大北农(002385) 主要观点： 2025Q1归母净利1.34亿元，一季末资产负债率降至64.4% 公司发布2024年报和2025年一季报：2024年，公司实现收入287.7亿元，同比下降13.9%，归母净利润3.46亿元，扣非后归母净利润2.2亿元，同比均扭亏为盈；2025Q1，公司实现收入68.65亿元，同比增长2.4%，实现归母净利润1.34亿元，扣非后归母净利润0.63亿元，同比均扭亏为盈。2025年3月末，公司资产负债率64.4%，较2023年末下降1.87个百分点。 2025年生猪出栏量有望达到800万头，3月完全成本降至12.9元2024年，公司生猪出栏量640.46万头，同比增长5.9%，育肥猪出栏占比约85%，头均创利175元；其中，控股公司出栏量359.47万头，占比约56%；参股公司出栏281万头，占比约44%，部分区域如东北、 正能、华东等头均创利超300元。2025Q1，公司生猪出栏量约184万头，同比增长26.7%；一季末，公司生猪总存栏约420万头，剔除能繁及后备母猪35万头，未来半年公司可供出栏生猪约385万头；3月公司出栏量已经达到66.9万头，Q4出栏旺季月均出栏量有望超过3月出栏量，2025年公司全年生猪出栏量有望达到800万头左右。 2024年以来，公司生猪养殖完全成本持续回落，12月已低于14元/公斤，2025年3月进一步降至12.9元/公斤，参股公司（如东北平台）更是降至12.1元/公斤。成本下降的原因，除原料成本下降，还包括①近2-3年，公司持续进行品种改良、品种替换，效果逐渐显现，料肉比明显改善；②通过加强猪舍环境控制，公司生物安全防控能力有很大提升，猪苗存活率较明显改善；③产能利用率提升；④育肥猪成活率改善。 2024年饲料外销量同比下降7.6%，2025Q1同比基本持平2024年，公司饲料外销量540.55万吨，同比下降7.6%。其中，猪料外销量427.6万吨，同比减少8.2%；反刍料外销量60.28万吨，整体保持平稳；水产料外销量22.74万吨，同比减少29.9%，主要是因为持续性战略调整，聚焦高端特种水产饲料，调减普水料销量，毛利率同比上升；禽料外销量29.41万吨，同比增长54.5%。2025Q1，公司饲料 外销量126.84万吨，与去年同期基本持平。 投资建议 我们预计，2025-2027年公司生猪出栏量800万头、880万头、968万头，同比增长25%、10%、10%，实现收入292.57亿元、301.39亿元、309.12亿元，同比分别增长1.7%、3.0%、2.6%，对应归母净利7.55亿元、7.25亿元、9.51亿元，同比分别增长118.4%、-4.0%、31.1%，归母净利润前值2025年8.47亿元、2026年10.69亿元，本次调整的原因是，修正了2025-2026年猪价、生猪出栏量、养殖成本、饲料销量及种子销量预期，我们维持公司“买入”评级不变。 风险提示 生猪疫情；转基因落地不及预期；生猪价格下跌超预期。

大北农(002385) 公司生猪业务贡献利润，转基因性状储备充分，维持“买入”评级 大北农发布2024年报及2025年一季报，2024年营收287.67亿元，同比-13.85%，归母净利润3.46亿元，同比扭亏为盈，2025Q1营收68.65亿元，同比+2.36%，归母净利润1.34亿元，同比扭亏为盈。考虑2025年猪价或同比回落，我们下调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润7.67/8.04/8.36亿元（2025-2026年原值12.61/16.86亿元），EPS为0.18/0.19/0.19元，当前股价对应PE为22.9/21.8/21.0倍，随转基因种子放量，公司业绩有望持续上行，维持“买入”评级。 饲料业务：毛利率稳步上行，禽料销量高增 2024年饲料营收190.54亿元，同比-20.68%，毛利率12.49%，同比+0.05pct。2024年公司饲料销量540.55万吨，同比-7.61%，其中猪料/水产料/反刍料/禽料销量427.6/22.74/60.28/29.41万吨，同比-8.22%/-29.86%/-10.08%/+54.55%。公司持续优化渠道结构，2024年饲料产品经销渠道收入占比32%，直销渠道收入占比68%。 生猪业务：猪价上涨叠加成本下降，利润显著回暖 2024年公司生猪出栏640.5万头，同比+5.89%，生猪业务营收62.78亿元，同比+10.10%，参股和控股公司净利润合计11.22亿元，归母净利润4.11亿元，毛利率19.80%，同比+27.71pct，生猪均价上升叠加养殖成本下降，利润显著回暖。2024年末生猪存栏397.16万头，其中基础母猪和后备母猪/育肥猪/仔猪存栏35.81/303.7/57.32万头。 种子业务：收入及销量小幅增长，转基因性状储备充分 2024年种业营收14.25亿元，同比+1.40%，销量5352.64万公斤，同比+1.7%，其中玉米/水稻种子营收8.21/4.44亿元，同比-11.34%/+11.11%。截至2024年末，公司共有4个玉米性状产品获批15张生物安全证书（生产应用），4个大豆性状产品获批5张生物安全证书（生产应用），2个大豆性状产品获得生物安全进口许可，3个大豆性状产品获阿根廷种植许可，2个大豆性状产品获巴西种植许可。2025年4月8日第三批转基因玉米初审通过97个品种，其中使用大北农性状产品的玉米品种有59个（占比61%）。 风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。

大北农(002385) 事件：公司公布2024年三季报，公司24年前三季度共实现营业收入201.42亿元，yoy-15.83%，实现归母净利润1.33亿元，yoy114.69%；其中第三季度实现营业收入70.47亿元，yoy-14.73%，实现归母净利润2.89亿元，yoy315.38%。 饲料业务量价承压，三季度环比改善。24年饲料行业整体压力较大，前三季度全国工业饲料总产量2.28亿吨，同比下降4.3%。24年前三季度公司饲料外销390万吨，同比下降9.30%，其中猪料外销305万吨，同比下滑10.29%。前三季度饲料业务收入超过140亿元，创利5-6亿元，同比均下滑。饲料业务下滑的主要原因是能繁母猪存栏量下滑影响饲料需求，大宗原料下滑影响销售价格。饲料业务作为公司基础业务，发展相对稳健，进入三季度猪料收入销量环比改善，增长7%-8%左右。我们认为，随着能繁存栏小幅回升和养殖盈利持续兑现，饲料需求改善有望持续。 生猪出栏小幅增长，养殖盈利持续兑现。24年前三季度，公司参控股合计出栏生猪428万头，同比增长2.8%。截止9月末，公司总存栏量超400万头，其中基础母猪25-26万头，后备母猪约10万头，公司24年全年出栏目标维持600万头。公司最新育肥猪完全成本14.7元/公斤，相比中报提升0.1元，主要是由于外采猪苗成本和代养费有所增加，其他成本费用维持下行趋势，生产成绩持续提升。三季度猪价抬升明显，养殖盈利持续兑现，公司前三季度养猪板块创利2-2.5亿元。预计消费旺季支撑下猪价有望维持相对高位，叠加公司养殖成本改善，生猪养殖盈利将持续释放。 传统种业收入稳健增长，性状收入已达千万级。24年前三季度公司实现种子销售超2000万公斤，同比增长50%以上；实现销售收入2.83亿元。截至9月末，公司实现种业合同负债近14亿元，其中玉米种子超9亿元。生物育种方面，公司推广工作稳步进行，已实现了数千万级性状许可收入，并已收到了部分明年的预收款。常规种业与生物育种齐头并进，种业发展未来可期。 公司盈利预测及投资评级：我们看好公司生猪养殖业务业绩改善，转基因种业布局储备领先，有望带来新增量。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.68、8.29和10.75亿元，EPS为0.09、0.18和0.24元，PE为55、27和21倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：生猪价格波动风险，原材料价格波动风险，种子推广不及预期等。

大北农(002385) 事件：公司披露三季报，2024年前三季度实现营业收入201.42亿元，同比-15.83%；实现归母净利润1.33亿元，同比+114.69；扣非后归母净利润0.77亿元，同比+108.65%，实现扭亏为盈。盈利方面，2024年前三季度实现毛利率14.09%，同比+4.68pct，归母净利率0.66%，同比+4.46pct；费用方面，前三季度的管理/销售/财务/研发费用率分别为5.36%/4.20%/1.97%/2.28%，同比分别+0.42/+0.41/+0.47/+0.15pct。 猪价景气叠加生猪产能释放，驱动24Q3盈利大幅增长 单季度看，24Q3公司实现营收70.47亿元，同比-14.73%、环比+10.33%；归母净利润2.89亿元，同比+315.37%、环比+440.31%，主要受益于生猪价格上涨，以及公司养殖成本降低、运营效率提升；24Q3毛利率、归母净利率分别为15.92%、4.11%，分别同比提升5.07pct、5.73pct。细分业务板块： 生猪：产能释放叠加猪价高景气，生猪销售表现强劲。24Q3大北农的控股及参股公司实现生猪销售收入合计31.8亿元，同比+34.7%、环比+29.0%；生猪销量合计142.8万头，同比+3.5%、环比+2.3%；经测算育肥猪均价为19.1元/kg，同比+23.0%、环比+19.6%。其中，控股公司生猪销量78.3万头，对应销售收入16.5亿元。随着公司运营水平持续提升、产能继续释放，我们认为生猪板块有望继续保持盈利。 饲料：生猪产能去化致销量承压，降本增效保持毛利率稳健。上半年受生猪产能去化等影响，饲料销量降至253.4万吨；公司对原材料采购、生产控制等方面持续优化，24H1饲料产品毛利率12.7%，同比+0.56pct，预计后续毛利率有望保持稳健。 新一季种子预售关键期，重点关注Q3合同负债增长 种子销售具有较强的季节性，种企多在每年三季度开始进行新一季种子预售；而24Q3单季公司的合同负债金额增加了7.30亿元，同比增长13.64%，或部分反映新一季种子预售情况。公司已在东华北、黄淮海、西南区域形成较成熟的研发育种团队，种子推广网络遍及国内主要生态区；公司预计2024年种植季玉米种业的种植推广面积增幅有望达15~20%。公司旗下4个玉米性状产品已取得农业转基因生物安全证书（生产应用），其抗虫效果良好、耐草甘膦性状表现突出；根据上半年转基因种子性状许可费的预收款情况，公司整体性状收费标准在8~10元/亩。2024年9月，公司的转基因大豆DBN8002（DBN-08002-3）成功获批巴西种植许可。 考虑当期饲料销售下滑、而生猪业务板块盈利明显提升等因素，我们预计公司24-26年营收330.8/388.5/445.9亿元（前值412.1/480.7/543.3亿元），归母净利润2.5/10.6/12.4亿元（前值1.1/12.6/12.7亿元）；我们认为公司转基因技术领先，在国内生物育种产业化扩面提速背景下，公司种业有望成为新的业绩增长点；公司饲料基础扎实，叠加四季度猪价有望维持高景气，维持“买入”评级。 风险提示：饲料原料价格波动风险，生猪价格波动风险，重大疫情及自然灾害风险，种子品种研发和推广不确定性风险。

大北农(002385) 事件：公司公布2024年半年报，公司2024年上半年实现营业收入130.95亿元，yoy-16.42%，实现归母净利润-1.56亿元，yoy79.86%。 饲料板块整体承压。上半年饲料行业整体压力较大，全国工业饲料总产量1.45亿吨，同比下降4.1%，其中猪料下降7%左右。24年上半年公司饲料外销253.35万吨，同比下降8.92%，其中猪料外销200.29万吨，同比下滑10.01%，反刍料销量29.71万吨，同比下滑8.62%。饲料业务收入92.26亿元，同比下滑20.52%，毛利率12.67%，同比提升0.56个百分点，预计饲料业务上半年创利3.5-4亿元，同比下降22%。未来公司会持续调整销售渠道，优化费用管理以应对行业竞争环境。 生猪出栏小幅增长，养殖盈利明显改善。24年上半年，公司参控股合计出栏生猪284.82万头，同比增长2.5%。截止6月末，公司总存栏量360万头，其中基础母猪和后备母猪合计约33万头，公司24年全年出栏目标维持600万头。公司最新育肥猪完全成本14.6元/公斤，受益于养殖成本改善和猪价回暖，公司生猪养殖板块盈利能力明显改善，同比减亏近90%。7月以来猪价快速上涨后高位震荡，预计消费旺季支撑下猪价有望维持高位震荡趋势，利好公司下半年生猪养殖盈利持续释放。 传统种业收入稳健增长，转基因持续推进。24年上半年公司实现种子销售1988万公斤，同比增长87.74%；实现销售收入约3亿元，同比增长13.48%，其中水稻种子销售收入2.09亿元，同比增长25.28%。转基因种业方面，公司在性状端具备明显优势，4个玉米形状产品和2个大豆性状产品已获得转基因生物安全证书。公司转基因种业稳步推进中，目前已经收到部分性状许可的预收款，收入预计在三季报开始体现。转基因种子有望带动公司种业市占率提升，并带来新的业绩增长点。 公司盈利预测及投资评级：我们看好公司生猪养殖业务业绩改善，转基因种业布局储备领先，有望带来新增量。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.89、8.17和10.55亿元，EPS为0.05、0.18和0.23元，PE为86、22和17倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：生猪价格波动风险，原材料价格波动风险，种子推广不及预期等。

大北农(002385) 主要观点： 2024H1归母净利润-1.56亿元，同比减亏 公司发布2024年半年度报告：2024H1，公司实现收入131.0亿元，同比下滑16.4%，实现归母净利润-1.56亿元，同比减亏。其中，饲料板块盈利区间3.5-4亿元，同比下降约22%，养猪板块亏损不到1亿元，同比减亏明显，种业板块受季节性因素影响亏损6000多万。2024Q2，公司实现收入63.9亿元，同比下降19.0%，归母净利润0.54亿元，同比扭亏为盈。 饲料业务短期承压，种子销量快速增长 2024H1，公司饲料产品实现收入92.26亿元，同比下降20.5%，主要系市场饲料售价下降及能繁母猪存栏量下降影响，饲料产品毛利率12.7%，同比提升0.56个百分点，饲料销量253.35万吨，同比下降8.9%。其中，猪饲料销量200.29万吨，同比下降10.0%，反刍料销量29.71万吨，同比下降8.6%。2024H1，公司种业产品实现3.0亿元，同比增长13.5%，种子销量1998万公斤，同比增长87.7%，其中，玉米种子销售收入0.13亿元，同比下降82.1%；水稻种子销售收入2.09亿元，同比增长25.3%。 生物育种方面，2023年底，全国首批共有37个转基因玉米品种和14个转基因大豆品种通过审定，其中使用大北农性状产品的转基因玉米品种有22个（占比59%）、自主选育的高油高产转基因大豆品种5个（占比36%）；2024年初，全国第二批共有27个转基因玉米品种和3个转基因大豆品种通过初审，其中使用公司性状产品的转基因玉米品种有15个（占比56%）、自主选育的高油高产转基因大豆品种有1个（占比33%）。 养猪业务改善明显，养殖成本持续优化 2024H1，控股公司生猪销售收入26.54亿元，同比下降3.5%。控股及参股公司生猪出栏量284.82万头，同比增长2.5%，其中，控股公司出栏占比60.63%；报告期末，控股及参股公司生猪总存栏360.08万头，同比增长10.4%，基础母猪和后备母猪存栏32.8万头，育肥猪存栏273.59万头，仔猪存栏53.39万头。截至7月底，公司累计出栏生猪超331.4万头。公司生猪养殖业务持续稳健发展，通过品种优化、加强生物安全防控、费用优化等途径持续降本增效，近期育肥猪完全成本已降至14.6元/公斤左右。 投资建议 我们预计2024-2026年公司实现营业收入356.23亿元、399.71亿元、438.94亿元（2024-2026年前值364.13亿元、424.59亿元、479.20亿元），同比增长6.7%、12.2%、9.8%，对应归母净利润1.77亿元、7.84亿元、10.24亿元（2024-2026年前值1.04亿元、12.09亿元、15.10亿元），对应EPS0.04元、0.18元、0.24元，维持“买入”评级不变。 风险提示 生猪价格表现不及预期；转基因商业化进度不及预期。

大北农(002385) 事件：大北农发布2024年半年报，公司上半年实现营业收入130.95亿元，同比减少16.42%；归母净利润-1.56亿元（处于此前业绩预告区间内）。其中24Q2实现营业收入63.88亿元，同比减少19.03%；归母净利润0.54亿元，同比增加111.51%。 24H1公司饲料销量略下滑但毛利率提升，生猪生产指标不断改善 1）饲料方面，饲料销量略下滑，盈利能力改善。受生猪产能去化等影响，销量略有下降，饲料销量为253.35万吨，同比下降8.92%（其中猪饲料销量200.29万吨，同比下降10.01%；反刍饲料销量29.71万吨，同比下降8.62%。）；饲料销售收入92.26亿元，同比下降20.52%。公司在原材料采购、生产控制等方面持续优化，24H1公司饲料产品毛利率达12.67%，同比提升0.56pct。24H1饲料业务利润贡献保持稳健。 2）生猪方面，公司养殖成绩提升较明显。2024H1公司控股及参股公司生猪销量累计284.82万头，同比增长2.45%；控股公司生猪销售收入26.54亿元，同比下降3.54%。24H1公司的母猪生产成本、育肥的各项生产指标、期间费用均在不断改善中，其中公司生猪业务在24Q2实现了盈利。24H1末，基础母猪和后备母猪存栏32.8万头，育肥猪存栏273.59万头，仔猪存栏53.39万头。我们认为，下半年生猪价格有望持续景气，随着公司管理水平的持续提升，下半年公司生猪板块有望持续实现盈利。 公司种子推广网络遍及全国各主要生态区，看好公司转基因业务优势24H1公司种子销量1998万公斤，同比增长87.74%。种子销售收入约3亿元，同比增长13.48%。公司玉米业务聚焦国内市场，已在东华北、黄淮海、西南三个区域形成较为成熟的研发育种团队，种子推广网络遍及全国各主要生态区。公司预计2024年种植季玉米种业种植推广面积同比有所增加，增幅有望达15~20%。 转基因性状方面，公司4个玉米性状产品获得农业转基因生物安全证书（生产应用），抗虫效果良好，耐草甘膦性状表现突出。公司已收到部分转基因种子性状许可费的预收款，整体性状收费标准约8-10元/亩（根据不同情况有优惠策略）。我们认为，转基因玉米种子商业化应用已开启，公司在转基因技术方面布局领先，品种储备丰富，有望在新技术应用时代获得种业规模进一步扩大打造公司新增长曲线。 盈利预测：我们预计公司2024/25/26年eps可达0.03/0.29/0.29元。我们认为公司转基因技术领先，国内转基因玉米商业化背景下公司种业有望成为公司新的业绩增长点；公司饲料基础扎实；2024年下半年猪周期有望景气向上带动公司生猪业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示：饲料原料价格波动的风险；重大疫情及自然灾害的风险；转基因政策变动风险；种业品种研发和推广不确定性风险

大北农(002385) 事件：大北农发布2024年半年度业绩预告，预计2024年上半年归母净利润亏损为1.5亿元~1.8亿元，同比上年减亏76.75%~80.62%。预计2024年上半年扣非净利润亏损为1.8亿元~2.1亿元，同比上年减亏70.37%~74.61%。其中，2024Q2公司预估实现归母净利润0.29亿元~0.59亿元。 24H1公司饲料经营正常，生猪生产指标不断改善 1）饲料方面，24H1公司饲料业务经营正常。受生猪产能去化等影响，销量略有下降（同比下降不到10%）；但是公司采取一系列降本增效的举措，例如在饲料原料配方等方面进行优化，使用各种原料替代，如部分事业部用小麦（含芽麦）、大麦替代玉米，降低饲料成本，24H1饲料业务利润贡献保持稳健。 2）生猪方面，2024H1公司控股及参股公司生猪销量累计284.82万头，销售收入累计46.31亿元，其中控股公司26.5亿元，参股公司19.8亿元。上半年公司的母猪生产成本、育肥的各项生产指标、期间费用均在不断改善中，其中公司生猪业务在24Q2实现了盈利。我们认为，下半年生猪价格有望持续景气，随着公司管理水平的持续提升（措施包括上线数字化管理系统、针对部分停产但硬件条件不错的猪场实施委托管理模式等），下半年公司生猪板块有望持续实现盈利。 玉米种植面积预计保持增长，已收到部分性状许可费的预收款 1）玉米方面，公司预计2024年种植季玉米种业种植推广面积同比有所增加，增幅有望达15~20%。公司已收到部分转基因种子性状许可费的预收款，整体性状收费标准约8-10元/亩（根据不同情况有优惠策略），该收入的确认预计在三季度财报体现。我们认为，转基因玉米种子商业化应用已开启，公司在转基因技术方面布局领先，品种储备丰富，有望在新技术应用时代获得种业规模进一步扩大打造公司新增长曲线。 2）水稻方面，主营水稻业务的龙粳种业在2024年5月份实现了并表，持股比例66.59%，对公司种子业务版图扩大亦有贡献。 盈利预测：我们预计公司2024/25/26年eps可达0.03/0.30/0.31元。我们认为公司转基因技术领先，国内转基因玉米商业化背景下公司种业有望成为公司新的业绩增长点；公司饲料基础扎实；2024年下半年猪周期有望景气向上带动公司生猪业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示：饲料原料价格波动的风险；重大疫情及自然灾害的风险；转基因政策变动风险；种业品种研发和推广不确定性风险；业绩预告是公司财务部门初步测算的结果，具体财务数据以公司披露的《2024年半年度报告》为准

大北农(002385) 事项： 公司公告：大北农发布2024年半年度业绩预告，2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润-1.50~-1.80亿元，同比减亏76.75~80.62%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润-1.80~-2.10亿元，同比减亏70.37~74.61%。 国信农业观点：1）报告期内，公司饲料、种业业务经营正常，生猪业务受Q2生猪市场行情回暖及自身生产指标改善影响而同比减亏，进而带动公司Q2业绩实现盈利，同环比改善均较为明显。2）养殖链业务方面，截至5月末国内能繁母猪已较前高累计去化近9%，我们看好下半年旺季价格表现，猪价有望保持上行趋势，届时公司养殖板块有望直接受益。同时公司饲料业务近年发展良好，2023年外销总量同比+10%（其中猪料销量同比+14%），未来随原料价格回落以及高端饲料产品推广，有望在下游养殖利润修复过程中延续较好业绩表现。3）种植链业务方面，近期国内南涝北旱可能影响早稻及夏玉米播种，且后续全球气象周期转向拉尼娜可能性较大，玉米等大宗农产品的新季单产或受扰动，我们认为国内外粮价景气未来存在底部上修可能，公司种子及植保业务有望直接受益。同时，公司在转基因玉米性状领域先发优势明显，目前在获批性状及品种数量方面均处于领先地位，后续随转基因玉米种植渗透率提升，有望实现可观业绩增量。4）风险提示：原料价格波动风险，生物疫病风险，恶劣天气风险，转基因玉米推广不及预期的风险。5）投资建议：大北农作为国内综合性农业产业龙头，短期养殖链业务有望回暖，长期有望依靠转基因先发优势受益种业换代革命。基于2024-2026年生猪均价17/18/17元/kg判断，我们预计公司2024-2026年归母净利润预测为1.83/5.53/2.92亿元，对应2024-2026年每股收益为0.04/0.13/0.07元，对应当前股价PE为90/30/56X，维持“优于大市”评级。 评论： 生猪业务同比减亏，公司Q2盈利同环比均改善明显 根据公司最新发布的2024年半年度业绩预告，公司2024H1预计实现归属于上市公司股东的净利润-1.50~-1.80亿元，同比减亏76.75~80.62%；预计实现扣除非经常性损益后的净利润-1.80~-2.10亿元，同比减亏70.37~74.61%。分季度来看，公司2024Q2预计实现归属于上市公司股东的净利润0.29~-0.59亿元（去年同期为-4.69亿元）；预计实现扣除非经常性损益后的净利润0.12~-0.42亿元（去年同期为-4.39亿元）。报告期内，公司饲料、种业业务经营正常，生猪业务受Q2生猪市场行情回暖及自身生产指标改善影响而同比减亏，进而带动公司Q2业绩实现盈利，同环比改善均较为明显。 养殖链业务展望：猪周期进入右侧，饲料、生猪业务有望受益 受前期产能去化及年前疫情扰动影响，当前猪价淡季不淡，春节后至今保持上行趋势，猪周期右侧开启。考虑到截至5月末国内能繁母猪已较前高累计去化近9%，我们看好下半年旺季价格表现，猪价有望保持上行趋势，届时公司养殖板块有望直接受益。与此同时，公司饲料业务近年发展良好，2023年外销总量为585万吨，同比+10%（其中猪料销量为466万吨，同比+14%），营业收入和净利润均实现较好增长，未来随原料价格回落以及高端饲料产品推广，有望在下游养殖利润修复过程中延续较好业绩表现。 种植链业务展望：景气存在底部修复可能，转基因性状龙头未来成长可期 景气方面，考虑到近期国内南涝北旱可能影响早稻及夏玉米播种，且后续全球气象周期转向拉尼娜可能性较大，玉米等大宗农产品的新季单产或受扰动，我们认为国内外粮价景气未来存在底部上修可能，公司种子及植保业务有望直接受益。成长方面，公司在转基因玉米性状领域先发优势明显，目前在获批性状及品种数量方面均处于领先地位，后续随转基因玉米种植渗透率提升，有望实现可观业绩增量。 投资建议：继续重点推荐 大北农作为国内综合性农业产业龙头，短期养殖链业务有望回暖，长期有望依靠转基因先发优势受益种业换代革命。基于2024-2026年生猪均价17/18/17元/kg判断，我们预计公司2024-2026年归母净利润预测为1.83/5.53/2.92亿元，对应2024-2026年每股收益为0.04/0.13/0.07元，对应当前股价PE为90/30/56X，维持“优于大市”评级。 风险提示 原料价格波动风险，生物疫病风险，恶劣天气风险，转基因玉米推广不及预期的风险。

大北农(002385) 主要观点： 2023年亏损21.74亿元，2024Q1亏损2.09亿元 公司发布2023年报和2024年一季报：2023年实现收入333.90亿元，同比增长3.1%，实现归母净利润-21.74亿元，同比转亏，业绩下滑主要系养殖业务亏损叠加资产减值、信用减值所致；其中，2023Q4公司实现收入94.59亿元，同比下降8.2%，归母净利润-12.65亿元；2024Q1公司实现收入67.07亿元，同比下降13.8%，归母净利润-2.09亿元。 饲料业务稳健增长，种子业务表现亮眼 2023年，公司饲料产品实现收入240.21亿元，同比增长7.8%，饲料收入占营业收入比重71.9%，毛利率12.4%，同比提升0.92个百分点。饲料外销销量585.05万吨，同比增长10.1%，其中，猪料销量465.92万吨，同比增长14.0%，反刍料销量67.04万吨，同比增长5.5%，水产料销量32.42万吨，同比下降24.6%。2023年，公司种业产品实现14.05亿元，同比增长48.8%，种业收入占营业收入比重4.2%，毛利率32.3%，同比下降5.32个百分点。2023年公司种子销量6166万公斤，同比增长47.4%，其中，玉米种子销售收入9.25亿元，同比增长63.8%；水稻种子销售收入4.0亿元，同比增长13.0%。 生物育种方面，截至2024Q1，共有64个转基因玉米品种通过国家审定，其中使用大北农性状的品种37个，占比58%；共有17个转基因大豆品种通过国家审定，其中大北农自育高油高产大豆品种6个，大北农自有审定品种9个。 2023年公司生猪出栏604.87万头，24Q1养殖成本改善明显2023年，控股公司生猪销售收入57.02亿元，同比增长4.3%。控股及参股公司生猪出栏量604.87万头，同比增长36.5%，其中，控股公司出栏366.07万头，占比60.5%；参股公司出栏238.80万头，占比39.5%。生猪养殖业务稳健发展，公司通过品种优化、加强生物安全防控、费用优化等途径持续降本增效，据我们测算，2024Q1公司生猪养殖育肥完全成本约为15.1元/公斤。 生猪逻辑转向猪价反转，出栏均重、南方暴雨影响周期高度2022年12月-2024年3月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响，将影响本轮猪周期价格高度。 投资建议 我们预计2024-2026年公司实现营业收入364.13亿元、424.59亿元、479.20亿元，同比增长9.1%、16.6%、12.9%，对应归母净利润1.04亿元、12.09亿元、15.10亿元，对应EPS0.03元、0.29元、0.37元，维持“买入”评级不变。 风险提示 疫情；猪价上涨晚于预期。