海优新材(688680) 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年亏损同比扩大，2025年一季度环比减亏；公司高毛利非光伏胶膜业务放量，维持增持评级。 支撑评级的要点 2024年公司亏损同比扩大：公司发布2024年年报，全年实现营收25.91亿元，同比减少46.81%；实现归母净利润-5.58亿元，亏损同比扩大。根据年报数据计算，2024Q4公司实现盈利-3.10亿元，环比亏损扩大。 2025年一季度公司环比减亏：公司发布2025年一季报，一季度实现营收3.16亿元，同比减少64.02%；2025Q1公司实现归母净利润-0.57亿元，环比减亏。2025年一季度，公司实现综合毛利率-1.04%，环比提升0.24pct实现综合净利率-18.20%，环比提升39.33pct。 行业低谷期公司克制胶膜出货：2024年公司实现综合毛利率-0.44%，同比下降3.79pct，实现综合净利率-21.55%，同比下降16.86pct。2024年，公司实现光伏胶膜销售4.24亿平，销售量同比减少24.65%，全年胶膜业务板块实现毛利率-0.54%。我们认为，公司毛利率为负的主要原因系：1光伏胶膜产品在竞争压力下价格承压；2）公司主动减少胶膜生产、销售导致折旧成本提升。 关注公司高毛利PDCLC业务放量：2024年公司非光伏胶膜业务实现营业收入2066万元，同比增长504.52%；非光伏胶膜业务实现毛利率28.22%，非光伏业务毛利率显著高于光伏胶膜主业。公司于2020年布局新领域，聚焦新能源汽车用调光天幕的潜在需求，创新研发PDCLC产品公司生产的PDCLC调光膜已经成功上车智己L6，成为全球首家实现深色液晶调光膜量产上车的企业。我们认为，随着“调光天幕”形成消费趋势，公司有望成为行业主流供应商。 估值 结合公司光伏胶膜出货规划以及PDCLC新业务盈利情况需求，我们将公司2025-2027年预测每股收益更新为-1.85/0.43/2.96元（原2025-2027年预测为1.50/2.52/-元），2026-2027对应市盈率88.8/12.8倍；考虑到公司车用调光膜业务突破，维持增持评级。 评级面临的主要风险 价格竞争超预期；原材料成本压力超预期；新产能扩张与新业务开拓不达预期；光伏政策不达预期；国际贸易政策风险。

海优新材(688680) 投资要点 事件：公司发布2024年报及2025年一季报，2024公司实现营收25.9亿元，同比-47%，归母净利润-5.6亿元，同比-144%，毛利率为-0.44%，同比下降3.8pct；其中24Q4实现营收5.4亿元，同环比-42%/-5%，归母净利润-3.1亿元，同环比-102%/-181%，毛利率为-1.28%，同环比+2.3/1.8pct。2025Q1实现营收3.16亿元，同环比-64%/+41%，归母净利润-0.57亿元，同环比-205%/+81%。 2024年需求下滑盈利承压、2025Q1亏损收窄。公司2024年实现胶膜营收25亿元，出货4.24亿平，同比下滑25%，其中2024Q4出货我们预计约1亿平，环比基本持平；盈利端受膜价格下行以及库存减值损失（-1.17亿元）和资产处置收益（-0.29亿元）影响下滑，我们测算单平净利约-3～-3.1元（剔除减值等影响后约-1.6元/平）；25Q1预计出货约0.7-0.8亿平，环比下滑约30%，单平净利约-0.8元，亏损有所收窄，3月起下游胶膜需求旺盛推动胶膜价格上涨10%，Q2出货及盈利有望进一步修复，全年我们预计公司胶膜出货约4亿平。 汽车调光膜有望放量贡献增长点。公司24年成立汽车团队，在PDCLC调光膜上取得技术突破，当前产能20万平（对应10万辆车），已拿到4个定点，首个定点车型智己L6已于4月发布上市，Q2有望陆续交付放量，25年计划继续增加定点，26年进入交付放量阶段。目前调光膜匹配车型已下沉至20万元+车型，公司自研染料降本，远期成本有望再下降50%，市场空间进一步打开。AXPO皮革及PVE玻璃封装胶膜也有望于25H2及26年陆续拿到定点贡献增量业绩。 期间费率略有提升、存货有所下降。公司2024年期间费用2.7亿元，同比-10%，期间费率10.3%，同环比+4.2pct；2025Q1期间费用0.48亿元，同环比-30%/-33%，期间费率15.3%，同环比+7.4/1.9pct，主要系胶膜价格下行营收降低导致的费率上升。2025Q1公司经营性净现金流为3.6亿元，同比-67%；2025Q1末公司存货约1.2亿元，较2024年末下降21%。 盈利预测与投资评级：考虑胶膜行业竞争激烈，胶膜产品销售价格下调，公司主动放弃低价订单，叠加全球光伏需求增速放缓，公司胶膜出货增速有所下降，我们下调2025年及2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为-0.9/0.5/1.4亿元（2025-2026年前值为1.5/2.2亿元），同增83%/148%/207%，对应PE为-/71/23倍，考虑公司胶膜业务盈利有望逐步修复，同时新增长引擎汽车材料业务有望放量高增大幅改善业绩，因此维持“增持”评级。 风险提示：胶膜行业竞争加剧，汽车材料业务需求及客户拓展不及预期。

海优新材(688680) 事件：2025年4月18日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入25.91亿元，同比-46.81%；实现归母净利润-5.58亿元，同比亏损扩大；实现扣非净利润-5.19亿元，同比亏损扩大。 24Q4公司实现营业收入5.39亿元，同比-41.63%，环比-4.56%；归母净利润-3.10亿元，续亏；扣非净利润-2.65亿元，续亏；计提资产减值准备2.08亿元，影响当期利润。 25Q1公司实现营业收入3.16亿元，同比-64.02%，环比-41.41%；归母净利润-0.57亿元，续亏；扣非净利润-0.58亿元，续亏。 胶膜业务盈利阶段性承压。2024年公司胶膜销售量为4.24亿平米，同比下降24.65%；胶膜业务收入25.04亿元，同比下降47.84%；毛利率为-0.54%，同比下降3.61pct。2024年胶膜的主要原材料树脂的价格较去年同期下降，光伏胶膜的销售价格相应下调，同时为控风险而采取谨慎销售政策，公司胶膜销量有所减少，导致营业收入减少。同时，2024年以来胶膜行业竞争加剧，胶膜销售价格下调，毛利率下降，导致公司胶膜业务盈利阶段性承压；加之前期为有效扩大市场份额，公司持续扩产，土地厂房、设备等固定资产折旧及各项摊销成本增加，进一步增加了亏损金额。为应对行业下行风险，公司推出六大胶膜新品，技术保持行业领先；同时，执行谨慎策略，优化客户结构，应收账款总额下降，2024年经营性净现金流转正，经营风险得到有效管控，有望帮助公司渡过行业低谷期。 汽车业务有望放量。公司汽车业务包括AXPO轻量化环保皮革、PDCLC瞬光液晶调光膜以及PVE玻璃封装胶膜。公司于2024年3月成立汽车事业部，业内率先推广墨影瞬光液晶调光膜产品，为车玻厂商提供技术领先、高性价比的调光膜以制成高性价比的调光天幕和车窗，获得了整车厂和车玻厂的技术及应用认可，2024年以来，公司已获得定点并有望于2025年实现批量化供应。此外，随着公司调光膜在汽车领域的推广及小批量使用，产业化能力取得明显进步，产成品率提升及规模化将带来持续的降本，有望较快提升调光天幕及车窗的渗透率，同时为公司带来收入增长和盈利能力的提升。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为21.70、29.54、41.52亿元，归母净利润分别为-1.00、1.02、2.48亿元，以4月21日收盘价为基准，对应2026-2027年PE为32X、13X，公司汽车业务有望放量，将增厚公司利润，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

海优新材(688680) 公司发布2024年三季报，前三季度亏损同比扩大，公司销售毛利率逐步企稳组件需求恢复有望推动胶膜盈利提升。维持增持评级。 支撑评级的要点 2024年前三季度亏损同比扩大：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入20.53亿元，同比减少48.02%；实现归母净利润-2.49亿元，亏损同比扩大；实现扣非净利润-2.53亿元，亏损同比扩大。根据业绩计算，2024Q3公司实现归母净利润-1.10亿元，亏损同比扩大，环比减亏。 公司销售毛利率企稳回升：2024年前三季度，公司实现综合毛利率-0.21%，同比下降5.18个百分点；实现综合净利率-12.11%，同比下降10.20个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率-3.08%，环比提升0.29个百分点；实现净利率-19.56%，环比下降0.04个百分点。 EVA粒子价格低位震荡，未来胶膜利润有望修复：根据Wind数据，2024年以来EVA粒子售价基本维持1万元/吨低位震荡，我们认为影响公司毛利率的主要原因系EVA胶膜销售价格承压。随着终端组件需求回暖，胶膜价格提升、公司开工率提升有望推动毛利率修复。 技术推动胶膜持续迭代，公司持续优化胶膜配方：公司针对TOPCon推出的EPE+EVA胶膜封装方案已实现稳定供应。新技术方面，公司成功研发0BB组件用皮肤膜等覆膜产品，可为不同技术路线的客户提供差异化的EPE+皮肤膜、EVA+转光胶膜、EPE+EPE等多种0BB覆膜方案，已通过部分客户测试并持续验证中。同时，公司在设备提速的技术改造方案方面也已取得明显进展。 估值 考虑到EVA粒子价格下降推动胶膜价格下降，且EVA胶膜行业产能释放，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至-3.47/1.50/2.52元（原预测2024-2025年每股收益为1.76/2.54元），2025-2026年对应市盈率28.8/17.2倍；目前，EVA粒子价格阶段性企稳，公司盈利有望恢复，维持增持评级。 评级面临的主要风险 原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险；政策不达预期。

海优新材(688680) 投资要点 事件：2023年公司实现营业收入48.72亿元，同比减少8.2%，实现归属上市公司股东净利润-2.29亿元，同比减少556.29%，实现扣非净利润-2.45亿元，同比减少963.37%。2024Q1公司实现营业收入8.77亿元，同比下降35.08%，实现归属上市公司股东净利润-0.19亿元，同比减少182.83%，实现扣非净利润-0.22亿元，同比减少192.01%。 公司业绩承压，盈利能力环比改善。分季度看，公司2023Q4销售毛利率为-3.56%，销售净利率为-16.61%，2024Q1销售毛利率为3.82%，销售净利率为-2.15%，盈利能力环比改善。23年光伏胶膜的需求受行业因素影响反复波动，主要原材料EVA树脂的价格由于扩产周期、需求传导、短期因素扰动等原因亦剧烈波动，导致胶膜的售价及毛利率水平随之波动，加之光伏行业整体产业扩增产能，竞争格局较为严峻，胶膜毛利率受到挤压并原材料存货减值金额较大，导致公司业绩出现亏损情况。 公司胶膜业务产能稳步提升并国际化布局，供货能力继续增强。23年公司位于浙江平湖、越南北江的胶膜扩产募集资金项目稳步推进，其中平湖项目已投产，越南项目拟于2024年三季度投产，整体供货能力继续增强。同时23年公司推出新型电池组件封装方案，覆盖N型TOPCON、HJT双面组件专用EPE共挤型胶膜，以及TOPCON单玻EXP胶膜、0BB多品类技术覆膜等新产品。公司突破HJT转光胶膜核心原料的国际专利壁垒，进一步提升转光胶膜的稳定性和可靠性。胶膜封装产品全面迎接N型时代。 汽车用新型材料2023年取得突破性进展并形成产业化能力。公司聚焦汽车用新型材料领域，创新研发环保XPO人造革表面材料，以更低VOC排放、安全环保、舒适耐磨等优势，具广泛应用前景。公司与国际知名供应商战略合作，共同推广于汽车驾驶座舱的座椅、仪表盘、车门内饰等应用场景。23年取得了海外某新能源车企的新车型的认证和订单，现已实现批量供货。此外在天幕和无边框车窗等方面均有良好进展。 投资建议：公司光伏胶膜业务出货量稳步增长，新材料业务不断发展，预计公司2024-2026年归母净利润为0.56/1.02/1.42亿元，对应PE为58X/32X/23X。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、光伏行业需求不及预期。

海优新材(688680) 投资要点 事件：公司发布2023年报&2024一季报，2023年公司实现营收48.72亿元，同比-8%，归母净利润-2.29亿元，同比-556%，扣非归母净利润2.45亿元，同比-963%；其中23Q4实现营收9.23亿元，同环比-21%/-40%，归母净利润-1.53亿元，同环比-84%/-272%，扣非归母净利润-1.47亿元，同环比-57%/-183%；2024Q1实现营收8.77亿元，同环比-35%/-5%，归母净利润-0.19亿元，同环比-183%/88%，扣非归母净利润-0.22亿元，同环比-192%/85%。业绩基本符合预期。 2024Q1出货环比略增、盈利有所改善。公司2023年实现胶膜出货5.6亿平，同增29%+，其中2023Q4我们预计出货约1.2亿平，环降约30%，主要系组件排产下降需求减弱，盈利端胶膜价格下行，毛利率下降叠加库存减值损失较多使得2023Q4单平净利约-1.3元；2024Q1出货同比略降，环比略增，测算单平净利约-0.17元，单平亏损有所收窄，主要系2024年1、2月份胶膜价格处于低位，盈利承压，公司出货有所收缩，2024年3月胶膜涨价传导成本叠加组件排产提升，出货环增一倍以上，但2024Q1整体依旧亏费用，2024Q2我们预计出货环比略增，全年我们预计公司胶膜出货7-8亿平，同增20%+。 期间费率略有提升、存货有所下降。公司2024Q1期间费率约7.9%，同环比+2.45pct/+0.32pct，主要系加大研发投入叠加胶膜价格下行营收降低导致费率有所上升，2024Q1末公司存货约6.4亿元，较2023年末降低0.9亿元。 盈利预测与投资评级：考虑胶膜行业竞争激烈，我们下调2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利0.5/1.5/2.2亿元（2024-2025年前值为1.6/2.6亿元），同增+123%/182%/48%，考虑公司胶膜出货逐步提升，拓展新材料为第二增长极，维持“增持”评级。 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。

海优新材(688680) 公司发布2023年业绩快报，盈利同比由盈转亏。光伏胶膜价格阶段性承压、原材料价格不利波动导致盈利能力承压；粒子价格见底或促成胶膜价格反弹维持增持评级。 支撑评级的要点 2023年公司业绩由盈转亏：公司发布2023年业绩快报，全年实现盈利-2.36亿元，同比减少572.05%，实现扣非盈利-2.51亿元，同比减少984.72%。根据公司业绩计算，2023Q4盈利-1.61亿元，扣非盈利-1.53亿元。公司此前发布业绩预告，预计公司全年盈利-2.4~-2.2亿元，公司业绩处于业绩预告区间。 胶膜毛利率下降，叠加减值导致亏损：2023年胶膜原材料EVA粒子价格快速下降，一方面导致EVA产品价格下降，一方面导致公司持续库存减值。根据索比咨询数据，截至2024年1月3日，原材料EVA粒子价格降至1.10万元/吨，较2023年初下降约23%，透明EVA胶膜、POE胶膜单价分别降至7.24元/m2、14.06元/m2，分别较2023年初下降约28%、12%，公司胶膜毛利率受损。2023年公司减值金额较大，前三季度公司提资产减值损失约1.1亿元，其中Q3受胶膜订单价格下滑以及库存成本较高的影响对EVA树脂及相关产品计提存货跌价约8000万元，由于EVA粒子、胶膜报价在Q4继续下调，减值或对公司利润造成影响。 粒子、胶膜价格反弹叠加新产品应用，公司基本面改善：2024年以来，EVA粒子与胶膜价格均触底反弹，根据索比咨询数据，截至2月22日，EVA价格已上涨至1.21万元/吨，透明EVA胶膜单价涨至7.48元/m2，胶膜基本面有望恢复。新领域方面，公司单层POE胶膜在BC组件中已经实现稳定应用、TOPCon组件用新型EPE胶膜占比快速提升。 提升回购金额提振投资者信心：2月7日，公司披露将回购股份资金总额由3000-5000万元提升至7000-9000万元。截至1月31日，公司已回购65.98万股，成交价44.20-95.45元/股，已支付资金总额4770万元。 估值 考虑到EVA粒子价格下降推动胶膜价格下降，且EVA胶膜行业产能释放，我们将公司2023-2025年预测每股收益调整至-2.81/1.76/2.54元（原预测2023-2025年每股收益为5.39/9.08/12.17元），对应市盈率-17.6/28.2/19.5倍；由于EVA粒子价格阶段性企稳，胶膜价格有望恢复性增长，公司盈利有望恢复，维持增持评级。 评级面临的主要风险 原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险；政策不达预期。

海优新材(688680) 投资要点 事件：公司2023年营收48~50亿元，同降6~10%；归母净利润-2.4~-2.2亿元，同降539~579%；扣非归母净利润-2.6~-2.4亿元，同降945~1015%。其中2023Q4营收8.5~10.5亿元，同降11~28%；归母净利润-1.6~-1.4亿元，同降74~98%；扣非归母净利润-1.6~-1.4亿元，同降51~72%，业绩低于市场预期。 产品跌价+库存损失致2023Q4业绩低于预期。我们预计2023年胶膜出货5.5-6亿平，同增30%+，其中2023Q4约出货约1-1.5亿平，环降约30%，主要系组件排产下降需求减弱。盈利端：经营层面考虑胶膜价格随粒子价格下行，毛利率承压而无法覆盖财务费用，叠加公司改变库存策略，2023Q4粒子跌价过程中较少采购粒子因此库存成本未随之降低，2023Q4库存减值损失较多，整体我们预计单平净利环降1元至约-1～-1.5元/平，导致公司业绩低于预期，但库存策略调整下公司2023Q4经营性现金流已由负转正。 2024Q1我们预计环比略有改善。展望2024Q1：1）成本端：粒子价格降至1万元/吨时公司加大采购力度，我们预计2024Q1粒子成本环比改善；2）价格端：粒子价格虽略有反弹，但胶膜价格未及时传导，价格仍处于较低水平；3）出货端：1、2月受需求偏弱及春节假期影响，出货环比略有下降，我们预计3月出货改善较为明显。整体2024Q1业绩我们预计环比略有改善。 盈利预测与投资评级：基于公司业绩不及预期，我们预计2023-2025年归母净利-2.3/1.6/2.6亿元（2023-2025年前值为4.2/7.4/9.9亿元），同增-556%/171%/61%，考虑胶膜行业竞争加剧，价格下行，盈利承压，下调至“增持”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

海优新材(688680) 核心观点 23Q3实现归母净利润-0.4亿元，同比减亏0.3亿元。23Q1-Q3公司实现营业收入39.5亿元，同比下滑4%；实现归母净利润-0.8亿元，同比下滑156%。对应23Q3单季度公司实现营业收入15.5亿元，同比提升18%，环比提升48%；实现归母净利润-0.4亿元，同比减亏0.3亿元，环比减亏0.2亿元。受23Q3末产品订单价格下滑以及库存成本较高的影响，基于审慎原则，23Q3公司计提存货跌价准备0.8亿元。 胶膜出货量环比提升显著，持续深耕TOPCon封装技术储备。我们测算，23Q3公司胶膜出货量1.8亿平，环比提升约60%，23Q1-Q3出货量约4.5亿平，超过2022年全年出货量；23Q3单平净利-0.22元，环比减亏0.3元。头部企业维持份额优先策略，胶膜价格进入底部运行区间，随着尾部产能持续出清，未来行业竞争格局有望改善。23Q1-Q3，公司持续对抗PID EVA胶膜、白色增效EVA胶膜和增效共挤POE胶膜、多品类POE胶膜的性能深入研究并持续提升产品品质，尤其在TOPCon配套胶膜技术方向取得了良好进展。公司增加了单层POE胶膜品类并重点改善POE胶膜易打滑及碰片等缺陷，同时成功研发了EXP型和迭代EPE共挤POE胶膜产品，可在保障胶膜耐水解性能的前提下，大比例降低POE树脂使用量，为TOPCon组件未来快速发展做好技术储备。 携手陶氏展开POE产品深度合作，重点发力汽车新材料市场。公司新增新能源汽车智能玻璃用调光膜等电子功能膜，以及降温降噪PVE玻璃胶膜等新产品，同时汽车智能座舱新型环保表面材料也取得了良好进展。此外，公司与陶氏化学（中国）投资有限公司签订合作备忘录，陶氏中国将向公司在POE树脂开发及POE产品稳定供应上提供支持，以期建立起双方间更深层次的合作关系，共同推进POE在汽车智能座舱表面材料市场的成长。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；投产进度不及预期。 投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略及原材料EVA粒子价格大幅波动影响，下调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年收入55.8/66.3/78.1亿元（2023-2025年原预测为85.6/120.9/139.2亿元），同比增速5%/19%/18%，归母净利润0.50/2.21/2.59亿元（2023-2025年原预测为5.31/8.02/9.19亿元），同比增速1%/337%/18%；摊薄EPS=0.60/2.62/3.09元，当前股价对应PE=116/26/23x，维持“买入”评级。

海优新材(688680) 业绩简评 10月27日公司披露2023年三季报，前三季度实现营收39.5亿元，同比-4.4%；实现归母净利润-0.75亿元，同比-156%。其中，Q3实现营收15.5亿元，同比+17.5%、环比+47.7%；实现归母净利润-0.41亿元，同比-44.9%、环比-27.7%，主要因公司Q3基于审慎性原则计提资产减值0.80亿元。 经营分析 组件排产提升带动出货高增，存货减值拖累业绩。受益下游光伏需求持续增长，公司光伏胶膜出货持续增长，测算前三季度实现光伏胶膜出货超4.5亿平，其中Q3出货约1.8亿平，环比Q2大幅增长53%，主要因硅料价格企稳后下游组件排产持续提升。7月光伏胶膜产品价格较低，但原材料EVA树脂价格开始上涨、胶膜盈利承压，随7月底、8月底胶膜连续提价，测算公司胶膜盈利能力逐月提升。9月底EVA树脂价格大幅下调，因胶膜销售报价跟随原料价格波动，受产品订单价格下滑以及库存成本较高的影响，公司基于审慎性原则，在三季度末对EVA树脂及相关产品计提存货跌价准备0.80亿元，影响整体业绩表现。 N型放量有望放大技术优势，海外产能布局持续推进。随着TOPCon、BC、HJE等新技术放量，公司积极进行相关产品研发储备，新增单层POE胶膜，研发EXP胶膜产品，三季度POE类（单层POE、EXP、EPE）占比接近40%；同时实现HJT转光剂自主研发和产业化，持续提升产品竞争力。2018年公司业内领先推出EPE胶膜，技术积淀深厚，有望充分受益N型发展趋势，进一步提升盈利能力与市场份额。此外，公司积极推进海外产能布局，越南工厂有望明年Q2投产，持续增强全球化竞争力。 汽车材料研发、导入快速推进，有望贡献新的业绩增长点。除光伏领域，公司积极布局汽车智能玻璃用电子功能膜、高强度降噪降温PVE玻璃胶膜及新型环保表面材料，根据市场需求设计新产品并根据需求快速改进产品性能，已成为汽车零配件企业主要合作的新品开发的材料供应商之一，有望成为公司新的业绩增长点。 盈利预测、估值与评级 根据我们对产品价格的最新判断，下调公司2023-2025年归母净利润预测至0.32（-91%）、4.4（-8%）、5.08（-24%）亿元，24-25年对应PE为13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨超预期；竞争格局恶化。