东北证券 | 王凤华 | 0.99 | 1.29 | 1.69 | 中航沈飞:尖端战机上市平台,放量提效铸空中核心力量 | 2021-09-08 |
中航工业旗下歼击机上市平台,受益“十四五”军机放量,盈利能力持续提升。公司是中航工业旗下从事歼击机、无人机、航空设备零部件生产和机械维修的骨干企业,2017年沈飞集团通过资产重组实现整体上市,目前沈飞公司贡献 99%以上收入。公司近四年营收/归母净利 CAGR为 11.17/27.33%,扣非净利润率及 ROE 水平同业领先。公司 2021年合同负债及关联交易预计大幅增长,验证“十四五”行业高景气度。
空军装备跨代发展是主旋律,公司核心产品优势显著。未来空战系统是以四代机为核心力量的复杂空战系统,2030年美军四代机占比或将提升至 4成。我国歼击机数量增补、更迭任务紧迫,预计未来五年国内歼击机整机市场增补空间近 4000亿元,歼 16将成为我国战斗机换装主力军;
歼 15是现役唯一重型舰载机;FC-31或成为“海四代”隐形舰载机。
外部短期受益于海空军战机放量迭代,长期受益于军品定价改革落地。
①歼 16是换装主力,海空军未来几年列装空间逾百架;②歼 15在未来航母上列装需求或达 350架;③FC-31或成为“海四代”隐形舰载机,需求有望达 100-170架;④无人机业务有望成为新的利润增长点。2021H1公司扣非净利润率首次突破 5%的利润率瓶颈,印证新军品定价改革已落地,未来公司整体利润率水平有进一步提升空间。
内部短期交付增长+均衡生产+供应链升级聚焦核心能力,长期股权激励推动员工利润释放意愿。公司下游订单饱满叠加均衡生产交付节奏紧凑,随着未来交付量大幅增长将带动规模效应进一步体现;“小核心大协作”策略推进公司放开向系统集成商转变,聚焦核心能力建设利于公司利润水平持续提升。公司 2018年起实施十年期激励计划,加强了公司员工与股东利益的一致性,激励企业提质增效,推动公司长期利润率有效释放。
投 资 建 议 : 我 们 预 测 公 司 2021-2023年 营 业 收 入 分 别 为336.91/419.39/524.35亿元,归母净利润分别为 19.34/25.33/33.14亿元,对应 EPS 为 0.99/1.29/1.69元,对应 PE76.13/58.12/44.43X, 考虑公司作为歼击机唯一上市平台,给予公司 2021年 102倍合理 PE,对应 2021年目标价 101元,维持“买入”评级。
风险提示:机型研制及量产不及预期;业绩预测和估值判断不达预期 关闭 |
中国银河 | 李良 | 1.03 | 1.43 | 2.00 | 中航沈飞:经营杠杆展现业绩弹性,预付款到账大幅提升收入增长确定性 | 2021-09-03 |
事件: 公司发布半年度报告, 2021H1实现营收 159.2亿元, 同比增长37.4%; 归母净利润 9.49亿元, 同比增长 11.9%, 扣非归母净利 8.85亿元, 同比增长 93.06%。
经营杠杆开始展现业绩弹性, 未来业绩快速增长可期。 公司 2021H1营收 159.2亿元(YoY +37.4%) , Q2单季 101.3亿(YOY+72.1%) 。
公司在 Q1生产交付大幅不及预期的情况下, Q2交付大幅提升, 基本实现上半年均衡生产目标。 2021H1归母净利 9.49亿元(YoY+11.9%), 由于当期政府补贴大幅减少, 扣非净利增速达 93.1%, 好于预期。 Q2单季实现归母净利 6.04亿(YOY+141.1%), 公司从 Q1业绩负增长(YOY-42.3%) , 到 Q2业绩实现快速正增长, 表明公司正进入提速换挡的拐点。 公司姣好的经营表现主要得益于两方面原因, 首先, 练军备战背景下, 下游客户需求大幅增长, 带动公司收入实现两位数较快增长; 其次, 公司盈利能力明显提升, 当期毛利率9.81%, 同比提升 0.8pct, 期间费用率 1.19%, 同比下降 0.57pct, 生产的规模效应逐步显现。 值得一提的是, 因自筹项目研制任务增加,公司 21H1研发费用同比增长 134.6%, 达 2.61亿, 一定程度减缓了当期业绩增速。 我们发现, 公司的期间费用绝对额同比变化不大, 因为收入规模扩大增加的毛利大部分均可以转化成营业利润, 而最大的不确定性来自于研发费用和减值损失的变化。 我们认为公司经营杠杆开始展现出业绩弹性, 未来收入的边际增长有望更多地转化为利润,业绩快速增长可期。
大额预付款落地, 收入持续增长的确定性大幅增强。 公司当期合同负债 377.4亿, 较期初增长 679.9%, 一方面说明公司订单充裕, 收入持续增长可期; 另一方面说明公司或已收到客户 300亿左右的大额预付款, 财务费用或表现为大幅利润正贡献。 我们认为以大额预付款为主要特征的长协合同是军工新时代的产物, 凸显下游需求的紧迫性, 公司收入持续增长的确定性大大增强。
我国空军装备发展任重道远。 根据 Global Fire Power 数据, 美国作为目前世界上空军力量储备最大的国家, 其军用机总数 13398架, 占全球总量的 25%, 而中国拥有 3187架, 仅占 6%。 从保有量来看, 我国的空军力量仅为美国的四分之一, 而我国人口总数为美国的四倍。 面对“百年未有之大变局” , 我国空军的未来发展之路依然任重道远。
投资建议: 预计公司 2021年至 2023年归母净利分别为 20.27亿元、28.09亿元和 39.29亿元, EPS 分别为 1.03元、 1.43元和 2.00元, 当前股价对应 PE 为 78X、 56X 和 40X。 参照可比公司估值, 公司估值具备优势, 且作为中国唯一的歼击机上市平台之一, 辨识度高, 具有稀缺性, 将长期受益于中国航空产业大发展, 维持“推荐”评级。
风险提示: 公司产能扩张不及预期的风险; 公司订单交付验收不及预期的风险。 关闭 |
中国银河 | 李良 | 1.03 | 1.43 | 2.00 | 中航沈飞:经营杠杆展现业绩弹性,预付款到账大幅提升收入增长确定性 | 2021-09-03 |
事件: 公司发布半年度报告, 2021H1实现营收 159.2亿元, 同比增长37.4%; 归母净利润 9.49亿元, 同比增长 11.9%, 扣非归母净利 8.85亿元, 同比增长 93.06%。
经营杠杆开始展现业绩弹性, 未来业绩快速增长可期。 公司 2021H1营收 159.2亿元(YoY +37.4%) , Q2单季 101.3亿(YOY+72.1%) 。
公司在 Q1生产交付大幅不及预期的情况下, Q2交付大幅提升, 基本实现上半年均衡生产目标。 2021H1归母净利 9.49亿元(YoY+11.9%), 由于当期政府补贴大幅减少, 扣非净利增速达 93.1%, 好于预期。 Q2单季实现归母净利 6.04亿(YOY+141.1%), 公司从 Q1业绩负增长(YOY-42.3%) , 到 Q2业绩实现快速正增长, 表明公司正进入提速换挡的拐点。 公司姣好的经营表现主要得益于两方面原因, 首先, 练军备战背景下, 下游客户需求大幅增长, 带动公司收入实现两位数较快增长; 其次, 公司盈利能力明显提升, 当期毛利率9.81%, 同比提升 0.8pct, 期间费用率 1.19%, 同比下降 0.57pct, 生产的规模效应逐步显现。 值得一提的是, 因自筹项目研制任务增加,公司 21H1研发费用同比增长 134.6%, 达 2.61亿, 一定程度减缓了当期业绩增速。 我们发现, 公司的期间费用绝对额同比变化不大, 因为收入规模扩大增加的毛利大部分均可以转化成营业利润, 而最大的不确定性来自于研发费用和减值损失的变化。 我们认为公司经营杠杆开始展现出业绩弹性, 未来收入的边际增长有望更多地转化为利润,业绩快速增长可期。
大额预付款落地, 收入持续增长的确定性大幅增强。 公司当期合同负债 377.4亿, 较期初增长 679.9%, 一方面说明公司订单充裕, 收入持续增长可期; 另一方面说明公司或已收到客户 300亿左右的大额预付款, 财务费用或表现为大幅利润正贡献。 我们认为以大额预付款为主要特征的长协合同是军工新时代的产物, 凸显下游需求的紧迫性, 公司收入持续增长的确定性大大增强。
我国空军装备发展任重道远。 根据 Global Fire Power 数据, 美国作为目前世界上空军力量储备最大的国家, 其军用机总数 13398架, 占全球总量的 25%, 而中国拥有 3187架, 仅占 6%。 从保有量来看, 我国的空军力量仅为美国的四分之一, 而我国人口总数为美国的四倍。 面对“百年未有之大变局” , 我国空军的未来发展之路依然任重道远。
投资建议: 预计公司 2021年至 2023年归母净利分别为 20.27亿元、28.09亿元和 39.29亿元, EPS 分别为 1.03元、 1.43元和 2.00元, 当前股价对应 PE 为 78X、 56X 和 40X。 参照可比公司估值, 公司估值具备优势, 且作为中国唯一的歼击机上市平台之一, 辨识度高, 具有稀缺性, 将长期受益于中国航空产业大发展, 维持“推荐”评级。
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华西证券 | 陆洲 | 1.06 | 1.39 | 1.73 | 中航沈飞:合同负债印证高景气,战斗机龙头打开成长空间 | 2021-09-02 |
事件概述:公司发布2021 年半年度报告,实现营业收入159.18 亿元,同比增长37.38%;归母净利润9.49 亿元,同比增长11.87%;扣非归母净利润8.85 亿元,同比增长93.06%。
分析判断:2021 年上半年实现营业收入159.18 亿元,同比增长37.38%;归母净利润9.49 亿元,同比增长11.87%;扣非归母净利润8.85 亿元,同比增长93.06%。去年同期非经常性损益主要是公司收到政府补助4.09 亿元所致。单季度来看,2021 年第二季度实现营业收入101.28 亿元,同比增长72.06%,环比增长74.94%;归母净利润6.04 亿元,同比增长141.09%,环比增长75.10%;扣非归母净利润5.96 亿元,同比增长207.27%,环比增长105.96%。
毛利率水平提升,费用管控良好,扣非净利率明显改善。2021 年上半年毛利率9.81%,同比上升0.80pct,未来随着战斗机需求放量,固定成本摊薄,规模效应显现,毛利率有望继续提升。2021 年上半年期间费用率2.82%,同比上升0.10pct,其中,销售/管理/研发/财务费用率分别0.04%/1.71%/1.64%/-0.56%,同比分别+0.01/-0.60/+0.68/+0.02pct,管理费用下降,研发力度加大。2021 年上半年扣非净利率5.56%,同比提升1.60pct,首次突破5%,降本增效成果显著。公司近年全面实施集约化经营、精准化管理的发展路径,股权激励机制不断改善,管理效能不断提升,盈利能力仍有提升空间。
合同负债大幅增长,大额预付款到位,公司迎来三重利好。2021 年上半年合同负债377.37 亿元,较去年期末增长697.93%,主要是收到客户支付的大额预付款所致;预付款项96.77 亿元,较去年期末增长1322.09%,主要是预付采购货款增加、积极备产备货所致;经营现金流288.95 亿元,较去年期末增长357.20%,主要是销售商品、提供劳务收到的现金大幅增长所致。客户大额预付款的支付到位为公司带来三重利好:1)大额预付款将显著改善公司现金流,大幅缩减财务费用支出,降低期间费用率,提升盈利能力;2)大额预付款将有助于公司做好供应链管理,优化上游供应商付款节奏,盘活整条产业链,助力公司缓解产能瓶颈,保障公司整机产品按时足量交付;3)大额预付款对应中长期订单,公司中长期业绩得到确定性支撑,公司所处行业的高景气度得到验证,并将在后续业绩端陆续兑现。
军用飞机加速列装、换装,公司受益行业高景气。一方面,我国军用飞机保有量与美国存在较大差距,“十四五”期间将进入补偿式加速列装的上行通道;另一方面,我国军用飞机老旧型号占比相对较大,存在结构性升级换装的强烈需求。加速列装补齐保有量短板、加速升级换装提升先进战机占比,都将会为军用航空装备带来巨大的增量空间。公司作为我国重要的战斗机整机集成商之一,将显著受益行业高景气需求,由过去的稳健增长变为高速增长。
国内军工主机证券化典范,战斗机龙头地位稳固。公司是A 股战斗机整机唯一稀缺性标的,也是我国重要的战斗机研制生产基地,拥有打造优质航空防务装备的丰富经验和综合实力,先后研制生产了从一代机到五代机的全谱系战斗机,为我国航空武器装备的发展做出了重大贡献。核心产品歼-16 是我国空军从“国土防空”向“攻防兼备”进行战略转型的重要载体,歼-15 是我国现役唯一一款舰载战斗机,歼-31是下一代隐身舰载战斗机的理想备选机型。
投资建议:公司是国内战斗机整机领域唯一上市公司,受益于军用航空装备高景气周期来临,未来营收增长动力充沛。考虑到公司已收到客户支付的大额预付款,管理管控良好,盈利能力改善,将2021-2023 年营业收入由325.29/406.48/528.19 亿元调整为320.71/422.71/528.99 亿元,归母净利润由18.10/22.55/27.92亿元调整为20.70/27.34/33.91 亿元,EPS 为1.06/1.39/1.73 元,对应PE 为76/57/46 倍。维持买入评级。
风险提示:飞机交付进度不及预期,下一代机型批产进度不及预期。 关闭 |
东北证券 | 王凤华 | 0.92 | 1.14 | 1.40 | 中航沈飞:扣非归母净利润大幅增长,在手订单饱满 | 2021-09-01 |
事件:公司于2021年8月30日发布2021年半年报:上半年实现营业收入159.18亿元,同比增长37.38%;归母净利润9.49亿元,同比增长11.87%;扣非后归母净利润8.85亿元,同比增长93.06%。
点评:聚焦航空主业,经营业绩增长强劲。2021H1公司营业收入同比增长37.38%,其中Q2实现营业收入101.28亿元,同比增长72.06%,环比增长74.92%,系下游订单大幅增长,推进公司均衡生产及紧凑交付。扣非归母净利润同比大幅增长93.06%,受益于“十四五”军机放量下游高度景气,扣非归母净利实现近翻倍增长。
破净利率突破5%成本加成且持续向上,研发投入不断增高。报告期内公司毛利率9.81%,同比提升0.79pct;净利率5.96%,同比提升1.60pct,系产品结构优化及费用管控效果显著,公司净利率从2020年的5.43%持续提升,侧面验证军品定价机制改革落地。2021年上半年研发费用为2.61亿元,同比增长134.61%,研发费用率由去年同期0.96%增长到1.64%,同比增长0.68pct,而期间费用率由去年同期1.76%下降到1.18%,同比减少0.58pct,表明公司在推进研发和提质增效上同时发力。
合同订单饱满,公司受益行业高景气。公司2021年度日常关联交易预计金额为757.43亿元,上半年实际发生金额已达到513.73亿元。截至2021年6月底,公司合同负债为377.37亿元,较Q1末增长10.16倍,表明公司在手订单饱满,下游需求较为旺盛。同时中美在军用飞机保有量与型号方面存在较大差距,“补量”、“提质”需求迫切。而公司作为A股唯一的战斗机整机标的,是稀缺性显著的军工核心资产,“十四五”期间公司将加速产品升级拓宽产品谱系,致力于到2025年建设成为国内领军航空装备企业。
投资建议:我们预测公司2021-2023年营业收入分别为330.01/421.63/501.24亿元,归母净利润分别为18.04/22.33/27.45亿元,对应EPS为0.92/1.14/1.40元,对应PE87.66/70.75/57.62X,维持“买入”评级。
风险提示:新产品放量不及预期、军品订单不及预期、 关闭 |