有友食品(603697) 事件：公司发布2026年半年度报告，2026年上半年公司实现营收10.34亿元，同比+34.08%；实现归母净利润1.24亿元，同比+14.42%；实现扣非归母净利润1.07亿元，同比+15.00%。单季度看，2026Q2公司实现营收4.99亿元，同比+28.62%；实现归母净利润0.58亿元，同比+0.33%；实现扣非归母净利润0.48亿元，同比-3.17%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.70元（含税）。 产品迭代升级叠加新渠道放量，26H1收入延续高增。公司秉持产品迭代升级与渠道深耕双轮驱动发展策略，新兴渠道开拓顺利，带动收入延续高增态势。分产品看，26H1禽类制品/畜类制品/蔬菜制品及其他产品营收分别为9.2/0.7/0.4亿元，同比+40.0%/+23.7%/-17.8%。分渠道看，26H1公司线下/线上收入9.8/0.5亿元，同比分别+36.7%/+10.6%，线下渠道收入快速增长，主要系零食量贩及山姆等会员商超渠道拉动。其中，零食量贩渠道在二季度实现翻倍增长，核心单品脱骨鸭掌等持续放量，传统流通渠道加大新品导入力度与直营调整，实现稳步增长。 渠道结构调整扰动毛利率，控费提效显盈利韧性。2026H1/2026Q2公司毛利率为23.08%/21.82%，同比-4.49pct/-6.23pct，主要因毛利率相对较低的会员商超、零食量贩等新渠道占比提升。费用端，2026Q2公司销售/管理费用率分别为6.37%/2.77%，同比分别-1.65pct/-0.40pct，公司持续优化费用投放，控费提效效果显著，有效对冲毛利率下行影响。Q2利润增速放缓亦受到技改扩产带来的折旧摊销增加等一次性因素影响。 渠道变革稳步推进，高分红计划彰显信心。公司持续夯实传统渠道优势，深化与会员制商超的合作，大力推进零食量贩渠道布局。渠道层面，公司在零食量贩渠道的渗透率有望稳步提升，同时着手布局"玩味族"新鲜零食门店，积极探索新零售业态。激励端，公司推出2026年员工持股计划，设定2026年营收增长不低于25%的业绩考核目标，深度绑定核心团队利益。此外公司发布2026-2028年股东分红回报规划，承诺2026-2028年每年现金分红不低于当年归母净利润的90%，彰显长期发展信心。 投资建议：公司新渠道拓展顺利，增长路径清晰，员工持股计划与高分红规划彰显管理层对未来发展的信心与对股东回报的高度重视，看好公司在新渠道和新产品双轮驱动下的成长性。预计2026-2028年实现收入20.1/23.6/27.0亿元，同比增长26.5%/17.5%/14.1%，预计实现归母净利润2.32/2.75/3.21亿元，同比增长24.9%/18.6%/16.9%，对应PE分别为17x/14x/12x，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品拓展不及预期。

有友食品(603697) 投资要点 事件：公司发布2026年中报，26H1实现营业收入10.34亿元，同比+34.1%；实现归母净利润1.24亿元，同比+14.4%；实现扣非归母净利润1.07亿元，同比+15.0%。其中26Q2实现营业收入4.99亿元，同比+28.6%；实现归母净利润0.58亿元，同比+0.3%；实现扣非归母净利润0.48亿元，同比-3.2%。。 新兴渠道表现强劲，带动26Q2收入高增延续。分产品看，26Q2肉制品实现收入4.8亿元，同比+33.0%，其中禽类/畜类制品分别实现收入4.4/0.3亿元，同比+32.6%/+39.8%；肉制品主业实现高增，主要系公司会员制渠道单品表现稳步提升，叠加量贩渠道表现强劲带动。蔬菜制品及其他实现收入0.2亿元，同比-30.6%。分渠道看，线下/线上渠道分别实现收入4.7/0.2亿元，同比+30.9%/-9.8%。分区域看，东南/西南/其他区域分别实现收入3.4/1.2/0.3亿元，同比+43.9%/-2.1%/+27.8%，西南大本营出现下滑主要系传统商超等渠道受碎片化趋势冲击影响；东南区域得益于新兴渠道开拓顺利实现高增。 渠道结构变动拖累毛利，Q2盈利能力有所承压。26H1公司毛利率为23.1%，同比-4.5pp；其中26Q2毛利率为21.8%，同比-6.2pp。Q2毛利率有所承压，主要系会员制及量贩等新渠道利润率相较传统渠道较低，渠道结构变动导致整体毛利率被拉低。费用率方面，26Q2销售费用率同比-1.6pp至6.4%，主要系公司积极提升费投效率；管理费用率同比-0.4pp至2.8%，费用效率改善未能完全抵消毛利率下行。上半年经营现金流净额1.97亿元，同比+42.4%，销售回款增长对收入增长质量形成支撑。综合来看，26Q2净利率同比-3.3pp至11.7%，扣非归母净利率同比-3.1pp至9.5% 新兴渠道动能充沛，后续表现值得期待。1）休闲食品行业整体正持续扩容，其中辣味休闲食品得益于年轻消费群体喜辣习惯，增速优于其他子赛道。公司作为休闲零食凤爪龙头，有望持续享受行业集中度提升红利。2）公司已形成丰富的泡卤休闲产品矩阵，且仍在持续推出新品；随着后续成本端压力逐渐缓释，未来公司盈利能力有望逐步提升。3）公司未来将更加积极地拥抱线上、新零售等新兴渠道；尤其是对费用投放要求较低的会员制超市和零食量贩渠道，有望成为贡献收入增量与带动渠道扩张的关键引擎；后续公司收入利润双端高弹性可期。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.56元、0.71元、0.84元，对应动态PE分别为17倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：全国化开拓不及预期风险，原材料价格持续上升风险。

有友食品(603697) 事件描述 2026H1公司实现营业收入10.34亿元，同比增长34.08%；归母净利润1.24亿元，同比增长14.42%；扣非归母净利润1.07亿元，同比增长15.00%；经营活动现金流净额1.97亿元，同比增长42.37%。其中26Q2实现收入4.99亿元，同比增长28.62%；归母净利润0.58亿元，同比增长0.33%；扣非归母净利润0.48亿元，同比下降3.17%。 事件点评 深耕泡卤休闲食品近三十年，核心品类具备较强品牌和供应链壁垒。公司以泡椒凤爪为核心，已形成禽类制品、畜类制品及蔬菜制品等产品矩阵，在泡卤食品领域具有较高品牌认知度。2026H1肉制品收入9.89亿元，同比 增长38.76%，其中禽类制品收入9.23亿元，同比增长39.99%，说明核心产品仍具增长韧性，畜类制品收入0.66亿元，同比增长23.67%。26H1核心禽的高增长进一步巩固了公司在泡卤零食细分领域的领先优势。类产 渠道改革进入收入兑现阶段，区域扩张与新兴渠道共同打开成长空间。过去公司销售较依赖传统经销体系，近年来加快进入零食量贩、会员商超和重点连锁渠道，并针对不同消费场景开发差异化产品组合。2026H1线下渠道收入9.77亿元，同比增长36.70%；东南区域收入同比增长50.30%，明显快于传统优势市场西南区域9.85%的增速，表明公司正由区域性优势品牌向全国化品牌迈进。期末经销商数量较年初净减少35家，而收入仍保持高增长，反映重点客户放量、直营渠道拓展及单客户产出提升，渠道质量有所改善。 短期渠道投入影响盈利，规模效应和产品结构优化提供修复空间。2026H1公司毛利率为23.08%，同比下降4.49个百分点，主要压力预计来自会员商超、零食量贩等直营或低毛利渠道占比提升，以及渠道拓展初期的价 格和产品结构变化；销售费用率则同比下降1.8个百分点至6.63%，显示收入扩张已经形成一定费用摊薄效应。随着新渠道销售规模扩大、供应链效率提升，以及高毛利新品和肉制品组合逐步丰富，利润增速有望重新向收入增速靠拢。26Q2扣非净利润同比下降3.17%，说明盈利拐点仍需后续季度验证。 投资建议 公司是泡卤风味休闲食品细分龙头，泡椒凤爪具备较强消费者认知。同时零食量贩、会员商超等新兴渠道已经从布局期进入放量期，推动公司突破传统经销渠道及西南区域的增长边界，全国化扩张空间正在打开。公司核心禽类制品仍保持接近40%的收入增长，证明泡椒凤爪大单品尚未触及增长上限；脱骨鸭掌、猪皮晶、火鸡翅及素食产品有望提供第二增长曲线。预计公司2026-2028年EPS分别为0.54\0.64\0.74，对应公司8月20日收盘价9.46元，2026-2028年PE分别为17.5\14.8\12.8。首次覆盖，我们给予“增持-A”评级 风险提示 休闲零食消费不景气；渠道扩张不及预期；利润率修复不及预期；食品安全风险。

有友食品(603697) 事件 公司发布2026年半年报，实现营收/归母/扣非10.34/1.24/1.07亿元，同比+34.08%/+14.42%/+15.00%；单Q2营收/归母/扣非4.99/0.58/0.48亿元，同比+28.62%/+0.33%/-3.17%。 投资要点 禽类制品与线下渠道双轮驱动，新兴渠道持续高增。H1禽类制品收入9.23亿元，同比增长39.99%，收入占比由86.4%提升至89.6%；Q2禽类制品收入4.43亿元，同比增长32.56%。公司在新势能渠道推出的鸭掌新品表现亮眼：零食量贩渠道有骨鸭掌泡卤风味上市后反馈积极，山姆会员店脱骨鸭掌月销持续爬坡，稳居品类前列。分渠道看，线下渠道延续高景气。H1线下渠道收入9.77亿元，同比增长36.70%，收入占比进一步提升至94.8%；Q2线下渠道收入4.75亿元，同比增长30.9%，延续较高景气。零食量贩渠道新SKU订单在Q2逐步交付，成为线下增长重要驱动力。线上渠道H1收入0.54亿元，同比增长10.61%，增速低于线下。 毛利率阶段性承压，费用管控优化部分对冲。Q2归母净利润同比持平，毛利率大幅下行主因渠道结构变化（低毛利或无费率的零食量贩及会员制商超等新兴渠道收入占比快速提升，结构性拉低综合毛利率），费用端优化效果显著，四项费用率合计下降2.39个百分点，对冲了部分毛利率下行压力。 展望全年，收入高增确定性较强，高分红承诺提升股东信心。公司股权激励2026年收入增长目标为不低于25%，上半年已达成34.08%的增速，奠定良好基础。往后看，下半年进入消费旺季，山姆新品持续爬坡、零食量贩渠道渗透率持续提升、传统渠道继续稳健，有望驱动收入端延续高增。去年下半年起利润基数逐渐回落，26H2产能跟上后提供了更多弹性空间，利润弹性有望逐季释放。股东回报方面，公司实施2026年中期分红，每股派息0.27元，分红比例约93%（25H1每股派息0.23元，分红比例90.7%，同比略有提升）。公司同步发布2026-2028年股东回报规划，承诺每年现金分红不低于当年归母净利润的90%，高股息属性突出，为中长期投资者提供坚实安全边际。 盈利预测与投资建议 我们预计2026-2028年营业收入分别为20.76/25.6/29.97亿元（原2026-2027年预测值为20.06/22.49亿元），同比+30.67%/23.29%/17.07%，预计2026-2028年归母净利润分别为2.33/3.04/3.72亿元（原2026-2027年预测值为2.65/2.99亿元），同比+25.55%/30.67%/22.28%。对应当前股价PE分别为17/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动；山姆新品放量不及预期；零食量贩渠道竞争加剧；产能紧张及排产交付不及预期。

有友食品(603697) 事件 2026年8月14日，有友食品发布2026年半年报：2026H1总营收10.34亿元（同增34%），归母净利润1.24亿元（同增14%），扣非净利润1.07亿元（同增15%）。其中2026Q2总营收4.99亿元（同增29%），归母净利润0.58亿元（同增0.33%），扣非净利润0.48亿元（同增-3.2%）。 投资要点 盈利能力短期承压，整体提质增效 毛利率方面，公司2026H1/2026Q2分别为23%/21.8%，分别同比-4pct/-6pct，我们认为主要系渠道结构变化所致。费用率方面，销售费用率2026H1/2026Q2分别为6.6%/6.4%，分别同比-2pct/-2pct，规模效应下费用率下降。管理费用率2026H1/2026Q2分别为2.6%/2.8%，分别同比-1pct/0pct，整体变化不大。2026H1末公司经营活动现金流净额1.97亿元，同增42%，现金流状况良好，资金运营高效稳健。 全渠道协同显著，产品创新持续提升 产品方面，2026H1禽类制品营收9.23亿元（同增40%），畜类制品营收0.66亿元（同增24.5%）。公司在巩固泡椒凤爪核心单品细分市场龙头地位基础上，加大肉类零食、素食产品迭代力度，同步推进新口味、新包装研发上市。渠道方面，公司持续深化全渠道协同布局，优化渠道结构、激活增量市场。2026H1线下渠道营收9.77亿元（同增37%），线上渠道营收0.54亿元（同增10.2%）；公司重点聚焦零食量贩、会员商超、线上电商等成长性渠道。区域方面，2026H1东南区域/西南区域/其他区域营收分别为6.74/2.82/0.74亿元，同比分别为+50%/+10%/+28%，东南区域表现亮眼。 盈利预测 我们看好公司巩固凤爪基本盘，持续打造第二增长曲线，全渠道协同持续加强。根据公司2026年半年报，我们预计公司2026-2028年EPS分别为0.54/0.69/0.84元，当前股价对应PE分别为18/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、新品推广不及预期、原材料上涨风险、大单品增长不及预期等。

有友食品(603697) 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收15.89亿元，同比+34.39%；实现归母净利润1.86亿元，同比+17.94%；实现扣非归母净利润1.57亿元，同比+25.36%。2026Q1公司实现营收5.35亿元，同比+39.62%；实现归母净利润0.66亿元，同比+30.71%；实现扣非归母净利润0.59亿元，同比+35.51%。 收入维持高增，新渠道放量成效显著。公司坚持“新渠道+大单品”策略驱动，新兴渠道开拓顺利和产品结构持续优化，带动收入高增延续。分渠道看，2025/2026Q1线下渠道收入分别同比+34.35%/+42.73%，线上渠道分别同比+42.69%/+31.17%。其中，零食量贩渠道收入占比提升，会员商超渠道的核心单品脱骨鸭掌等持续放量，传统流通渠道25H2起迎来边际改善，基本盘进一步稳固。分产品看，2025/2026Q1肉制品收入14.85/5.12亿元，同比+38.40%/+44.55%，其中核心品类禽类制品2025/2026Q1收入分别为13.82/4.80亿元，同比+41.14%/+47.63%，增长动能强劲。 渠道结构变化致毛利率承压，费用优化下盈利能力表现稳健。2025/2026Q1公司毛利率为25.73%/24.26%，同比-3.24pct/-2.82pct，主要因毛利率相对较低的会员商超、零食量贩等新渠道占比提升。2026Q1公司销售/管理费用率分别为6.88%/2.52%，同比分别-2.00pct/-0.61pct，公司持续优化费用投放，精准营销，控费提效效果显著，有效对冲毛利率下行影响，盈利能力韧性强。 渠道变革持续深化，新品导入有望打开新增长空间。公司在巩固传统渠道的同时，深度合作会员制商超，积极拓展零食量贩渠道。展望未来，渠道端，公司在零食量贩渠道的渗透率有望持续提升，与山姆等会员商超的合作也有望随着新品的导入而深化。产品端，公司持续聚焦泡卤风味，迭代核心单品并研发新品，丰富产品矩阵。 投资建议：根据近期新品和新渠道拓展情况，我们更新盈利预测。预计2026-2028年实现收入19.2/22.5/25.8亿元，同比增长21.1%/17.1%/14.6%，实现归母净利润2.37/2.83/3.20亿元，同比增长28.0%/19.2%/13.1%，对应PE为19/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品拓展不及预期。

有友食品(603697) Q1收入实现高增，新兴渠道扩张释放成长动能，维持“增持”评级 有友食品2026年第一季度收入5.3亿元，同比+39.6%；归母净利润0.7亿元，同比+30.7%，扣非净利润0.6亿元，同比+35.5%。收入增速好于预期。我们维持2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.5、2.8、3.1亿元，同比分别+32.4%、+15.0%、+11.0%，EPS分别为0.57、0.66、0.73元，当前股价对应PE分别为18.3、15.9、14.3倍，公司会员商超、零食量贩等高势能渠道超预期增长，叠加传统渠道企稳改善，共同带动业绩好于市场预期，预计后续成长动能将延续，维持“增持”评级。 鸭掌大单品增长势能较强，收入体量持续爬坡 2026Q1公司肉制品收入5.1亿元，同比+44.5%，其中禽类制品4.8亿元，同比+47.6%，实现强劲增长，一是会员商超销售超预期，鸭掌大单品规模持续爬坡；二是预计凤爪业务企稳向好。畜类制品收入0.3亿元，同比+10.5%，蔬菜制品及其他收入0.2亿元，同比基本持平。 新兴渠道高速增长，线下传统保持改善 2026Q1线下渠道收入5.0亿元，同比+42.7%，会员商超和零食量贩保持高速增长，预计新兴渠道占比提升较快，线下传统渠道预计也有改善增长。线上渠道收入0.3亿元，同比+31.2%。分市场看，西南基地市场收入1.6亿元，同比+20.7%，主要系传统渠道改善叠加零食量贩渠道开拓。东南区域收入3.3亿元，同比+57.6%，会员商超等新兴渠道保持较快增速。其它区域0.4亿元，同比+29.3%。 新兴渠道影响毛利率水平，净利率降低 2026Q1公司毛利率-2.82pct至24.26%，会员商超、零食量贩渠道毛利率相对偏低带来结构性影响。Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比-2.00pct/-0.61pct/-0.06pct/-0.01pct，期间费用率下降，主要系新渠道费用率较低，同时规模化优势持续薄摊成本。Q1净利率同比-0.84pct至12.30%。 风险提示：宏观经济下行、市场竞争加剧、主业销售不及预期风险。

有友食品(603697) 投资要点 事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现营收5.3亿元，同比增长39.6%；实现归母净利润0.66亿元，同比增长30.7%；实现扣非归母净利润0.59亿元，同比增长35.5%。公司业绩超市场预期。 春节错期影响叠加渠道调整成效显现，26Q1收入超预期。分业务看，26Q1肉制品实现收入5.1亿元，同比+44.5%；其中禽类/畜类制品分别实现收入4.8/0.3亿元，同比+47.6%/+10.5%。蔬菜制品及其他实现收入0.2亿元，同比-0.6%。分渠道看，26Q1线上/线下渠道收入增速分别为+42.7%/+31.2%；线下渠道实现高增，从除春节备货错期影响之外，主要系以会员制超市及零食连锁等新渠道放量带动，叠加传统渠道调整已初见成效。受益于抖音等新兴渠道拉动，线上渠道维持高速增长。分区域看，26Q1东南/西南/其他区域收入分别同比+57.6%/+20.7%/+29.3%；西南大本营在春节备货节奏影响下维持较快增长；东南区域得益于新兴渠道开拓顺利实现高增。 渠道结构变动影响延续，26Q1盈利能力略有承压。26Q1公司毛利率为24.3%，同比-2.8pp；毛利率有所承压，主要系新兴渠道利润率相较传统渠道较低，渠道结构变动导致整体毛利率被拉低。费用率方面，26Q1公司销售费用率同比-2pp至6.9%，主要系公司主动控制费用投放力度；管理费用率同比-0.6pp至2.5%，主要系公司持续推进内部管理精益提升效率。综合来看，受渠道结构变动影响，26Q1公司净利率为12.3%，同比-0.8pp；扣非归母净利率同比-0.3pp至11.1%。 新兴渠道动能充沛，成本红利增厚利润弹性。1）休闲食品行业整体正持续扩容，其中辣味休闲食品得益于年轻消费群体喜辣习惯，增速优于其他子赛道。公司作为休闲零食凤爪龙头，有望持续享受行业集中度提升红利。2）公司已形成丰富的泡卤休闲产品矩阵，且仍在持续推出新品；随着后续成本端压力逐渐缓释，未来公司盈利能力有望逐步提升。3）公司未来将更加积极地拥抱线上、新零售等新兴渠道；尤其是对费用投放要求较低的会员制超市和零食量贩渠道，有望成为贡献收入增量与带动渠道扩张的关键引擎；后续公司收入利润双端高弹性可期。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.59元、0.73元、0.86元，对应动态PE分别为18倍、14倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：全国化开拓不及预期风险，原材料价格持续上升风险。

有友食品(603697) 投资要点 事件：公司发布2025年年报，全年实现营收15.9亿元，同比增长34.4%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长17.9%。其中25Q4实现营收3.4亿元，同比增长16.4%；实现归母净利润0.12亿元，同比-67.4%。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.9元（含税）。 新兴渠道持续发力，全年收入维持高增。分业务看，25全年肉制品实现收入14.9亿元，同比+38.4%；其中禽类/肉类制品分别实现收入13.8/1亿元，同比+41.1%/+9.8%；蔬菜制品及其他全年实现收入0.94亿元，同比-4.4%。以会员制商超为代表的新兴渠道持续发力，带动全年肉制品延续高增。25Q4肉制品/蔬菜及其他收入增速分别为+21.6%/-22.4%。分渠道看，25全年线下/线上渠道实现收入14.8/0.96亿元，增速分别为+34.4%/+42.7%；线下渠道实现高增，主要系会员制超市及零食连锁等新渠道放量带动；线上渠道受益于抖音直播持续放量维持高速增长。分区域看，25全年东南/西南/其他区域收入分别同比+90.4%/-3.1%/-14.8%；东南区域得益于新兴渠道开拓顺利维持高增态势。 渠道结构变化+费用确认集中，25Q4盈利能力有所承压。25全年公司毛利率为25.7%，同比-3.2pp；其中Q4单季度毛利率为19.9%，同比-5.8pp。全年毛利率有所承压，主要系部分毛利率较低的新兴渠道收入占比持续提升所致。费用率方面，25Q4公司销售费用率同比+1.1pp至11%，主要系公司年末集中结算部分市场端费用以及收入规模下降所致；25Q4管理费用率同比-0.2pp至5.9%，公司实行精细化考核与扁平化管理，成本控制能力不断提升。综合来看，25全年/25Q4公司净利率同比分别-1.6pp/-8.8pp至11.7%/3.42%。 新兴渠道动能充沛，成本红利增厚利润弹性。1）休闲食品行业整体正持续扩容，其中辣味休闲食品得益于年轻消费群体喜辣习惯，增速优于其他子赛道。公司作为休闲零食凤爪龙头，有望持续享受行业集中度提升红利。2）公司已形成丰富的泡卤休闲产品矩阵，且仍在持续推出新品；随着后续成本端压力逐渐缓释，未来公司盈利能力有望逐步提升。3）公司未来将更加积极地拥抱线上、新零售等新兴渠道；尤其是对费用投放要求较低的会员制超市和零食量贩渠道，有望成为贡献收入增量与带动渠道扩张的关键引擎；后续公司收入利润双端高弹性可期。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.61元、0.74元、0.87元，对应动态PE分别为18倍、15倍、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：全国化开拓不及预期风险，原材料价格持续上升风险。

有友食品(603697) 投资要点 事件：公司2025年实现营收15.89亿元，同比+34.39%；归母净利润1.86亿元，同比+17.94%；扣非归母净利润1.57亿元，同比+25.36%。2025Q4实现营收3.44亿元，同比+16.38%；归母净利润0.12亿元，同比-67.41%；扣非归母净利润0.04亿元，同比-82.40%。 核心品类保持高增，全渠道发力。1）产品端：2025年禽类制品/畜类制品/蔬菜制品及其他分别实现营收13.82/1.03/0.94亿元，同比+41.14%/+9.84%/-4.36%。2）渠道端：线上/线下渠道分别实现营收0.96/14.83亿元，同比+42.69%/+34.35%。线下渠道中，量贩、山姆渠道在2025年都取得亮眼增长，传统渠道进入2025H2也有边际好转。 净利率同比提升，环比看费用端有增加。2025年实现毛销差16.8%，同比-1.6pct；其中2025Q4实现毛销差8.9%，同比-6.8pct。25Q1-3公司毛销差基本稳定，2025Q4下滑较多主要系：1）春节错期导致收入规模效应减弱；2）年末计提一次性费用。其他费用基本稳定，2025年全年管理费用率同比-0.7pct。此外2025年投资收益、公允价值收益较24年减少1000多万元。25年全年实现销售净利率11.7%，同比-1.6pct；2025Q4实现销售净利率3.4%，同比-8.8pct。 展望2026年，关注山姆上新和传统渠道增速转正。公司推新能力优秀，在会员制商超渠道依托持续上新仍可贡献增量；传统渠道自身积极调改，已有触底向上的趋势；零食量贩还在持续增加品类和合作客户。费用端今年已经体现出规模效应，我们预计仍可延续。 盈利预测与投资评级：考虑到目前大宗原料价格上涨，我们预计公司成本端红利会减弱，因此略下调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.7/3.2/3.6亿元（此前2026-2027年分别为2.9/3.5亿元），同比+46%/+15%/+10%，对应PE为17/15/13X。维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。