中炬高新(600872) 事件：25H1实现营收/归母净利润21.32/2.57亿元，同比-18.58%/-26.56%；25Q2实现营收/归母净利润10.30/0.76亿元，同比-9.11%/-31.57%。 酱油品类有所增长，产品持续创新。25Q2美味鲜实现酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入6.50/1.26/0.58/1.32亿元，同比+6%/-14%/-49%/+3%。2025年上半年，公司在自有品牌上打造健康产品，构建简单配料产品矩阵；同时为餐饮定制开发，推出多款产品。公司致力践行国家《“健康中国2030”规划纲要》，持续围绕四大战略方向深化创新。 南部区域仍有下滑，经销商数量快速增加。25Q2东部/南部/中西部/北部收入分别为2.41/3.88/2.04/1.33亿元（同比+1%/-12%/+6%/+7%）。25Q2末美味鲜公司经销商同比净增514家至2799家，经销商数量快速增长；平均经销商收入同-21%至35万元/家。区县开发率达到86%，地级市开发率达到97.9%。经销商分级管理体系（如“一户一策”策略）进一步提升资源投放精准度，重点聚焦TOP客户和核心区域，避免资源浪费。公司在华南华东五省等优势区域持续深耕，通过高密度的终端覆盖巩固市场地位。 毛利率有所提升，费用投放增长显著。25Q2公司毛利率/净利率同比+3.22/-3.52pct至39.39%/7.38%，毛利率显著提升。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+4.05/+0.37/-0.18pct至18.88%/8.12%/0.05%，销售费用率增长显著，主要是薪酬、广告宣传费、股权激励费用增加以及业务费减少综合影响。 投资建议：由于调味品行业收入规模增长放缓，叠加消费需求疲软，市场处于高度竞争中，我们预计25年公司业绩或将承压。根据半年报调整盈利预测，预计25-27年营收为49/53/57亿元（前值为60.6/66.6/73.2亿元），同比-11%/+8%/+8%；预计归母净利润为6.9/8.1/9.1亿元（前值为9.9/10.9/12.0），同比-22%/+17%/+12%，对应PE分别为22X/19X/17X，短期公司面临内部改革挑战，但长期发展前景乐观，公司有望在新董事长带领下步入增长通道，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期等。

中炬高新(600872) 主要观点： 公司发布25H1业绩报告： 25H1：营业收入21.3亿元（同比-19%），归母净利润2.6亿元（同比-27%），扣非归母净利润2.6亿元（同比-23%）； 25Q2：营业收入10.3亿元（同比-9%），归母净利润0.76亿元（同比-32%），扣非归母净利润0.83亿元（同比-19%）。 低基数下25Q2收入边际改善 分产品：25Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入同比 6.4%/-13.7%/-48.8%/+2.8%，酱油收入同比转正预计主因低基数+多元化产品布局逐步完善，鸡精鸡粉、食用油承压预计主因公司持续去库存； 分地区：25Q2公司东/南/中西/北部区域收入分别同比+1.1%/-12.4%/+5.6%/+6.8%，各地区25Q2收入同比表现均较25Q1改善，预计主因低基数+公司深化渠道改革后经销商质量提升。25Q2公司经销商数量环比25Q1增加127家，经销商网络有序开拓。 成本红利提振毛利率，改革阵痛致利润率承压 25Q2公司毛利率/销售/管理/研发/财务费用率分别39.4%/18.9%/8.1%/3.7%/0.1%，同比+3.2/+4.1/+0.4/+0.04/-0.2pct，毛利率同比显著改善预计主因大豆等原材料价格下降带来的成本红利释放，销售费用率同比提升预计主因公司渠道调整期加大费投力度以梳理价格体系。综合看，25Q2公司归母净利率7.4%，同比-2.4pct，盈利能力承压。 投资建议： 公司仍处于改革阵痛期，预计2025-2027年公司收入50.4/55/60.3亿元（前值58.0/62.1/67.3亿元），同比-8.6%/+9.0%/+9.8%，归母净利润7.15/8.54/9.65亿元（前值9.0/9.9/11.1亿元），同比-20%/+20%/+13%；对应PE21/17/15X，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；改革进展不及预期；食品安全问题

中炬高新(600872) 事件：公司发布2025年半年报，25H1实现营业收入21.3亿元，同比-18.6%；实现归母净利润2.6亿元，同比-26.6%；实现扣非净利润2.6亿元，同比-22.5%。单季度看，25Q2实现营业收入10.3亿元，同比-9.1%；归母净利润0.8亿元，同比-31.6%；扣非净利润0.8亿元，同比-19.5%。 经营调整在途，Q2收入降幅环比收窄。25年上半年公司主动优化供货策略，针对销量领先的经销商实施去库存措施，收入短期承压，Q2以来降幅环比有所收窄。分产品看，25H1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现营收13.0/2.6/1.1/3.3亿元，同比-16.7%/-22.0%/-49.4%/-3.2%。分渠道看，25H1分销/直销分别实现收入18.9/1.0亿元，同比-20.1%/+35.7%，其中线上业务核心品类增速超60%；经销商数量上，25年上半年净增245个达2,799个，区县开发率达到86%，地级市开发率达到97.9%。分区域看，25H1东部/南部/中西部/北部分别实现营收4.4/8.1/4.3/3.2亿元，同比-28.6%/-16.3%/-16.1%/-9.6%。 成本优化、费投增加，盈利短期承压。25H1公司毛利率为39.1%，同比+2.4pcts（Q2同比+3.2pcts），主因原材料采购单价下降。25H1四费同比+4.1pcts（Q2同比+4.3pcts），其中销售费用率13.6%，同比+2.8pcts（Q2同比+4.1pcts），主因薪酬支出、渠道改造、加大费用投入力度，此外收入规模下降影响费用摊薄；管理费用率8.1%，同比+1.1pcts（Q2同比+0.4pcts）；研发费用率3.3%，同比+0.1pcts（Q2同比+0.04pcts）；财务费用率0.2%，同比+0.2pcts（Q2同比-0.2pcts）。25H1/25Q2实现归母净利率12.1%/7.4%，同比-1.3/-2.4pcts；扣非净利率12.3%/8.0%，同比-0.6/-1.0pcts。 主动纠偏积极调整，期待后续效果显现。展望下半年，公司将保持战略定力，努力提升内部管理，夯实营销基础，持续通过主动快速的调整纠偏以及积极推进变革，围绕“强基、多元、高效”的管理主题，恢复业务基本盘的同时，释放增长潜力。营销上主动调整营销及渠道管理策略，夯实业务增长基本盘，通过主动策略调整，进行包括大单品政策管控、经销商分级管理，以及进行二批管理等一系列动作，建立更有效稳定的营销及渠道管理体系，期待后续调整效果逐步显现。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为49.5/53.8/57.7亿元，同比-10.3%/+8.6%/+7.4%；归母净利润分别为7.4/8.5/9.4亿元，同比-17.5%/+15.9%/+10.6%，当前股价对应当前股价对P/E分别为20/17/16x，维持“推荐“评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，改革推进不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。

中炬高新(600872) 2025年半年报披露，收入利润低于预期 公司披露2025年半年报。2025H1公司营收/归母净利润21.3/2.6亿元（同比-18.6%/-26.6%），主要系调味品业务下滑所致，收入利润低于预期。考虑到公司改革推进，费用持续投放，我们小幅下调2025-2027年归母净利润预测，预计2025-2027归母净利润为7.0/8.1/8.8亿元（原值为9.2/9.9/11.2亿元），当前股价对应PE21.3/18.5/16.9倍，考虑到改革红利有待释放，维持“买入”评级。 改革调整稳步推进，营收表现短期承压 目前公司仍处于改革调整期，2025H1公司调味品业务收入下滑明显：（1）分产品看：2025H1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他营收分别同比-16.7%/-22.0%/-49.4%/-3.2%；（2）分地区看，东部/南部/中西部/北部区域营收分别同比-28.6%/-16.3%/-16.1%/-9.6%。渠道端来看，公司2025H1净增经销商245名至2799名，渠道网络持续精耕布局。 成本下降带动毛利率提升，费用投放力度增加拉低净利率 2025H1公司毛利率/净利率同比+2.42/-2.64pct至39.1%/12.1%。我们认为毛利率提升主要系黄豆、谷氨酸钠等原材料采购价格下行所致，同时公司优化产品结构亦有贡献。费用端：公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.78/+1.13/+0.06/+0.16pct，销售费用率增加主要系薪酬支出、渠道改造、加大费用投入力度所致。 坚定改革方向，内生+外延有望共同支撑长期发展 公司改革持续推进，改革决心坚定，期望通过内生增长+外延并购共同支撑公司稳健发展。在品牌端，公司邀请谢霆锋代言人有望提升品牌形象。此外，公司积极重视产业并购机会，期望补齐产品空白及短板。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、改革进展不及预期。

中炬高新(600872) 事件 2025年8月28日，中炬高新发布2025年半年报。2025H1总营业收入21.32亿元（同减19%），归母净利润2.57亿元（同减27%），扣非净利润2.63亿元（同减23%）。2025Q2总营业收入10.30亿元（同减9%），归母净利润0.76亿元（同减32%），扣非净利润0.83亿元（同减19%）。 投资要点 成本下降优化毛利，广宣费投提升 2025Q2毛利率同增3pct至39.39%，主要系原材料价格下降、产品结构优化所致。销售/管理费用率分别同增4pct/0.4pct至18.88%/8.12%，主要系薪酬支出、渠道改造增加，同时加大费用投入力度所致，综合来看，2025Q2净利率同减4pct至7.38%。 出货节奏持续调整，向内外挖掘增量空间 美味鲜2025H1营收20.98亿元（同减18%），产品端来看，2025H1酱油/鸡精鸡粉/食用油营收分别为12.98/2.55/1.09亿元，分别同减17%/22%/49%，产品营收整体下滑主要受行业竞争加剧、公司调整出货节奏、价格修复等多重因素影响。二季度以来公司降幅环比收窄，库存恢复至良性水平，公司逐步向终端释放促销资源，主品价盘企稳回升，此外，公司已开展区域代工业务，并积极寻找复调相关标的，持续挖掘内生外延增量空间。 电商渠道快速放量，推进经销渠道管理 2025H1公司分销渠道营收为18.92亿元（同减20%），直销渠道营收为1.01亿元（同增36%），电商渠道低基数下持续开拓，实现快速增长，同时线上价盘体系逐渐稳定。下半年公司将主动调整营销及渠道管理策略，夯实业务增长基本盘，进行包括大单品政策管控、经销商分级管理，以及二批管理等一系列动作，建立更有效稳定的营销及渠道管理体系，缓解渠道压力。 盈利预测 公司改革节奏优化叠加少数股权收回，经营效率持续释放，目前公司营销架构及人员调整步入验证期，关注渠道改革效果释放与并购项目落地进度。根据2025年半年报，我们调整1.17/1.29/1.43）元，当前股价对应PE分别为21/19/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。

中炬高新(600872) 业绩简评 8月27日公司发布半年报，25H1实现营收21.32亿元，同比-18.58%；实现归母净利润2.57亿元，同比-26.56%；实现扣非归母净利润2.63亿元，同比-22.53%。其中，25Q2实现营收10.30亿元，同比-9.11%；实现归母净利润0.76亿元，同比-31.57%；实现扣非归母净利润0.83亿元，同比-19.46%。 经营分析 聚焦价盘修复，Q2主业依旧承压。25Q2美味鲜实现收入10.16亿元，同比-7.21%。1）分产品:受餐饮需求疲软影响，Q2收入整体承压。但酱油品类具备经营韧性，系公司加强定制化产品开发。25Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为6.50/1.26/0.58/1.32亿元，同比分别+6.99%/-14.61%/-49.43%/+0.34%。2）分地区:受价盘管控影响，主销区依旧承压，其他区域逐步回暖，25Q2东/南/中西/北部区域分别实现收入2.41/3.88/2.04/1.33亿元,同比+0.25%/-12.67%/+3.42%/+2.77%。同期经销商净增加127家，公司持续开发经销商，其中中西、北部经销商增长较为明显。 成本下行带动毛利率改善，费用投放致净利率承压。25Q2美味鲜毛利率/净利率分别为39.78%/6.89%,同比+2.93pct/-2.88pct，毛利率持续改善系原材料红利体现、产品结构优化、工厂效率提升。2）公司25Q2销售/管理/研发/财务费率分别同比+4.05/+0.37/+0.04/-0.18pct，销售费率增长系公司进行渠道改造、加大费用投放力度。3）其他子公司（中汇合创、中炬精工）业务转型收缩，聚焦盈利能力提升。25Q2公司综合毛利率/扣非净利率分别为39.39%/8.03%，同比+3.22/-1.03pct。 产品和渠道积极调整，期待经营理顺后重启增长。产品端，以基础调味品为核心，推广减盐产品与清洁标签，驱动产品健康化与高端化升级。同时结合地域风味打造区域化产品，加快全国化进展。渠道端，公司积极推进餐饮、新零售电商渠道建设，寻找市场增量。待公司价格体系理顺后，有望重拾增长势能。 盈利预测 因行业需求疲软，叠加公司内部调整，我们下调25-27年利润19%/20%/19%，预计25-27年公司归母净利润分别为7.6/8.7/9.9亿元，分别同比-15%/+15%/+13%，对应PE分别为20x/17x/15x,维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

中炬高新(600872) 公司2024年降本增效成果显著： 公司公布2024年年报，实现营收55.19亿元/+7.39%；归母净利润8.93亿元/-47.37%。公司毛利率39.78%，同比提高7.07pct。两费方面，销售费用率9.14%，同升0.24pct；管理费用率9.90%，同升-0.95pct。净利率17.38%，同升-16.42pct（净利润下降2023年转回计提预计负债高基数影响。）；扣非后净利润为6.71亿元/+27.97%，主要受益于原材料成本下降和精细化管理带来的降本增效成果显著。公司2025年目标完成至少1起产业化并购，补短板或空白，提升发展效率；实现不低于同行的营收增速等。 公司2025Q1实现营收11.02亿元/-25.81%；归母净利润1.81亿元/-24.24%。公司毛利率38.73%，同比提高1.75pct。两费方面，销售费用率8.62%，同升0.89pct；管理费用率10.94%，同升1.70pct。净利率16.46%，同升-1.17pct。营收下降主要是调味品板块收入减少影响，调味品板块收入减少主要受春节错期、公司调整供货节奏，对销量较大的经销商进行去库存消化；战略性控制大单品费用投入，确保修复市场价格体系，恢复经销商信心等影响。 主动控货稳定价盘，恢复经销商信心 公司对窜货行为采取了事前事中事后的联合检查，对公司员工、经销商和物流单位全面加强管控，同时也及时调整了电商价格政策。此外，公司对经销商下单的产品数量和费效比进行严格管控。针对华南和华东市场，公司以费效比为基准制定了分销政策，目前外部窜货和电商冲击均在减弱，价格修复迹象已经出现。通过多种措施的实施，现阶段一批经销商的库存已恢复至良性水平。随着经销商库存进一步降低，在保证大单品毛利水平的基础上，公司已启动促销计划，增强二批经销商信心及驱动力，稳定价盘，力争完成公司今年增长的目标。 推进经销商分级管理，为后续错位竞争打好基础 公司围绕“引入一批质量新客户”和“对客户实施分级管理”两大抓手，重点开展了渠道建设工作，2024年净增经销商470个，初步构建了工业/特通渠道，渠道业务取得突破，进一步向县级下沉，但客户规模还较小，客户建设还需要个过程；2025年公司会按照客户分级管理逐步推进，强调基本盘稳定，再稳中求进，公司正在做三价管理（出厂价、终端进店价、零售价），抓住主要产品，盯住重点场所及重点客户，加大费用投入过程管理，规范三价标准，为后续建立错位竞争打下基础。。 调味品主业稳健，多元化布局推进 公司在基调稳定增长的情况寻求第二增长曲线，为经销商提供更多元化的产品和渠道；同时发展复调，也是为了增强经销商粘性。国内头部公司都在用不同方式在切入，并购、合资或代工进入复调赛道，公司也在寻找合适的并购项目，目前公司正在与复调电商公司洽谈，希望能通过与其合资合作，利用大数据分析消费者的需求，并结合厨邦品牌，打造出复调新路径。 盈利预测及投资建议 我们预计公司25/26/27年实现营收分别为56.67/59.93/63.09亿元，同比增速2.7%/5.8%/5.3%，净利润分别为8.64/9.34/10.04亿元，对应EPS分别为1.10/1.19/1.28元。当前股价对应PE分别为17.4/16.1/14.9倍，公司当前PE18倍，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：消费信心不足，餐饮等增速低迷；基调市场存量竞争激烈，复调新品研发推进不及预期；食品安全风险等。

中炬高新(600872) 事件：25Q1实现营收/归母净利润11.02/1.81亿元，同比-25.81%/-24.24%。低于预期。 鸡精粉实现较快增长，美味鲜利润有所增长。25Q1美味鲜营收/归母净利润10.82/1.77亿元，同比-25.94%/-27.61%。其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入6.48/1.30/0.51/1.99亿元，同比-32%/-29%/-50%/-7%，主要品类收入均有下降。 主要区域均有下滑，经销商数量快速增加。25Q1美味鲜东部/南部/中西部/北部收入分别为1.95/4.19/2.30/1.83亿元（同比-47%/-20%/-29%/-19%）。25Q1末美味鲜公司经销商同比净增491家至2672家，经销商数量快速增长；平均经销商收入同-42%至38万元/家。 毛利率有所提升，费用投放减少。25Q1年公司毛利率/净利率同比+1.75/-1.17pct至38.73%/16.46%，毛利率显著提升。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+0.89/+1.71/+0.45pct至8.62%/8.07%/0.35%，销售费用率有所增长，管理费用绝对值同比下降。 投资建议：我们认为25Q1公司业绩承压。全年看，业绩有望稳健增长，预计25-27年营收为60.6/66.6/73.2亿元，同增10%/10%/10%；预计归母净利润为9.9/10.9/12.0亿元，同比+10%/+10%/+10%，对应PE分别为15X/14X/13X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期等。

中炬高新(600872) 事件 2025年4月29日，中炬高新发布2025年一季报。2025Q1营收11.02亿元（同减26%），归母净利润1.81亿元（同减24%），扣非归母净利润1.80亿元（同减24%）。 投资要点 成本下降优化毛利，广宣费投提升 2025Q1毛利率同增2pct至38.73%，主要系原材料价格下降所致。销售/管理费用率分别同增1pct/2pct至8.62%/8.07%，主要系公司战略性调控大单品费用投入，同时收入下滑致使费用率摊薄效果减弱。2025Q1净利率同减1pct至16.46%。 库存去化顺利，价盘企稳回升 2025Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油营收分别为6.48/1.30/0.51亿元，分别同减32%/29%/50%，主要系春节错期下，公司调整供货节奏，同时以稳价盘为中心推进去库调整。二季度以来公司降幅收窄，库存恢复至良性水平，公司逐步向终端释放促销资源，主品价盘企稳回升，此外，公司已开展区域代工业务，并积极寻找复调相关标的，持续挖掘内生外延增量空间。 补齐餐饮品类矩阵，电商渠道放量 2025Q1公司分销渠道营收为9.71亿元（同减31%），公司在菜系研发层面切入厨师资源，强化餐饮渠道开拓，补齐品类矩阵，通过一站式服务提升厨邦品牌单店占有率，预计2025年年中将重点区域执行策略复制推广至全国范围，关注下半年餐饮渠道开拓成效。2025Q1公司直销渠道营收为0.56亿元（同增33%），电商渠道低基数下持续开拓，实现快速增长，同时线上价盘体系逐渐稳定。 盈利预测 公司改革节奏优化叠加少数股权收回，经营效率持续释放，目前公司营销架构及人员调整步入验证期，关注渠道改革效果释放与并购项目落地进度。根据2025年一季报，我们调整2025-2027年EPS分别为1.17/1.29/1.43（前值为1.22/1.41/1.62）元，当前股价对应PE分别为16/15/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、改革进展不及预期风险等。

中炬高新(600872) 主要观点： 公司发布25Q1业绩： Q1：营收11.02亿元（-25.8%），归母净利润1.81亿元（-24.2%），扣非归母净利润1.80亿元（-23.9%）。 收入：春节错期+渠道调整拖累 分产品：Q1主业美味鲜实现收入10.8亿元，同比下降25.9%，主因春节错期，叠加渠道库存去化。去除季节影响看，美味鲜“24Q4+25Q1”收入同比下降9.8%，行业需求仍有压力。Q1分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油收入分别同比下滑31.6%/28.6%/50.0%，24Q4前置春节备货影响较大。 分区域：Q1东部/南部/中西部/北部收入分别同比下降47.7%/19.6%/29.1%/18.7%，南部与北部下降幅度略低。Q1经销商净增118家，渠道下沉持续。 盈利：规模效应+费投力度提升 Q1毛利率同比提升1.8pct至38.7%，主因原材料成本下行、供应链优化带来生产费用及物流成本下降。同期，销售/管理费率分别同比上升0.9pct/1.7pct，规模效应走弱，叠加渠道费用投入力度加大是主因。综上，公司归母净利率同比提升0.3pct至16.4%。 投资建议：维持“买入”评级 我们的观点： 我们预计25年公司经营节奏前低后高，渠道库存持续去化下，H2有望迎来环比经营改善。渠道端，聚焦传统渠道下沉+电商扩大曝光；产品端，新品积极推广，同时通过产业并购补齐品类短板。全年收入有望实现稳健增长。 盈利预测：考虑到公司渠道库存去化进度，我们更新盈利预测，预计2025-2027年公司实现营业总收入58.0/62.1/67.3亿元（25-26年原值为59.7/66.6亿元），同比增长5.1%/7.0%/8.5%；实现归母净利润9.0/9.9/11.1亿元（25-26年原值为9.6/11.0亿元），同比增长1.0%/9.1%/12.3%；当前股价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期，市场竞争加剧，区域扩张不及预期，原材料成本超预期上涨。