农业银行(601288) 事件：农业银行于8月28日披露2026年半年度报告：报告期营业收入4,108.71亿元、同比+11.07%，归母净利润1,463.81亿元、同比+4.93%；报告期末不良率1.25%、较上年末-2bp，拨备覆盖率290.10%、较上年末-2.45pct。2026年中期现金股息拟定每10股1.297元（含税），派息总额453.93亿元，占报告期归母净利润31.0%。 非息收入拉动营收提速。报告期非利息收入986.27亿元、同比+12.77%，快于利息净收入的+10.53%，在营业收入中占比24.00%、占比同比+0.35pct；利息净收入3,122.44亿元、占比76.00%。成本收入比26.34%、同比-1.47pct，运营效率优化。 规模稳步扩张，县域与涉农领域投放领先。报告期末贷款、存款总额较上年末分别+6.23%、+4.29%。信贷结构上，对公贷款余额较上年末+8.24%、占比58.3%、占比较上年末+1.1pct，其中短期对公贷款余额+17.07%、中长期余额+4.98%，增量向短期敞口集中；个贷余额较上年末+3.34%、占比33.3%、占比较上年末-0.9pct，其中消费贷款余额+13.77%、经营类贷款余额+11.66%、个人住房贷款余额-1.83%。投向结构上，县域贷款余额较上年末+9.00%、占境内贷款41.90%，粮食和重要农产品保供领域贷款+20.30%、乡村产业贷款+18.10%；绿色贷款+10.40%、普惠贷款+12.25%，涉农与普惠领域构成信贷增量的重要来源。 存款成本率下行支撑息差企稳，净息差降幅收窄。报告期净息差1.28%、同比-4BP，降幅较上年同期的-13BP明显收窄，较一季度+2BP。生息资产收益率2.52%、同比-28BP；计息负债成本率1.33%、同比-27BP，其中存款成本率1.13%、同比-29BP，是成本端下行的主要贡献项。主动负债成本同步优化，同业负债成本率同比-36BP。 中收剔除高基数后正增长，投资收益增速领先。报告期手续费及佣金净收入同比-8.71%，占营业收入11.43%、占比同比-2.48pct，降幅主要源于上年同期存量理财一次性收益的高基数，剔除该因素后按可比口径实现正增长。分项看，代理业务收入95.09亿元、同比-39.84%，为降幅最大的分项；托管及其他受托业务收入27.55亿元、同比+11.49%，为增速领先项；电子银行业务收入128.92亿元、占手续费及佣金收入24.51%，为占比最大的分项。其他非利息收入516.68亿元、同比+43.43%，其中投资收益443.53亿元、同比+91.56%，主要受债权投资收益增加带动。 不良率改善，房地产业与个贷为主要关注领域。报告期末不良率1.25%、较上年末-2bp，关注类贷款占比1.38%、较上年末-1bp，逾期贷款占比1.24%、较上年末-1bp。分结构看，对公贷款不良率1.31%、较上年末-6bp，其中租赁和商务服务业、批零业、建筑业分别-29bp、-24bp、-20bp；房地产业5.40%、与上年末持平。个贷不良率1.39%、较上年末+5bp，其中信用卡透支2.05%、+17bp，消费贷款1.57%、+11bp，经营类贷款1.92%、+7bp。报告期末拨备覆盖率290.10%、较上年末-2.45pct，拨贷比3.63%、较上年末-8bp，核心一级资本充足率10.80%、较上年末-28bp。 公司规模稳步扩张，县域与涉农普惠领域投放领先；非息收入提供营收增量，不良率延续下行。此外，财政部拟通过发行特别国债支持农业银行补充核心一级资本，有助于进一步夯实资本基础、提升风险抵御能力。预计公司2026-2028年营业收入为7,824.62、8,215.33、8,624.33亿元，归母净利润为3,036.37、3,176.93、3,331.64亿元，每股净资产为8.50、9.14、9.81元，对应9月18日收盘价的PB估值为0.80、0.75、0.69倍。维持"增持"评级。 风险提示：市场波动影响投资收益；零售资产质量承压。

农业银行(601288) 核心观点 营收增长较快，归母净利润小幅增长。公司2026年上半年实现营业收入4109亿元，同比增长11.1%，增速较一季度回升0.6个百分点；实现归母净利润1464亿元，同比增长4.9%，增速较一季度回升0.4个百分点。上半年加权平均净资产收益率10.1%，同比基本持平。 资产增速有所回落。2026年二季度末总资产51.1万亿元，同比增长9.0%，较年初增长4.7%，资产同比增速有所回落。其中二季度末贷款总额28.8万亿元，较年初增长6.2%；存款总额34.1万亿元，较年初增长4.3%。二季度末核心一级资本充足率10.80%，资本充足。 净息差企稳。公司上半年实现利息净收入3122亿元，同比增长10.5%。公司披露的上半年日均净息差1.28%，同比下降4bps，较2025年全年持平，净 息差企稳。其中上半年生息资产收益率同比下降38bps，负债成本同比降低27bps。 手续费净收入下降，其他非息收入大幅增长。公司上半年手续费净收入同比下降8.7%至470亿元，主要受上年同期存量理财一次性收益高基数影响；若剔除该因素，按可比口径，手续费及佣金净收入实现正增长，主要受益于托管及其他受托、结算与清算等业务收入增长较快。上半年其他非息收入同比增长43.4%至517亿元，主要是由于债权投资的投资收益增加。 资产质量边际走弱。公司二季度末不良率1.25%，较年初下降0.02个百分点，较一季度末持平；二季度末关注率1.38%，较年初下降0.01个百分点。公司上半年不良生成率0.80%，同比上升0.25个百分点，结合不良贷款结构来看，主要是个人经营性贷款、个人消费贷款和信用卡贷款不良率增加。二季度末拨备覆盖率290%，较年初和一季度末均下降3个百分点，上半年信用减值损失同比增长12.9%。整体来看，公司资产质量边际走弱。 投资建议：我们根据中报情况小幅调整盈利预测并将其前推一年，预计公司2026-2027年归母净利润3051/3177亿元（上次预测值3019/3133亿元），同比增长4.8%/4.1%，2028年归母净利润3319亿元，同比增长4.5%，EPS分别为0.82/0.86/0.90元；当前股价对应的PE为8.3/7.9/7.5x，PB为0.80/0.75/0.70x，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

农业银行(601288) 事件：农业银行发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入7253.06亿元，同比+2.1%；实现归母净利润2910.41亿元，同比+3.2%。截至报告期末，不良贷款率1.27%，拨备覆盖率292.55%。 县域优势稳固，信贷结构优化。截至报告期末，贷款总额同比+8.9%至27.13万亿元，信贷投放保持稳健。信贷结构持续向国家战略重点领域倾斜，科技贷款余额同比+20.1%至4.7万亿元，绿色贷款余额同比+18.7%至5.93万亿元，普惠贷款余额同比+20.9%至4.35万亿元，增速均远高于全行贷款平均增速。公司“三农”与县域优势巩固，县域贷款余额同比+11.0%至10.94万亿元，“惠农e贷”余额同比+22.9%至1.84万亿元。 息差具备韧性，非息表现出色。报告期内，公司净息差同比-14bp至1.28%，主要受LPR下调及市场利率低位运行影响。生息资产平均收益率同比-43bp至2.69%，但公司付息负债平均付息率同比-32bp至1.53%，有效减缓息差下行压力。报告期内，公司手续费及佣金净收入同比+16.6%至880.85亿元，主要得益于财富管理转型深入，代理业务手续费收入同比+87.8%。其他非息收入同比+24.6%至676.27亿元，其中投资收益同比+38.0%至429.73亿元，体现出公司优秀的投研和资产配置能力。 资产质量稳健，风险抵补充足。截至报告期末，不良贷款率1.27%，同比-3bp；关注率1.39%，同比-1bp；逾期率1.25%，持续低于不良率。公司类贷款风险化解成效显著，不良率同比-21bp至1.37%；个人贷款不良率受宏观环境影响同比+31bp至1.34%，但整体风险可控。公司拨备水平充足，拨备覆盖率达292.55%，安全垫较为充足。 投资建议：公司信贷向国家战略重点领域发力，县域金融优势持续巩固，资产质量维持稳定。预计公司2026-2028年营业收入为7529.13、7864.67、8272.22亿元，归母净利润为3028.38、3167.98、3352.55亿元，每股净资产为8.49、9.11、9.79元，对应4月17日收盘价的PB估值为0.83、0.77、0.72倍。维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济修复不及预期、政策监管变化、信用风险加大

农业银行(601288) 事件：农业银行发布2025年三季报。前三季度公司实现营业收入5,508.76亿元，同比+1.97%；实现归母净利润2,208.59亿元，同比+3.03%。 信贷规模稳步扩张，县域金融特色凸显。截至2025年9月30日，公司发放贷款和垫款总额26.99万亿元，较上年末增加2.08万亿元，增长8.36%。从业务类型看，公司类贷款15.55万亿元，重点支持产业升级、基建投资等领域；个人贷款9.33万亿元，聚焦居民合理消费与按揭需求，投放结构均衡合理。同时，公司依托“三农”金融事业部优势，县域信贷投放增速显著高于整体水平。截至2025Q3末，县域发放贷款和垫款总额10.90万亿元，较上年末增加1.04万亿元，增长10.57%，精准契合国家乡村振兴战略，县域市场“高利差、低不良”的特点进一步巩固了公司的核心竞争力。 存款规模持续增长，负债成本优势稳固。截至2025Q3末，公司总负债44.96万亿元，较上年末增长12.01%，其中，吸收存款32.07万亿元，较上年末增加1.76万亿元，增长5.82%。存款占总负债比重超71%，负债结构以低成本、高稳定性的存款为主。从业务类型看，个人存款20.40万亿元，零售存款基础扎实，为负债端提供长期稳定资金；公司存款10.43万亿元，公司存款增长主要由零售及县域存款驱动。截至2025Q3末，县域吸收存款达14.10万亿元，较上年末增长7.20%。县域存款的稳定性进一步强化负债端成本优势，为净息差企稳提供了有力支撑。 资产质量稳健，风险抵御能力充足。截至2025Q3末，不良贷款余额3,414.04亿元，较上年末增加192.39亿元；不良贷款率1.27%，比上年末-3bp；拨备覆盖率295.08%，仍处于行业领先水平，风险抵补能力强劲。前三季度信用减值损失达1,274.03亿元，同比减少36.43亿元，减值计提力度边际放缓为盈利释放提供空间。公司持续强化重点领域风险防控，资产质量总体稳定。 投资建议：农业银行基本面扎实，县域金融业务特色凸显，资本充足率满足监管要求，具备长期投资价值。预计公司2025-2027年营业收入为7224.45、7452.56、7763.76亿元，归母净利润为2911.30、3021.48、3164.02亿元，每股净资产为7.95、8.61、9.22元，对应12月5日收盘价的PB估值为0.98、0.91、0.85倍。维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济震荡、政策监管变化、信用风险加大

农业银行(601288) 核心观点 收入利润继续维持正增长。2025年前三季度实现营业收入5509亿元，同比增长2.0%，增速较上半年回升1.2个百分点；前三季度实现归母净利润2209亿元，同比增长3.0%，增速较上半年回升0.3个百分点。前三季度年化加权平均ROE10.5%，同比下降0.3个百分点。 资产规模保持较快增长。公司三季末总资产同比增长10.5%至48.1万亿元，较年初增长11.3%。三季度末存款较年初增长5.8%至32.1万亿元，贷款总额较年初增长8.3%至26.9万亿元。其中公司类贷款较年初增长7.1%，个人贷款较年初增长5.7%，票据贴现较年初增长9.3%。三季度末核心一级资本充足率11.16%，较年初下降0.26个百分点。 净息差持续下降。前三季度日均净息差1.30%，同比降低15bps，降幅较上 半年略微扩大2bps，前三季度利息净收入同比下降2.4%。环比来看，三季 度单季日均净息差1.26%，较二季度下降4bps。 手续费净收入、其他非息收入同比增幅均较大。前三季度手续费净收入同比增长13.3%，延续了中报较高的增速，估计仍然是理财和代销基金收入增加导致。其他非息收入同比增长31.7%，估计主要是债券投资收益增加。 资产质量平稳，拨备覆盖率仍处于较高水平。三季度末不良率1.27%，较年初下降0.03个百分点，环比二季度下降0.01个百分点。三季度末拨备覆盖率295%，较年初降低5个百分点，环比二季度末持平。整体来看，公司资产质量指标变化不大，拨备覆盖率仍处于较高水平。 投资建议：公司三季度基本面变化不大，我们维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润2924/3019/3133亿元，同比增速3.7%/3.2%/3.8%；摊薄EPS为0.78/0.81/0.84元；当前股价对应的PE为10.4/10.1/9.7x，PB为1.03/0.96/0.90x，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

农业银行（601288） 一、农业银行股价高涨的背后，也需要关注阶段性回调压力 2025/9/25-10/22，农业银行行情实现“14连阳”、股价连创历史新高，也时隔七年半重新站在1倍PB以上。但在10月23日，农业银行股价盘中一度再创新高后，跳水转跌。 回顾近期农业银行表现，短期股价高涨可能存在市场情绪推动，需要关注阶段性回调风险。 具体而言： 1、农业银行10月涨幅达21.3%，是2015年以来最高单月涨幅，这在国有大行中也属罕见。复盘2015年以来各国有大行单月涨幅，仅工行、建行、交行曾各自出现过一次单月涨幅20%以上的情况，工行和建行发生在2018年1月，交行发生在2015年6月。因此，截至10/22，在单月涨幅已达历史新高后，农业银行股价存在一定的调整压力。 2、农业银行估值已达阶段性高位，估值安全边际比较优势减弱。10月17日，农业银行率先突破1倍PB关键点位，结束了国有大行长期破净的格局。截至10/22，农行PB达1.06倍，但工行、建行、中行、交行、邮储分别为0.74倍/0.73倍/0.67倍/0.56倍/0.70倍，估值优势的减弱可能使其对部分追求高安全边际资金的吸引力下降。 二、为何农业银行9月大幅回调，是否意味着农业银行的上涨具有“水分”？ 2025/9/5-9/22，农业银行股价曾出现大幅回调，期间累计下跌11.1%，远高于同期其他国有大行。 我们认为，这主要是7、8月银行板块整体回调期间，农业银行却依旧显著领涨同业，在市场风格切换后，积累的部分获利盘了结意愿更强，进而导致回调压力的集中释放。数据显示，2025/7/11-9/1，银行板块整体下跌7.0%，而农行大涨11.6%。 因此，若后续农行股价再度出现回调，可能主要仍受两点因素扰动：一是市场风格轮动的冲击。银行股防御属性偏强，若未来市场风险偏好回升，资金转向可能导致银行股行情反复。 二是技术性调整的内在需求。农行短期涨幅巨大，部分获利盘可能在1倍PB等关键点位附近选择“落袋为安”，进而导致股价冲高回落。 但是，我们认为，回调并不意味着农行基本面存在问题，也不意味着农行今年的亮眼涨势是脱离基本面的“无根之木”。在农业银行站稳1倍PB的过程中，行情出现阶段性回调是正常的，但这大概率不会改变其估值中枢上移、向内在价值回归的长期趋势。 三、中长期来看，国有大行重回1倍PB以上是大势所趋，农业银行有望作为“排头兵”率先站稳1倍PB。 第一，银行业竞争格局重塑之下，国有大行“压舱石”地位愈发凸显，竞争优势愈发突出。我们认为，当前银行的竞争格局“强者恒强”的“马太效应”会更加明显，无论是监管资源、还是市场资源，有望持续向头部银行集中。在此背景之下，农业银行作为下沉战略的“翘楚”，在前瞻布局、长期深耕之下，已具备强于同业的竞争优势。 第二，基本面好叠加注资呵护，农业银行稳定ROE有支撑。一方面，尽管当前农业银行同样面临行业共性的息差收窄压力，其净息差的核心优势并未改变，即深耕县域客群所带来的高客户粘性和低负债成本。另一方面，财政注资将夯实农业银行资本实力，为农业银行推进“村改支”补充燃料，进而赋能县域业务扩张。 第三，今年农业银行在资本市场上取得多项瞩目成就，可能有较强的业绩增长和市值管理诉求。 投资建议：持续看好农业银行站稳1倍PB。短期来看，银行板块在四季度和一季度胜率较高。复盘2020-2024年各季度表现来看，银行板块兼具绝对收益和相对收益的季度中，四季度占比为37.5%，农业银行行情表现也有望受益于此。中长期来看，当A股市场生态重塑的大背景不变，当银行业竞争格局重塑和农业银行竞争优势凸显的核心逻辑不变，我们依然可以抱有农业银行站稳1倍PB的信心。 风险提示：息差加速下行，资产质量恶化，股价冲高回落。

农业银行(601288) 2025年以来，农业银行成为A股上市银行里一颗“闪亮的明珠”，截至9月9日年内涨幅高达40%，并一度夺得总市值冠军宝座。农业银行在A股市场拔得头筹并非偶然，而是经营价值被市场广泛认可的结果。 我们将农业银行的经营密码总结为“三好公式+四大亮点”。 所谓“三好公式”，即：“好战略+好执行=好经营”。 1、战略好在哪儿？ 农业银行全面实施“三农”普惠、绿色金融、数字经营三大战略。其中，以县域金融为代表的“三农”普惠战略位居首位，在当前“资产荒”压力加大、收益率持续下行背景下，成为农业银行跑出“超额收益”的“基石”。我们认为，农业银行的战略符合“三好标准”，即好在“高瞻远瞩”、“根植禀赋”和“守正创新”。 2、执行好在哪儿？ 我们认为，农业银行战略落地成效佳且可持续，主要源于其执行层的“三好保障”，即好在以谷澍董事长为“班长”的“坚守卓越的管理层团队”、以三农金融事业部为代表的“创新完善的组织架构”和在网点布局、风控模式、科技赋能等方面“精准有效的业务策略”。 3、经营好在哪儿？ “好战略”和“好执行”相配合，最终兑现至农业银行“好”的经营成果，即经营好在“客群基础稳固”、“特色业务发力”和“盈利韧性更强”。 “三好公式”映射到基本面上，是信贷、息差、不良和拨备的“四大亮点”：亮点一：受益于县域经济潜力释放和县域地区的深度布局，农业银行未来信贷增长空间相较于同业更大。 亮点二：深耕县域客群，个人活期存款占比为可比同业第一，叠加面对小额零售客户的议价权优势，农业银行存款成本同业偏低，息差韧性更强。 亮点三：农业银行在不良认定严格的同时实现不良率可比同业最低。并且，由于涉房类业务占比较低，在本轮重点领域风险暴露中所受影响相对较小，涉房类业务不良率整体可控。 亮点四：高额拨备夯实安全垫，风险抵补能力、利润反哺能力都领先同业。 展望未来，农业银行将在双线逻辑下延续估值提升之路。我们认为，对农业银行而言，一是红利属性对中长期资金的吸引力依然存在；二是其具备大行领先的成长预期，业绩潜力释放将成为估值修复的重要驱动力。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别同比增长1.98%、3.94%、4.63%，对应现价BPS：7.69、8.12、8.53元，维持“买入”评级。 风险提示：息差加速下行，资产质量恶化，经营合规风险，股价冲高回落。

农业银行(601288) 投资要点: 手续费及佣金净收入同比改善：农业银行2Q25单季营收同比增速1.4%，归母净利润同比增速3.2%，同比增速均回升。1H25营收同比增速为0.8%，归母净利润同比增速为2.7%。业绩改善主要受益于手续费净收入增速回正，其中财富管理相关业务如理财和代销基金收入增长较为明显；其次是其他非息收入的稳定增长。 资产增速保持高位，县域贷款占比升至40.9%：截至1H25末，农业银行总资产同比增速11.6%，其中，贷款同比增速9.9%，金融投资同比增速12.3%。县域贷款占境内贷款比重升至40.9%。风险加权资产同比增速8.7%。核心一级资本充足率11.11%，较年初下降31BP。资产质量相关指标基本保持稳定：截至1H25末，不良率1.28%，环比持平于1Q25。其中，对公不良率1.45%，低于上年末；经营贷不良率1.7%，较上年末上升31BP；信用卡不良率1.51%，较上年末上升5BP；消费贷不良率1.55%，持平于上年末。关注率1.39%，较上年末下降1BP。拨备覆盖率295%，环比下降2.8个百分点。 盈利预测与投资建议：1H25，农业银行资产增速保持高位，财富管理相关业务如理财和代销基金收入增长较为明显，资产质量相关指标基本保持稳健。公司拟中期分红每股0.1195元，分红比例为30%。根据最新财报数据，调整了盈利预测，预计2025-2027年营收分别为7146亿元、7462亿元和7752亿元；归母净利润分别为2892亿元、3035亿元和3180亿元。按照农业银行A股9月3日收盘价7.15元，对应2025-2027年PB估值分别为0.92倍、0.85倍、0.79倍，维持增持评级。 风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。

农业银行(601288) 核心观点 净利增速回升，减值压力缓解反哺利润：2025H1，公司实现营业收入3,699.37亿元，同比增长0.9%，归母净利润1,395.10亿元，同比增长2.7%，增速较一季度回升；年化ROE达10.16%，同比下降0.59pct。单季度来看，Q2营收同比+1.4%，净利润同比+3.2%，实现边际改善。业绩增长主要受益于负债成本优化、中收增速转正以及拨备计提压力缓解反哺利润。2025H1，公司信用减值损失同比下降3.0%，Q2单季降幅达9.9%。 负债成本显著改善，县域优势稳固：2025H1，公司利息净收入2,824.73亿元，同比减少2.9%；净息差1.32%，同比-13BP，较年初-10BP，降幅收窄。其中，生息资产收益率2.80%，同比-42BP，但负债端成本优化加速，计息负债成本率1.60%，同比-32BP，存款付息率1.42%，同比-28BP。资产端贷款规模稳步扩张。截至6月末，总贷款26.58万亿元，较年初增长7.3%。其中，对公贷款增长6.35%，制造业、绿色贷款分别增长17.1%、14.6%；零售贷款增长5.4%，经营贷增速达17.1%，聚焦“乡村振兴”的“惠农e贷”增长+19.9%。负债端县域优势稳固，低成本资金获取能力突出。截至6月末，公司各项存款31.90万亿元，较年初增长5.3%。其中，县域存款占比95.8%。 中收增速转正，财富管理表现亮眼：2025H1，公司非息收入874.64亿元，同比增长15.1%。其中，手续费及佣金净收入514.41亿元，同比增长10.1%。财富管理表现亮眼，代理业务收入大增62.3%，AUM规模23.68万亿元，较年初增长6.19%，理财规模1.76万亿元。其他非息收入受汇兑收益减少49.6%拖累增速有所放缓，同比增长23.2%，但投资收益同比+52.5%形成对冲。 资产质量整体稳健，拨备与资本充足：不良率1.28%，较上年末-2BP，关注类贷款占比1.39%，较上年末-1BP。零售贷款不良率1.18%，较上年末+15BP，主因经营贷、信用卡风险波动，个人经营贷、信用卡不良率分别为1.70%（+31BP）、1.51%（+5BP）；对公不良率1.45%，较上年末-13BP，房地产贷款不良率5.35%，较上年末-5BP。拨备覆盖率295%，风险抵补能力强劲；核心一级资本充足率11.11%，资本安全边际充足。 投资建议：公司定位“服务乡村振兴领军银行”和“服务实体经济主力银行”，全面实施“三农普惠、绿色金融、数字经营”三大战略，依托县域金融优势及负债端低成本资金获取能力，持续强化息差韧性。财富管理转型加速，中收增长动能修复，叠加资产质量整体稳健、拨备与资本充足，业绩增长可持续性强。2025年中期分红率稳定在30%。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2025-2027年BVPS为8.04元/8.59元/9.16元，对应当前股价PB为0.88X/0.82X/0.77X。 风险提示：经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险；县域市场竞争加剧的风险。

农业银行(601288) 投资要点： 事件：农业银行发布2025年半年报。2025年上半年，农业银行实现营业收入3,699亿元、净利润1,399亿元，同比分别+0.8%、+2.5%，平均总资产回报率0.62%，加权平均净资产收益率10.16%，成本收入比27.81%。 点评： 2025Q2营收、归母净利润增长提速。2025年上半年，农业银行实现营业收入3699.37亿元，同比+0.85%，其中2025Q2同比+1.35%，增速环比提升1个百分点；实现归母净利润1395.10亿元，同比+2.66%，增速领跑国有行，其中2025Q2同比+3.16%，增速环比提升0.96个百分点。平均总资产回报率和加权平均净资产收益率分别为0.62%和10.16%，同比分别-0.05pct和-0.59pct。 债权投资收益驱动其他非息收入实现高增长。拆分营收结构，农业银行今年上半年实现净利息收入2824.73亿元，同比-2.88%，主要为净息差下滑拖累。净手续费及佣金收入514.41亿元，同比+10.07%，归因为代理业务收入大幅增长62.3%驱动，农业银行深入推进财富管理业务转型，理财和代销基金收入增加。其他非利息收入360.23亿元，同比+23.15%，主要是债权投资的投资收益增加。 计息负债成本减轻。2025年上半年，农业银行净利息收益率1.32%，净利差1.20%，同比分别-13bp和-10bp。生息资产年化平均收益率2.80%，同比-42bp；计息负债年化平均成本率1.60%，同比-32bp。资产端，受上年存量房贷利率下调、LPR下降及有效信贷需求不足影响，新发放贷款定价持续下行，贷款平均收益率继续走低。负债端，受益于存款利率下调、监管部门严格限制手工补息等高息揽储行为、公司持续推动低成本核心存款的增长，上半年存款成本率同比-28bp至1.42%，对净利息收益率产生一定正向效果，其中公司存款和个人存款平均付息率分别同比-35bp和-23bp至1.48%和1.38%。 不良率继续改善，风险抵补能力领跑国有行。2025年6月末，农业银行不良贷款率1.28%，较上年末-0.02pct，其中公司贷款不良贷款率较2024年末改善13bp至1.45%，而零售贷款不良率较2024年末+15bps至1.18%，按揭贷款、经营贷款以及信用卡贷款不良率均有所提高，后续仍需继续关注零售端不良生成压力。拨备覆盖率295%，较上年末-4.61pct，风险抵补能力在国有行中排名第一。 投资建议：维持“买入”评级。农业银行自上市以来分红率保持在30%以上，积极实施中期分红，2025年度中期现金股息为每10股人民币1.195元（含税），按照9月1日收盘价计算股息率为1.70%。预计农业银行2025年每股净资产为7.82元，当前股价对应PB是0.90倍。 风险提示：经济波动导致居民消费、企业投资恢复不及预期的风险；房地产恢复不及预期导致信贷需求疲软、银行资产质量承压的风险；市场利率下行导致银行资产端收益率下滑，净息差持续承压的风险。