亿元,同比下滑4.42%,实现经营活动产生的现金流量净额4.07亿元,同比增长39.6%,实现基本每股收益0.14元,同比下滑6.67%。2019年Q2单季度公司实现营业收入9.44亿元,同比下滑21.64%,环比下滑18.31%;实现归属于上市公司股东的净利润1.26亿元,同比下滑8.55%,环比增长13.29%。 维持“审慎增持”评级。华峰氨纶是国内氨纶行业龙头企业,产能、品质、技术优势突出。近年来氨纶行业骨干企业技术进步加快,成本优势进一步体现,伴随环保政策日趋严格,行业洗牌进一步加速,规模实力弱、技术升级慢、运行成本高的企业将面临淘汰压力,行业集中度有望逐步提高。公司作为国内氨纶行业发展最早、技术最成熟、规模最大的企业之一,未来伴随重庆子公司10万吨(三期6万吨,四期4万吨)差别化氨纶项目投产,公司行业地位有望进一步提升,规模效益将进一步凸显。公司拟重大资产重组注入集团聚氨酯业务,公司主营产品将新增聚氨酯原液、聚酯多元醇和己二酸,从单一氨纶企业成为全球聚氨酯制品龙头,远大前景值得期待。我们维持2019~2021年EPS分别为0.33、0.47和0.62元的盈利预测,维持“审慎增持”的投资评级。 风险提示:行业竞争加剧风险,原材料价格大幅波动风险,项目投产不及预期风险,重组不达预期风险。

    事件 8月26日,公司发布2019年中报,实现营业收入21亿元,同比减少4.75%;实现归属于上市公司股东的净利润2.37亿元,同比减少4.42%。其中,2019Q2公司实现营业收入9.44亿元,环比2019Q1减少18.3%;实现归属于上市公司股东的净利润1.26亿元,环比2019Q1增长13.5%。 简评 在行业不景气的情况下,公司氨纶毛利率依旧维持高位。2019H1MDI、PTMEG、氨纶40D市场均价分别为21190元/吨、16800元/吨、32440元/吨,同比-30.3%、-10.3%、-11.1%;氨纶40D、30D、20D价差分别为15690元/吨、21040元/吨、22040元/吨,同比-900元/吨、-310元/吨、-1145元/吨。2019H1公司氨纶毛利为4.96亿元,同比减少0.28亿元;氨纶毛利率为23.77%,与去年同期(2018H1为23.84%)相比基本持平。公司克服行业需求疲软、原材料价格上涨、市场竞争日益激烈等诸多不利因素,在行业不景气的情况下,氨纶毛利率依旧维持高位。此外,重庆子公司依旧是公司核心利润来源,2019H1重庆子公司实现营业收入12.17亿元,占华峰氨纶总营收的58.0%;实现净利润1.77亿元,占总净利润的74.7%。2019H1公司销售费用为0.47亿元,同比增长16.8%;管理费用为0.76亿元,同比减少4.48%;财务费用为0.20亿元,同比减少36.1%,主要系利息支出及汇兑损失减少。 持续降本增效,新建项目稳步推进。2019年上半年,公司继续进行现有产能多头纺改造和产品提速,深化节能降耗管理,扩大技术和成本优势;持续推进降成本项目,不断优化产品结构和盈利结构,有效应对市场冲击,竞争优势进一步巩固。同时,瑞安热电联产项目工程进度已达98%,处于试生产阶段,公司将依靠瑞安热电联产项目集中供气,进一步降低生产成本,有效保障竞争优势。公司作为行业龙头具有较强的议价能力,大规模生产成本较低,公司计划在重庆再投10万吨产能,分两期实施,第一期预计于2019年下半年达产,年产能6万吨;第二期预计于2021年下半年达产,年产能4万吨,项目总投资26.3亿元,截止报告期末实际投入累计3.45亿元,项目进度达15%。当前公司产能占到氨纶行业的15%左右,待新项目完全投产后公司的市场份额有望达到20%以上,公司氨纶龙头地位将进一步巩固。 整合集团优质资产,打造聚氨酯产业链龙头企业。2019年4月,公司拟收购华峰新材100%股权,进入聚氨酯上游领域。华峰新材与华峰氨纶同属于聚氨酯行业,双方为各自细分领域的领军企业。华峰氨纶产量全国第一、全球第二,华峰新材聚氨酯鞋底原液和己二酸产量均为全球第一。华峰新材专业从事聚氨酯原液、聚酯多元醇和己二酸的研发、生产和销售,在温州、重庆建有两大生产基地,目前已具备年产42万吨聚氨酯原液、48万吨己二酸和42万吨聚酯多元醇的生产能力。华峰新材聚氨酯原液产品国内市场份额达到50%以上,拥有良好的现金流和优秀的盈利能力;己二酸产品国内市场份额达到30%以上。聚氨酯原液业务将在低速轮胎、3D打印制鞋和聚氨酯固化道床等领域开辟增量市场,扩大对己二酸的需求。截止目前,该项目已向证监会申报并受理,随着重组进程的推进,华峰集团将有效整合旗下聚氨酯产业链优质资源,打造聚氨酯产业链龙头企业。 盈利预测:考虑华峰新材并表,预计公司2019、2020和2021年归母净利润分别为15.55亿元、19.92亿元和23.61亿元,EPS0.33元、0.43元和0.51元,PE15X、12X和10X,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,重组失败。

    公司发布 2019年半年报,业绩符合预期。1H19公司实现营业收入 21.00亿元,同比下滑 4.7%,归母净利润为 2.37亿元,同比下滑 4.42%,EPS 为 0.14元,其中管理费用、财务费用同比分别下降 4.48%、36.12%,销售费用同比上升 16.8%(主要是人员工资和福利费用的上升),业绩符合预期。其中 2Q19年单季度实现营业收入 9.44亿元(YoY-21.66%,QoQ -18.34%),归母净利润为1.26亿元(YoY-8.70% , QoQ+13.51%) ,2Q19销售毛利率(99%的收入来自于氨纶)环比、同比分别上升 4.4、1.9个百分点至26.38%,2Q19净利润率环比同比分别上升 3.7和 1.9个百分点至 13.3%。收入和净利润的同比下滑主要是由于氨纶产品价格的下滑,但整体销量和毛利率逆势提升。 下游需求低迷导致氨纶价格持续下跌,但公司销量逆势增长,2Q19单季毛利率环比同比均提升。1H19氨纶下游需求疲软,行业洗牌加快,亏损面扩大,价格持续下跌,同时主要原料纯 MDI 和 PTMEG 亦不同程度下跌, 根据中纤网的报价, 1H19氨纶 40D、纯 MDI、PTMEG 均价同比分别下滑 11.1%、 27.6%、 10.7%至 32417、 22090、 16705元/吨, 2Q19单季度氨纶价格同比环比分别亦下滑 8.84%、0.5%。子公司华峰重庆氨纶 1H19年实现净利润 1.77亿元,同比下降 4.19%。虽然氨纶市场需求增速明显放缓,但老旧装置亏损加剧,减停量增多,优势企业扩张加速,集中度提升,公司氨纶的销量逆势增长。随着瑞安技改的完成叠加公司产品结构的优化,1H19氨纶的毛利率同比虽微幅下降 0.07个百分点至 23.77%, 但 2Q19单季度销售毛利率环比、同比分别上升 4.4、 1.9个百分点至 26.38%,改善明显。 重庆 6万吨差异化先进氨纶产能的投产将引领公司进入新一轮业绩增长期。新增的重庆 6万吨差异化氨纶项目已部分进入安装阶段,预计将于 2019年年底投产,届时公司的总产能将达 17.8万吨。重庆基地在原料、能源(全国最大的页岩气田,集团热电厂直接供蒸汽)、电力、污水处理和人力成本方面均有较强优势,初步估算,预计新增产能的成本将比瑞安老厂区的成本低 2000-3000元/吨,新增低成本产能的充分释放将带来较大的业绩弹性。 收购集团旗下华峰新材,实现聚氨酯产业链的整合延伸,致力于打造全球聚氨酯制品行业龙头。华峰新材现具备年产 42万吨聚氨酯原液、48万吨己二酸和 42万吨聚酯多元醇的生产能力,并正在新建新的己二酸生产线,生产规模全球领先。其聚氨酯原液和己二酸国内市场占有率分别高达 60%和 30%以上,全国第一。收购合并完成后将显著增加华峰氨纶的 ROE 水平。未来公司将通过开拓聚氨酯制品新的应用领域以及高端产品实现从资源整合向产业聚合的跨越,致力于打造全球聚氨酯制品行业龙头。 盈利预测与投资评级:由于配套融资的定增价格未定,我们仍然以目前的氨纶业务和市值为盈利预测和估值标准,由于氨纶价格的持续低迷,我们下调公司 2019-2021年的盈利预测,预计华峰氨纶 2019-2021年归母净利润分别为 4.58、6.35、7.59亿元(原为 5.28、6.98、8.14亿元),对应的 EPS 为 0.27、0.38、0.45元(原为 0.31、0.42、0.49元),目前市值对应的 PE 为 18X、13X、11X。如果配套融资按最大能发行股本测算,预计发完后总股本为 46.15亿股,目前的股价为 5.02元,则对应发行完后的总市值为 232亿。华峰新材 2019-2021年的承诺净利润为 9.75、12.45以及 14.1亿元,则合并后的净利润预计为 14.33、18.80、21.69亿元。则按现价算的发行完的预计总市值对应的 19-21年 PE分别为 16、 12、11倍,维持增持评级。 风险提示:1.氨纶、己二酸价格大幅下跌;2.原料价格大幅波动;3.重庆 6万吨新产能投产进度低于预期。

    8月 26日,公司发布 2019年中报,实现营业收入 21亿元,同比减少 4.75%;实现归属于上市公司股东的净利润 2.37亿元,同比减少 4.42%。其中, 2019Q2公司实现营业收入 9.44亿元,环比2019Q1减少 18.3%;实现归属于上市公司股东的净利润 1.26亿元,环比 2019Q1增长 13.5%。 简评在行业不景气的情况下,公司氨纶毛利率依旧维持高位。 2019H1MDI、 PTMEG、氨纶 40D 市场均价分别为 21190元/吨、 16800元/吨、 32440元/吨,同比-30.3%、 -10.3%、 -11.1%;氨纶 40D、30D、 20D 价差分别为 15690元/吨、 21040元/吨、 22040元/吨,同比-900元/吨、 -310元/吨、 -1145元/吨。 2019H1公司氨纶毛利为 4.96亿元,同比减少 0.28亿元;氨纶毛利率为 23.77%,与去年同期( 2018H1为 23.84%)相比基本持平。公司克服行业需求疲软、原材料价格上涨、市场竞争日益激烈等诸多不利因素,在行业不景气的情况下,氨纶毛利率依旧维持高位。此外,重庆子公司依旧是公司核心利润来源, 2019H1重庆子公司实现营业收入 12.17亿元,占华峰氨纶总营收的 58.0%;实现净利润 1.77亿元,占总净利润的 74.7%。 2019H1公司销售费用为 0.47亿元,同比增长 16.8%;管理费用为 0.76亿元,同比减少 4.48%;财务费用为 0.20亿元,同比减少 36.1%,主要系利息支出及汇兑损失减少。 持续降本增效,新建项目稳步推进。 2019年上半年,公司继续进行现有产能多头纺改造和产品提速,深化节能降耗管理,扩大技术和成本优势;持续推进降成本项目,不断优化产品结构和盈利结构,有效应对市场冲击,竞争优势进一步巩固。同时,瑞安热电联产项目工程进度已达 98%,处于试生产阶段,公司将依靠瑞安热电联产项目集中供气,进一步降低生产成本,有效保障竞争优势。公司作为行业龙头具有较强的议价能力,大规模生产成本较低,公司计划在重庆再投 10万吨产能,分两期实施,第一期预计于 2019年下半年达产,年产能 6万吨;第二期预计于 2021年下半年达产,年产能 4万吨,项目总投资 26.3亿元,截止报告 期末实际投入累计 3.45亿元,项目进度达 15%。当前公司产能占到氨纶行业的 15%左右,待新项目完全投产后公司的市场份额有望达到 20%以上,公司氨纶龙头地位将进一步巩固。 整合集团优质资产,打造聚氨酯产业链龙头企业。 2019年 4月,公司拟收购华峰新材 100%股权,进入聚氨酯上游领域。华峰新材与华峰氨纶同属于聚氨酯行业,双方为各自细分领域的领军企业。华峰氨纶产量全国第一、全球第二,华峰新材聚氨酯鞋底原液和己二酸产量均为全球第一。华峰新材专业从事聚氨酯原液、聚酯多元醇和己二酸的研发、生产和销售,在温州、重庆建有两大生产基地,目前已具备年产 42万吨聚氨酯原液、 48万吨己二酸和 42万吨聚酯多元醇的生产能力。华峰新材聚氨酯原液产品国内市场份额达到 50%以上,拥有良好的现金流和优秀的盈利能力;己二酸产品国内市场份额达到 30%以上。聚氨酯原液业务将在低速轮胎、 3D 打印制鞋和聚氨酯固化道床等领域开辟增量市场,扩大对己二酸的需求。截止目前,该项目已向证监会申报并受理,随着重组进程的推进,华峰集团将有效整合旗下聚氨酯产业链优质资源,打造聚氨酯产业链龙头企业。 盈利预测: 考虑华峰新材并表,预计公司 2019、 2020和 2021年归母净利润分别为 15.55亿元、 19.92亿元和 23.61亿元, EPS 0.33元、 0.43元和 0.51元, PE 15X、 12X 和 10X,维持“增持” 评级。 风险提示: 宏观经济下滑,重组失败。

    中报: 2019年上半年营业收入 21亿元,同比减少 4.75%;扣非净利润 2.30亿元,同比减少 7.32%; Q2单季度净利润为 1.24亿元,同比下滑 10%; 氨纶处于底部区间,公司盈利良好,符合预期; 业绩下滑因为产品价格下跌:2019年上半年,40D 价格明显下滑,同比下降约 7000元/吨;原料纯 MDI 和 PTEMG 价格也相应同比降低,分别下降 9000元/吨和 700元/吨,价差略有收窄;整体价格走势与预期基本一致,下半年以40D 为参照,继续维持 30000元的价格中枢; 公司的盈利相对于同行处于领先位置:1)产品结构调整,氨纶细旦丝 20D整体价格仍然显著高于 40D 产品;2)重庆子公司盈利能力良好:盈利 1.77亿元,基于重庆基地的规模效应、能源价格、集团原材料大宗采购的优势;3)公司本部热电联产项目进入运行阶段,对降低成本起到一定作用;4)其他氨纶固废综合利用; 风险提示: 己二酸技术扩散的风险;原料大幅涨价的风险;重组华峰新材的审批风险; 盈利预测及估值暂不考虑重组,华峰氨纶 2019-2021年 EPS 分别为 0.32、0.43和 0.54,对应 PE为 15.7、11.6和 9.28倍,公司氨纶是全球成本最低者,当前氨纶价格处于历史最低价格附近,行业洗牌加速,维持公司买入评级;