索菲亚(002572) 核心观点 Q3收入个位数下滑，归母净利润微增。2025Q1-Q3实现营收70.1亿元/-8.5%，归母净利润6.8亿元/-26.1%，扣非归母净利润7.2亿元/-17.6%；其中2025Q3营收24.6亿元/-9.9%，归母净利润3.6亿元/+1.4%，扣非归母净利润2.9亿元/-14.8%。家居行业仍面临地产下行、竞争加剧与渠道转型等挑战，公司持续推进多品牌、全品类与全渠道战略，Q3收入个位数下滑；受持有的国联民生股票公允价值影响，Q3归母净利润实现微增。 前三季度索菲亚品牌收入微降，米兰纳客单值大幅提升。2025Q1-Q3索菲亚品牌收入63.5亿元/-7.81%，工厂端每单平均客单价22511元/-4.9%；米兰纳品牌收入3.0亿元/-18.43%，工厂每单平均客单价17662元/+19.9%；华鹤品牌收入0.81亿元，将继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设；司米品牌终端门店正逐步向整家转型，促进客单值提升。9月公司战略性推出索菲亚699元与米兰纳499元引流套餐，精准卡位价格敏感性消费群体，套餐引流打法有望助力提份额。 零售渠道具备韧性，整装略有承压，海外预计维持较快增速。2025Q1-Q3整装渠道收入13.9亿元/-14.12%，主要系受合作装企业务收缩影响；大宗业务自2024年起坚持优化客户结构，优质客户收入贡献保持稳定；零售渠道具备韧性，预计收入个位数下滑，表现远好于行业；海外加速拓展，目前公司已拥有29家海外经销商，同时与优质开发商和承包商合作，在低基数下预计仍维持较快增长。 Q3费用率略有增加，毛利率持续提升。2025Q3毛利率36.8%/+1.0pct，净利率14.7%/+1.6pct，毛利率提升预计主要系原材料采购、管理与生产降本增效；2025Q3销售费用率9.4%/+0.5pct，管理费用率7.6%/+0.7pct，研发费用率2.6%/-0.9pct，财务费用率0.2%/+0.4pct，其中财务费用增加主要系国补业务产生的银联手续费增加，研发费率下降主要系公司通过IPD项目提高研发效率以及研发进度节奏调整。 风险提示：地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格波动。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。 多品牌全渠道全品类布局深化，看好大家居战略下的业绩韧性。考虑到地产与消费大环境压力，下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为10.6/11.7/12.4亿（前值11.4/12.9/13.9亿），同比-23%/+11%/+6%，摊薄EPS=1.1/1.2/1.3元，对应PE=12/11/10x，维持“优于大市”评级。

索菲亚(002572) 事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-3公司实现收入70.1亿元（同比-8.5%），归母净利润6.8亿元（同比-26.1%），扣非归母净利润7.2亿元（同比-17.6%）；单Q3实现收入24.6亿元（同比-9.9%），归母净利润3.6亿元（同比+1.4%），扣非归母净利润2.9亿元（同比-14.8%）。 点评：行业终端承压，公司持续坚定“多品牌、全品类、全渠道”战略不动摇，收入小幅下滑、但盈利能力逆势提升。此外，公司9月强势推出千元内套餐（此次政策自9月20日持续至11月12日，全球限量10000套），针对多款爆品衣柜、橱柜、木门等指定款式，实行统一官补一口价699元。我们认为，公司此次活动有望带来显著的引流效果，且凭借让利不降质进一步打造品牌势能，或将助力公司在Q4行业大促中持续提升份额。 品牌布局完善，头部品牌优势凸显。1）索菲亚：25Q3收入22.2亿元，同比-9.11%；Q3末经销商数量较H1末-1家，专卖店数量较H1末+44家，工厂端客单价22511元/单（25H1为22340元）；2）米兰纳：2025Q3收入1.24亿元，同比-3.13%；Q3末经销商数量较H1末-16家，专卖店数量较H1末-16家；3）司米：品牌终端门店逐步向整家门店转型，促进客单价提升。Q3末经销商数量较H1末持平，专卖店数量较H1末-1家；4）华鹤：坚持高端定位，继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设，开拓新流量。Q3末经销商数量较H1末+6家，专卖店数量较H1末+10家。 推进“1+N+X”战略，整装渠道表现靓丽。公司逐步转向存量房市场，扩大与装修公司合作，推进“1+N+X”战略。1）整装渠道：2025年1-9月，公司整装渠道实现营业收入13.93亿元，同比下滑14.12%；未来整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围，同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。2）大宗渠道：公司坚持优化客户结构，优质客户收入贡献持续保持稳定，同时与国内多个Top100地产客户签署战略合作关系。3）海外市场：Q3末公司已拥有29家海外经销商，并与优质海外开发商和承包商合作，未来有望持续贡献增量。 盈利能力逆势提升，费用率基本稳定2025Q3公司毛利率/归母净利率分别为36.8%/14.7%（（同比+1.0pct/+1.7pct）。费用率方面，2025Q3期间费用率为19.7%（（同比+0.7pct），其中销售费用率/研发费用率/管理费用率/财务费用率分别为9.4%/2.6%/7.6%/0.2%（同比分别+0.5pct/-0.9pct/+0.7pct/+0.4pct）。 现金流/营运能力基本平稳。截至2025Q3，公司存货周转天数29.4天（同比+0.9天）、应收账款周转天数53.2天（同比+17.0天）、应付账款周转天数83.2天（同比+7.0天）。2025Q3公司经营性净现金流为-3.0亿元（同比-7.6亿元） 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为9.3、10.7、12.0亿元，对应PE为13.5X、11.7X、10.4X。 风险提示：原材料波动、需求复苏不及预期，行业竞争加剧

索菲亚(002572) 投资要点 业绩摘要：公司发布2025年三季报，25年前三季度公司实现营收70.1亿元，同比-8.5%；实现归母净利润6.8亿元，同比-26.0%；实现扣非净利润7.2亿元，同比-17.6%。单季度Q3实现营收24.6亿元，同比-9.9％；实现归母净利润3.6亿元，同比+1.4%；实现扣非后归母净利润2.9亿元，同比-14.8%。 Q3盈利能力恢复，经营效率提升。25年前三季度公司整体毛利率为35.2%，同比-0.6p；总费用率为20.7%，同比+0.5pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为9.3%/8.5%/0.3%/2.6%，同比-0.3pp/+1.6pp/+0.3pp/-1.1pp;净利率为9.7%，同比-2.3pp。单Q3毛利率为36.8%，同比+1.0pp；净利率为14.7%，同比+1.6pp。Q3毛利率同比提升主要得益于公司在原材料采购、人效及产能效率等方面的降本增效举措，经营效率持续显现。 品牌策略明确分层，客单价保持韧性。公司持续深化“多品牌、全品类、全渠道”战略。25年前三季度索菲亚/米兰纳/司米/华鹤品牌专卖店数量分别为2561/556/134/270家，较25年6月末净变化+44/-16/-1/+10家。25Q1-Q3索菲亚/米兰纳品牌分别实现营收63.5/3.0亿元，同比-7.8%/-18.4%；索菲亚/米兰纳平均客单价为2.3/1.8万元，同比-4.9%/+19.9%。 渠道结构加速调整，整装与海外布局形成双支撑。25年前三季度公司整装渠道实现营业收入13.9亿元。公司集成整装事业部已合作装企数量283个，已上样门店数量728家；零售整装业务已合作装企数量2473个，已上样门店数量2375家。海外市场通过高端零售、工程项目与经销商模式布局，截至25年第三季度末，公司已拥有29家海外经销商，覆盖23个国家和地区。整装渠道与海外拓展的加速推进，将在传统经销承压背景下提升渠道韧性与获取新客户的能力。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.10元、1.20元、1.33元，对应PE分别为12倍、11倍、10倍。考虑到公司作为定制家居龙头企业，具备资源、品牌优势，发展战略清晰，给予“持有”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险，地产需求不及预期的风险。

索菲亚(002572) 事件：2025年10月27日，索菲亚发布2025年三季报。2025前三季度公司实现营收70.08亿元（-8.46%），归母净利润6.82亿元（-26.05%），扣非归母净利润7.20亿元（-17.56%）。 2025Q3收入端短期承压，业绩增速转正。1）收入端：2025Q3公司实现营业收入达24.57亿元（-9.88%），或系受到楼市持续承压的影响，具备较强地产后周期属性的家居行业整体承压所致；公司业务规模持续扩张。现已拥有29家海外经销商，覆盖加拿大、越南等23个国家/地区。2）利润端：归母净利润达3.62亿元（+1.44%），业绩增速实现由负转正。 2025Q3毛净利率平稳提升，研发费用经短期结构调整。1）毛利率：2025Q3公司毛利率为36.83%（+0.97pct），公司主动优化产品与业务结构，同时存货周转加快及跌价损失减少共同促进了成本优化。2）净利率：2025Q3净利率15.32%（+1.54pct），涨幅略大于毛利率主系公司公允价值变动收益大幅增加所致。3）费用端：2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.37/7.56/2.57/0.22%，同比+0.52/+0.73/-0.92/+0.39pct，其中研发费用率下降主要是通过IPD项目提高研发效率以及研发进度节奏调整所致，财务费用率上涨主系受到国补业务产生的银联手续费增加的影响。 投资建议：行业端，房地产政策持续优化，存量房市场有望逐步释放需求，再叠加“以旧换新”政策的助力，家居行业整体或将逐步复苏。公司端，作为行业龙头有望率先享受市场复苏带来的红利；品牌方面，主品牌索菲亚、高端品牌司米和华鹤以及聚焦大众市场的米兰纳覆盖多种客群；渠道方面，工程渠道持续优化客户结构，整装渠道重点发力布局；未来公司有望在品牌和渠道两方面助力下实现收入业绩的增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为10.74/11.59/12.57亿元，对应EPS分别为1.12/1.20/1.30元，当前股价对应PE分别为11.50/10.66/9.83倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、宏观环境与地产行业形势风险、原材料价格波动、海外扩张面临市场竞争及运营风险等。

索菲亚(002572) 主要观点： 事件：公司发布2025年第三季度报告 公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入70.08亿元，同比下降8.46%；实现归母净利润6.82亿元，同比下降26.05%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入24.57亿元，同比下降9.88%；实现归母净利润3.62亿元，同比增长1.44%。 内销市场承压，持续布局海外市场 2025年前三季度，品牌层面，1）索菲亚品牌：拥有城市运营商1,793位，专卖店2,561家，实现营业收入63.52亿元，同比下滑7.81%，工厂端平均客单价22,511元/单。2）米兰纳品牌：共有经销商528位，专卖店556家，实现营业收入3.00亿元，同比下滑18.43%；工厂端平均客单价17,662元/单。3）司米品牌：拥有经销商132位，专卖店134家，在公司“多品牌、全品类、全渠道”的战略下，司米品牌终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略将促进客单价提升。4）华鹤品牌：共有经销商222位，专卖店270家，实现营业收入0.81亿元。渠道层面，2025年前三季度，公司整装渠道实现营业收入13.93亿元，同比下滑14.12%。公司持续布局海外市场，公司已拥有29家海外经销商，覆盖了加拿大、澳大利亚、阿联酋、越南、泰国等23个国家/地区。 销售与管理费用率较为稳定，毛利率净利率同比提升 2025年前三季度公司毛利率为35.24%，同比-0.55pct；销售/管理/研发/财务费用率为9.31%/8.49%/2.64%/0.27%，同比-0.30/+1.57/-1.11/+0.35pct；归母净利率为9.73%，同比-2.31pct。2025年第三季度公司毛利率为36.83%，同比+0.97pct；销售/管理/研发/财务费用率为9.37%/7.56%/2.57%/0.22%，同比+0.51/+0.72/-0.92/+0.39pct；归母净利率为14.74%，同比+1.65pct。公司研发费用率下降主要系通过IPD项目提高研发效率，以及研发进度节奏调整所致；财务费用率提升主要系国补业务产生的银联手续费增加所致。 投资建议 公司旗下四大品牌定位清晰，能够满足不同层次消费者的需求，并围绕“大家居”战略进行品类扩充升级，以整家模式带动客单增长和品类拓展仍有较大空间。我们预计公司2025-2027年营收分别为100.2/106.23/112.57亿元，分别同比变动-4.5%/+6.0%/6.0%；归母净利润分别为10.05/12.12/13.37亿元，分别同比变动-26.7%/+20.6%/+10.3%；EPS分别为1.04/1.26/1.39元，截至2025年10月28日，对应PE分别为12.29/10.2/9.24倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境与房地产行业形势的风险，市场竞争加剧的风险，劳动力成本上升的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，原材料价格上涨的风险，管理的风险。

索菲亚(002572) 核心观点 二季度收入利润下滑，经营短期承压。2025H1实现营收45.5亿元/-7.7%，归母净利润3.2亿元/-43.4%，扣非归母净利润4.3亿元/-19.3%；其中2025Q2营收25.1亿元/-10.8%，归母净利润3.1亿元/-23.0%，扣非归母净利润2.8亿元/-26.0%。上半年家居行业仍面临地产下行、竞争加剧、消费理性化与渠道转型等挑战，公司收入与利润延续下滑，经营短期承压。公司持续推进多品牌、全品类与全渠道战略，积极布局存量房与海外市场，未来有望成为新的增长点。 索菲亚品牌小幅下滑，米兰纳品牌客单价提升明显。2025H1索菲亚品牌收入41.3亿元/-7.1%，工厂端平均客单价同比-5.7%至2.23万元/单，经销商与门店数量较年初基本平稳；米兰纳品牌收入1.76亿元/-26.5%，工厂端平均客单价同比+21.0%至1.73万元/单，门店数量较年初净增长13家、经销商数量净增长14位；华鹤品牌收入0.56亿元，继续招优质经销商，强化终端赋能，推进装企、拎包与电商等新渠道建设；司米品牌接近企稳，正逐步向整家门店转型，整家策略有望促进客单价提升。 直营与海外表现亮眼，经销商与大宗渠道略有承压。2025H1经销商渠道收入35.4亿元/-9.6%，大宗渠道收入6.5亿元/-12.0%，直营渠道收入2.0亿元/+27.6%，海外业务收入0.34亿元/+39.5%。上半年直营渠道增速亮眼预计主要系受国补政策驱动；公司持续推进品牌出海战略，目前已有26家海外经销商，覆盖加拿大、澳大利亚、新加坡、越南与泰国等23个国家或地区，同时与海外优质开发商和承包商合作，工程项目约219个；2025H1公司整装渠道实现收入8.5亿元/-13.2%，集成整装已合作270个装企、上样门店711家，零售整装合作装企2425个、上样门店2272家。 毛利率略有下滑，核心品类毛利率逆势提升。25H1毛利率34.4%/-1.4pct，其中衣柜及配套品毛利率同比+0.9pct，预计与内部降本增效与板材利用率提升有关。2025Q2毛利率35.8%/-2.3pct，净利率12.2%/-1.9pct，销售费率8.9%/-1.0pct，管理费率8.9%/+2.7pct，研发费率2.5%/-1.2pct，财务费率0.2%/+0.3pct，管理费用率提升主要系折旧费用与股权激励费用增加所致，财务费用增长与国补产生的手续费增加有关。 风险提示：地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格波动。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

索菲亚(002572) 主要观点： 事件：公司发布2025年中报 公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入45.51亿元，同比下降7.68%；实现归母净利润3.19亿元，同比下降43.43%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入25.13亿元，同比下降10.84%；实现归母净利润3.07亿元，同比下降23.01%。行业环境面临地产下行、竞争加剧、消费理性化、渠道转型等多重挑战，短期业绩承压。 内销市场承压，海外市场增长亮眼 2025H1，品牌层面，1）索菲亚品牌：拥有经销商1,794位，专卖店2,517家，实现营业收入41.28亿元，同比下滑7.09%，工厂端平均客单价22,340元/单。2）米兰纳品牌：共有经销商544位，专卖店572家，实现营业收入1.76亿元，同比下滑26.53%，工厂端平均客单价17,285元/单。3）司米品牌：拥有经销商132位，专卖店135家，在公司“多品牌、全品类、全渠道”的战略下，司米品牌终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略将促进客单价提升。4）华鹤品牌：共有经销商216位，专卖店260家，实现营业收入0.56亿元。产品层面，衣柜及其配套产品/橱柜及其配件/木门分别实现营业收入35.75/5.63/2.15亿元，同比-8.54%/-7.77%/-18.24%；毛利率分别为38.24%/20.13%/12.22%，同比+0.88/-4.64/-15.86pct。渠道层面，经销商/直营/大宗渠道分别实现营业收入35.39/2.03/6.46亿元，同比-9.57%/+27.59%/-11.95%；毛利率分别为38.80%/53.44%/3.96%，同比+0.81/-9.41/-8.84pct。此外，公司整装渠道实现营业收入8.52亿元，同比下滑13.24%。其中，公司集成整装事业部已合作装企数量270个，覆盖全国211个城市及区域，已上样门店数量711家；零售整装业务已合作装企数量2,425个，覆盖全国1,450个市场及区域，已上样门店数量2,272家。公司持续布局海外市场，出口市场实现营业收入3430万元，同比增长39.49%，目前已拥有26家海外经销商，覆盖了加拿大，澳大利亚，新加坡，越南，泰国等23个国家/地区；同时，公司与优质海外开发商和承包商合作，为全世界31个国家/地区，约219个工程项目，提供一站式全屋定制解决方案。 管理费用率和财务费用率有所提升，净利率承压 2025H1公司毛利率为34.38%，同比-1.38pct；销售/管理/研发/财务费用率为9.27%/9.00%/2.67%/0.29%，同比-0.75/+2.03/-1.22/0.32pct；归母净利率为7.02%，同比-4.44pct。2025年第二季度，公司毛利率为35.82%，同比-2.29pct；销售/管理/研发/财务费用率为8.90%/8.93%/2.49%/0.21%，同比-1.02/+2.73/-1.21/+0.27pct；归母净利率为12.23%，同比-1.93pct。销售费用率下降主要是职工薪酬减少所致；管理费用率提升主要是折旧费用及股权激励费用增加所致；财务费用率提升主要是国补业务产生的手续费增加所致。 投资建议 公司旗下四大品牌定位清晰，能够满足不同层次消费者的需求，并围绕“大家居”战略进行品类扩充升级，以整家模式带动客单增长和品类拓展仍有较大空间。我们预计公司2025-2027年营收分别为100.2/106.23/112.57亿元（前值为112.00/119.34/127.07亿元），分别同比增长-4.5%/6.0%/6.0%；归母净利润分别为10.05/12.12/13.37亿元（前值为12.02/15.03/16亿元），分别同比增长-26.7%/20.6%/10.3%。截至2025年8月27日，对应EPS分别为1.04/1.26/1.39元，对应PE分别为13.11/10.87/9.86倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境与房地产行业形势的风险，市场竞争加剧的风险，劳动力成本上升的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，原材料价格上涨的风险，管理的风险。

索菲亚(002572) 事件：公司发布2025半年报。公司2025H1实现收入45.51亿元（同比-7.7%），归母净利润3.19亿元（同比-43.4%），扣非归母净利润4.29亿元（同比-19.3%）；2025Q2实现收入25.13亿元（同比-10.8%），归母净利润3.07亿元（同比-23.0%），扣非归母净利润2.78亿元（同比-26.0%）。 点评： 积极建设多品牌+全品类，索菲亚主品牌表现较优。公司倡导反内卷趋势下的“价值竞争”，顺应整家一站式定制需求，四大品牌矩阵协同进化满足不同客群需求，坚定执行“多品牌、全品类、全渠道”战略：1）索菲亚：2025H1收入41.28亿元，同比-7.09%，主要受下游需求不足影响，工厂客单价也有所下行至22340元（同比-1339元）；2025H1专卖店2517家，较2024年末+14家。2）米兰纳：2025H1收入1.76亿元，同比-26.53%，持续精耕下沉蓝海市场，客单价同比提升3002元至17285元；2025H1专卖店572家，较2024年末+13家。3）司米：终端门店正逐步向整家门店转型，以整家策略促进客单价提升。积极改革品牌及招商，2025H1专卖店135家，较2024年末-26家。4）华鹤：2025H1收入0.56亿元，同比-21.13%，坚持高端木作定位；2025H1专卖店260家，较2024年末-19家。 渠道生态革新，发力整装渠道探索存量市场。公司判断伴随房地产市场结构转型，存量房市场将成为家居行业增长的新引擎，家居企业也要积极调整战略布局挖掘存量市场机会。公司在渠道端不断开发多业态门店捕捉流量，尤其加强了与装企的合作以抢占毛坯、旧改/局改市场：1）经销商渠道：2025H1实现收入35.39亿元，同比-9.57%；毛利率38.80%，同比+0.81pct。2025H1专卖店3484家，较2024年末-18家。公司正积极拓展数字化营销以实现零售渠道流量多元化，为经销商赋能。2）整装渠道：2025H1实现收入8.52亿元，同比-13.24%。公司正重点发力整装渠道，集成整装事业部、零售整装业务已合作装企270、2425个。未来整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。3）大宗渠道：2025H1实现收入6.46亿元，同比-11.95%，优质客户收入贡献稳定、客户筛选标准严格。 利润率有所承压。2025H1公司毛利率34.38%（同比-1.38pct），归母净利率为7.02%（同比-4.44pct），扣非归母净利率9.42%（同比-1.36pct）。费用率方面，2025H1期间费用率为21.23%（同比+0.38pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为9.27%/9.00%/2.67%（同比-0.75pct/+2.03pct/-1.22pct）。2025Q2毛利率35.82%（同比-2.29pct），归母净利率12.23%（同比-1.93pct）。 保持稳健经营，现金流有所改善。公司经营稳健，截至2025H1公司存货周转天数30.01天（同比-0.92天）、应收账款周转天数51.97天（同比+13.33天）、应付账款周转天数85.40天（同比+6.66天）。2025H1公司经营性净现金流为-1.05亿元（同比+1.96亿元），现金流有所改善。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为12.5/14.5/16.6亿元，对应PE为10.5X/9.1X/7.9X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。

索菲亚(002572) 业绩简评 8 月 26 日公司发布 2025 年中报，25H1 实现营业收入/归母净利/扣非归母净利分别-7.68%/-43.43%/-19.32%到 45.51/3.19/4.29亿元。单 25Q2 来看，公司实现营业收入/归母净利/扣非归母净利分别-10.84%/-23.01%/-26.01%到 25.13/3.07/2.78 亿元。 经营分析 25H1 整体品牌承压，直营渠道成增长亮点。分品牌来看，索菲亚品牌 25H1 收入同比-7.09%达 41.28 亿元，主因竞争加剧客单价同比-5.65%；米兰纳 25H1 收入同比-26.53%达 1.76 亿元，客单价涨幅明显同比+121.02%。华鹤品牌 H1 收入同比-26.79%达 0.56 亿元。分渠道来看，25H1 整装渠道受制于需求相对不足，收入同比-13.24%达 8.52 亿元，但公司积极扩张与装企合作，上半年零售整装合作装企数量达 2,425 个。分渠道来看，经销商/直营/大宗业 务 渠 道 分 别 实 现 收 入 35.39/2.03/6.46 亿 元 ， 同 比+9.57%/+27.59%/-11.95%，其中 25H1 整装渠道受制于行业需求偏弱，收入同比-13.24%至 8.52 亿元，公司正积极扩张与装企合作，上半年零售整装合作装企数量达 2425 个。分品类来看，衣柜/橱柜/木门分别 8.54%/-7.77%/-18.24%达 35.75/5.63/2.15 亿元。 25H1 毛利率有所承压，费用管控相对较优。毛利率方面，25H1 毛利率同比-1.38pct 至 34.4%，25Q2 毛利率同比-2.29pct 到 35.8%。毛利率回落主因竞争加剧外部承压以及橱柜木门规模下降，规模效益降低。分产品，25H1 衣柜/橱柜/木门毛利率分别+0.88/-4.63/-15.86pct 到 38.2%/20.1%/12.2%。费用率方面，25H1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.75/+2.03/-1.22/+0.32pct至 9.3%/9.0%/2.7%/0.3%。其中，25Q2 销售/管理/研发/财务费用率 分 别 同 比 -1.03/+2.73/-1.21/+0.27pct 至8.9%/8.9%/2.5%/0.2%。管理费用波动主因折旧费用及股权激励费用增加所致，财务费用增加主要系国补产生的手续费增加。 积极求变，中长期多维布局有望助推重拾增长。在行业需求相对偏弱的背景下，公司正积极求变，积极洞察行业趋势，以四大品牌完善价位段覆盖，构建完整的整家产品矩阵，多维布局增强公司综合竞争能力。依托公司完善的渠道、品类、品牌布局，后续有望重拾较优增长态势。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 25-27 年 EPS 分别为 1.34/1.46/1.59 元，当前股价对应 PE 为 10.59/9.72/8.93 倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨；整装渠道竞争加剧；子品牌发展不畅

索菲亚(002572) 核心观点 2025Q1收入个位数下滑，扣非利润表现稳健。2024年公司实现收入104.9亿/-10.0%，归母净利润13.7亿/+8.7%，扣非归母净利润10.9亿/-3.7%；其中2024Q4收入28.4亿/-18.1%，归母净利润4.5亿/+45.5%，扣非归母净利润2.2亿/-4.1%。2024年公司拟每10股派发现金红利10元，股利支付率70.25%。2025Q1公司实现收入20.4亿/-3.5%，归母净利润0.1亿/-92.7%，扣非归母净利润1.5亿/-3.2%，2025Q1以旧换新补贴政策显效，公司收入收窄至个位数下滑，扣非归母利润率基本持平。 索菲亚与米兰纳客单价向上，持续推动大家居战略落地。2024年索菲亚品牌收入94.5亿/-10.5%，工厂平均客单价同比+18.8%至2.3万元/单；米兰纳品牌收入5.1亿/+8.1%，工厂平均客单价同比8.7%至1.5万元/单；华鹤品牌收入1.7亿/+1.8%，继续招优质经销商，拓展装企、拎包和电商等新渠道；司米品牌专卖店达161家，其中全品类整家门店150家，加快向整家门店转型，同时继续降低与索菲亚品牌运营商的重叠率。 零售与大宗渠道承压，海外与整装渠道逆势增长。2024年公司经销渠道收入85.2亿/-11.5%，直营收入3.6亿/+14.0%，大宗收入13.2亿/-8.9%。2024年海外与整装业务实现较好增长，出口业务收入0.8亿/+50.9%，零售门店覆盖范围扩大至22个国家和地区，经销商数量22家，为80个工程项目提供一站式全屋定制解决方案；整装收入22.2亿/+16.2%，其中集成整装与零售整装分别合作装企280/2996个，上样门店数量665/2156家，有望成为未来增长的核心引擎之一。 毛利率表现平稳，投资项目产生的非经损益导致归母利润波动。2024年毛利率35.4%/-0.7pct，2025Q1毛利率32.6%/-0.01pct，毛利率整体较为平稳；2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为9.7%/9.1%/2.9%/0.4%，同比-0.4pct/+1.1pct/-1.3pct/+0.4pct。2024年出售参股公司股权并接受交易对价导致非经常性损益增加，全年产生非经约2.8亿；2025Q1公允价值收益为-2.0亿，主要系持有的国联民生股票公允价值下降所致，剔除上述影响的经营性利润率较为稳健。 风险提示：地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化；原材料价格波动。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。