农业银行(601288)公司资料

农业银行披露 2021年一季报 公司在报告期内实现归母净利润 659亿元，同比增长 2.6%，增速较去 年年报回升 0.8个百分点。 营收增速小幅回落，拨备计提增加 2021年一季度实现营业净收入 1945亿元，同比增长 4.1%，较去年年 报回落 0.8个百分点； 一季度拨备前利润同比增长 3.8%，较去年年报 回落 2.6个百分点。 一季度资产减值损失同比增长 12.0%，增速较去 年四季度明显回升， 拖累净利润增长。 一季度手续费净收入同比增长 12.2%，表现相对较好。 净息差基本保持稳定 我们用期初期末平均余额测算的公司 2021年一季度净息差 2.12%，同 口径下同比下降 2bps，大致能够稳定，降幅也与去年年报降幅一致， 估计主要受贷款重定价等因素影响导致，预计后续保持稳定。 不良继续出清 公司 2021年一季末不良率 1.52%， 较年初降低 5bps；一季度资产减 值损失增加较多，使得拨备覆盖率较年初回升 4个百分点，但期末拨 贷比反而较年初下降了 14bps 至 4.03%， 意味着公司可能在一季度加 大了不良的确认和处置力度，不良仍在持续出清。 投资建议 公司表现符合预期，我们维持盈利预测不变， 预计公司 2021~2023年 净 利 润 分 别 为 2300亿 元 /2523亿 元 /2805亿 元 ， 同 比 增 长 6.3%/9.7%/11.2%，对应摊薄 EPS0.63元/0.69元/0.77元； 当前股价 对应的动态 PE 为 5.1x/4.6x/4.1x ，动态 PB 为 0.5x/0.5x/0.5x ，维 持“买入”评级

事件： 3月30日，农业银行发布2020年年报，实现营业收入6579.61亿元（YoY+4.9%）；归属于上市公司股东的净利润2159.25亿元（YoY+1.8%）。加权平均净资产收益率11.35%（YoY-1.08pct）。 点评： 四季度拨备计提力度减弱驱动全年盈利增速回正。2020年，农业银行营业收入/拨备前利润/归母净利润同比增速分别为4.9%/6.1%/1.8%，四季度拨备计提力度边际缓释，单季盈利同比增速大幅升至61.0%，提振全年归母净利润回正。营业收入结构上，个人银行业务占比较上年末提升3.9pct至42.1%。 信贷增速高+息差韧性强，推动利息净收入同比增长8.8%。农业银行2020年实现利息净收入5450.79亿元（YoY+8.8%），占营业收入的82.8%；价量变化上，规模增长导致利息净收入增加543.89亿元，利率变动导致利息净收入减少101.80亿元。资产端，公司加大信贷投放力度，全年总资产/贷款同比增速分别为9.4%/13.5%，贷款占比较上年末提升2.0pct至53.5%；贷款投放结构相对均衡，对公及零售信贷增速分别为14.6%、15.0%；负债端，总负债/存款增速分别为9.0%/8.1%，存款占比较上年末微降0.7pct至81.5%，仍占有绝对比重。值得一提的是，在贷款及投资收益率承压情况下，农业银行净息差仅较上年末下降3BP至2.20%（分项上，贷款收益率较上年末下降13BP至4.38%，存款付息率较上年末下降6BP至1.53%），主要受益较好的负债成本管控及稳定的存款基础。 手续费及佣金增长相对平缓，投资收益等科目拖累非息收入同比负增长。手续费及佣金净收入同比增加2.2%，增幅较大科目是基金及理财等托管业务收入（YoY+13.7%）、银团和债券承销带来的咨询顾问费（YoY+10.5%）、理财及代销基金增长相关的代理业务收入（YoY+6.3%），银行卡业务受疫情影响拖累（YoY-5.1%）。其他非息收入383.4亿元（YoY-28.3%），主要受到衍生金融工具投资损失、部分金融工具公允价值下降等因素拖累，汇兑损益及其他业务收入实现正增长。 县域金融呈现良好发展态势，营收贡献度持续提升。2020年县域存、贷款增速分别为10.0%（VS全行8.1%）和16.5%（VS全行13.5%），规模增速高于全行平均水平；同时，县域地区存贷利差达到3.17%，相较全行2.85%的平均水平高出32BP。县域金融在价、量两方面均呈现良好发展态势。截至2020年末，县域存款增量占全行存款增量比达52.1%，对全行存款的稳定及成本控制具有重要意义。与经济发达地区相比，县域地区金融服务基础设施相对薄弱、金融需求尚未得到充分满足，客户溢价能力较弱且粘性较高，银行面临的竞争压力较小，议价能力相对更强。同时，随着国家乡村振兴等政策持续推进，涉农金融业务将迎来更大发展空间。 多措并举压降不良资产，拨备覆盖率居四大行首位。截至2020年末，农行不良贷款率1.57%，环比3Q20小幅上升5BP；关注率贷款环比1H20下降8BP至2.01%，逾期贷款率环比1H20下降4BP至1.29%，潜在不良压力边际缓释。拨备覆盖率环比3Q20下降11.8pct至260.64%，仍为四大行最高水平，具有较强风险抵补能力。 “固本计划”成效巩固，资本充足水平环比3Q20稳中有升。近年来，公司持续推动“固本计划”加强资本补充。2020年进行了优先股重定价、永续债、二级资本债等多样的资本补充。截至2020年末，核心一级资本充足率、一级资本充足率及资本充足率分别为11.04%、12.92%和16.59%。 盈利预测、估值与评级：农业银行县域金融业务发展态势良好，营收增速稳健，具有稳定的低成本存款扩展来源。维持2021年EPS预测为0.65元不变，小幅上调2022年EPS预测为0.68元（较上次+1.5%），新增2023年EPS预测为0.71元，维持“增持”评级。 风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量。

盈利预测与投资评级： 农业银行 2020年加大普惠信贷投放力度， 同时负债 成本表现亮眼，全年净息差仅下降 3BP，显著优于可比国有大行。 股东回 报方面， 与其他国有大行一致， 维持分红比例 30%高水准。不过， 信贷加 速增长令农业银行的核心一级资本充足率降低 20BP 至 11.04%。展望 2021年， 随着经济持续复苏，贷款利率触底回升，国有大行基本面回暖。 我们预 计农业银行 2021、 2022年盈利增速分别为 6.1%、 5.6%，目前 A 股/H 股估 值对应 0.59x/0.47x2021PB、 5.3x/4.2x2021PE， 静态股息率 5.38%/6.73%。 考 虑农业银行的负债端表现优异， 拨备覆盖率领衔国有大行，且当前估值又 接近历史底部，上调评级至“买入”， 看好未来估值修复。 资产&负债： 总资产增长 9.4%，小微、农户等普惠贷款是主要拉动力。 ① 资产端： 2020年农业银行继续在普惠信贷领域加大投放力度， 贷款总额 全年增长 13.6%， 相比于其他国有大行，公司与个人两大类贷款的增速相对 均衡，分别增长 14.6%、 15.0%， 票据贴现额度则被相应压降。 个人贷款中， 经营性贷款和农户贷款全年同比大幅增长 43.6%和 35.2%，全年统计的普惠 型小微企业贷款增长 62.3%，反映“支持实体、呵护小微”的核心导向。此 外， 个人住房贷款增长 12.0%，增速高于可比大型银行，主要源于房地产贷 款额度尚未超标。同业资产今年继续高增 22.5%，投资资产降速。 ② 负债端：总负债增长 9.0%， 其中存款总额增长 8.0%， 应付债券的增速 则达到 23.8%，负债结构有一定变化。 农业银行在存款端继续推进个人存款 精准营销，全年个人存款增长 9.4%，占比上升至 59.3%。 尽管活期存款平 均余额的占比较年初下降 1.53pct 至 56.7%， 但作为深耕县域、网点广泛的 国有大行， 我们认为农业银行当前存款优势依然明显，活期存款占比依然 领先同业。 去年以来，监管层对商业银行“高息揽储”全面从严监管， 非常 有利于具备渠道优势的拉动增量客户、提升存款市场份额。 净息差：新口径下全年同比下行 3BP， 降幅明显优于同业， 得益于贷款利 率有韧性+存款成本明显下行。 与工商银行、建设银行类似，农业银行年报调整财务口径，将信用卡分期收 入重分类至利息净收入，并追溯调整 2019年。 新口径下， 2020年净息差 2.20%，同口径下同比下滑仅 3BP， 得益于更具备韧性的净息差，公司全年 利息净收入在同口径下同比增长 8.8%， 增速明显优于同业。 农业银行净息差因何优于同业？ 得益于资产端和负债端的综合表现。 公司 全年资产端收益率同口径下行 14BP， 相比之下，工商银行、 建设银行和中 国银行分别下行 24BP、 15BP 和 30BP，只有建设银行下行幅度接近农业银 行。但同时， 农业银行全年负债成本率也下行 9BP，而工商银行、建设银行 和中国银行分别下行 9BP、 3BP 和 27BP，建设银行在负债端不及农业银行。 具体来看： ① 资产端的公司贷款不受财务口径调整影响，全年收益率 4.27%，较 2019年下行 21BP，稍低于 1年期 LPR 全年 30BP 的降幅； 不过，全年贷款收益率较上半年的 4.37%继续下行10BP， 我们预计与同业一样， 受到存量贷款重定价的持续影响。 ② 资产端的个人贷款受财务口径调整影响， 主要是信用卡分期业务从手续费及佣金收入计入利息收入，同时影响生息资产， 拉高净息差，对应减少手续费收入，造成中间业务收入的占比降低。同口径下，农业银行个人贷款收益率同比上行 6BP 至 4.82%， 追溯调整后的 2019年个人贷款收益率为 4.76%，较调整前提高 27BP。 ③ 存款成本率显著下行是农业银行 2020年负债端的核心亮点。全年存款成本率同比下行 6BP 至 1.53%，在可比大型银行中取得优势， 主要源自 2020年对各类高息存款的有效管控。 其中： 公司定期和个人活期的存款成本率分别下行 18BP 和 8BP，个人定期存款成本率下半年也企稳， 我们预计与监管严格管控结构性存款有关。 所以，尽管活期存款占比略有下滑，但得益于对高定价存款的有效压降，负债成本率仍然走低 9BP 至 1.71%。 展望后市，我们判断国有大行的净息差有望企稳， 我们预计下半年逐步扩张。尽管一季度净息差仍将受到重定价影响而小幅回落， 但在经济持续复苏、信贷供不应求的环境下， 我们预计新发放贷款利率开始回升，同时大型银行的负债成本也得益于监管环境而保持平稳。总体上，我们建议对商业银行净息差的趋势保持理性乐观。 非利息收入： 全年同口径下滑 10.7%， 但财富管理类业务推动手续费增长。 ① 手续费及佣金净收入增长 2.2%，其中财富管理类业务受益于权益市场火热、理财转型深化等因素， 公司代理业务手续费、 托管及其他受托业务佣金收入分别同比增长 6.3%和13.7%。 同时， 继续推进存量理财转型， 2020年末理财产品规模 2.03万亿，基本与去年持平，其中保本理财规模被压缩至仅 723.13亿元。此外，本年私人银行 AUM 增长 2920亿元至 1.70万亿，同比增速达到 17.2%。 ② 银行卡手续费收入、承诺手续费收入同比小幅下滑，我们预计受到疫情影响； 顾问和咨询费收入同比增长 10.5%，源自本年银团和债券承销业务规模有所增加。 ③ 手续费以外的非利息收入本年下滑 28.3%，主要是受到各类市场行情以及汇率波动的影响，投资损益、公允价值变动损益、汇兑损益同比有所下降。但是，公司子公司保费收入增加带动全年其他业务收入实现 12.0%的良好增长。 支出端：成本收入比创近年来新低， 信用减值损失四季度回落驱动盈利增速转正。 与可比国有大行类似， 农业银行全年成本收入比 29.23%，同比明显下降 1.26pct。此外，农业银行第四季度单季计提 256.3亿元信用减值，同比下滑 25.6%，带动四季度单季同比盈利增速达到 61.0%，全年累计盈利增速转正至 1.8%。 2020年四个季度计提的信用减值分别为 448.5、 542.7、 399.5、 256.3亿元，下半年减值计提收窄是行业普遍趋势。 资产质量：信用风险仍在显化， 但不良认定严格+拨备雄厚，对资产质量理性乐观。 ① 2020年末农业银行不良率 1.57%， 环比三季度继续上行 5BP， 且年末拨备覆盖率较三季度也下滑 11.8pct 至 260.64%，但仍明显高于可比国有大行。与同业相比，农业银行下半年对公业务信贷风险有所暴露， 公司贷款不良率在下半年环比上行 25BP 至 2.37%，测算不良净生成率也在下半年有所上行。 不过， 农业银行对于不良贷款的认定严格， 2019年起已将逾期贷款全面纳入不良口径， 同时全年关注贷款率和逾期贷款率分别下降 23BP 和8BP 至 2.01%和 1.29%，反映不良新生成压力已经缓解。 ② 展望 2021年， 我们仍然建议对大型银行的资产质量理性乐观。目前经济增长基础仍比较薄弱，作为将大量信贷资源投向实体和小微的国有大行，资产质量仍需关注。但同时，资产质量指标比以往更扎实，不良新生成压力缓解，无需过度担忧。 风险提示： 1） 资产质量超预期恶化； 2）银行利差持续收窄； 3）信贷融资需求低迷。

农业银行披露2020年报 公司在报告期内实现归母净利润2159亿元，同比增长1.8%。 营收稳定增长，拨备反哺利润 2020年实现营业净收入6580亿元，同比增长4.9%，较前三季度持平；全年PPOP同比增长6.4%，较前三季度上升0.7个百分点。四季度单季资产减值损失同比下降25.6%，使得全年资产减值损失仅增加18.8%，较前三季度33.5%的增速明显回落，带来利润增长由负转正。 净息差同比下降 公司从2020年起对信用卡消费分期相关收入进行了重分类，将其从手续费收入重分类至利息收入。调整后的全年日均净息差2.20%，同口径下同比下降3bps。其中资产端收益率下降14bps、贷款收益率下降13bps，主要是LPR下降影响；负债成本下降9bps，其中存款成本下降6bps，显示出公司在存款端的优势依然保持。 不良确认力度加大 公司2020年末不良率1.57%，今年以来逐季上升，较年初提高17bps；关注率2.01%，较年初大幅下降23bps；不良/逾期90天以上贷款202%，较年初上升45个百分点。总体来看，公司在今年加大了不良资产确认力度，导致不良率上行，拨备覆盖率较年初也大幅降低28个百分点至261%。 投资建议 公司表现符合预期，我们将盈利预测延后一年，预计2021~2023年净利润为2300亿元/2523亿元/2805亿元，同比增长6.3%/9.7%/11.2%，对应摊薄EPS0.63元/0.69元/0.77元；当前股价对应的动态PE为5.4x/4.9x/4.4x，动态PB为0.6x/0.5x/0.5x，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。