上能电气(300827) 24年经营业绩稳中有增、盈利能力边际改善明显 24年合计实现营收47.73亿元，yoy-3.23%，系公司减少国内储能系统集成业务所致；归母净利润4.19亿元，yoy+46.49%；扣非净利润4.12亿元，yoy+49.56%，公司海外光储业务快速增长，带动净利润增长加速。毛利率22.92%，yoy+3.69pcts。净利率8.73%，yoy+2.95pcts。 2025Q1营收8.31亿元，yoy+16.78%；归母净利润0.88亿元，yoy+71.56%；扣非净利润0.86亿元，yoy+82.69%。毛利率24.28%，yoy+0.73pcts。净利率10.52%，yoy+3.41pcts。 24年业务分拆： 1、光伏行业：24年实现收入27.50亿，yoy-4.45%，毛利率22.55%，同比上升5.05pcts。 2、储能行业：24年实现收入19.28亿元，yoy+0.08%，毛利率21.98%，同比上升7.12pcts。 3、分地区看，公司24年实现海外收入11.64亿元，yoy+68.74%，毛利率32.74%。截至24年，公司境外优质客户包括TATA、ACWA Power、AVAADA、Adani、L＆T等。 产品持续推进、未来将实现储能全场景覆盖，海外业务取得新进展 1）产品方面，公司重点推进大储市场开拓，加快推进户用储能和工商业储能系统的产品应用，实现储能业务全场景覆盖。 2）公司已完成欧洲、印度、中东、非洲、南美、东南亚、中亚、美国等全球主要光储市场的布局，目前公司已在德国、希腊、西班牙等主要国家设立了子公司，加强本地化的营销网络体系，公司储能PCS已有部分出货至北美、欧洲等国家。 盈利预测 公司2024年海外光储业务快速增长，带动业绩加速；我们持续看好1）已有市场跟随光伏、储能行业需求，实现稳定增长；2）海外全球化布局推进，北美、欧洲市场带来增量。 考虑公司24年及25Q1经营情况，我们调整公司25-27年营业收入预测至62.4、73.1、84.1（原值为25-26年90.0、109.8亿元），归母净利润预测至6.4、8.4、10.1亿元（原值为25-26年7.8、10.4亿元），对应当前估值16、12、10X PE，维持“买入”评级。 风险提示：下游光伏/储能装机需求不及预期、竞争加剧、原材料价格上涨、应收款项较大的风险、国际贸易保护的摩擦加剧的风险。

上能电气(300827) 主要观点： 业绩情况：2024年盈利能力持续提升，25Q1业绩稳健增长 公司2024年实现营收47.73亿元，YoY-3.23%；归母净利润4.19亿元，YoY+46.49%；扣非归母净利4.12亿元，YoY+49.56%。毛利率为22.92%，同比提升3.69Pct。 公司2024Q4实现营收17.04亿元，YoY+5.06%；归母净利润1.17亿元，YoY+50%；扣非归母净利1.12亿元，YoY+45.45%。毛利率为18.61%，同比下降0.06Pct。24Q4业绩整体符合预期，海外订单逐步释放，带动利润增长。 公司2025Q1实现营收8.31亿元，YoY+16.78%；归母净利润0.88亿元，YoY+71.56%；扣非归母净利0.86亿元，YoY+82.69%。毛利率为24.28%，同比提升0.73Pct。25Q1业绩同比高增，环比承压，主要受一季度国内淡季和海外订单交付结构影响。 光伏逆变器：国内外需求稳健增长，产品结构优化促进盈利提升逆变器业务24年营收27.5亿元，YoY-4.48%，毛利率22.55%，同比提升2.3Pct。2024年公司光伏逆变器出货25.1GW，同比提升7%。毛利率提升主要系公司积极布局印度、沙特、美国等海外市场，海外业务快速增长。2024年公司整体海外实现收入11.6亿元，同比+69%，毛利率32.7%，较国内高12.98Pct。未来，公司持续深耕亚太、中东、欧洲等光伏需求高增以及成熟市场，带动公司全球光伏逆变器业务规模增长，盈利能力提升。 储能PCS：出海趋势明确，海外订单提升空间大 公司储能PCS业务24年营收19.3亿元，YoY+0.05%，毛利率21.98%，同比提升5.81Pct。主要系公司减少盈利能力较差的系统集成业务，同时海外高盈利订单开始体现。公司在2021~2024连续四年国内市场储能PCS出货量排名中位列前二。展望未来，公司在PCS领域积累深厚，中东/印度业主方也有前期合作基础，熟悉海外规律后海外订单仍有提升空间。公司定位从国内PCS领军者走向全球专业化PCS领军者，估值有支撑。 投资建议 我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.39/8.81/10.41亿元，对应PE14/11/10x，维持“买入”评级。 风险提示 全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

上能电气(300827) 投资要点 事件：公司2024年实现营收47.73亿元，同比变化-3.2%；实现归母净利润4.19亿元，同比增长46.5%；扣非归母净利润4.12亿元，同比增长49.6%。Q4单季度实现营收17.04亿元，同比增长5.1%，环比增长49.1%；实现归母净利润1.17亿元，同比增长51.0%，环比变化-17.2%；扣非归母净利润1.13亿元，同比增长46.3%，环比变化-21.2%。 公司2025年Q1实现营收8.31亿元，同比增长16.8%，环比变化-51.3%；实现归母净利润0.88亿元，同比增长71.6%，环比变化-25.0%；扣非归母净利润0.86亿元，同比增长82.7%，环比变化-23.8%。 盈利能力显著提升，费用控制良好。盈利方面，公司2024年销售毛利率/净利率分别为22.9%/8.7%，分别同比变化3.7pp/2.9pp。公司2025年Q1销售毛利率/净利率分别为24.3%/10.5%，分别同比变化0.7pp/3.4pp，盈利水平提升明显。费用方面，公司2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.0%/2.2%/6.1%/0.4%，分别同比变化-0.8pp/0.4pp/0.6pp/0.3pp，费用率控制良好。公司盈利能力显著提升主要原因是因为公司海外高毛利率市场开拓顺利，产品已成功进入印度、沙特、阿联酋、美国等多个国家和地区，与TATA、ACWAPower等国际知名企业建立了合作关系，收入达到11.64亿元，同比增长69%。 光伏逆变器：2024年光伏逆变器实现收入27.5亿元，光伏逆变器销量25.1GW，同比+6.99%。公司为业内少有的涵盖集中式及组串式等各种技术路线厂商，功率段覆盖3kw-8.8mw，公司目前在集中式地面电站招投标中稳居国内前三，随着国家风光大基地项目进入大规模并网周期，未来有望充分受益于国内地面电站装机规模的持续增长，同时，公司目前已完成包括美国、欧洲、中东、印度、东南亚等主要光伏市场国家布局，海外订单涌现。 储能pcs及系统集成：2024年储能pcs及系统集成实现收入19.3亿元，同比微增+0.08%。公司连续四年国内市场储能PCS出货量排名中位列前二，公司依托国内发展优势，积极开拓海外市场，目前大功率储能PCS在北美市场已获多个百兆瓦级项目订单。公司有望稳固国内大功率储能PCS市场地位，进一步提升国内市场占有率，同时加快推进户用储能和工商业储能系统的产品推广，并积极推进海内外市场的布局，实现储能业务全场景覆盖。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.64元、2.44元、3.28元，对应动态PE分别为17倍、11倍、9倍。公司作为集中式逆变器龙头，一方面有望充分受益于国内地面电站装机规模的持续提升，另一方面公司积极开拓海外新兴市场、边际改善明显、看好公司利润端进一步弹性释放，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，国际贸易保护和摩擦加剧风险。

上能电气(300827) 事项： 公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入47.73亿元，同比减少3.2%；实现归母净利润4.19亿元，同比增长46.5%。2025年第一季度，公司实现营业收入8.31亿元，同比增长16.8%；实现归母净利润0.88亿元，同比增长71.6%。公司计划向全体股东每10股派发现金红利1.2元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增4股。 平安观点： 2024年营收略降，结构优化；Q1营收回升。公司2024年实现营业收入47.73亿元，同比下降3.2%。根据公司年报，2024年公司国内储能系统集成业务减少，海外光储业务快速增长，营收结构有所变化。分产品来看，2024年，公司光伏逆变器营收27.50亿元，同比下降4.5%，占营业收入的比重为57.6%。储能双向变流器及系统集成营收19.28亿元，同比增长0.1%，占营业收入的比重为40.4%。其它产品包括电能质量治理产品、备件及技术服务等，占营业收入的比重为2.0%。分地区来看，2024年，公司中国大陆营收36.10亿元，同比减少14.9%，占营收比重75.6%；海外（含中国港澳台）营收11.64亿元，同比增长68.7%，占营收比重24.4%。2025年第一季度，公司实现营业收入8.31亿元，同比增长16.8%。 盈利能力持续提升，盈利质量改善。1）毛利率：2024年公司销售毛利率22.92%，较2023年同期增加5.79pct；其中光伏板块毛利率22.55%，同比增加5.05pct；储能板块毛利率21.98%，同比增加7.12pct。2025年第一季度，公司销售毛利率为24.28%，高于2024年全年水平。2）净利率：2024年，公司销售净利率8.73%，较上年同期（5.78%）增加2.95个百分点，销售净利率增长主要由于毛利率同比增长，但增幅小于毛利率增幅，主要由于销售费用率和管理费用率有所增加。2025年第一季度，公司销售净利率为10.52%，较2024年水平进一步提升。3）现金流：2024年全年，公司经营活动产生的现金流量净额1.22亿元，同比增加435.81%，主要系公司加速货款回笼所致。 市场地位领先，海外业务拓展顺利。公司光伏与储能逆变器市场地位领先。光伏逆变器方面，光伏头条统计，2024年国内光伏逆变器招投标市场中，公司全年中标容量18.2GW（仅统计公布的中标容量），排名全国第四；2025年第一季度，公司光伏逆变器国内中标容量4.35GW，排名全国第三。根据Woodmac Mackenzie，2023年公司光伏逆变器出货量排名全球第四位（2024年数据尚未发布，通常为次年8月发布）。储能逆变器方面，根据GGII统计，2024年公司储能PCS在国内市场、海外市场的出货量排名均位居国内企业第二名。公司已完成欧洲、印度、中东、非洲、南美、东南亚、中亚、美国等全球主要光储市场的布局，与TATA、ACWA Power等国际知名企业建立了合作关系。2025年，公司将重点推进大储市场和海外市场的开拓，加快推进户用储能和工商业储能系统的产品应用，实现储能业务全场景覆盖；稳固国内大功率储能PCS市场地位的同时，继续加强一带一路沿线新兴市场的开拓，分散单一国家政策波动带来的风险；重点聚焦中东市场、一带一路沿线新兴市场的供应链和售后服务网络建设。 投资建议：展望全球市场，国内新能源入市及取消“强配”后，全年光伏及储能装机可能放缓；海外市场方面，公司重点部署的欧洲、印度和中东市场需求向好，但竞争或将加剧。考虑国内新能源政策及海外贸易政策等因素带来的不确定性，我们下调公司2025/2026年净利润预测至6.32/8.47亿元（前值为9.11/12.49亿元），新增2027年净利润预测为10.83亿元，则预测2025/2026/2027年EPS分别为1.76/2.36/3.01元，对应4月24日收盘价PE分别为16.1/12.0/9.4倍。公司光伏与储能逆变器市场地位领先，积极布局新兴市场供应链，应对单一国家政策波动带来的风险；公司重点布局的印度、中东市场光储需求有望持续增长，公司未来业绩仍有一定支撑，我们维持“推荐”评级。 风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。中国、美国、欧洲是全球大储主要市场。如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策相关风险。近期，个别市场对我国新能源相关贸易政策存在收紧情形，后续仍存在一定不确定性，可能影响部分区域市场需求，进而影响全球光储市场总需求和竞争格局。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

上能电气(300827) 投资要点 事件：公司24年营收47.7亿元，同比-3.2%，归母净利润4.2亿元，同比+46.5%，毛利率22.9%，同比+3.7pct，归母净利率8.8%，同比+3pct；其中24Q4营收17亿元，同环比+5.1％/+49.1％，归母净利润1.2亿元，同环比+51%/-17.2％，毛利率18.6%，同环比-0.1/-10.7pct。公司25Q1营收8.3亿元，同环比+16.8％/-51.3％，归母净利润0.9亿元，同环比+71.6%/-25％，毛利率24.3%，同环比+0.7/5.7pct。 海外光储起量，毛利率提升：公司24年光伏逆变器实现营收27.5亿元，同比-4.5%，毛利率22.6%，同比+5.1pct；储能PCS实现营收19.3亿元，同比+0.1%，毛利率22.0%，同比+7.1pct，因交付中东非及美国项目，盈利显著提升，海外综合毛利率30%以上。 期间费用率维持稳定、合同负债显著提升：公司24年期间费用6亿元，同比+0.8%，费用率12.7%，同比+0.5pct，其中Q4期间费用1.5亿元，费用率9.1%；24年经营性净现金流1.2亿元，同比转正，其中Q4经营性现金流7.7亿元；公司25Q1期间费用1.2亿元，同环比-2.6%/-25.7%，费用率13.9%，同环比-2.8/+4.8pct；经营性净现金流-7.1亿元；25Q1末合同负债1.3亿元，较年初+77%，证明公司在手订单较多；25Q1存货17亿元，较年初+16.5%。 盈利预测与投资评级：考虑关税问题影响，公司海外储能产品出货可能存在不确定性，我们下调25~26年盈利预测，预计归母净利润为5.7/7.4亿元（原预期为9.4/12.8亿元），同增35%/30%；预计27年归母净利润为9.3亿元，25~27年归母净利润对应PE为17.9/13.8/10.9x，考虑全球光储市场高增，同时公司光伏逆变器及储能PCS加速海外拓展，全球多点开花，已进入加速放量阶段，预计今明年出货持续高增，盈利能力随海外拓展有望继续提升，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、国际贸易及行业政策变动风险、全球化拓展不及预期。

上能电气(300827) 平安观点： 光储逆变器领先企业，积极出海拓展。上能电气成立于2012年，2020年于深交所上市。公司深耕电力电子技术，以光伏逆变器起家，业务板块逐渐从光伏逆变器扩展到储能PCS板块，市场布局从国内向海外拓展。公司大功率段光储逆变器市场地位突出，光伏逆变器方面，2023年公司光伏逆变器全球出货量排名第四，连续十一年保持全球前十；储能PCS方面，2023年，公司在中国企业国内储能第三方大功率PCS215kW以上出货量排名第一，光伏和储能逆变器实力优良。2024年前三季度，公司实现营收30.69亿元，同比减少7.3%；归母净利润3.02亿元，同比增长44.8%。公司归母净利润增长明显，主要由于公司海外业务拓展顺利，在印度、中东市场的光伏逆变器业务取得较大增长，贡献了利润增量。 光伏逆变器：空间广阔，印度、中东增量出色。全球光伏装机增速趋缓，但仍持续增长，我们测算2024/2025年全球光伏交流侧装机465/517GW，同比增长21%/11%。考虑存量替换和在途库存需要，我们测算2024/2025年全球逆变器出货量分别为554/621GW，对应市场空间分别为840/889亿元。重点市场来看，国内市场光伏装机增速放缓，但有望维持平稳增长；印度光伏装机有望在产业链降价和政策推动下快速增长；中东主要国家自上而下推动光伏装机，市场亦有望延续增势。公司光伏逆变器侧重集中式和大组串产品，大功率产品实力出色。公司深化全球化布局，出海步履强劲，上半年公司在印度、中东市场的业务取得较大的增长。根据JMKResearch，2023年全年、2024年前三季度，公司逆变器印度市场份额均位列前三，市场地位领先；根据公司官方公众号，公司下半年已在中东斩获超过3GW光伏逆变器订单，为未来业绩释放奠定基础。公司已逐步建立覆盖全球主要市场的海外销售服务网络，未来将在中国、印度市场保持增长的基础上，重点锚定欧洲、中东、北美、东南亚、巴西等市场的光储业务，继续提升海外市场份额。 储能：市场增长可期，公司商业模式优良。全球储能市场蓬勃增长，大储为主要装机类型。我们预计2024/2025年全球大储新增装机57.8/77.8GW，增速分别为77%/35%。分市场来看，我国大储市场空间广阔但价格竞争激烈；美、欧高价值市场高壁垒、高毛利；中东、印度新兴市场增长迅速。公司大储业务持续发力，大功率储能PCS产品市场地位领先，根据EESA统计，2023年公司储能第三方大功率PCS全球出货量/国内出货量分别在我国企业中排名第二/第一位。2024年9月，公司储能PCS产品成功供货美国，国际业务拓展更进一步。我们认为公司第三方PCS模式存在一定优势，有望与电池/直流侧企业合作拓展市场。我们分析EESA统计的2023年市场份额数据，全球大储产品市场集中度：电池>PCS，直流侧系统>交流侧系统。我们认为，储能电池领先企业的电池技术、供应链和成本管理能力使其占据了优势市场地位，因此其引领的直流侧系统市场集中度高于交流侧。电池企业/直流侧储能系统企业通常不具有PCS自产能力，需外采PCS，或直接将产品销售给本土安装商，由其另行采购PCS产品进行配套。公司定位更接近第三方PCS供应商，与直流侧企业的合作或将更为灵活。考虑国内储能电池企业在全球竞争实力强劲、且多家领先企业存在向直流侧集成模式过渡的趋势，我们认为公司的第三方PCS供应商模式有望形成独特竞争优势，有望“强强联手”与直流侧企业合作，在海外市场、特别是新兴大储市场赢得出众的市场份额。 投资建议：我们预计，2024/2025/2026年公司实现归母净利润分别为5.53/9.11/12.49亿元，EPS分别为1.54/2.53/3.47元，对应1月7日收盘价PE分别为28.8/17.5/12.8倍。我们认为公司第三方大储PCS的商业模式具有独特优势，且产品实力强劲；公司布局的印度、中东市场光储需求有望快速增长，公司实力强劲，业绩增速有望超过行业均值，未来成长潜力大。我们首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。在全球碳中和愿景下，中国、美国、欧洲大储市场增势较为确定；但如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或减税补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策收紧的风险。近期，美国对中国光伏和锂电产业链部分环节的贸易政策有收紧迹象。若后续美国在光伏逆变器、储能系统等环节提出关税等形式的制裁，或欧洲市场效仿其做法收紧贸易政策，可能影响公司在上述市场的业务开展。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

上能电气(300827) 投资要点 光伏逆变器老将，光储业务起量促增长。2012年公司成立，2014年收购世界500强艾默生的光伏逆变器业务并吸纳核心研发团队。2017年进军储能市场，主要从事储能PCS的研发及生产。2020年于深交所上市。光伏逆变器为公司第一大业务，储能次之，23年营收占比分别为58%/39%。盈利能力来看，光伏逆变器毛利率稳健、储能毛利率提升较快，24H1逆变器及储能的毛利率分别为22.46%/22.67%，分别同增2.6pct/10.85pct。 逆变器：多年深耕光伏逆变器，国内地面市场基本盘稳固，海外高毛利市场多点开花。光伏市场高景气，24/25年全球光伏装机预计490/590GW，未来保持15%+增速，逆变器具有轻资产高ROE高周转特点，是新能源最优赛道。公司深耕逆变器多年，23年全球出货市占率第四，连续11年市占率前十。公司产品线完备，拥有3KW-8.8MW全功率段的集中式+组串式产品，其中地面集中式是公司优势所在，项目经验丰富。1)国内：国内地面市场为公司基本盘，需求稳定、市场地位稳固。24/25年国内光伏装机预计240/260GW，未来保持约10%增速，其中地面电站占比约1/2。公司地面集中式技术深厚、深度绑定五大四小，市场地位稳固，24年国内地面预计出货16-18GW，25年保持稳增，毛利率约20%，集中式较组串式毛利率约高5%。2）海外：海外出货快速起量，高毛利市场拓展拉高公司利润。预计公司24年逆变器海外营收占比30%+，25年有望继续提升。a)印度市场：电价上涨+电站经济性提升+政策推动，需求高增，24/25年印度光伏装机预计超20/30GW，23年公司在印度市占率约30%，深耕7年地位稳固。公司预计24年印度出货约6GW，25年持续高增，毛利率20%；b)中东市场：经济性提升+政策助推，大型电站招标起量，公司凭地面电站经验+产品经济性优势快速扩张，24/25年中东光伏装机预计约10/20GW，24年公司在中东市占率约20%，未来有望继续提升。预计24年中东出货2GW，在手订单3-4GW，25年出货预计翻倍，毛利率25-30%。3)分布式产品：24年国内/海外分布式预计出货6GW/1GW+，24年分布式出货占逆变器总出货约20%。 储能：全球储能高景气，国内市场翻倍增长，美国市场0-1迎来GW级突破，中东非市场即将放量。我们预计24/25年全球大储装机达104/250GWh，同增48%/45%，未来有望保持30%+增长，其中中国和美国大储拥有较大装机容量及增速，降息周期正式开启有望进一步推动需求增长。1)国内：国内PCS龙头、储能产品全面，24年国内出货预计翻倍。公司依靠多年深耕逆变器的技术积淀，在储能上同样形成包括集中式、组串式在内的125~8000kW全功率段PCS。公司国内PCS出货市占率连续三年保持前二，预计24年国内PCS出货6-8GW，同比接近翻倍。2)海外出货迎来突破。a）北美市场：系统集成商PCS自供率低，仍需大量外采PCS，公司作为PCS独立供应商拥有较大市场空间，同时相比PE、SMA等海外厂商具备约20%价格优势。公司24年预计北美出货1GW，40%+高毛利；印度产能可应对未来北美政策风险。b）中东非：商业模式主要为业主与集成商签约，集成商采购PCS，公司绑定宁德、比亚迪等集成商合作出海，借助合作商优势实现快速拓展，25年开始出货，毛利率在35-40%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年归母净利润5.15/9.35/12.84亿元，同比+80%/+81%/+37%，考虑全球光储市场高增，同时公司光伏逆变器及储能PCS加速海外拓展，全球多点开花，已进入加速放量阶段，预计明后年出货持续高增，盈利能力随海外拓展有望继续提升，我们给予公司25年25xPE，对应目标价65元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、国际贸易及行业政策变动风险、全球化拓展不及预期。

上能电气(300827) 事件：公司披露2024年三季报： 2024Q1-3营收30.69亿，yoy-7.3%；归母净利润3.01亿，yoy+44.8%；扣非净利润3亿，yoy+50.8%。其中，2024Q3营收11.43亿，yoy+0.8%，qoq-5.9%；归母净利润1.41亿，yoy+92.6%,qoq+28.8%；扣非净利润1.43亿，yoy+104.7%,qoq+29.5%。 2024Q3盈利能力提升，经营规模继续扩大： 盈利能力持续提升，2024Q1-3毛利率/净利率分别为25.3%/9.8%，同比+5.8/+3.5pct。其中，2024Q3毛利率/净利率分别为29.3%/12.3%，同比+5.62/+5.85pct。2024Q3毛利率提升显著，我们认为主要原因可能是产品持续降本以及公司出货结构优化。 2024Q3末，预付账款1.2亿，相较年初增长233.8%，主要系备货增加；短期借款15.1亿，相较年初增长181.9%，预计公司考虑四季度交付多，增加了现金储备；在建工程1.7亿，相较年初增长840.9%，预计公司“年产5GW储能变流器及储能系统集成建设项目”可转债募投项目正加速推进。 产品研发有力，出海继续加速： 公司产品研发有力，2024年9月，公司在2024RE+展发布400KW组串式储能逆变器，引领组串式变流升压一体机迈入6.25MW时代，适配600Ah+大电芯，有望为北美市场带来新活力。出海继续加速，2024年9月，公司美国市场供货的首批22台组串式储能变流升压一体机顺利发货，标志着上能电气抢滩美国储能市场进入新的重要阶段。2024年7月，上能电气成功向沙特阿拉伯Al Kahfah太阳能电站项目供货1.016GW高效集中式逆变升压一体机。 盈利预测与估值： 公司作为国内光伏和储能逆变器行业龙头，产品布局全面，技术底蕴深厚，出海继续加速，公司未来业绩有望随着美国、中东、欧洲、东南亚等全球主要光储市场发展持续突破。预计公司2024-2026年营业收入预测为60.7/80.9/102.3亿，同比增长23.1%/33.3%/26.5%；归母净利润5.69/8.36/10.41亿，同比增长99.1/46.9%/24.5%，当前股价对应PE30/20/16倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：装机增速不及预期、海外需求不及预期、行业竞争加剧

上能电气(300827) 主要观点： 业绩情况：Q3利润同比高增，毛利率显著提升 公司2024前三季度实现营业收入30.7亿元，同比下降7.3%，主要系产品结构调整，高单价的储能系统出货占比较去年同期有所降低；实现归母净利润3.02亿元，同比增长44.8%。24Q3来看，公司实现归母净利润1.41亿元。同比高增92.6%，环比增长28.8%；扣非归母净利润1.43亿元，同比高增104.7%，环比增长29.5%。盈利能力方面，公司24Q3销售毛利率/净利率分别为29.26%/12.32%，分别同比提升5.62pct/5.85pct，主要受益于美国高盈利订单发货和新产品占比提升促进降本增效。 光伏逆变器：国内外需求稳健增长，产品结构优化促进盈利提升 需求端看，光伏度电成本快速下降背景下，国内光伏装机稳健增长，印度、中东光伏地面电站进入放量阶段。盈利端看，公司系国内集中式/大组串逆变器头部企业，在直接受益于需求增长的同时，积极推进大概率产品迭代与组串式高毛利产品导入，促进降本增效。 储能PCS：美国高盈利订单发货支撑盈利水平，关注Q4出货向上弹性公司北美服务中心于9月在德克萨斯州开业，公司北美本地化运营、服务布局加速推进，同时美国首个储能项目亦在3季度发货，公司目前美国高盈利的PCS在手订单充裕，或于年内集中发货，支撑4季度业绩。明年维度看，印度、中东大储或开启批量招标，中低容错率市场下公司成本、产品优势有望放大，份额有支撑，公司在欧洲、澳洲等高ROE市场布局亦有望步入收获期，支撑后续盈利高增。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.68/7.93/10.07亿元，对应PE28/20/16倍，维持“买入”评级。 风险提示 全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。

上能电气(300827) 主要观点： 上能电气：集中式光储高弹性标的，未来两年有望量利齐升 上能电气是国内集中式光伏逆变器和储能变流器头部企业，当前时点来看，国内市场放量提供高安全边际，海外中高ROE市场布局进入收获期，带来利润拐点，我们预计公司未来两年内有望量利齐升。从中长期视角看，美国、中东市场率先迎来放量拐点，欧洲市场空间亦有望打开，公司核心竞争力由成本、产品向品牌过渡，从国内专业化PCS领军企业走向全球第三方PCS供应商，估值上限有望打开。 公司底色：低容错率市场领军企业，成本+产品+研发壁垒高筑 公司整合艾默生技术团队，研发创新深植公司基因，专注于大功率变流市场，集中式技术路线的深厚积累与持续领先行业水平的功率上限带来强成本竞争力。在国内大型光储市场高度内卷情况下，公司市占率稳居前列，低容错率市场保持高份额充分证明公司竞争力。 低容错率市场：集中式光储需求高增，头部PCS公司盈利有支撑从量的角度看，集中式光伏回潮与组串式渗透率提升共振，在光伏装机增速放缓情况下带来结构性需求高增；受益于实际配储比例提升+独立储能项目超前建设+新型场景要求配储，国内大储现实与预期共振向上，24年有望翻倍高增，价格充分竞争下份额有望向具备成本与产品优势的头部PCS公司集中。从盈利角度看，不同于光储主产业链的强通缩，逆变器与PCS环节价格相对稳定，公司高毛利组串式产品占比提升+IGBT供应缓解+新产品放量降本+规模效应释放共同支撑公司国内市场盈利水平。 中ROE市场：中低容错率市场，头部公司份额稳定，直接受益于需求放量 需求端来看，沙特、阿联酋等中东国家能源转型战略加速推进，进入大规模招标阶段。受益于降本与政策两端推动，印度集中式光伏需求高增，大储亦步入放量前夕。供给端来看，中东大型光储项目主要由国内光伏EPC/储能集成商获取，制造企业进入业主短名单是拿单前提，终端客户在成本要求较高的同时，并未降低对于产品性能与指标的要求，因此主要份额或仅由头部PCS公司获取。公司在国内及印度等容错率较低的市场深耕多年，市场份额稳居头部位置，夯实成本控制、项目经验、客户资源优势，有望通过国内光伏EPC厂商/储能系统集成商快速进入中东市场。 高ROE市场：压制因素悉数缓解，公司份额潜在提升 1）美国：短期来看，美国进入降息周期，叠加并网延期问题缓解，大储需求景气度边际上行，24/25年需求有支撑。中长期来看，随发达国家能源转型进程推进，风光发电占比持续提升，欧美地区峰谷负荷差曲线拉大，驱动大储长周期增长。边际变化上，公司北美高盈利PCS订单已于Q3发货，预计于年内贡献可观业绩增量。未来份额上，我们复盘了海外PCS头部企业PE在北美市场扩张的历程，认为公司与其在北美市场拓展逻辑具备相似性，从禀赋出发，公司在产品与品牌优势提升的同时，具备更强的成本控制能力，在北美集成商降本诉求加大+非加非得地区市场高增趋势下，有望加速获取市场份额，逐步成长为美国市场头部专业化PCS公司。 2）欧洲、澳洲：大储处于发展初期，放量拐点将至，同时作为高ROE市场，比亚迪、宁德时代、阿特斯等国内集成商订单高增，公司作为头部PCS公司，有望通过国内集成商及海外客户双渠道出海，进一步打开盈利空间。 投资建议 上能电气是国内大型光伏逆变器和储能PCS领军企业，国内业务基本盘稳固，同时由低容错率市场向中ROE市场（亚非拉）、高ROE市场（欧美澳）拓展，当前海外业务进入收获期，量利齐升态势明确。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.68/7.92/10.06亿元，对应PE分别为24.63/17.67/13.92，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。