绿盟科技(300369) 1、Q1营收保持稳定增长，利润同比亏损收窄 公司发布25Q1季报，实现营业收入3.64亿元，同比增长1.84%。实现归母净利润-1.02亿元，同比去年Q1亏损收窄32.14%；实现扣非后净利润-1.08亿元，同比亏损收窄30.41%；毛利率55.73%，同比降低4.76pct。 2、持续推进降本增效，Q1三费均有所降低 2024年起，公司积极优化组织流程，提质增效，控制费用；着重加大回款考核力度和过程控制，加速资金回笼。在控费措施下25Q1三费均不同程度降低，三费总和为3.57亿元，同比降低4.8%。其中，销售费用1.73亿元，同比降低4.27%；研发费用1.33亿元，同比降低5.39%；管理费用0.51亿元，同比降低5.95%。 3、深耕AI+安全，全面布局大模型内生安全+Agent应用 1）公司深耕“AI+安全”领域，有望受益Agent景气度提升：2024年公司推出了风云卫AI安全能力平台内置多种大小模型、知识库和情报库，支持本地安全知识应用及基于AI Agent的模型能力拓展。通过将AI能力赋能于安全产品和服务，平台广泛覆盖安全运营、检测响应、攻防对抗、知识问答等多种典型客户场景，实现了网络安全的智能化转型； 2）针对大模型的内生安全，公司发布了AI-Scan大模型风险评估创新产品：研究面向AI全生命周期的安全防护技术，覆盖大模型软件供应链组件风险发现与管控、大模型API与应用安全防护、大模型数据安全防护等关键技术。 我们认为，公司有望持续受益DeepSeek、Qwen3等开源模型推动下Agent加速落地。 盈利预测与估值分析： 考虑国内对于有效需求导致下游客户预算收紧等原因，我们下调此前盈利预测，预计公司25-27年营收25.83/27.92/31.48亿元（原预测25年36.04亿元），归母净利润0.07/0.64/1.16亿元（原预测25年3.82亿元），考虑网安行业需求逐步恢复以及受益Agent加速落地，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、AI落地不及预期的风险、技术发展不及预期

绿盟科技(300369) 事件：绿盟科技发布2024年年度报告，公司2024年实现营收23.58亿元，同比增长40.29%；实现归母净利润-3.65亿元，同比增长62.66%；实现扣非净利润-3.96亿元，同比增长60.58%；单2024Q4来看，公司实现营收10.84亿元，同比增长128.67%；实现归母净利润-0.39亿元，同比增长91.43%；实现扣非净利润-0.55亿元，同比增长88.13%。 营业收入同比高增，经营质量显著恢复。2024年实现营收23.58亿元，同比增长40.29%。分产品看，2024年，公司安全产品实现收入11.37亿元，同比增长45.16%；安全服务业务实现收入8.65亿元，同比增长18.40%；第三方产品实现收入3.55亿元，同比增长112.82%。分客户所在行业看，2024年政府及事业单位客户实现收入6.39亿元，同比增长46.61%；能源及企业客户实现收入7.35亿元，同比增长52.74%；金融和电信运行商客户收入分别同比增长24.23%、31.34%。公司重点聚焦电信运营商、能源等需求稳定长期合作的价值客户，紧跟政策导向在央国企国产化领域快速落单，行业端收入增长明显。2024年公司毛利率为53.80%，同比增长7.65个百分点，经营质量显著恢复。 费用控制良好，经营性现金流高增。2024年，公司提质增效效果明显。费用端，公司销售/管理/研发费用分别为7.70/2.00/6.08亿元，同比变化-11.16%/+1.12%/-3.30%，三费费用合计15.78亿元，同比减少6.85%。2024年公司加强资金管理，实现经营性现金流1.36亿元，同比增长167.2%。 公司坚持技术创新，多方向上取得突破。2024年公司在APT检测/监测、APT捕获、APT取证等技术领域取得显著进展，在供应链、云原生安全等领域取得突破。数据安全领域：公司发布一体化数据安全网关、API风险监测与审计系统、公共数据授权运营平台三款产品，分别对应数据分级保护、数据流转监测和公共数据授权运营市场需求。信创领域：公司全面适配了申威、飞腾、兆芯、海光和鲲鹏等CPU，麒麟和统信等操作系统；同时针对全栈信创的目标，提前布局完成除CPU、操作系统之外的重要软件的产品适配。云安全领域：T-ONE CLOUD绿盟智安云解决方案高度匹配运营商、政务、轨交、能源等政策强驱动行业，截至2024年底已服务百余家客户。 持续拓展AI+安全产品路线，安全服务等业务订单增长明显。公司深耕“AI+安全”领域：1）2024年推出了风云卫AI安全能力平台，平台以大模型为核心，融合各种AI小模型、知识图谱、知识库、威胁情报以及安全工具，支撑设备策略集中管理，检测规则自动生成等能力。2）大模型内生安全方面，公司发布了AI-Scan大模型风险评估创新产品，覆盖大模型软件供应链风险发现与管控、大模型API与应用安全防护。3）安全运营方面，公司基于自研的风云卫大模型上线了AI+SOC鹰眼安全运营中心，采用绿盟风云卫AI安全能力平台，实现AI降噪、AI分诊、AI攻击结果分析、AI处置建议等安全运营场景，平均检测与响应时间提升50%以上，70%以上攻击可实现自动研判，同时生产8000+高质量数据反哺AI训练，帮助AI攻击成功研判的准确率提升2.8倍。引入大模型的AI+服务以及托管式和SaaS化安全服务等业务订单增长明显，2024年公司数据安全相关订单增速超过100%。 盈利预测：网络安全行业有所回暖，下游需求仍在恢复；公司持续推进提质增效战略，坚持技术创新，积极布局AI+安全融合；发布AI赋能数据安全、运营安全以及安全平台等创新产品，订单增长明显。我们预计2025-2027年EPS分别为0.02/0.09/0.14元，对应P/E分别为414.60/79.96/47.48倍。 风险因素：近两年经营亏损风险；新技术、新产品发展不及预期；市场竞争加剧；行业需求回暖不及预期。

绿盟科技(300369) 事件 公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业收入12.07亿元，同比下降13.04%；归母净利润-5.24亿元，同比下降105.39%，扣非后归母净利润-5.45亿元，同比下降95.35%。 单Q3而言，2023Q3实现营业收入4.95亿元，同比下降10.6%；归母净利润-1.09亿元，同比下降181.56%，扣非后归母净利润-1.15亿元，同比下降108.55%。 点评 短期业绩下降受到多重因素影响，但控费卓有成效 我们认为公司23Q3业绩承压受到多重原因影响： 1）收入下滑，但也受到22Q3收入高基数的影响：公司22Q3营业收入同比增长20.23%，存在高基数的影响。 2）毛利率下滑，我们认为或与公司收入结构变化有关：根据公司半年报披露信息，“从订单结构看，服务合同额占比相较上年同期及去年全年有所提升”，考虑到公司安全服务毛利率要低于安全产品毛利率，我们推测公司23Q3的毛利率下滑或受到公司收入结构变化的影响。长期来看，安全服务有望提升客户黏性，且有助于公司前瞻挖掘客户潜在需求，有望为公司带来更多收益。 3）23Q3单季度财务费用较22Q3增加约1300万元：一方面受到公司新增银行贷款的影响，根据公司三季报，公司截至2023/9/30相较于去年同期新增短期借款2.35亿元；另一方面受到银行降存款利率的影响，公司利息收入减少。 但公司整体费用控制已初现成效，公司23Q3研发、销售、管理费用分别同比变化+2.99%、-0.47%、-26.26%，三费总和同比下降2.36%。 我们认为：公司短期的业绩受到宏观经济弱复苏、历史季度收入高基数、收入结构调整等外界环境影响承压，但在公司现有控费力度基础之上，收入侧的增长复苏有望带来利润的快速修复。 “风云卫”安全大模型赋能实战化安全运营 风云卫大模型是集公司二十余年网络安全深耕与十余年AI安全研究实践于一身的安全行业垂直领域大模型，是基于海量安全专业知识训练，构建的一套覆盖多场景的网络安全运营辅助决策系统，主要解决三大问题：实战态势指挥调度、红蓝对抗辅助决策以及安全运营效能提升。我们认为，公司在大模型领域的产品有望在实战化安全运营场景中实现安全效能的大幅提升，撬动下游客户的增量需求，长期带来公司收入增长和产品实力提升。 盈利预测与估值 考虑到公司前三季度整体收入仍未实现正向增长，但公司第三季度收入降幅缩窄，且控费举措已见成效，我们预测公司2023-2025年营业收入分别为26.86、30.35、35.29亿元，归母净利润分别为1.88、3.25、4.36亿元。参考2023年11月1日收盘价，对应2023-2025年PE分别为39、23、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游客户预算恢复不及预期；毛利率因为收入结构变化而持续波动、新产品研发及落地不及预期、行业竞争加剧。

绿盟科技(300369) 事件： 公司发布2023年三季度报告，前三季度公司实现营业收入12.07亿元，同比下降13.04%；归母净利润-5.24亿元，同比下降105.39%；扣非归母净利润-5.45亿元，同比下降95.35%。 点评： 2023Q3单季度公司实现营业收入4.95亿元，同比下降10.6%；归母净利润-1.09亿元，同比下降181.56%；扣非归母净利润-1.15亿元，同比下降107.04%。利润有所下降主要原因为公司合同周期与订单结构变动影响了收入确认的节奏，同时财务费用增加所致。 收入确认减缓和财务费用加大，为公司利润下滑主要原因。从收入看，受限于外部市场环境和客户资金情况，公司的合同执行周期有所拉长；且服务合同额占比有所提升，导致部分订单确认为收入的周期变长。从费用看，由于利息收入减少，公司前三季度财务费用同比增长255.64%。此外，公司销售费用6.22亿，同比增长8.98%；研发费用4.55亿，同比增长5.71%。 聚焦核心业务市场，突破重点客户。公司维持运营商、头部金融等重点行业订单的稳健增长。分行业看，公司与运营商开展云安全合作，以最大份额中标中国电信天翼云安全原子能力采购项目。公司金融行业数据安全合规咨询评估等产品在国有大行、股份制银行以及头部城商行均有落地。在政府客户中，公司着重落地创新模式，T-ONE Cloud智安云中标多地行业主管单位安全监管及商业化运营合作场景。 创新安全服务能力，多方向实现破冰。公司聚焦提升安全交付率和自动化能力，新发布的自动化渗透测试服务收入增长迅速；攻击面管理服条中标上海农商行等关基单位，并成功破冰海外市场。智能网联汽车领域，今年发布智能网联汽车安全体系咨询、威胁分析与风险评估、安全测试用力设计三项服务，助力车联网业务快速增长。 盈利预测与估值分析： 考虑公司前三季度业绩承压以及下游需求不及预期，我们下调此前盈利预测，预计公司23-25年营收26.82/30.85/36.04亿元（原预测23-24年分别为39.13/48.92亿元），归母净利润1.77/2.91/3.82亿元（原预测23-24年分别为4.66/6.37亿元），考虑公司创新布局加速、聚焦可信业务市场，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、下游需求可能不及预期、技术发展不及预期

绿盟科技(300369) 事件 公司发布2023半年报，2023H1营业收入7.12亿元，同比下降14.66%；归属母公司所有者净利润为亏损4.15亿元，亏损同比扩大91.72%。 单季度来看，2023Q2实现营业收入3.83亿元，同比下降24.59%，归母净利润亏损2.34亿元，亏损同比扩大131.28%。 点评 订单结构向服务倾斜，影响收入确认结构，实际订单增速好于表观增速 分行业来看，公司上半年能源、金融、运营商、政府及其他行业分别实现收入1.98、1.23、1.79、2.12亿元，分别同比下降9.57%、8.71%、14.76%、21.67%，其中政府行业下滑较为明显，能源、金融收入下滑趋势相对不显著。 分业务来看，公司安全产品、安全服务、第三方产品和服务分别实现收入3.59亿、2.70亿、0.82亿，分别占收入的百分比为50.46%、37.97%、11.54%，安全产品和安全服务分别同比下降32.53%、6.45%，第三方产品和服务同比增长556.10%。安全服务业务下滑幅度弱于安全产品，我们认为体现出安全服务业务更强的需求韧性以及客户粘性。第三方产品收入增速较快，主要原因为公司上半年确认了集成项目所致。 从订单结构看，公司服务合同额占比相较上年同期及去年全年有所提升，导致部分订单确认为收入的周期变长，影响了收入确认的节奏。然而公司实际新签订单情况要好于表观收入表现： 运营商、头部金融等重点行业订单的稳健增长 在教育、企业等客户中持续发力，努力克服政府、交通、能源行业的压力，新签订单总额与去年基本持平 新兴领域：车联网订单翻倍增长、云安全订单同比增长20%、新发布的自动化渗透测试服务收入增长迅速 23Q2毛利率波动主要受到收入结构的影响，长期趋势来看不具有代表性 公司2023H1毛利率50.71%，较2022H1下降9.27pct；其中23Q2毛利率40.56%，较22Q2下降17.28pct。我们认为公司上半年毛利率下降的主要原因为公司集成业务收入占比提升，而集成业务毛利率较低，拉低整体毛利率。全年来看，我们认为随着下半年毛利率高的安全产品和安全服务收入加速确认，公司毛利率有望回升。 加速创新布局，全面提升自动化和服务化能力 公司持续创新安全服务能力，在云服务、智能网联汽车、数据分类分级、安全运营等多领域取得突破。同时公司聚焦提升安全交付率和自动化能力，上半年SaaS服务收入增长25%。在AI技术方面，公司积极融合机器学习能力打造自动化数据分类分级服务，快速生成与匹配各行业模型，通过迭代训练大幅提升识别准确率，为数据安全治理提供智能支撑。 数据安全：已形成烟草、银行、政务公共、车企、医院、高校、国网、运营商等9个子行业的数据安全解决方案，以及基于绿盟数据保险箱的隐私计算“数安湖”解决方案。 云安全：上半年公司订单额达到1.85亿元，同比增长20%，赢得多个行业云安全标杆项目。 AI：针对快速演进的AI技术，公司利用多年积累的AI能力赋能运营服务，智能问答机器人对接T-ONE Cloud和ISOP系列产品，为安全运营提供新的交互框架。 发布“风云卫”安全大模型，开启智能安全时代 2023年9月1日，公司在北京举办以“向新NEW·数智赋能新未来”为主题的2023TechWorld绿盟科技智慧安全大会，重磅发布数据保险箱、“风云卫”安全大模型等产品。其中“风云卫”安全大模型基于海量安全专业知识训练而来，构建了覆盖安全运营、检测响应、攻防对抗、知识问答等多种场景的网络安全运营辅助决策系统。我们认为“风云卫“安全大模型的发布，进一步反映了公司始终坚持的技术战略——“智慧安全”，长期有望与公司各产品结合，实现安全行业工作范式重塑，通过大模型解决实战态势指挥调度、红蓝对抗辅助决策以及安全运营效能提升三大问题。 盈利预测与估值 考虑到公司上半年收入增长承压，但是新签订单增速良好，我们预测公司2023-2025年营业收入分别为29.78、34.61、41.30亿元，归母净利润分别为2.14、3.19、4.12亿元。参考2023年9月1日收盘价，对应2023-2025年PE分别为38、25、20倍，给予“买入”评级。 风险提示：下游客户预算恢复不及预期；毛利率因为收入结构变化而持续波动、新产品研发及落地不及预期、行业竞争加剧。

绿盟科技(300369) 事件：绿盟科技发布2023年半年度报告，公司实现营收7.12亿元，同比下降14.66%；实现归母净利润-4.15亿元，同比下降91.72%；实现扣非净利润-4.30亿元，同比下降92.44%。单2023Q2来看，公司实现营收3.83亿元，同比下降24.59%；实现归母净利润-2.34亿元，同比下降132.21%；实现扣非净利润-2.42亿元，同比下降123.23%。 上半年营收承压，未来业绩有望向好。2023H1公司实现营收7.12亿元，同比下降14.66%。分行业来看，金融/电信运营商/能源及企业/政府、事业单位及其他分别实现营收1.23/1.79/1.98/2.12亿元，同比下降8.71%/14.76%/9.57%/21.67%。2023H1公司维持运营商、头部金融等重点行业订单的稳健增长，在教育、企业等客户中持续发力，努力克服政府、交通、能源行业的压力，新签订单总额与去年基本持平，但受限于外部市场环境和客户资金情况，合同执行周期有所拉长；且从订单结构看，服务合同额占比相较上年同期及去年全年有所提升，导致部分订单确认为收入的周期变长，影响了收入确认的节奏。分产品来看，安全产品，安全服务，分别实现营收3.59/2.70亿元，同比下降32.53%/6.45%；第三方产品和服务实现营收0.82亿元，同比上升556.10%。由于公司销售业务存在季节性分布特点，上半年新增订单、实现销售收入较少，同时公司研发、市场等投入具有前置性特点，且在年度内相对均匀支出，导致公司收入和利润季节性分布不均。公司全年的销售业绩通常体现在下半年尤其是Q4，我们认为，公司自Q3以来订单有望开始增加，展望下半年，业绩有望回暖，实现平稳修复。 核心产品毛利率稳定，三大费用增速放缓。其他重要财务指标上，2023H1期间，公司毛利率50.71%，同比下降9.27pct。分产品来看，安全产品/安全服务/第三方产品和服务的毛利率分别为62.32%/49.78%/2.99%，同比下降0.40pct/6.91pct/15.62pct，受部分第三方产品和安全服务毛利率下降影响，公司销售毛利率相较去年同期有所降低，但通过供应链管理和交付成本率的严格控制，公司核心产品毛利率维持稳定。费用端来看，2023H1公司销售费用/管理费用/研发费用分别为4.03/1.02/3.01亿元，同比分别增长14.91%/9.16%/7.16%，公司推进全面预算管控，重点提升费效比和投入产出比，费用增长相较去年同期及去年全年有所放缓。 多方向取得突破，SaaS收入增长。公司持续创新安全服务能力，在云服务、智能网联汽车、数据分类分级、安全运营等多领域取得突破。公司聚焦提升安全交付率和自动化能力，上半年SaaS服务收入增长25%，攻击面管理服务中标上海农商行等关基单位，满足客户周期性+自动化全量资产盘点需求，并成功破冰海外市场。智能网联汽车领域，上半年发布智能网联汽车安全体系咨询、威胁分析与风险评估、安全测试用力设计三项服务，助力车联网业务快速增长。 数据安全新品发布，不断拓展新安全解决方案。在数据安全领域，2023H1公司发布了绿盟数据保险箱、绿盟数据安全检查系统两款新品，数据安全能力覆盖度超过60%，同时已形成烟草、银行等9个子行业的数据安全解决方案，以及基于绿盟数据保险箱的隐私计算“数安湖”解决方案。在云安全领域，上半年公司订单额达到1.85亿元，同比增长20%，赢得多个行业云安全标杆项目。公司集成了云安全集中管理系统、云原生安全和SASE的云工作负载保护平台入围Gartner CWPP创新洞察报告；T-ONE Cloud智安云获得业内首批CCRC数据安全认证并实现了政府行业、运营商行业的落地，上半年用户数同比增长148%。针对工业互联网安全，新推出绿盟工业网络安全合规评估工具,面向监管机构、关基客户、系统集成商等快速定位风险。 盈利预测：我们预计2023-2025年EPS分别为0.20/0.44/0.64元，对应2023-2025年PE分别为50.97/23.38/15.83倍。 风险提示：下游客户需求不及预期、相关技术研发进度不及预期、网安行业竞争加剧。

绿盟科技(300369) 事项： 公司公布2023年半年报。2023H1，公司实现营业收入7.12亿元，同比下降14.66%；归母净利润为-4.15亿元，扣非净利润为-4.30亿元。 平安观点： 公司整体毛利率下滑较为明显，期间费用率大幅上升。2023H1，公司毛利率为50.71%，较上年同期下降9.27%，主要系公司第三方产品和安全服务毛利率有所下降。2023H1，期间费用率为113.02%，较上年同期上升25.06个百分点。其中，销售、管理和研发费用率分别为56.64%、14.36%和42.23%，较上年同期分别变化+14.58个、+3.13个和+8.60个百分点，费用率提升主要是由于公司营业收入下滑，规模效应弱化所致。 短期业绩承压，网络安全赛道长期发展可期。2023年上半年，国内经济需求仍处于逐步恢复之中，公司所处网络安全行业整体维持增长趋势，但在外部环境弱复苏背景下呈现出一定波动，公司业绩短期呈现一定压力，其中安全产品业务收入3.59亿元，同比减少32.53%，受外部环境影响较大。网络安全赛道长期空间广阔，据IDC最新数据显示，2026年中国网络安全支出规模有望增长至288.6亿美元，五年复合增长率将达到18.8%。我们看到，需求最大的一部分依然是统一威胁管理，预计国内60%左右的支出仍将在该领域，公司在该领域竞争力也保持在市场前列，公司的传统安全产品会受益。 聚焦优势产品，产品、解决方案及服务全面发展。在基础安全产品方面，公司防火墙研发快速迭代，提升软硬件综合竞争力，同时下一代WAF滚动发布，保证市场份额领先。在解决方案方面，目前公司已形成烟草、银行、政务公共、车企、医院、高校、国网、运营商等9个子行业的数据安全解决方案。在安全服务方面，公司在云服务、智能网联汽车、数据分类分级、安全运营等多领域取得突破，2023H1SaaS服务收入同比增长25%，同时公司积极融合机器学习等能力，快速生成与匹配各行业模型，不断迭代提升识别准确率，努力为安全运营提供新的交互框架。 投资建议：公司是我国成立较早的网络安全供应商，产品布局较为完善，技术实力较为强劲。公司的业务呈现出较强的季节性特点，伴随着市场的好转，公司在3、4季度的经营将出现好转，逐步走出经营低谷。从中长期看，公司收入和业绩增长将逐步回归到行业正常水平。结合公司最新财报和对行业发展趋势的判断，我们调整了公司的盈利预期。我们预计2023-2025年公司净利润分别为1.83亿元（前值为3.22元）、3.12亿元（前值为4.47元）和3.92亿元（前值为5.09亿），EPS分别为0.23元、0.39元和0.49元，对应8月30日收盘价的PE分别为48.7X、28.5X和22.7X。我们依然看好行业和公司的中长期发展，维持对公司的“推荐”评级。 风险提示：（1）网络安全市场竞争激化的风险。近年来，网络安全产业政策利好明显，市场规模成长明确，吸引了大量的新进入者，市场竞争激化。如果公司产品和市场方面难以保持领先，可能被市场边缘化。（2）部分业务增长可能不及预期。国内安全服务商业模式落地一直难度较大，公司该业务虽然竞争力比较强，但市场拓展存在不确定性。工控和云安全市场增长较快，但是市场还处在培育状态，波动可能较大，短期内能否对业绩形成支撑还存在较大不确定性。（3）公司研发可能不及预期。公司在网络安全同业企业中，人员和资金投入规模都处于领先水平。但是，近年来，由于网络安全市场竞争的加剧，企业之间人才竞争也在趋于白热化，如果公司不能够维持稳定的核心人员队伍，关键技术研发和新兴市场开拓都将面临巨大压力。

绿盟科技(300369) 事件： 公司于2023年4月27日收盘后发布《2022年年度报告》、《2023年第一季度报告》。 点评： 营业收入实现平稳增长，新兴业务多点发力 2022年，公司实现营业收入26.29亿元，同比增长0.76%；实现归母净利润2836.55万元，同比下降91.77%；实现扣非归母净利润1092.71万元，同比下降95.37%。毛利率为62.28%，同比提高0.89pct。在数据安全领域，依托数据安全运营和隐私计算等核心能力，实现了45%的业务增长，相关产品订单总量达到2.52亿元，全资子公司亿赛通数据安全核心领域的业务增长高达50.14%。云安全领域相关产品与服务同比增长超过75%，订单总量3.97亿元，已经是公司收入的重要组成部分。工业互联网领域业务增长明显，订单金额约7800万元，同比增长22.30%。2023年第一季度，公司实现收入3.29亿元，同比增长0.77%；实现归母净利润-1.81亿元。 增强安全自主可控能力，多领域市场排名领先 公司始终坚持安全研究，全面布局网络安全、终端安全、应用安全、数据安全和安全管理等多个网络安全领域，获得客户广泛认可。公司持续加大安全可控先进技术研究，提升国产基础软硬件规模化应用水平，增强安全自主可控能力。公司2022年新发布21个信创产品型号，新增海光3250和5280等CPU适配，与生态合作厂商完成互认证80余份。根据安全牛发布的《中国网络安全行业全景图（第九版）》，公司覆盖了13个一级安全分类，60个二级安全分类，是90%以上细分领域的代表性厂商。 坚持全场景的安全技术创新，云安全领域优势明显 公司坚持安全技术创新，重点布局云计算、大数据、物联网、工业互联网、信息技术应用创新等。公司发布T-ONECLOUD云化战略，连续三年(2020-2022)入选Gartner《HypeCycleforICTinChina》报告。公司的24款云安全产品和服务入选中国信通院《云安全全景图2.0》七大领域；在赛迪《2021-2022年中国云安全市场研究年度报告》的云安全、云计算安全和安全云服务市场全部排名第二；是入选Frost＆Sullivan《FrostRadar：CloudnativeProtectionPlatforms》的唯一国内厂商。公司牵头成立CSACGR云安全联盟大中华区云原生安全工作组，致力于推动云原生安全标准体系建设，牵头编制的《云原生应用安全技术标准》，荣获CSA优秀项目奖。 盈利预测与投资建议 随着数字中国战略的推进，公司持续创新网络安全产品与解决方案，“绿盟科技+合作伙伴”的联合拓展模式成效显著，未来成长空间广阔。预测公司2023-2025年的营业收入为31.25、36.51、41.91亿元，归母净利润为3.11、4.35、5.76亿元，EPS为0.39、0.55、0.72元/股，对应PE为30.33、21.67、16.38倍。考虑到公司未来的成长性和行业的估值水平，给予公司2023年45倍目标PE，对应的目标价为17.55元。维持“买入”评级。 风险提示 季节性亏损风险；税收优惠风险；核心人员流失的风险；海外市场拓展风险。

绿盟科技(300369) 核心观点 22年和23Q1营收均略有增长。公司发布2022年报，全年实现收入26.29亿元（+0.76%），归母净利润0.28亿元（-91.77%），扣非归母净利润0.11亿元（-95.37%）。单q4来看，公司收入12.41亿元（-9.87%），归母净利润2.82亿元（-24.68%），扣非归母净利润2.89亿元（+0.83%）。2022年宏观环境对公司业务产生较大影响，收入增速有所放缓。公司23Q1收入3.29亿元（+0.77%），归母净利润-1.81亿元（-57.14%），扣非归母净利润-1.88亿元（-64.69%）。公司一季度仍处于逐步恢复过程中。 加大研发投入，坚持渠道转型。公司持续加大研发投入，研发人员达到1534人（+24.01%），导致研发费用增长较快。公司22年销售、管理、研发费用率分别为33.29%（+3.99pct）、7.12%（+0.20pct）、22.78%（+3.49pct）。但公司也加强了费用管控，费用增速有所下滑，23Q1延续降速趋势。分产品来看，公司安全产品收入16.73亿元（+4.43%），安全服务收入7.74亿元（+4.39%），第三方产品收入1.81亿元（-31.46%）。行业方面，金融收入4.03亿元（-3.34%），电信运营商5.75亿元（-3.86%），能源及企业收入7.23亿元（+11.31%），政府及事业单位收入9.27亿元（-1.71%）。22年渠道收入下滑16.25%，但公司坚定推进渠道转型，在22年宏观环境不利下，公司与签约渠道推出“同舟共济”渠道政策，共克时艰。截止22年底，公司共计签约超过3500家合作伙伴，其中核心合作伙伴超过2500家，其中战略合作伙伴与生态合作伙伴超30家。 新业务订单高增长，AI+安全产品有望在三季度发布。数据安全领域，公司实现了45%的业务增长，相关产品订单总量达到2.52亿元；其中全资子公司亿赛通数据安全核心业务增长超50%；同时，公司与海光公司联合发布了“数安湖”隐私计算平台，并完成了多客户试点。云安全领域相关产品与服务同比增长超过75%，订单总量3.97亿。工业互联网领域订单金额约7800万元，同比增长22.30%。在AI领域公司一直坚持投入，探索以AISecOps、SecXOps和安全知识图谱为代表的AI+安全方向。基于公司多年积累的攻防知识、运营数据与威胁情报，公司计划在今年第三季度发布基于类GPT技术的智能安全服务机器人，实现对安全运营的智能化支撑。 风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。预计2023-2025年营业收入32.13/40.08/48.61亿元，增速分别为22%/25%/21%，归母净利润为3.10/4.77/6.02亿元，对应当前PE为31/20/16倍，维持“买入”评级。

绿盟科技(300369) 事项： 公司公布了2022年年报和2023年1季度财报。2022年，公司实现收入26.29亿元，同比增长0.76%；实现净利润0.28亿元，同比下降91.77%；实现扣非净利润0.11亿元，同比下降95.37%。公司公布了2022年利润分配预案：拟每10股派发现金红利0.08元（含税），不送红股，不以资本公积转增股本。2023年1季度，公司实现营业收入3.29亿元，同比增长0.77%；净亏损1.81亿元，上年同期净亏损1.15亿元。 平安观点： 收入增速下滑较为明显，渠道销售低迷是主因。2022年，公司面临着比较复杂的外部环境，宏观经济下行压力大，国内外疫情蔓延，主要客户资本支出相对谨慎，市场竞争激化，公司收入增速也出现了明显下滑。2022年，公司收入仅增长0.76%，较上年同期下降29.04个百分点。分产品看，安全产品和服务增速超过4%，但第三方产品及服务、其他收入分别下降了31.46%和49.87%。从客户看，除了能源及企业客户收入增长11.31%之外，之前的主要客户——金融、运营商和政府事业单位等客户收入均出现了不同幅度的下降，金融和运营商收入降幅均超过3%。金融、运营商和政府事业单位是网络安全投入最为集中的领域，也是安全行业竞争最为激烈的市场，各家厂商包括公司在上述市场上都面临着较大的压力。从销售模式来看，2022年渠道销售占比为56.45%，但是由于最终客户主要是中小企业，这些客户2022年安全支出收缩明显，公司该模式下的销售收入下降了16.25%。 公司在加大对核心业务和创新业务的投入，效果开始显现。根据公司的“智慧安全3.0”发展理念，要帮助客户建设体系化安全，构建“全场景、可信任、实战化”的安全运营能力，达到“全面防护，智能分析，自动响应”的防护效果。在“智慧安全3.0”理念的指引下，公司除了在传统安全保持持续投入外，还在核心赛道和新兴赛道不断创新，推出适应客户需求的安全产品、安全服务和解决方案，为公司持续发展打下坚实基础。核心赛道包括数据安全、云安全和工业互联网安全。其中公司数据安全产品体系趋于完善，包括隐私计算平台、数据库防火墙、数据脱敏系统、数据安全运营平台、敏感数据发现与风险评估系统、数据泄露防护系统等，2022年承接订单2.51亿元，同比增长45%，全资子公司亿赛通在赛迪研究报告中连续7年稳居中国数据泄露防护市场占有率第一，2022年订单增长50%。新业务方面，公司在信创适配、性能优化等方面进展顺利，可为用户提供保障供应链安全和可信的、高性能和全面的网络安全产品。 国内安全行业市场潜力较大，公司有望尽快实现恢复。虽然2022年受到疫情、地缘政治、市场竞争等因素影响，整体网络安全产业增长压力较大。但是，也看到国家和企业对安全的重视程度持续在上升，法律法规趋于完善，对信息安全的投入的要求趋于严格，尤其是对数据安全、云安全、工控安全等新领域，关注度也在持续提升。后续随着经济的恢复，国内在安全领域的支出也将实现较快增长。据IDC最新数据显示，到2026年，中国网络安全支出规模预计接近288.6亿美元，五年复合增长率将达到18.8%，增速位列全球第一。我们看到，需求最大的一部分依然是统一威胁管理，预计国内60%左右的支出仍将在该领域，公司在该领域竞争力也保持在市场前列，公司的传统安全产品会受益。 投资建议：公司是我国成立较早的网络安全供应商，产品布局较为完善，技术实力较为强劲。虽然面临着短期的经营低谷，我们相信随着市场的回暖以及公司新产品的持续投放，公司收入和业绩增长将逐步回归到行业正常水平。结合公司最新财报和对行业发展趋势的判断，我们预计2023-2025年公司EPS分别为0.40元（前值为0.59元）、0.56元（前值为0.71元）和0.64元（新增），对应4月27日收盘价的PE分别为31.5X、22.6X和19.9X。我们依然看好行业和公司的发展，维持对公司的“推荐”评级。 风险提示：（1）网络安全市场竞争激化的风险。近年来，网络安全产业政策利好明显，市场规模成长明确，吸引了大量的新进入者，市场竞争激化。如果公司产品和市场方面难以保持领先，可能被市场边缘化。（2）部分业务增长可能不及预期。国内安全服务商业模式落地一直难度较大，公司该业务虽然竞争力比较强，但市场拓展存在不确定性。工控和云安全市场增长较快，但是市场还处在培育状态，波动可能较大，短期内能否对业绩形成支撑还存在较大不确定性。（3）公司研发可能不及预期。公司在网络安全同业企业中，人员和资金投入规模都处于领先水平。但是，近年来，由于网络安全市场竞争的加剧，企业之间人才竞争也在趋于白热化，如果公司不能够维持稳定的核心人员队伍，关键技术研发和新兴市场开拓都将面临巨大压力。