中兴通讯(000063) 投资摘要 连接基本盘稳固，加快算力业务拓展。公司拥有ICT行业完整的、端到端解决方案，产品覆盖“高速网络、算力基础设施、数字能源、终端”等领域。目前通信网络设备商行业已形成寡头格局，整体竞争趋于稳定，截至2023年，中兴通讯全球市占率达到13.9%，位列世界第四，中国第二。近几年，公司确立第二曲线发展策略，积极拓展服务器、数据中心、交换机、5G行业应用等第二曲线产品，24H1政企业务、消费者业务营收分别同比增长56.09%、14.28%，主要系服务器、存储、家庭终端和手机产品营业收入增长，两大板块发力明显。 5G-A设备更替带来增量空间，高速光网采招节奏有望提速。公司传统网络领先地位稳固，根植国内运营商市场多年，有望把握连接业务结构性机会。1）5G-A标准版本冻结，商业化元年已至。5G-A推广将带来高性能设备更替空间，例如：5G-A通感一体天线相比传统5G天线增加了一倍的天线单元；BBU等网络设备需增加相应的处理能力和射频接口，目前支持通感一体的基站的单价是普通5G基站的三倍。2）为满足DC互联大带宽需求，400G OTN全光网络势在必行。运营商将分阶段部署，逐步从骨干网向区域网延伸，中国移动计划2024年全面实现八大“东数西算”国家枢纽集群的400G高速互联，2025年所有算力枢纽节点全面部署，参考移动100G OPN采招节奏，我们认为采招量将呈现逐步上升态势。 算力高需求延续，把握产业机遇。1）国内智算中心加速落地，运营商资本开支向算力倾斜，行业保持高景气度。中兴提供全系列服务器产品，在X86服务器市场份额靠前，电信市场份额领先，同时产品广泛应用于金融行业、规模应用于国内主流互联网企业。2）子公司中兴微产品覆盖ICT产业“云、管道、终端”全领域，为集团业务提供支撑。2020年中兴通讯就表示其7纳米芯片实现规模量产，5纳米芯片正在技术导入；中兴珠峰算力芯片顺利进入中国移动2024年PC服务器产品集采项目（标包22），第22标包共6173台服务器，金额3.81亿。我们认为公司具有稳定的客户资源，深耕芯片行业多年，有望把握算力产业机遇，实现新一轮增长。 投资建议 中兴通讯是全球领先的综合通信信息解决方案提供商，立足连接业务，拓展算力产品市场，业绩有望稳步增长。预计公司2024-2026年收入为1269.53/1335.70/1429.18亿元，归母净利润为96.32/100.03/105.02亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 国际局势动荡；行业竞争加剧，毛利率超预期降低；市场份额降低。

中兴通讯(000063) 投资要点： 公司发布2024年三季报。2024前三季度公司实现营收900.45亿元，同比+0.73%；归母净利润79.06亿元，同比+0.83%；扣非后归母净利润68.98亿元，同比-2.86%。其中，24Q3单季度公司实现营收275.57亿元，同比-3.94%，环比-13.64%；归母净利润21.74亿元，同比-8.23%，环比-27.33%；扣非后归母净利润19.35亿元，同比-11.73%，环比-16.40%。 事件点评： Q3业绩同环比下滑，随运营商capex下行短期承压。一方面随着国内运营商5G投资强度下降以及海外运营商5G投资高峰暂时经过，公司需要强化 “连接+算力”双引擎以巩固短期业绩。另一方面Q3毛利率40.4%，同比下行4.3pct，环比+1.4pct，或受到政企+消费者业务收入占比提升拉低综合毛利率影响。政企业务收入结构变动对盈利能力造成一定影响。费用率方面，公司Q3期间费用率环比略有提升，其中销售/管理/研发费用率分别为8.0%/3.6%/21.5%，环比分别+1.2pct/+0.2pct/+1.6cpt，总体上公司仍然坚定研发投入，在市场营销上聚焦大国大T和重点政企渠道伙伴，费用控制较为有效。 公司已成为国内电信领域服务器龙头厂商，智算服务器有望继续发力。公司将智算确定为长期战略主航道，提供全栈全场景智算解决方案。基于在运营商市场的渠道优势和对业务的深刻理解，公司已成为国内电信服务器市场领头羊。根据通信产业网2024年5月30日统计，中兴通讯以23.03%份额在国内电信服务器市场名列前茅。在中国电信服务器（2024-2025）最新中标结果中，中兴入围4个标包，其中在GPU服务器（A系列）、c86服务器（G系列）两个标包名列第一。在政企智算方面，公司自研星云大模型，积极拓 展工业、汽车、钢铁、水利、城市生命线等模型应用。中兴还通过自研芯片形成了差异化系统优势，基于自研芯片推出了2*200G网卡、推动OLink高速总线互联标准并自研大容量交换芯片，在超万卡集群、算力原生、智算中心DCI、推理任务分发等前瞻技术上开展研究。 展望2025：5G-A通感一体带来新机遇，AI手机、智能网联车构建新增长点。通感一体是5G-A基站最具想象空间和差异化价值的应用场景，有望深度赋能低空经济、无人机、智慧城市、车路协同。中兴联合合作伙伴在北京、南京、深圳等25省市80多个试点验证了5G-A通感一体在物流配送和低空安全多种场景应用。AI手机方面，中兴发布了全面升级的AI全能影像旗舰nubiaZ60Ultra领先版和AI+卫星手机nubiaZ60SPro，并推出普惠5G手机中兴远航40s，nubiaNeo2、music、focus等特色产品还将深耕阿根廷、埃塞俄比亚、德国等市场。汽车电子方面公司多“芯”发力，联合车厂发布自研车规级高性能中央计算单元SOC芯片“撼域M1”、与中国一汽签署了多余融合芯片“红旗1号”、实现首个国产车规级双核4G模组量产。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们认为公司经营稳健，市场风偏改善下估值体系有望重塑，建议关注5G-A、Ai手机、自研芯片等事件催化以及自研芯片对公司智算业务价值的重估。预计公司2024-26年净利润95.3/103.0/111.5亿元，同比增长2.2%/8.1%/8.2%，对应EPS为1.99/2.15/2.33元，PE为13.5/12.5/11.6倍，维持给予“增持-A”评级。 风险提示：运营商资本开支短期继续下行风险；智算服务器市场竞争格局恶化风险；高性能GPU芯片进口管制风险；非运营商业务占比提升导致毛利率下行风险。

中兴通讯(000063) 事件： 公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入900.4亿元，同比增长0.7%；归母净利润79.1亿元，同比增长0.8%；扣非归母净利润69.0亿元。24年单三季度来看，实现营业收入275.57亿元，同比下滑3.94%，实现归母净利润21.74亿元，同比下滑8.23%，实现扣非归母净利润19.35亿元。 经营稳健，深化“连接+算力” 24年前三季度，公司精准务实，稳健经营，积极把握ICT产业发展节奏，加速技术和市场创新驱动，提升自身管理效能和运营效率。整体经营保持稳健，从各项业务来看，国内运营商网络业务受投资环境影响整体承压，国际市场持续突破大国大T，保持双位数增长。同时，公司消费者和政企业务均实现快速增长。 毛利率同比下降，费用管控有成效 公司前三季度毛利率40.43%，对比去年同期下降3.24pct，单看Q3季度实现毛利率40.35%，比去年同期下降4.28pct。我们认为主要受到产品结构影响，高毛利率运营商业务占比有较大下降所致。费用方面，公司单季度销售、管理、研发费用均同比下滑。1-9月公司财务费用同比提升，主要为汇率波动产生汇兑损失。同时公司减值损失也同比明显收窄，公司费用管控颇有成效，期待毛利率保持稳定后盈利能力的稳中有升。 持续加码研发，深化算力布局助力AI向实 公司前三季度研发费用186.4亿元，占营业收入的20.7%，推动5G-A、全光网络、全栈智算等技术创新。在算力领域，硬件端公司推出“一机多芯”开放架构AI服务器，兼容适配主流GPU，并以网强算，基于自研芯片推出2*200G网卡；模型应用端自研星云系列大模型，其中研发大模型有效带动研发效率提升；通信大模型在反诈、重保、新通话、体验保障等场景落地应用；应用生态方面，建立开放智算实验室，提供多厂家GPU互联、优化以及大模型兼容性测试认证。此外，公司在5G-A、光通信、汽车等领域同样不断创新，推出800G OTN可拔插方案等，打造核心竞争力。我们认为，大的数智化行业浪潮机遇下，公司研发能力突出，每年200亿以上规模的研发投入赋能公司具备全栈解决方案能力和自研芯片能力，紧抓行业机遇快速发展。 盈利预测与投资建议： 整体看，运营商业务短期承压有望后续趋稳，政企业务受益算力/连接/软件等需求拉动，迎来加速增长。同时随着公司提效控费，规模效应有望持续显现。公司全年维度有望保持收入稳健，费用管控下盈利能力有望稳中有升。根据公司前三季度经营情况，运营商整体资本开支较弱同时公司综合毛利率同比承压，调整公司24-26年业绩为96/106/116亿元（前值为103/114/125亿元），对应估值16/14/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观政治风险、计提减值风险、算力发展不及预期的风险、运营商基站建设节奏的风险、国别风险及知识产权风险等

中兴通讯(000063) 事件： 2024年10月22日，中兴通讯发布2024年三季报：2024年前三季度公司实现营业收入900.45亿元，同比增长0.73%；实现归属上市公司股东的净利润79.06亿元，同比增长0.83%。 观点： 公司三季度单季业绩同比小幅下滑。2024年前三季度公司实现营业收入900.45亿元，同比增长0.73%；实现归母净利79.06亿元，同比增长0.83%。从三季度单季来看，公司业绩短期承压，2024年三季度公司实现营业收入275.57亿元，同比下滑3.94%，环比下滑13.64%；实现归属上市公司股东的归母净利21.74亿元，同比下滑8.23%，环比下滑27.33%；从毛利率水平来看，公司三季度毛利率为40.35%，同比下滑4.28个百分点。 公司的无线、有线核心产品在相关行业保持领先地位。在无线产品方面，公司国内市场份额整体稳定，室内分布、高铁、地铁等局部市场份额有所提升，同时积极布局5G-A创新、应用与实践，中标中国移动低轨试验星再生星项目；国际市场，实现大T在喀麦隆、科特迪瓦等国家分支首都区域的空白突破。在核心网产品方面，国内保持双寡头格局；同时在国际上公司实现泰国的关键突破，并在大T非洲多国分支实现份额提升。在有线产品方面，公司的固网产品保持全球领先地位，并在意大利、印尼、巴西等国家持续突破，提升市场份额。公司光传输产品，国内市场完成全球首个400G全光省际骨干网规模商用，国际市场规模突破土耳其、尼日利亚等国家的主流运营商。 盈利预测及投资评级：公司是全球领先的综合信息与通信技术解决方案提供商。公司以无线、有线产品为主的第一曲线业务的核心竞争力持续提升，同时公司加速拓展算力、手机等产品第二曲线业务，立足“数字经济筑路者”，持续发力“连接+算力+能力+智力”，公司持续高研发投入为公司在数智浪潮下的市场竞争力持续提供动能。据此我们假设公司2024-2026年营业收入增速分别为4.58%、5.84%和5.83%，预计公司2024-2026年分别实现营业收入1299.4亿元、1375.3亿元、1455.53亿元，归母净利润101.11亿元、113.29亿元、127.22亿元，当前股价对应PE分别为14.2、12.7、11.3倍。参考2024年可比公司平均估值33.8倍PE，维持“增持”评级。 风险提示：宏观环境出现不利变化；运营商投资不及预期；全球AI发展进程不及预期；5G-A发展进度不及预期；汇率风险；贸易摩擦风险。

中兴通讯(000063) 2024年10月21日，公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入900.45亿元，同比增长0.73%；实现归母净利润79.06亿元，同比增长0.83%。其中Q3单季度实现营业收入275.58亿元，同比下降3.94%；实现归母净利润21.74亿元，同比下降8.23%。 经营分析 运营商业务短期承压，净利率稳定：2024年前三季度，全球经济增长动能不足，外部环境复杂多变，公司运营商业务在运营商资本开支下滑背景下有所下降，Q3单季度业绩短期承压。因高毛利率运营商业务收入下滑，2024年前三季度，公司实现毛利率40.43%，同比下降3.24个百分点；实现净利率8.71%，同比增长0.03pct。积极布局“连接+算力”，拓展市场空间：受国内整体投资环境影响，公司正加速从全连接转向“连接+算力”，积极拓展市场空间。公司在业界率先提出OLink开放交换互联标准，并自研大容量交换芯片，新互联AI服务器为大模型并行训练提供高效算力支撑；提供业界首个“专线接入+边缘算力”算网融合方案，解决边缘算力快速部署需求，助力中小企业数智化升级；星云大模型架构支持云边智算协同部署，提供10T-275TFlops不同算力规模的智能边缘硬件，灵活满足客户不同业务场景的需求。相关业务取得积极进展，未来有望加速发展。 终端业务快速推进：根据IDC发布的《2024年上半年中国云终端市场跟踪报告》，在公有云部署浪潮趋势下，公司凭借与运营商的紧密合作登顶云终端市场冠军，在云终端总体市场出货量、VDI解决方案云终端市场出货量均位居第一。10月11日，在2024中国移动全球合作伙伴大会上，公司展出了全面屏影像旗舰努比亚Z60Ultra领先版、国民卫星手机努比亚Z60S Pro、创新裸眼３D新品红魔平板·3D探索版，以及电竞装备红魔系列等AI终端以及可适配中国移动云电脑能力的全系列云电脑终端，助力各行业合作伙伴数智化转型，未来终端业务有望持续拓展。 盈利预测、估值与评级 我们预计2024-2026年公司营业收入为1308/1400/1513亿元，归母净利润为103/113/127亿元，对应PE为15/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 5G发展不及预期风险；中美贸易摩擦加剧风险；海外诉讼风险；人民币汇兑风险。

中兴通讯(000063) 事件：2024年10月21日，公司发布三季报，24年前三季度营收为900.4亿元，同比增长0.7%；归母净利润79.1亿元，同比增长0.8%；扣非净利润69.0亿元，同比下降2.9%。单季度看，24Q3实现收入275.6亿元，同比下降3.9%，环比下降13.6%；归母净利润21.7亿元，同比下降8.2%，环比下降27.3%；扣非净利润19.3亿元，同比下降11.7%，环比下降16.4%。 运营商业务承压，政企和消费者业务快速增长。 分业务看，前三季度，三大运营商资本开支下滑（24H1资本开支总额同比下降10.3%）背景下，公司国内运营商网络业务受投资环境影响整体承压，国际市场持续突破大国大T，保持双位数增长；消费者业务和政企业务均快速增长。 毛利率因收入结构下滑，费用控制成效凸显。 24Q3毛利率为40.4%，同比下降4.3pct，我们判断主因运营商业务收入占比下降，而该业务毛利率相对较高。24Q3销售/管理/研发费用率分别为8.0%/3.6%/21.5%，分别同比下降0.0pct/0.89pct/0.39pct，降本增效成效进一步凸显。财务费用为2.12亿元，主因本期汇率波动产生汇兑损失。 深化布局“连接+算力”，助力AI向实。 公司前三季度研发费用186.4亿元，占营业收入的20.7%，推动5G-A、全光网络、全栈智算等技术创新。连接领域，在无线和有线市场的关键产品上保持领先。根据电信咨询机构最新数据，公司5G基站、5G核心网累计发货量全球第二，固网产品市场份额全球第二，RAN产品、5G核心网、5G光传输获行业领导者评级。在低空领域已在25个省市的80多个试点验证了5G-A通感一体的多场景应用。算力领域，推出“一机多芯”开放架构AI服务器，兼容适配主流GPU，并以网强算，基于自研芯片推出2*200G网卡；自研星云系列大模型，研发大模型有效带动研发效率提升，通信大模型在反诈、重保、新通话、体验保障等场景落地应用；应用生态方面，建立开放智算实验室，提供多厂家GPU互联、优化以及大模型兼容性测试认证。终端领域，三季度公司发布了全面升级的AI全能影像旗舰nubia Z60Ultra领先版和AI+卫星手机nubia Z60S Pro，持续推进品牌出海战略；云终端产品收获24H1国内云终端市场出货量第一。 投资建议：公司连接主业凸显经营韧性，算力全栈部署有望激发公司增长潜力。考虑运营商资本开支下滑，我们调整公司盈利预测：2024-2026年归母净利润分别为98/105/116亿元，对应PE倍数为15/14/12x。维持“推荐”评级。 风险提示：新产品&技术发展不及预期；下游需求不及预期；5G建设不及预期；运营商资本开支持续下降等风险。

中兴通讯(000063) 业绩保持稳健，国外市场维持双位数增长，维持“买入”评级 公司发布2024年三季度报告，2024前三季度实现营收900.45亿元，同比+0.73%，实现归母净利润79.06亿元，同比+0.83%，实现扣非归母净利润68.98亿元，同比-2.86%。2024Q3实现营收275.57亿元，实现归母净利润21.74亿元，实现扣非归母净利润19.35亿元。公司整体保持稳健经营，消费者和政企业务均实现快速增长，运营商国际市场持续突破大国大T，保持双位数增长。受投资环境影响公司国内运营商业务整体承压，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为90.52/99.19/112.61亿元（原预测分别为101.97/110.29/120.62亿元），当前股价对应PE为16.8/15.3/13.5倍，伴随国内5G-A商用落地以及算力设施持续建设，我们看好运营商和政企业务长期发展，维持“买入”评级。 加速转向“连接+算力”，产品互联生态持续丰富 分板块来看，公司在无线和有线市场的关键产品上保持领先，据电信咨询机构数据，公司5G基站、5G核心网累计发货量全球第二，固网产品市场份额全球第二，RAN产品、5G核心网、5G光传输获行业领导者评级。在5G-A领域公司深化与运营商合作，加速商业部署和落地。在远距离光传输领域，公司推出800GOTN可拔插方案，实现2000km的传输距离，并基于50G PON技术发布新一代智能光接入产品。在算力领域，公司提供全栈全场景智算解决方案，推出“一机多芯”开放架构AI服务器、自研星云系列大模型。在终端领域，贯彻AI for All理念，推出多款带有AI功能手机，加速Nubia品牌出海。 保持产品研发投入力度，把握算力和信创增长良机 2024前三季度，公司实现研发费用186.4亿元，实现研发费用率20.7%，以强大底层能力赋能产品，公司自研大容量交换芯片，在超万卡集群核心技术、算力原生、智算中心长距互联、推理任务智能分发等前瞻技术方向上开展研究，推出基于自研芯片推出2*200G网卡，夯实产业护城河。 风险提示：网络建设不及预期、政企客户拓展不及预期、中美贸易摩擦加剧。

中兴通讯(000063) 事件： 8月16日，中兴通讯发布2024年中期报告。2024年H1，公司实现营业收入624.9亿元，同比增长2.9%；归母净利润57.3亿元，同比增长4.8%。其中，2024Q2，公司实现营业收入319.09亿元，同比增长1.10%，环比增长4.35%；归母净利润29.91亿元，同比增长5.71%，环比增长9.14%。点评： 政企业务是核心增长点，毛利率受业务结构变化影响 收入端，公司2024H1政企业务是核心增长点：1）运营商实现营业收入372.96亿元，同比-8.61%，国内主要系受运营商资本开支影响，增长承压；海外通过大国大T大网聚焦战略，实现了收入的双位数增长。2）政企实现营业收入91.72亿元，同比56.09%，主要系通过自研产品和解决方案，紧跟国内外行业客户需求，实现服务器及存储收入快速增长。3）消费者实现营业收入160.19亿元，同比14.28%，家端系把握了FTTR千兆用户规模发展机会及WIFI-7路由器布局高端市场，手机侧通过加深红魔等细分市场产品及拉美、亚洲等新兴市场的竞争优势，推动收入重回增长正轨。盈利端，公司2024H1受业务结构影响毛利率回落，期间费用控制良好：1）毛利率方面，受业务结构的影响，综合毛利率同比下降2.75pcts。2)费用率方面，销售、管理、研发、财务费用率同比分别下降0.9/0.56/0.71/-1.41pcts，其中，研发领域的费用率维持在了20.37%的较高水平，并在AI领域拥有5000多件的专利申请，获授权专利2000件。 “连接+算力+能力+智力”持续深化，夯实“连接”拓展“算力”在连接领域，公司5G FWA&MBB市场份额居全球第一，PON CPE发货量全球第一、IP机顶盒份额全球第一，云终端在国内运营商市场份额第一。在算力领域，通过持续加大算力产品和方案的研发投入，提供全栈全场景的智算解决方案。同时，自研星云大模型有效带动内部提效及行业应用落地。 投资建议与盈利预测 虽然运营商业务整体承压，但通过前期的预研及丰富的政企端客户资源，我们认为公司将充分把握产业数字化及大模型规模部署带来的算力硬件需求增长机会。预计2024-2026年，公司实现归属母公司股东净利润分别为：104.36、110.86和116.76亿元，对应PE估值分别为11.0x、10.4x、9.9x，下调至“增持”评级。 风险提示 运营商资本开支不及预期、国际政治不确定性风险、汇率及客户信用风险

中兴通讯(000063) 结论与建议： 公司公布2024年中报，上半年实现营收624.87亿元，同比增长2.94%；归母净利润57.32亿元，YOY+4.76%。单季度来看，Q2公司实现营收319.09亿元，同比增长1.10%；归母净利润为29.91亿元，同比+5.71%，业绩符合预期，维持“买进”评级。 消费者业务承压，政企业务和消费者业务维持高增长：分业务来看，运营商网络收入372.96亿元，同比下降8.61%，主要受国内整体投资环境影响，毛利率54.32%，同比提升0.12个百分点；政企业务：收入91.72亿元，同比增长56.09%，主要系公司紧跟互联网、金融、电力、交通行业客户需求，以自研产品和解决方案实现服务器及存储收入快速增长；毛利率21.77%，同比下降5.74个百分点，主要由于收入结构变动；消费者业务：收入160.19亿元，同比增长14.28%，主要由于家庭终端、手机产品营业收入均实现增长；毛利率18.93%，同比提升1.11个百分点，主要由于家庭终端、手机产品毛利率上升。 降本增效持续推进，带动公司盈利能力稳步提升：由于高毛利率的运营商业务占比下降，公司2024年上半年整体毛利率40.47%，同比下滑2..75个百分点；不过公司持续推荐降本增效，上半年管理费用率3.58%，同比下降0.56个百分点，销售费用率6.70%，同比下降0.90个百分点，研发费用率20.37，同比下降0.70个百分点；费用率降低带动公司2024上半年净利率9.14%，同比微增0.26个百分点，盈利能力稳步提升。我们认为伴随公司内部持续降本增效，盈利能力仍有提升空间。 明确“增长是公司2024年第一要务”，关注5G-A、AI等新兴领域为公司业绩提供新的增长引擎：公司董事长在年报致辞中提及了“增长依然是公司2024年第一要务”，幷且公司判断2024将是5G-A快速发展的一年，公司是全球5G技术研究、标准制定主要贡献者和参与者，深度参与了5G-A标准制定工作，已发布产品支撑多场景技术验证，公司同时表示5G-A技术传统基站进行了通用算力及智能化增强，可以高效识别网联飞行器，幷进行针对性的网络性能保障，为低空经济“保驾护航”。我们预计2024年公司在确保传统的无线、有线、5G-A等连接产品为代表的第一曲线业务核心竞争力持续提升的同时，将快速拉升以AI算力为代表的第二曲线业务，实现营收、净利双双快速增长。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润104.93/119.54/135.37亿元，yoy+12.51%/+13.93/+13.24%，折合EPS为2.19/2.580/2.83元，目前A股股价对应的PE为12/10/9倍，维持“买进”评级。 风险提示：1、5G建设进度不及预期；2、中美冲突重新加剧；3、第二曲线算力相关业务开展不及预期。

中兴通讯(000063) 投资要点： 公司发布2024年中报。2024H1公司实现营收624.87亿元，同比+2.94%；归母净利润57.32亿元，同比+4.76%；扣非后归母净利润49.64亿元，同比+1.11%。其中，24Q2单季度实现营收319.09亿元，同比+1.10%，环比+4.4%；归母净利润29.91亿元，同比+5.71%，环比+9.1%；扣非后归母净利润23.14亿元，同比-5.72%，环比-12.6%。 事件点评： 分业务来看，24H1运营商/政企/消费者业务营收分别372.96/91.72/160.19亿元，同比分别-8.61%/+56.09%/+14.28%。盈利能力方面，公司24H1毛利率 净利率分别40.47%/9.14%，相较去年同期分别-2.75/+0.26pct，其中运营商/政企/消费者业务毛利率分别54.32%/21.77%/18.93%，相较去年同期分别+0.12/-5.74/+1.11pct。公司综合毛利较去年下降主要由产品结构变化导致：一方面，运营商业务占比下降，政企及消费者业务占比提升，同时政企业务毛利率下降。此外，由于投资收益减亏、其他收益增加，因此净利率保持稳定。 传统运营商网络业务：受运营商压缩capex影响有所承压，维持在无线、固网的领先地位。上半年运营商收入373亿元，同比-8.6%，主要受国内运营商capex减少影响。1）公司保持在无线、有线、核心产品的领先地位：1.无线产品国内市场份额整体稳，国际市场实现大T在喀麦隆、科特迪瓦等国家分支首都区域的空白突破；2.有线产品，固网产品保持全球领先地位，并在意大利、印尼、巴西等国家持续突破；光传输产品，国内市场完成全球首个400G全光省际骨干网规模商用，国际市场规模突破土耳其、尼日利亚等国家的主流运营商；核心路由器连续9年以第二名中标中国电信集采项目，24H1中标中国移动核心路由器集采项目；3.核心网产品，国内保持双寡头格局； 国际在泰国实现关键突破，并在大T非洲多国分支实现份额提升。2）服务器及存储快速增长：通算服务器份额领先，第一名中标移动PC服务器集采，力求智算服务器突破；数通交换机框式保持领先，盒式分别第一、第二中标联通和电信集采；液冷连续突破东数西算关键节点。云电脑发布逍遥系列在运营商云终端份额第一。3）未来计划：加强5G-A、通感一体、全光网络技术创新，扩大技术领先，提升市场格局；联合运营商开展算力网络、云网融合创新、推进服务器及存储、数据中心交换机、数据中心配套、全斋智算方案快速发展。国际市场围绕大国大T战略，积极维持增长态势。 AI算力拓展初见成效，政企业务快速增长。上半年政企收入92亿元，同比+56%，毛利率21.8%，同比下降5.7pct，主要由于低毛利的服务器类占比提升。市场拓展方面，公司一是重点把握算力和信创的新增市场机遇，推出新一代智算服务器、高端存储、数通交换机等提升竞争力；二是专注突破互联网、金融、电力等头部客户，深度落地JDM；三是数据中心配套携手国内企业出海，在印尼提升市场规模。 消费者业务：手机恢复增长，家庭终端保持领先。手机产品提出AIforall战略，坚持差异创新、成本领先战略，布局全系列手机、平板、笔电、移动互联设备，推出3D平板、AI影响旗舰、AI小折叠等创新产品，在注重性价比的细分年轻群体取得市场突破；家庭终端借助自研芯片，FTTR新增市场份额领先，国际市场把握wifi7路由器升级和网络演进机会，在意大利、西班牙、日本规模布局。 卫星业务取得突破，面向未来占领先机。研发方面，2024上半年公司完成国内首次运营商NR-NTN低轨卫星实验室模拟验证及综合业务承载验证 测试及业界首个NR-NTN+VoWiFi融合组网验证，在终端直连低轨卫星在轨技术试验取得新突破，中标中国移动低轨试验星再生星项目。终端方面，公司首发搭载“中兴鸿宇卫星通信技术”的双卫星双系统5G安全旗舰中兴Axon60Ultra手机，用于满足行业客户的需求。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润105.2/112.4/121.3亿元，同比增长12.8%/6.9%/7.9%，对应EPS为2.20/2.35/2.54元，PE为12.3/11.5/10.6倍，维持给予“增持-A”评级。 风险提示：国别风险；知识产权风险；汇率风险；利率风险；客户信用风险。