九号公司(689009) 2025年2季度九号公司收入/归母净利润66.3亿/7.9亿元（人民币，下同），同比+61.5%/+70.8%。毛利率/归母净利率30.9%/11.8%，同比提升0.5/0.6ppt；同时零售滑板车增速延续1季度增速。我们调整收入和净利润预测，以反映持续提升的盈利能力和两轮车强劲的销量增速。看好公司电动两轮车产品力，随着新品导入和门店持续扩张，预计公司两轮车的市场份额有望进一步提升，机器人和全地形车有望驱动公司长期成长，维持买入评级。 滑板车延续1季度增速，两轮车销量增速亮眼，全年预期乐观。2季度公司收入66.3亿元，同比+61.5%，其中：两轮车收入39.60亿元（同比+81%），销量同比+77.3%至138.9万台，ASP2,852元，维持在较高水平；自主品牌零售滑板车收入9.29亿元，同比+28%，延续1季度增速。全地形车收入3.23亿元，同比+10.6%，销量0.8万台，ASP40,367元。公司5月推出Q系列聚焦女性骑行需求、以及全新M系列主打“运动性能”，截至6月30日，公司在中国内地的电动两轮专卖门店已超8,700家，随着新品导入和门店扩张，公司两轮车市场份额有望进一步提升。 规模效应+控费，净利率创新高。2025年2季度公司毛利率为30.9%，同比+0.5ppt，其中电动两轮车对毛利率提升贡献较大，2025上半年电动两轮车业务毛利率23.7%（2024全年：21.1%）。规模效应叠加店效提升，两轮车业务毛利率仍有提升空间。期间销售/管理/研发费用率分别为7.2%/5.8%/4.1%，合计17%，同环比-1.1/-1.2ppt。期内公司归母净利率11.8%，同/环比+0.6/+2.9ppts，创季度最高水平。 上调盈利预测和目标价，维持买入。2季度公司两轮车和滑板车收入增速强劲，随着新品导入和渠道优化，我们预计公司两轮车全年销量有望超年初预期，因此上调2025-27年收入预测3-4%至198.6亿/241.5亿/276.2亿元。随着规模效应、产品结构升级及费用率下降，我们认为公司盈利能力有进一步提升空间，上调公司2025-26年归母净利润10%-12%至18.7亿/24.9亿/29.6亿元。基于SOTP估值，上调目标价至人民币75.02元（原为73.29元），维持买入。

九号公司(689009) 投资要点 事件：2025年8月2日，公司发布2025年半年度报告。 归母净利润同比+108%超市场预期，电动两轮车延续高增趋势 2025H1公司实现营业收入117.4亿元，同比+76.1%，归母净利润12.4亿元，同比+108.5%，业绩超市场预期；2025Q2公司实现营业收入66.2亿元，同比+61.5%，实现归母净利润7.9亿元，同比+70.8%。分国内外来看，2025上半年公司国内收入73.2亿元，同比+89.5%。受益于新国标推行及以旧换新政策，25H1公司电动两轮车销量达239万辆，同比+99%，核心业务大幅增长；海外收入44.2亿元，同比+57.7%，欧洲市场贡献了主要海外收入，割草机器人与全地形车在海外销量营收增长强劲。分产品看，①电动两轮车业务2025H1实现收入68.2亿元，同比+101.7%，高增趋势延续。②电动滑板车与电动平衡车2025上半年实现收入21.8亿元，同比+37.2%。③全地形车2025上半年实现收入5.4亿元，同比+6.2%。公司依托Segway品牌旗下三条产品线，覆盖多场景复杂需求。④配件收入2025上半年实现收入7.7亿元，同比+26.8%。 盈利能力持续优化，降本增效成绩斐然 2025上半年公司销售毛利率为30.4%，同比-0.06pct，销售净利率为10.7%，同比+1.7pct，规模效应释放盈利能力持续提升。分国内外来看，2025上半年公司国内毛利率25.4%，同比+0.6pct；海外毛利率38.7%，同比+0.4pct。费用端来看，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/5.5%/4.5%/-2.7%，同比-2.0/-0.1/-0.8/-1.7pct。规模效应下公司议价能力和效率提升，工厂制造费用、采购成本降低。当下主营业务电动两轮车毛利率依托品类中部分热门型号上升较快。此外，随着公司高附加值的服务机器人、全地形车业务的持续增长，我们预计公司毛利率有望进一步提升。 两轮车产品&渠道共振带动业绩高增，新业务实现盈利未来可期 （1）电动两轮车：2024年起国内旧换新政策大幅展开，刺激电动两轮车替换需求，2025年政策影响力持续。同时，在新国标驱动下，电动两轮车市场已进入强监管、高质量发展阶段。在行业大趋势下，品牌竞争逐渐从价格战转化为价值战，将持续推动电动两轮车产品向高端化、智能化方向发展。公司产品定位中高端，智能化水平行业领先，随着公司品牌势能的逐步扩张，门店数量和效能同时提升，有望迎来产品&渠道共振，带动业绩规模与盈利能力持续增长。 （2）新业务：①Navimow智能割草机器人欧洲市场开拓顺利，2024年成为全球首个拥有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌，市场领先地位明显，2025年有望贡献业绩增量。②全地形车、E-bike智能化融合顺利，欧美市场持续开拓下有望实现盈利。 盈利预测与投资评级：Q2业绩再超预期，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测为20.23/25.98/32.85亿元（原值为16.31/22.51/29.47亿元），对应当前市值PE分别为21/16/13x，维持“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期，海外开拓不及预期，国际贸易摩擦等

九号公司(689009) 事件：2025年8月1日，九号公司发布2025年半年报。2025H1公司实现营收117.42亿元（+76.14%），归母净利润12.41亿元（+108.45%），扣非归母净利润13.12亿元（+125.32%）。 2025Q2收入业绩均实现超预期高增，2025H1两轮车业务和内销收入表现靓丽。1）分季度看：2025Q2公司实现营业收入66.30亿元（+61.54%），归母净利润7.86亿元（+70.77%），收入和业绩在产品升级和渠道拓展的共同助力下均实现高增。2）分业务看：2025H1电动两轮车、电动平衡车&电动滑板车、全地形车、配件收入分别为68.23亿元（+101.70%）、21.80亿元（+37.23%）、5.38亿元（+6.16%）、7.72亿元（+26.78%）；受益于产品的不断升级迭代和销售渠道的持续拓展，公司电动两轮车业务规模实现翻倍增长；3）分地区看：2025H1公司境内、境外收入分别为73.20亿元（+89.50%）、44.22亿元（+57.73%）；内销收入表现亮眼，海外业务增长持续提速。 2025Q2毛净利率双升，期间费用率整体改善。1）毛利率：2025Q2公司毛利率达30.95%（同比+0.52pct），成本优化初见成效，释放盈利改善的积极信号。2）净利率：2025Q2公司净利率达到12.00%（同比+0.78pct），盈利能力持续提升且涨幅略大于毛利率。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为+7.16%/+5.82%/+4.06%/-3.42%，分别同比-0.04%/+1.21%/-0.45%/-2.43pct，期间费用率整体有所改善，其中管理费用率因人工成本的增加而有所提升，财务费用率因汇兑收益以及存款利息收入的增加得到显著改善。 电动两轮车、机器人等品类持续推新，积极完善渠道全球化建设。1）产品端：2025H1公司发布第三代电动滑板车MaxG3、F3系列和E3系列产品，电动两轮车MMAX110Mk2、Qz3MIX，以及全地形车Segway AT10泥浆版、无边界割草机器人Segway Navimow X3、Segway E-bike系列等多品类新品，持续拓宽产品矩阵。2）渠道端：a)国内：线上全面入驻天猫、京东、抖音、快手、拼多多、美团、得物等主流电商平台及九号出行APP垂直渠道，线下覆盖山姆、迪卡侬等连锁商城。b)国外：线上入驻Amazon、Otto、DNS、Lazada等电商平台与独立站，线下进驻Costco、Target、Big5、OBI等主流KA、大型连锁商超、家居建材零售店、园林工具店、户外运动连锁店；同时公司还在欧洲多国及美国重点地区设立分支机构，持续推进自主品牌建设和本地化服务。 投资建议：九号公司研发实力强劲，智能化优势明显产品附加值较高，定位中高端持续拓宽产品矩阵盈利能力成长性较强，布局服务机器人赛道前景广阔，成长动力充足，未来收入业绩有望保持较快增长趋势。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为21.17/28.49/35.98亿元，对应EPS分别为29.43/39.60/50.01元，当前股价对应PE分别为19.93/14.81/11.72倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势风险、关税加征、汇率波动、电动两轮车市场竞争加剧、技术研发不及预期等。

九号公司(689009) 2025Q2业绩超预期，继续看好长期收入增长及盈利提升，维持“买入”评级 2025Q2公司实现营收66.3亿元（同比+61.5%，下同），归母净利润7.9亿元（+71%），扣非归母净利润8.8亿元（+99%），营收和利润表现再超预期。考虑到年初以来滑板车&两轮车&割草机器人超预期表现，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润20.18/26.91/36.83亿元（原值分别为18.40/26.49/36.00亿元），对应EPS为28.13/37.51/51.35元，当前股价对应PE为20.8/15.6/11.4倍。随着保有量增加带动APP利润提升以及规模效应显现，我们预计两轮车经营利润长期仍将保持较高双位数增长。2026年新品已有储备，继续看好高成长赛道割草机器人持续增长以及潜力赛道E-Bike贡献增量，维持“买入”评级。 2025Q2两轮车&滑板车持续超预期表现，割草机器人延续高增长趋势 2025Q2收入拆分：（1）两轮车营收40亿元（+81%），销量139万台（+77%），均价2852元（+2%），高价格带产品占比提升带动均价提升，APP利润增加+规模效应下预计H1经营利润率超13%。截至Q2期末网点数量已超8700家。（2）零售滑板车营收9亿元（+28%），销量38万台（+5%），均价2421元（+22%），超预期表现或系欧洲需求回暖+欧元升值。（3）ToB渠道营收4亿元（+43%），超年初预期表现或系海外运营商开始盈利下单且逐步进入换机周期。（4）全地形车营收3.2亿元（+11%）、销量0.8万台（+21%），均价40375元（-9%）。（5）其他产品及配件（含割草机器人）营收9.8亿（同期为5.9亿）。其中预计割草机器人维持翻倍左右增长，系行业高景气+自身产品渠道优势领先，我们预计公司已基本覆盖主流园林工具渠道且预计2026年将发力线上及商超KA渠道。 同口径下规模效应驱动毛利率持续提升，欧元升值致Q2财务费用率下降 2025Q2毛利率30.95%（同口径下+2.3pct），规模效应+APP续费收入增加下预计两轮车毛利率提升显著，欧元升值背景下预计其他业务毛利率亦有所提升。费用端，2025Q2期间费用率13.6%（同口径下-1.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.04/+1.2/-0.5/-2.4pct，财务费用率较大幅度下降主要系欧元升值使得汇兑增加，管理费用增加主要系股份支付费用同比增加所致（一次性费用）。综合影响下2025Q2公司净利率11.85%（+0.6pct），扣非净利率13.2%（+2.5pct）。 两轮车长期仍有利润弹性，割草机器人渠道/成本优势明显，关注E-Bike表现 两轮车方面，我们预计7月以及Q3公司整体激活量和出货保持较高增长。长期中高端市场在持续扩容，随着公司产品矩阵扩充+渠道优化，预计26/27年仍有增长空间。且随着保有量增长，可以期待智能化服务利润弹性。割草机器人方面，当前公司产品成本控制&线下渠道能力&产品稳定性均要优于同行，2026年将有多种技术路径不同价格带产品推出，预计盈利能力以及份额仍将局行业前列。E-Bike方面，行业规模大&渠道品牌产品有复用，有机会成为第三曲线。 风险提示：渠道拓展不及预期；新品销售不及预期；行业竞争加剧等。

九号公司(689009) 事件：公司发布2025年半年度报告。25H1公司实现营业收入117.42亿元（同比+76.1%），归母净利润12.42亿元（同比+108.5%），扣非归母净利润13.12亿元（同比+125.3%）；25Q2公司实现营业收入66.30亿元（同比+61.5%），归母净利润7.86亿元（同比+70.8%），扣非归母净利润8.77亿元（同比+98.9%）。公司拟向全体存托凭证持有人每10份派发现金红利4.23元（含税），约占25H1归母净利润的24.2%。 电动两轮车增长亮眼，全年预期乐观。分产品看，25Q2公司电动两轮车/自主品牌零售滑板车/全地形车分别实现营收39.60/9.29/3.23亿元，分别同比+80.6%/+27.6%/+10.6%。25Q2公司电动两轮车营收占比59.7%，销量达138.9万辆（同比+77.3%），增长亮眼，单车ASP约2851.6元（同比+1.8%），环比亦有所提升。渠道端，截至6月30日，公司在中国区的电动两轮专卖门店已超8700家；产品端，公司推出Q系列聚焦女性骑行需求、全新M系列主打“运动性能”、升级机械师一代迭代款等、推出与LINEFRIENDS和《蛋仔派对》两大热门IP联名款等，通过前沿科技与潮流设计完美融合，持续引领年轻消费市场。此外，公司于6月6日推出核心突破成果——凌波OS短途交通全域操作系统，构建强大技术平台，深度融合云、边、端能力，不仅实现了算力动态调度与协同，更具备跨品类（电动两轮车、滑板车等）通用性，为短途交通领域的智能化升级开辟全新路径。 割草机器人最新旗舰款反响良好，海外渠道深度渗透。产品端，公司无边界割草机器人最新旗舰Segway Navimow X3系列产品在2025年国际消费类电子产品展览会CES上首次亮相，被the Ambient、ZDNet等媒体评为“CES最佳割草机器人产品”，随后公司在法国巴黎举办新品发布。渠道端，公司海外市场主要在欧美、澳新等主流市场，线上已入驻Amazon、Otto、DNS、Lazada等电商平台与独立站；线下已入驻主流KA、大型连锁商超、家居建材零售店、园林工具店、户外运动连锁店等，充分运用Segway品牌优势实现海外渠道深度渗透。我们预计公司割草机器人业务基于品、渠道、产品等多方面优势，有望持续提升市场占有率、贡献增长。 规模效应、产品能力推升盈利能力，营运能力持续优化。25H1公司毛利率为30.4%（同比-0.1pct），期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.6%/5.5%/4.5%/-2.7%，分别同比-2.0pct/-0.1pct/-0.8pct/-1.7pct，费用率显著降低。我们认为该变化主要得益于公司坚持投入技术研发、渠道扩张等方面，实现以电动两轮车为代表的多项业务快速增长，规模效应持续凸显，实现盈利能力显著提升。展望未来，我们认为公司在割草机器人等多业务上有望复刻电动两轮车的成功经验，以科技引领转动经营飞轮，持续提升盈利能力。营运能力方面，公司25H1存货周转天数约41天，同比减少约8天；现金流方面，公司25H1实现经营活动所得现金净额36.5亿元。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.6/28.2/38.1亿元，PE分别为20.5X/15.0X/11.1X。 风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期、关税政策变化。

九号公司(689009) 主要观点： 公司发布2025Q1年业绩： 25Q1：收入66.3亿（同比+61.5%），归母净利润7.86亿（同比+70.8%），剔除股权支付费用后归母8.88亿元（同比+83.76%）。 25H1：收入117.4亿（同比+76.1%），归母净利润12.4亿（同比+108.5%），扣非归母净利润13.1亿（同比+125.3%）。 公司拟每10份存托凭证派现4.23元（含税），对应分红率24%（去年未中期分红）。 Q2收入和利润超市场预期。 收入：滑板增速超预期 两轮车：收入39.6亿（同比+81%），量/价各同比+78%/+2%，受益国补切换补库，终端动销优秀。 滑板车：2C收入9.3亿（同比+30%），量/价各同比+5%/+22%；2B收入4.3亿（同比+43%）。增长超预期主因欧洲大盘修复，公司竞争力强市占率ASP均有提升。 割草机：预计5亿+同比翻番，i系列Prime Day下沉至699欧加快渗透，在美/德/法/意等亚马逊均取得销量冠军。 全地形车：收入3.2亿（同比+11%），欧洲动销较好，拉美加拿大等地区开拓顺利。 EBIKE：短期美国受关税影响，期待明年欧洲新品开拓。 利润：两轮弹性释放 Q2归母净利率11.8%（同/环比各+0.6/+2.9pct），扣非净利率13.2%（+2.5/4.7pct），其中Q2毛利率+0.5pct，销售/管理/研发/财务费率各-1.8/+1.2/-0.5/-2.4pct，主因股权支付费用+规模效应释放+汇兑存款收益增加。 我们拆分预计：两轮：滑板：割草机利润贡献占比约5：3：2，其中两轮车利润率提升至释放弹性，滑板利润率保持稳定，割草机利润率加大费投但利润率同比持平，表现好于预期。 投资建议：维持买入 我们的观点： H1受益两轮车滑板车两大超预期，Q3两轮旺季出货有望维持高增，26年看点机器人平台赋能（割草机）+两轮车平台赋能（EBIKE），需关注Q4起国内两轮国标切换及终端去化情况，及关税下美国割草机EBIKE投放进展。 盈利预测：我们上调盈利预测，预计2025-2027年公司收入+48%/+25%/+20%，归母净利润20/26/32亿元（前值18/25/32亿元），同比+84%/+30%/+25%；对应PE21/16/13X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气度波动，行业竞争加剧，新品不及预期。

九号公司（689009） 报告内容摘要: 九号公司深耕智能短交通&服务类机器人，进入快速增长期。九号公司主营业务为智能短交通和服务类机器人产品的设计、研发、生产、销售及服务，经多年发展，已经形成包括电动平衡车、电动滑板车、电动两轮车、全地形车、服务机器人、E-bike等品类丰富的产品。2024年以来，公司营收利润重回高增轨道，电动两轮车加速增长，机器人业务亦开始起量。 领跑电动两轮车中高端市场，智能化、年轻化、高端化标签鲜明。我国电动两轮车行业整体规模（销量）逐渐趋于稳定，供需共振之下中高端市场有望创造结构性机遇。九号公司品牌力领跑中高端市场，用电子产品思路做电动两轮车，围绕九号出行APP构建生态，推出公司模式进一步提升骑乘乐趣，社群玩法业内领先，持续巩固年轻客群品牌心智；产品方面，九号中高端化软、硬件双线并行，基于年轻化品牌形象和智能化优势，实现较高定价水平，单车ASP、单车毛利等指标行业领先；渠道方面，我们认为行业已度过跑马圈地阶段，未来行业终端渠道数量中枢或将趋稳，头部品牌主要拓店空间或来自成熟经销商翻牌等行为，故渠道竞争重心将聚焦网点质量，九号公司一方面挖掘增量需求，另一方面渗透存量大众市场中品质化客群，有望以更丰厚的利润空间吸引产业链其他参与者的合作，持续扩大影响力。 割草机器人注重技术引领&规模优势，成长空间广阔。全球割草机器人品类正加速渗透传统工具市场，技术进步带来产品革命。行业格局上，园林工具行业传统龙头富世华与宝时得占据全球市场份额前二，我们估算九号公司可能是距离传统龙头企业最接近的行业公司。九号公司产品卡位鲜明，i105e旗舰款主打1000㎡以下小型草坪（定价999欧元），与传统龙头大型草坪产品形成差异化，同时较早运用RTK+视觉AI技术，产品使用体验良好。我们认为九号公司规模效应有望从制造、研发等方面持续凸显，强化该品类市场竞争力。从机器人整体布局看，九号公司在感知、决策、执行、控制等要素方面已具备技术积淀，通过持续研发创新，已成长为平台型科技企业，我们看好公司未来通过核心技术灵活组合，聚焦于创新短交通和服务机器人业务，持续丰富产品布局，拓展业务边际。 滑板车与平衡车稳健增长，全地形车与E-Bike具备潜力。其他产品方面，滑板车与平衡车赛道，九号公司旗下Segway品牌积淀深厚，竞争优势突出，有望伴随行业稳健增长；全地形车赛道在北美增速相对较快，且电动/混动路线在未来具备潜力，九号公司已全面布局并以智能化做出特色。未来有望保持良好增长；全球E-bike赛道增速较快，且市场份额分散，九号公司E-bike产品依托公司在交通工具、智能化技术、AI及物联网技术领域长期积累的深厚底蕴，进行全方位整合升级，实现整车真智能，我们认为有望突破传统E-bike行业“攒车为主”的固有局限，开拓出全新格局。 盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润为20.0/26.5/35.2亿元，当前股价对应PE分别为21.0X/15.8X/11.9X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：消费疲软，政策推进不及预期，市场竞争加剧，新品销售不及预期。

九号公司(689009) 核心观点 智能短交通及服务类机器人领军企业，具备创新及智能化基因。九号公司早期以平衡车及滑板车起步，依托小米销售渠道实现扩张，上市后发力自主品牌，布局产品线广泛，2024年电动平衡车及滑板车/电动两轮车/机器人/全地形车收入占比分别为23.8%/50.8%/6.3%/6.9%，电动两轮车收入占比最高。公司智能化技术壁垒深厚，管理团队拥有较强智能化背景、技术中台能够实现底层技术复用、积累智能化核心技术，获得市场认可。 智能化为矛，打开高端电动两轮车市场空间。2025年以旧换新政策提升行业景气度；新国标有望促进头部企业份额提升，长期看电动两轮车行业进入门槛有望提高，头部品牌持续加强高端产品布局，引导消费者付出更高溢价，高端电动两轮车市场空间有望扩容。高端市场主要以九号、小牛、极核等品牌为主，九号在电动两轮车领域侧重软件及智能化布局，真智能系统从1.0到3.0持续迭代升级，构建完善智能化功能矩阵，带来较强感知。公司已经在消费者心中树立智能化、高端品牌形象，电动两轮车业务有望持续高增长。 技术创新驱动，无边界割草机有望迎来高成长。随着产品下沉及技术迭代，割草机器人渗透率有望提升，经测算至2027年全球割草机器人市场空间有望提升至194亿元，2022-2027年复合增速为20%。割草机器人技术从埋线式向无边界升级，无边界领域参与者众多，九号采用RTK+视觉方案，销售额居于前列。公司对原有产品迭代升级，提升割草效率；高端市场上X3系列的割草能力、充电能力、防护性具备领先优势，较头部企业竞品有价格优势，中低端市场上推出i系列实现产品下沉，i/H/X3系列满足低中高端不同市场需求，割草机器人有望持续成长。 混动+智能旗舰全地形车打造差异化优势。经测算至2028年全地形车市场空间有望提升至150亿美元，2025-2028年复合增速4%，全地形车市场中九号市占率不足5%。公司拥有完善的产品布局，旗舰全地形车SX20T动力性接近海外头部竞争对手，并推出行业首款混动全地形车SX20T Hybrid进一步实现性能领先，此外公司针对全地形车推出智能控制系统，提升驾驶体验及安全性，混动+智能打造产品差异化优势，全地形车市占率有望提升。 加强平衡车及滑板车自主品牌开拓，去库存后有望恢复。电动平衡车及滑板车市场总销量超过千万辆，九号占据份额首位，公司收购全球电动滑板车及平衡车龙头赛格威，实现技术、研发人员整合协同，平衡车及滑板车产品储备丰富，精准把握用户需求，将智能化能力赋能电动滑板车。疫情后行业库存较高，随着库存持续消化，电动平衡车及滑板车业务有望恢复。 盈利预测与估值：考虑到电动两轮车业务高成长，全地形车、割草机器人等新兴业务逐步起量，有望带来较大收入及利润增长弹性，上调盈利预测，预期25/26/27年归母净利润17.02/23.48/31.38亿元（原16.47/21.50/26.25亿元），每股收益为2.37/3.27/4.36元（原2.30/3.00/3.66元），给予25年29-30x PE，对应合理估值68.6-71.0元，相较当下具16%-20%空间，维持“优于大市”评级。 风险提示：政策推进节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新品发布及销售不及预期，库存水平过高，原材料价格波动，政策监管变化。

九号公司(689009) 投资摘要 事件概述 4月29日，公司发布2025年一季报，公司25Q1实现营业收入51.12亿元，同比增长99.52%；归母净利润4.56亿元，同比增长236.22%；扣非后归母净利润4.36亿元，同比增长207.51%。 分析与判断 两轮车业务高速增长，机器人、全地形车业务稳步发展。分产品收入看，25Q1公司电动两轮车收入28.62亿元（同比+140.50%），销量100.38万台（同比+140.78%），推算均价为2851元（同比-0.11%），公司电动两轮车全国累计出货600万台，中国区电动两轮车专卖门店超7800家，覆盖1200余个县市，2022-2024年连续3年智能电动车全球销量第一。我们认为国补以旧换新提振背景下，公司电动两轮车销量保持高速增长。自主品牌零售滑板车收入3.95亿元（同比+30.36%），销量20.67万台（同比+36.26%），推算均价为1911元（同比-4.32%），九号电动滑板车全球累计销量超1400万台，业务持续回暖。全地形车收入2.15亿元（同比持平），销量4822台（同比-12.12%），推算均价为44587元（同比+13.79%），全地形车全球累计出货10万台，赛格威全地形车优秀性能获得市场认可。ToB产品直营收入8.10亿元，同比+91.9%；配件及其他收入实现收入8.30亿，公司割草机器人持续进化迭代，重塑全球割草机市场格局。 公司产品矩阵持续丰富，新品上市助力销量持续增长。1）电动两轮车：5月公司将发布Qz1、Q3、Q5、Q70C系列全新联名系列，锚定女性市场；同时丰富M+、Mz110、M3系列车型，我们预计新品上市叠加门店持续有序开拓，公司全年电动两轮车销量增长有望超预期。2）平衡车和滑板车：5月公司将发布E3PRO、F3系列系列，持续丰富电动滑板车产品矩阵。 25Q1年盈利能力稳步提升，费用管控良好，高分红彰显发展信心。1）利润端：25Q1公司毛利率/净利率分别为29.67%/8.92%，同比-0.81/+3.63个百分点。2）费用端：25Q1公司销售/管理/研发费用率分别同比-1.29/-1.98/-1.46个百分点，公司费用管控持续优化。24年公司现金分红8亿元，与回购金额合计11亿元，占归母净利润的比例为101.52%，现金分红超预期，彰显公司未来发展信心。 政策推动两轮车以旧换新提速，看好公司业务持续增长。2025年新国标落地叠加以旧换新政策等多重利好因素催化，我们认为电动两轮车行业置换有望提速，驱动行业向高端化、智能化方向发展。九号公司两轮车布局高端赛道，智能化、高端化形象已树立，产品矩阵化成长，具备规模效应，作为龙头有望受益高端市场结构性增量，享受行业红利。 投资建议 作为全球智能短交通龙头，公司积累多年技术研发优势构筑产品竞争壁垒，拥有丰富的产品矩阵。传统主业平衡车&滑板车业务稳健发展，两轮车迎政策刺激需求增长，全地形车、机器人等新业务培育放量，具备长期增长动力。我们预计2025-2027年营收实现35.40%/29.39%/24.97%；预计归母净利润实现16.37/21.80/29.08亿元，分别同比增长51.01%/33.13%/33.40%；预计EPS为22.82/30.38/40.53元，对应PE为27/21/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期风险，新品销售不及预期风险，汇率波动风险，关税变化风险，监管政策风险等。

九号公司(689009) 事件：公司发布2025年一季报。2025Q1公司实现收入51.12亿元（同比+99.5%），归母净利润4.56亿元（同比+236.2%），扣非归母净利润4.36亿元（同比+207.5%）；股份支付费用0.45亿元，剔除股份支付费用影响后的归母净利润为5.01亿元（+183.1%）。Q1多产品线均表现亮眼，其中两轮车销量增长加速，我们认为一方面系补库，另一方面系公司产品持续破圈。 电动两轮车增长亮眼，全年预期乐观。分产品看，25Q1年公司电动两轮车/自主品牌零售滑板车/全地形车分别实现营收28.62/3.95/2.15亿元，分别同比+140.5%/+30.4%/持平。25Q1公司电动两轮车营收占比56%，销量达100.4万辆（+140.8%），销售增长亮眼，单车ASP约2851元，同比基本稳定，环比有明显提升。我们认为公司品牌势能、产品推新、渠道建设等优势有望持续支撑终端动销增长，因此对全年销量预期乐观；此外公司推出的智能服务包业务通过为用户APP使用提供附加增值服务创收，我们预计随着公司用户基数扩大与续费率提升，该业务未来有望创造利润增量。 割草机器人技术领先，具备增长潜力。割草机器人业务具备较大潜力，公司Navimow割草机器人在业内处于领先地位，是全球首个拥有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌，其技术突破与市场表现均具有显著优势，产品线已完成性价比机型到性能旗舰的全面布局，我们预计该品类未来市场渗透率有望持续提升，公司立足品牌与产品优势，潜力可观。 规模优势凸显推动盈利能力向上，营运能力持续优化。25Q1公司毛利率为29.7%（同比-0.8pct），期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/5.1%/4.9%/-1.7%，分别同比-2.5pct/-2.0pct/-1.5pct/-0.7pct，费用率显著降低。我们认为该变化主要得益于公司坚持投入技术研发、渠道扩张等方面，实现以电动两轮车为代表的多项业务快速增长，规模效应持续凸显，实现盈利能力显著提升。展望未来，我们认为公司在割草机器人等多业务上有望复刻电动两轮车的成功经验，以科技引领转动经营飞轮，持续提升盈利能力。营运能力方面，公司25Q1存货周转天数约45天，同比减少约12天；现金流方面，公司25Q1实现经营活动所得现金净额15.7亿元。 坚持科技引领，多品类新品蓄势待发。我们预计公司旗下多品类有望在今年推出潜力新品，（1）电动两轮车：推出“Q”系列新品，主要针对女性消费群体，突出元气高颜，包括蛋仔派对、LINE FRIENDS联名款，有望进一步拓展客群；推出智驾升级系列，发布Mz MIX2025与Fz MIX2025，不仅集成公司最新一代RideyFUN智驾系统，更在动力、安全、操控与舒适性等维度全面突破；此外，24年11月，公司与宝马集团签署授权协议，公司将基于该授权开发和生产自主产权的具有特殊安全功能的创新型电动两轮车。（2）全地形车：公司旗下品牌SEGWAY全新车型AT10完成东欧市场千台级订单交付。我们预计公司旗下多品类在接下来还会有新品持续面世，立足技术研发推出爆款，提升品牌影响力与销售规模。（3）E-Bike：24年1月，公司于国际消费类电子产品展览会CES上推出Segway E-bike Xyber与Segway E-bike Xafari两款产品；在国内市场，公司顺应新国标要求，推出Segway E-bike Xyber这一美式胖胎跨骑车型，收获广泛的青睐与关注。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.0/26.5/35.2亿元，PE分别为22.5X/17.0X/12.8X。 风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期、关税政策变化。