许继电气(000400)公司资料

许继电气(000400) 电网基本盘稳定，业绩维持稳步增长 24年合计实现营收170.89亿元，yoy+0.17%；归母净利润11.17亿元，yoy+11.09%；扣非净利润10.62亿元，yoy+22.19%。毛利率20.77%，yoy+2.77pcts。净利率7.56%，yoy+0.61pcts。 2025Q1营收23.48亿元，yoy-16.42%；归母净利润2.08亿元，yoy-12.47%；扣非净利润2.04亿元，yoy-9.96%。毛利率23.47%，yoy+5.20pcts。净利率10.06%，yoy+0.68pcts。相对低毛利的新能源及系统集成业务板块收入同比下降、其他业务受订单交付和收入确认进度影响，导致公司25Q1业绩同比有所下滑、但毛利率明显提升。 24年业务分拆： 1、智能变配电系统：24年实现收入47.11亿元，yoy+2.93%，毛利率24.26%，同比上升1.60pcts。 2、智能电表：24年实现收入38.66亿元，yoy+11.00%，毛利率24.66%，同比下降0.57pcts。 3、智能中压供用电设备：24年实现收入33.52亿元，yoy+6.69%，毛利率18.77%，同比上升2.51pcts。 4、新能源及系统集成：24年实现收入24.64亿元，yoy-37.47%，毛利率8.14%，同比上升2.72pcts。 5、直流输电系统：24年实现收入14.44亿元，yoy+101.57%，毛利率30.92%，同比下降11.37pcts。 6、充换电设备及其他制造服务：24年实现收入12.52亿元，yoy+4.18%，毛利率14.18%，同比上升3.61pcts。 未来业绩增长点：特高压在手订单充足，出海持续拓展 1）特高压方面，截至2024年度公司部分未确收大项目包括哈密-重庆、宁夏-湖南等；在手项目包括阳江青州海风柔直、甘肃-浙江、天河棠下柔直背靠背等。 2）海外市场方面，公司以特高压、智能电表、开关柜、变压器、充电桩等产品业务为主，持续拓展南美、中东、东南亚、非洲、欧洲等市场。 盈利预测 公司在手特高压项目丰富，基于公司24年及25Q1经营情况，我们调整公司25-27年营业收入预测至182.9、199.4、219.3亿元（原值为25-26年252.7、290.7亿元），归母净利润预测至14.3、17.5、19.7亿元（原值为25-26年15.1、17.5亿元），对应当前估值16、13、11X PE，维持“买入”评级。 风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。

许继电气(000400) 投资要点 事件：2025年4月10日，公司发布2024年年报和2025年一季报。 2024年公司营收170.9亿元，同比+0.2%；归母净利润11.2亿元，同比+11.1%；其中2024Q4公司营收75.0亿元，同环比分别+20.4%/+172.8%，归母净利润2.2亿，同环比分别+13.9%/-16.7%。2025Q1公司营收23.5亿元，同比-16.4%；归母净利润2.1亿元，同比-12.5%。 收入端：收入结构改善，设备板块收入提升，集成类收入占比减少。2024年公司智能变配电系统、智能电表、智能中压供用电设备、直流输电系统、充换电设备及其他制造服务、新能源及系统集成六大板块营收分别为47.1/38.7/33.5/14.4/12.5/24.6亿元，同比分别为+2.9%/+11.0%/+6.7%/+101.6%/+4.2%/-37.5%。 盈利端：产品结构改善，提升整体盈利能力。2024年公司智能变配电系统、智能电表、智能中压供用电设备、直流输电系统、充换电设备及其他制造服务、新能源及系统集成六大板块毛利率分别为24.3%、24.7%、18.8%、30.9%、14.2%、8.1%，同比分别+1.6/-0.6/+2.5/-11.4/+3.6/+2.7pcts。2024年公司毛利率、净利率分别20.8%/7.6%，同比分别+2.8pcts/+0.6pct。2024年公司毛利率、净利率分别20.8%/7.6%，同比分别+2.8pcts/+0.6pct，主要是（1）产品结构优化（2）公司“提两效”，持续降本增效。 费用端：搭建二级营销平台+加大研发，费用率有所提升。2024年，公司主要费用中，销售费用率（4.2%）上升较多，管理费用率（3.5%）有所下降，财务费用率（-0.3%）和研发费用率（5.2%）有所上升，四项费用率总体上升1.7pcts，影响公司的盈利能力。 特高压建设景气度持续，公司持续提升产品技术力。根据中国能源报，可能开工特高压“十六交十二直”，特高压建设景气度持续提升。公司研制全球首台40.5千伏/4000安气体绝缘开关设备。6.5千伏/4000安IGCT柔直换流阀实现首次应用，有望充分受益于特高压的景气周期。 盈利预测与投资评级: 我们预测公司2025-2027年营收分别为189.7/210.8/233.4亿元，归母净利润分别为14.1/16.9/19.6亿元，（2025年4月30日）对应PE分别为15/13/11倍，首次评级，给予“买入”评级。 风险提示： 电网投资不及预期风险、特高压项目建设不及预期风险、行业竞争加剧风险；需求不及预期的风险。

许继电气(000400) 投资要点 事件：公司2024年实现营收170.89亿元，同比增长0.2%；实现归母净利润11.17亿元，同比增长11.1%；扣非归母净利润10.62亿元，同比增长22.2%。Q4单季度实现营收75.03亿元，同比增长20.4%，环比增长172.8%；实现归母净利润2.22亿元，同比增长13.9%，环比变化-16.9%；扣非归母净利润1.97亿元，同比增长31.6%，环比变化-22.1%。 公司2025年Q1实现营收23.48亿元，同比变化-16.4%，环比变化-68.7%；实现归母净利润2.08亿元，同比变化-12.5%，环比变化-6.6%；扣非归母净利润2.04亿元，同比变化-10.0%，环比变化3.1%。 净利率有所提升，费用率管控较好。盈利方面，公司2024年销售毛利率/净利率分别为20.8%/7.6%，分别同比变化2.8pp/0.6pp。公司2025年Q1销售毛利率/净利率分别为23.5%/10.1%，分别同比变化5.2pp/0.7pp。费用方面，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/3.5%/5.2%/-0.3%，分别同比变化1.3pp/0.0pp/0.4pp/0.0pp，费用率较为平稳。 公司为国内特高压换流阀头部企业，充分受益于行业需求放量。2024年公司直流输电系统业务实现营收14.4亿元，同比增长101.6%，主要受2023年“四直”相继核准开工，2024年交付增加，且2024-2025年亦为特高压直流核准大年，支撑公司直流业务在未来几年增长。此外，柔性直流换流阀价值量约为常规直流的2-3倍，伴随柔直渗透率提升，公司亦充分受益。 网内产品稳中有升，网外业务快速增长。2024年，公司智能电表业务实现收入38.7亿元，同比增长11%，毛利率为24.7%，电能表份额在国网集招排名领先；智能中压供用电设备实现收入33.5亿元，同比增长6.7%，毛利率为18.8%。2024年，公司充换电业务实现收入12.5亿元，同比增长4.2%，毛利率为14.2%，同比增长3.6pp，显著上升；新能源及系统集成实现收入24.6亿元，同比变化-37.5%。公司积极拓展数据中心、氢能等赛道，实现多行业发展。 海外业务快速增长，订单增幅明显。2024年公司海外业务收入为3.1亿元，同比增长102%，毛利率为21.5%。报告期内，中标沙特、巴西等市场直流控保、换流阀、测量装置等产品。充电桩、电能表、储能等产品在新加坡、安哥拉等国家电力公司得到应用。智能电表首次进入土耳其、布基纳法索等市场。海外电网相关业务市场空间广阔，公司海外渠道逐步完善，有望持续贡献新业绩增量。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营收分别为197亿元、225.6亿元、251亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为28.5%/20.9%/14.6%。公司智能电网、特高压领域核心产品优势凸显，且柔性直流、EPC业务为公司提供了新的增长动力，业绩有望持续增长，维持“持有”评级。 风险提示：电网投资不及预期的风险；产品研发不及预期的风险；上游原材料价格上涨的风险；深远海开发进度不及预期的风险。

许继电气(000400) 事件：公司发布2024年报和2025年一季报。 2024年，营业收入170.89亿元，同比+0.2%；归母净利润11.17亿元，同比+11%；扣非归母净利润10.62亿元，同比+22%。 利润率方面，销售毛利率20.77%，同比+2.77pct，主要系毛利率较高的直流输电系统板块确收加快；销售净利率7.56%，同比+0.61pct。 费用率方面，2024年销售费用率4.22%，同比+1.33pct，主要是搭建二级营销平台、加大市场开拓力度影响；管理费用率3.49%，同比基本持平；研发费用率5.15%，同比+0.39pct。 2024Q4，营业收入75亿元，同比+17%；归母净利润2.2亿元，同比-5%；扣非归母净利润2亿元，同比+32%。 2025Q1，营业收入23.5亿，同比-16%；归母净利润2.1亿，同比-13%；扣非归母净利润2亿元，同比-10%。 2024年调结构优化报表质量： 2024年，直流输电系统板块收入14.44亿，同比+101.7%，高毛利率板块收入加快；新能源及系统集成板块收入24.6亿，同比-37.5%，低毛利率板块收入继续压降。 2025年及“十五五”期间，公司直流业务有望继续受益特高压、海风柔直、直流背靠背等建设进程加快： 国家电网公司年初表示，2025年将进一步加大投资力度，全年电网投资有望首次超过6500亿元。 根据《中国能源报》，2025年将投产特高压线路“两交五直”，未来几年，列入计划可能开工特高压“十六交十二直”。“十五五”期间我国特高压工程投资将保持稳定。同时，预计海风柔直、直流背靠背项目等也将为公司直流业务带来增长空间。 投资建议：公司是直流输电设备龙头企业，有望持续受益直流输电行增速加快，预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为174.8/195.3/216.1亿元，同比+2.3%/+11.7%/+10.7%；归母净利润分别为14.1/18.8/22.4亿元，同比+26%/+33.8%/+19%，EPS为1.38/1.85/2.2元/股。当前股价对应2025/2026/2027年PE16/12/10。给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期、新技术发展不及预期