中炬高新(600872) 公司2024年降本增效成果显著： 公司公布2024年年报，实现营收55.19亿元/+7.39%；归母净利润8.93亿元/-47.37%。公司毛利率39.78%，同比提高7.07pct。两费方面，销售费用率9.14%，同升0.24pct；管理费用率9.90%，同升-0.95pct。净利率17.38%，同升-16.42pct（净利润下降2023年转回计提预计负债高基数影响。）；扣非后净利润为6.71亿元/+27.97%，主要受益于原材料成本下降和精细化管理带来的降本增效成果显著。公司2025年目标完成至少1起产业化并购，补短板或空白，提升发展效率；实现不低于同行的营收增速等。 公司2025Q1实现营收11.02亿元/-25.81%；归母净利润1.81亿元/-24.24%。公司毛利率38.73%，同比提高1.75pct。两费方面，销售费用率8.62%，同升0.89pct；管理费用率10.94%，同升1.70pct。净利率16.46%，同升-1.17pct。营收下降主要是调味品板块收入减少影响，调味品板块收入减少主要受春节错期、公司调整供货节奏，对销量较大的经销商进行去库存消化；战略性控制大单品费用投入，确保修复市场价格体系，恢复经销商信心等影响。 主动控货稳定价盘，恢复经销商信心 公司对窜货行为采取了事前事中事后的联合检查，对公司员工、经销商和物流单位全面加强管控，同时也及时调整了电商价格政策。此外，公司对经销商下单的产品数量和费效比进行严格管控。针对华南和华东市场，公司以费效比为基准制定了分销政策，目前外部窜货和电商冲击均在减弱，价格修复迹象已经出现。通过多种措施的实施，现阶段一批经销商的库存已恢复至良性水平。随着经销商库存进一步降低，在保证大单品毛利水平的基础上，公司已启动促销计划，增强二批经销商信心及驱动力，稳定价盘，力争完成公司今年增长的目标。 推进经销商分级管理，为后续错位竞争打好基础 公司围绕“引入一批质量新客户”和“对客户实施分级管理”两大抓手，重点开展了渠道建设工作，2024年净增经销商470个，初步构建了工业/特通渠道，渠道业务取得突破，进一步向县级下沉，但客户规模还较小，客户建设还需要个过程；2025年公司会按照客户分级管理逐步推进，强调基本盘稳定，再稳中求进，公司正在做三价管理（出厂价、终端进店价、零售价），抓住主要产品，盯住重点场所及重点客户，加大费用投入过程管理，规范三价标准，为后续建立错位竞争打下基础。。 调味品主业稳健，多元化布局推进 公司在基调稳定增长的情况寻求第二增长曲线，为经销商提供更多元化的产品和渠道；同时发展复调，也是为了增强经销商粘性。国内头部公司都在用不同方式在切入，并购、合资或代工进入复调赛道，公司也在寻找合适的并购项目，目前公司正在与复调电商公司洽谈，希望能通过与其合资合作，利用大数据分析消费者的需求，并结合厨邦品牌，打造出复调新路径。 盈利预测及投资建议 我们预计公司25/26/27年实现营收分别为56.67/59.93/63.09亿元，同比增速2.7%/5.8%/5.3%，净利润分别为8.64/9.34/10.04亿元，对应EPS分别为1.10/1.19/1.28元。当前股价对应PE分别为17.4/16.1/14.9倍，公司当前PE18倍，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：消费信心不足，餐饮等增速低迷；基调市场存量竞争激烈，复调新品研发推进不及预期；食品安全风险等。

中炬高新(600872) 事件：25Q1实现营收/归母净利润11.02/1.81亿元，同比-25.81%/-24.24%。低于预期。 鸡精粉实现较快增长，美味鲜利润有所增长。25Q1美味鲜营收/归母净利润10.82/1.77亿元，同比-25.94%/-27.61%。其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入6.48/1.30/0.51/1.99亿元，同比-32%/-29%/-50%/-7%，主要品类收入均有下降。 主要区域均有下滑，经销商数量快速增加。25Q1美味鲜东部/南部/中西部/北部收入分别为1.95/4.19/2.30/1.83亿元（同比-47%/-20%/-29%/-19%）。25Q1末美味鲜公司经销商同比净增491家至2672家，经销商数量快速增长；平均经销商收入同-42%至38万元/家。 毛利率有所提升，费用投放减少。25Q1年公司毛利率/净利率同比+1.75/-1.17pct至38.73%/16.46%，毛利率显著提升。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+0.89/+1.71/+0.45pct至8.62%/8.07%/0.35%，销售费用率有所增长，管理费用绝对值同比下降。 投资建议：我们认为25Q1公司业绩承压。全年看，业绩有望稳健增长，预计25-27年营收为60.6/66.6/73.2亿元，同增10%/10%/10%；预计归母净利润为9.9/10.9/12.0亿元，同比+10%/+10%/+10%，对应PE分别为15X/14X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期等。

中炬高新(600872) 事件 2025年4月29日，中炬高新发布2025年一季报。2025Q1营收11.02亿元（同减26%），归母净利润1.81亿元（同减24%），扣非归母净利润1.80亿元（同减24%）。 投资要点 成本下降优化毛利，广宣费投提升 2025Q1毛利率同增2pct至38.73%，主要系原材料价格下降所致。销售/管理费用率分别同增1pct/2pct至8.62%/8.07%，主要系公司战略性调控大单品费用投入，同时收入下滑致使费用率摊薄效果减弱。2025Q1净利率同减1pct至16.46%。 库存去化顺利，价盘企稳回升 2025Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油营收分别为6.48/1.30/0.51亿元，分别同减32%/29%/50%，主要系春节错期下，公司调整供货节奏，同时以稳价盘为中心推进去库调整。二季度以来公司降幅收窄，库存恢复至良性水平，公司逐步向终端释放促销资源，主品价盘企稳回升，此外，公司已开展区域代工业务，并积极寻找复调相关标的，持续挖掘内生外延增量空间。 补齐餐饮品类矩阵，电商渠道放量 2025Q1公司分销渠道营收为9.71亿元（同减31%），公司在菜系研发层面切入厨师资源，强化餐饮渠道开拓，补齐品类矩阵，通过一站式服务提升厨邦品牌单店占有率，预计2025年年中将重点区域执行策略复制推广至全国范围，关注下半年餐饮渠道开拓成效。2025Q1公司直销渠道营收为0.56亿元（同增33%），电商渠道低基数下持续开拓，实现快速增长，同时线上价盘体系逐渐稳定。 盈利预测 公司改革节奏优化叠加少数股权收回，经营效率持续释放，目前公司营销架构及人员调整步入验证期，关注渠道改革效果释放与并购项目落地进度。根据2025年一季报，我们调整2025-2027年EPS分别为1.17/1.29/1.43（前值为1.22/1.41/1.62）元，当前股价对应PE分别为16/15/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。

中炬高新(600872) 主要观点： 公司发布25Q1业绩： Q1：营收11.02亿元（-25.8%），归母净利润1.81亿元（-24.2%），扣非归母净利润1.80亿元（-23.9%）。 收入：春节错期+渠道调整拖累 分产品：Q1主业美味鲜实现收入10.8亿元，同比下降25.9%，主因春节错期，叠加渠道库存去化。去除季节影响看，美味鲜“24Q4+25Q1”收入同比下降9.8%，行业需求仍有压力。Q1分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油收入分别同比下滑31.6%/28.6%/50.0%，24Q4前置春节备货影响较大。 分区域：Q1东部/南部/中西部/北部收入分别同比下降47.7%/19.6%/29.1%/18.7%，南部与北部下降幅度略低。Q1经销商净增118家，渠道下沉持续。 盈利：规模效应+费投力度提升 Q1毛利率同比提升1.8pct至38.7%，主因原材料成本下行、供应链优化带来生产费用及物流成本下降。同期，销售/管理费率分别同比上升0.9pct/1.7pct，规模效应走弱，叠加渠道费用投入力度加大是主因。综上，公司归母净利率同比提升0.3pct至16.4%。 投资建议：维持“买入”评级 我们的观点： 我们预计25年公司经营节奏前低后高，渠道库存持续去化下，H2有望迎来环比经营改善。渠道端，聚焦传统渠道下沉+电商扩大曝光；产品端，新品积极推广，同时通过产业并购补齐品类短板。全年收入有望实现稳健增长。 盈利预测：考虑到公司渠道库存去化进度，我们更新盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入58.0/62.1/67.3亿元（25-26年原值为59.7/66.6亿元），同比增长5.1%/7.0%/8.5%；实现归母净利润9.0/9.9/11.1亿元（25-26年原值为9.6/11.0亿元），同比增长1.0%/9.1%/12.3%；当前股价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期，市场竞争加剧，区域扩张不及预期，原材料成本超预期上涨。

中炬高新(600872) 投资要点 公司发布2025年一季报：2025Q1公司实现营业收入11.02亿元，同比-25.8%；实现归母净利润1.81亿元，同比-24.2%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比-23.9%。业绩低于预期。 主动调整+春节前置，25Q1收入整体承压。25Q1子公司美味鲜收入/归母净利润分别为10.82/1.77亿元，分别同比-25.9%/-27.6%。分品类，25Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别同比-31.6%/-28.6%/-50%/-6.9%，我们判断25Q1各品类收入均同比下滑主因春节错期，同时25Q1公司主动去库+战略性调控大单品费用投入以确保终端市场价格体系稳定。 东南部核心地区疲软，经销商团队稳步扩张。分区域，25Q1东部/南部/中西部/北部地区收入分别同比-47.7%/-19.6%/-29.1%/-18.7%，我们判断东南部核心市场表现相对疲软主因24Q1公司加大费投力度加剧了价盘波动，公司25Q1强化费效比管控和窜货打击。截止到25Q1末，公司经销商数量较24年末增加118家，经销商团队稳步扩张。 成本+改革红利释放，盈利能力略有改善。25Q1公司毛利率38.7%，同比+1.75pct，我们判断主因大豆等原材料价格下降带动成本红利释放，次因公司改革红利释放后内部效率提升。25Q1销售/管理/研发/财务费用率同比+0.9/+1.7/-0.01/+0.5pct。25Q1销售费用率同比提升预计主因员工薪酬调整+加大广宣投入以增强品牌力，管理费用率同比提升预计主因收入同比下降致费率被动提升。综合看25Q1公司归母净利率同比+0.3pct，盈利能力略有改善。 持续推进渠道改革，期待改革红利释放。近期公司发布25年5-8月促销计划，持续推进渠道改革。在流通渠道方面，公司将积极开展稳价盘工作，逐步恢复二批商和公司的良性互动；在餐饮渠道方面，公司将针对四个样板市场推进餐饮终端直营模式，加速餐饮渠道突破；在产品方面，公司将开展东北大酱等区域产品代工业务，并通过合资等方式积极发展复合调味品业务。当前经销商库存良性，我们预计未来随着改革深化，华南、华东等核心市场有望有序恢复增长。 盈利预测与投资评级：公司仍处于改革期，我们下调25-27年收入预期为54/59/64亿元（此前预期为58/66/75亿元），同比-1.7%/+8.2%/+9.6%；下调25-27年归母净利润预期为8.5/9.5/10.7亿元（此前预期为8.9/10.1/11.6亿元），同比-4.8%/+12.3%/+12.3%，对应25-27年PE分别为18/16/14x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题

中炬高新(600872) 2025年一季报披露，收入利润低于预期 公司披露2025年一季报。2025Q1公司营收/归母净利润11.0/1.8亿元（同比-25.8%/-24.2%），主要系调味品业务下滑所致；其中2025Q1美味鲜营收/归母净利润10.8/1.8亿元（同比-25.9%/-27.6%），收入利润低于预期。考虑到公司改革仍处深水区，我们小幅下调2025-2027年归母净利润（原值9.5/10.2/11.6亿元），预计2025-2027归母净利润9.2/9.9/11.2亿元，当前股价对应PE16.4/15.3/13.5倍，公司改革推进，我们期待改革效果释放，并购进程推进，维持“买入”评级。 改革持续推进中，调味品收入短期承压 收入端：2025Q1公司收入双位数下滑主要系（1）春节备货提前，部分收入确认前置；（2）公司调整供货节奏进行渠道库存清理；（3）战略性控制大单品费用投入修复市场价盘。分产品看：酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他营收分别同比-31.6%/-28.6%/-50.0%/-6.9%。分地区看，东部/南部/中西部/北部区域营收分别同比-47.7%/-19.6%/-29.1%/-18.7%。 成本下降叠加生产效率提升，调味品盈利能力明显改善 2025Q1公司净利率同比-1.17pct至16.5%，其中美味鲜2025Q1归母净利率同比-0.4pct至16.4%。2025Q1公司毛利率同比+1.75pct，主要系黄豆、谷氨酸钠等原材料价格有所下行。费用端：公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.89/+1.71/-0.01/+0.46pct，费用率提升主要系收入体量下降，销售/管理/研发费用绝对值均有所节约，主要系促销推广费用减少、能耗损耗减少等原因。 改革稳步推进，内生+外延有望共同支撑长期发展 公司改革持续推进，改革决心坚定，期望通过内生增长+外延并购共同支撑公司稳健发展。在品牌端，公司邀请谢霆锋代言人有望提升品牌形象。此外，公司积极重视产业并购机会，期望补齐产品空白及短板。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、改革进展不及预期。

中炬高新(600872) 事件：公司发布2025年一季度报告，25Q1实现营业总收入11.0亿元，同比-25.8%；归母净利润1.8亿元，同比-24.2%；扣非净利润1.8亿元，同比-23.9%。 25Q1主动调整，收入阶段性承压。25Q1实现收入11.0亿元，同比-25.8%，收入下滑主因：1）春节错期、调整供货节奏，Q1集中消化渠道库存；2）战略性控制大单品费用投入，确保修复市场价格体系，24Q4+25Q1合并看收入同比基本持平。收入具体分拆如下，1）产品：25Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现营收6.5/1.3/0.5/2.0亿元，同比-31.6%/-28.6%/-50.0%/-6.9%，24Q4备货提前的酱油、食用油表现承压；2）区域：25Q1东部/南部/中西部/北部分别实现营收1.9/4.2/2.3/1.8亿元，同比-47.7%/-19.6%/-29.1%/-18.7%截至25Q1末公司经销商数量环比净增118个至2672个；3）渠道：25Q1分销/直销分别实现收入9.7/0.6亿元，同比-30.7%/+33.3%。 成本红利+收回少数股权，Q1盈利能力有所修复。25Q1公司实现毛利率38.7%，同比+1.8pcts，主因：1）成本端大豆、包材价格下降；2）优化供应链，生产效率提升。费用端，25Q1销售费用率8.6%，同比+0.9pcts，主因人工薪酬体系调整影响人工成本增加、广告宣传费用增加；管理费用率8.1%，同比+1.7pcts，主因收入下滑规模效率减弱；研发/财务费用率分别为2.9%/0.4%，同比-0.01/+0.5pcts。24年底收回厨邦少数股权下，25Q1实现归母净利率16.4%，同比+0.3pcts；扣非净利率16.4%，同比+0.4pcts。 主动去库短期承压，期待后续调整显效、并购落地。展望看，25年公司内涵+外延双轮驱动发展，稳步推进改革进程，传统渠道持续下沉、电商扩大曝光、餐饮定制输出与出口协同下实现渠道扩展，产品端积极推进新品推广工作、重点关注减盐生抽及醋类推广、推进代工业务，外延上争取至少完成一起并购项目。25Q1公司主动降库存、稳价盘，待后续渠道调整动作到位收入有望提速，利润端在提升生产效率、优化产品结构，叠加少数股东权益收回下有望增厚。 投资建议：我们预计2025-2027年公司营业收入分别为57.2/62.5/68.2亿元，同比+3.6/9.2/9.2%；归母净利润分别为9.1/10.2/11.2亿元，同比+1.3%/13.0%/9.9%，当前股价对应当前股价对P/E分别为17/15/13x，维持“推荐“评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，改革推进不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。

中炬高新(600872) 业绩简评 4 月 29 日公司发布一季报， 25Q1 实现营收 11.02 亿元，同比-25.81%；实现归母净利润 1.81 亿元，同比-24.24%；扣非归母净利润 1.80 亿元，同比-23.87%。其中美味鲜子公司 Q1 实现营业收入 10.82 亿元，同比-25.94%；实现归母净利润 1.77亿元，同比-27.61%，业绩低于预期。 经营分析 外部竞争加剧，内部严控价盘，收入阶段性承压。 调味品业务依旧承压，主要系春节错期扰动（24Q4+25Q1 收入基本持平）以及公司主动优化库存、持续修复终端价盘。分品类，其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入 6.5/1.3/0.5/2.0 亿元，同比-31.6%/-28.6%/-50.0%/-6.9%。 分区域， 25Q1 公司东部/南部/中西部/北部/地区收入分别同比-47.7%/-19.6%/-29.1%/-18.7%。报告期内，公司经销商数量净增长 118 家至 2672 家。 内部挖潜提效，利润率持续改善。 公司毛利率/净利率分别为38.73%/16.44%，同比+1.75pct/+0.34pct， 毛利率持续改善系成本下行叠加公司主动优化供应链。 Q1 期间费率小幅增长， 主要系规模效应减弱及公司聘请新代言人。销售/管理/研发/财务费率分别 为 8.62%/8.07%/2.86%/0.35% ， 同 比+0.89pct/+1.71pct/-0.01pct/+0.45pct。我们预计随着供应链、组织架构、产品结构等持续优化，净利率仍有提升空间。 改革过程逐个纠偏，利润端成效已经体现，期待后续收入端提速。公司坚定改革方向，并在此过程中不断纠偏，对成本、费用管控更加严格，同时结合市场需求变化推陈出新。期待公司后续通过开发专门经销商进行餐饮渠道扩张、加快收并购项目互补赋能，中长期向着股权激励目标迈进。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司 Q1 收入不及预期，我们下调 25-27 年业绩 11%/7%/7%，预计 25-27 年公司归母净利分别为 9.4/10.9/12.2 亿元，同比+5%/+16%/+12%，对应 PE 为 17x/14x/13x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；市场竞争加剧风险；内部改革不及预期风险

中炬高新(600872) 中炬高新发布2024年年报，24年实现营收55.2亿元，同比+7.4%；归母净利润8.9亿元，同比-47.4%；扣非归母净利润6.7亿元，同比+28.0%。其中，24Q4实现营业收入15.7亿元，同比+32.6%；归母净利润3.2亿元，同比-89.3%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+93.9%。24年美味鲜实现营收/归母净利润分别为50.7/7.1亿元，分别同比+2.9%/+26.0%；其中，4Q24美味鲜实现营收/归母净利润分别为12.7/1.5亿元，分别同比+11.0%/+74.4%。公司完成中山站及周边土地征收工作，确认收入2.9亿元，带动Q4收入同比+32.6%。美味鲜收入增速环比提升，线上渠道拉动增长。4Q24美味鲜收入表现亮眼，主要得益于春节旺季备货提前以及食用油受益于促销力度加大从而销量增长。分渠道看，24全年分销/直销渠道收入增速分别为-8.4%/+11.8%，直销受线上直营拉动实现较快增长。公司持续加强全国渠道下沉力度，截至报告期末区县开发率达到75.4%，地级市开发率达到95.8%。分产品看，24全年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入增速分别为-1.5%/-0.2%/+27%/-11.9%。 成本下行、管理效率提升，公司盈利能力提升。公司24年归母净利率下滑16.8pct至16.2%，主要系同期存在大额非经损益，公司全年毛利率+7.1pct至39.8%（美味鲜毛利率+4.3pct至37.0%，原材物料降价贡献4.1pct，此外为精益管理贡献），期间费用率-0.5pct至19.2%，其中细项变动：销售（+0.24pct）、管理（-0.43pct）、研发（-0.53pct）、财务（+0.22pct）。4Q24公司归母净利率为20.2%，其中毛利率提升至45.8%，期间费用率同比-6.9pct至18.5%，其中细项变动：销售（-1.85pct）、管理（-4.4pct）、研发（-1.03pct）、财务费用率（+0.41pct）。 盈利预测与投资建议：公司由于渠道转型，收入增长承压，但原辅材料成本下行带来盈利改善。2025年公司持续拓展渠道与销售区域，同时提升管理效率。我们预计2025/2026/2027年公司收入为59.9/65.6/72.3亿元（原2025-26预测为68.1/80.2亿元），归母净利润分别约9.7/10.8/12.1亿元（原2025-26为9.6/12.7亿元），对应PE估值为17.2/15.5/13.8倍。其中美味鲜（包含少数股权0.8亿元）归母净利润8.4亿元，根据行业估值水平，给予2025年美味鲜20倍PE，其他业务15倍PE，目标价23.94元，维持“优于大市”评级。 风险：食品安全风险；市场竞争加剧；内部改革不及预期

中炬高新(600872) 事件：2024年公司收入/归母净利润分别为55.19/8.93亿元（同比+7.39%/-47.37%）；24Q4公司收入/归母净利润分别为15.73/3.17亿元（同比+32.59%/-89.33%）。 Q4营收增速恢复，全年扣非归母净利润表现优秀。24年美味鲜营收/净利润50.75/7.75亿元，同比+2.89%/29.48%。2024年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入29.82/6.74/5.67/6.31亿元（同比-2%/-0.2%/+27%/-12%）；销量分别同比+4%/+6%/+35%/-6%，吨价分别同比-5%/-6%/-6%/-6%。24Q4酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别同比+2%/-12%/+106%/-8%。酱油/鸡精粉增长稳健，食用油增长较多。24年确认征地收入2.96亿元，实现2.14亿元征地收益。 线上快速增长，新渠道发展靓眼。2024年公司东部/南部/中西部/北部收入分别为12/20/10/6亿元（同比+6%/+0%/-7%/-1%）。2024年线上收入同比+37%至1.3亿元，占比同比+0.66pct至2.64%，京东/猫超渠道分别同+40%/+11.6%。新开发工业/特通渠道，实现销售额超2000万元。2024末经销商同比+470家至2554家，平均经销商收入同比-19%至190万元/家。区县开发率达75%，地级市开发率达96%。海外：成立海外事业部，通过海外展会及代理商合作，厨邦品牌进入东南亚/中亚/南美洲/北美洲/大洋洲市场。 盈利能力提升，费用支出加大。2024年公司毛利率/净利率分别同比+7.07/-16.42pct至39.78%/17.38%。毛利率提升主要系原材料成本下降及精细化管理下降本增效所致。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.24/-0.43/+0.22pct至9.14%/6.92%/0.10%。销售费用率提升主要系渠道改造、加大费投和促销费增加。24Q4毛利率/净利率同比+12.70/-230.31pct至45.84%/20.49%。 投资建议：展望25年，公司将构建营销/创新/运营能力，产业并购有望完成，实现营收持续增长（不低于同行业增长水平）。根据24年报，我们略调整盈利预测，预计25-27年收入为60.6/66.6/73.2亿元（25-26年前值为63/70亿元），同比+10%/+10%/+10%；归母净利润为9.9/10.9/11.9亿元（25-26年前值为9.7/10.9亿元），同比+10%/+10%/+10%，对应PE为17/15/14X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格波动的风险。