许继电气(000400)公司资料

许继电气(000400) 投资要点： 底蕴深厚，业务清晰。公司最早可追溯到上世纪四十年代，1970年迁至许昌成立许昌继电器厂，拥有悠久的电气设备设计制造经验，2022年12月，许继电气成为中国电气装备集团一级子公司，迎来新的发展阶段。作为能源电力装备制造业的领先企业，公司聚焦“源、网、荷、储”四大领域，在电网传统优势业务的基础上，向源、荷、储延伸，提供“双新”整体解决方案能力。公司业务板块为智能变配电系统、直流输电系统、智能电表、智能中压供用电设备、新能源及系统集成、充换电设备及其它制造服务六类。公司历史业绩出色，2018至2023年，公司营收CAGR为15.73%，归母净利润CAGR达34.08%。2024年前三季度，公司实现营收95.86亿元，同比下降10.11%，归母净利润为8.95亿元，同比增长15.88%。 特高压直流建设加速，公司业务持续收益。东西部电网间多回直流异步联网需求以及风光大基地建设配套外送需求下，特高压直流输电线路建设加速推进。截至2024年12月，总计有5交12直共计17条线路待核准开工，预计2025年-2026年，预计年均迎来2-3条交流、6条直流线路的核准开工，支撑特高压行业延续高景气。柔性直流特高压天然适配新能源外送需求，但受制于成本高昂，尚未大范围建设，随着核心元器件的国产化率提高，以及现有柔直线路建设运营经验提升，未来柔直线路有望成为新能源外送的主要载体。公司作为特高压直流换流阀和直流控制保护系统的核心供应商，预计长期受益于特高压直流线路建设。 电网投资迎来周期性修复，利好公司网内业务。电网/电源投资不均衡有望从2024年起得到改善，十四五期间，国家电网、南方电网分别计划完成电网投资约2.24万亿元、0.67万亿元，合计规模近3万亿元。国网年均投资额有望维持在5000亿以上，电网投资预计进入稳步增长期。公司主业智能变配电、智能中压供用电板块的主要产品如继电保护设备、开关柜等市场占有率稳定。配网建设持续推进，配网智能化进程下智能电表替换和升级需求不断增长，2025年的市场预计将更加活跃，招标规模和金额有望扩大。公司积极拓展智能电表海外业务，2023年，国际市场订单增幅明显，签订智利AMI二期、意大利中压计量等项目。 网外业务开辟公司业绩增长新领域。公司网外业务涉及储能、氢能、充换电等业务。储能方面，截至2023年，储能变流器累计出货5.5GW以上，储能关键技术得到长期的应用验证，并实现了大规模应用。氢能方面，公司设立氢源技术分公司，聚焦IGBT制氢电源，自主研制的IGBT型智慧制氢电源顺利通过系统测试，实现了IGBT型制氢电源在200标方质子交换膜（PEM）电解水制氢系统中的首台套应用；充换电方面，公司是目前国内技术水平较高的电动汽车智能充换电系统制造商，商用车换电市场占有率第一，商用车自动多箱换电、大功率充电、无线充电等技术实现行业领先。截至2023年，累计供货30余万台公共充电桩，其中公共直流桩13万台，充换电产业基地具备年产10万台交直流充电桩，220套成套设备的生产能力。 投资建议：公司作为直流输电装备核心供应商，业务覆盖输配电网络，并在新能源、电动汽车充换电等板块有所拓展，在电网投资加速，特高压建设，尤其是特高压直流建设加速的大背景下，公司业绩预计稳步提升。预计公司2024-2026年合计营收176.8/202.0/232.1亿元，同比增速3.6%/14.3%/14.9%；EPS分别为1.33/1.53/1.85元，对应当前股价，PE为21.25/18.52/15.32倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，电网投资不及预期，国际贸易形势恶化，大宗商品价格异常波动

许继电气(000400) 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收95.86亿元，同比下降11.49%，归母净利润为8.95亿元，同比增长10.41%，扣非归母净利润为8.64亿元，同比增长20.23%。2024Q3公司实现营收27.50亿元，同比下降24.17%，归母净利润为2.67亿元，同比增长10.56%，扣非归母净利润为2.53亿元，同比增长32.14%。 点评： 新能源及系统集成业务及直流输电系统业务收缩，公司营收下滑。公司2024年前三季度营收95.86亿元，同比下降11.49%；2024H1，公司实现营收68.36亿元，同比下降5.1%；营收端前三季度降幅较前半年降幅扩大6.39pct。公司营收下滑可能主要是由于新能源及系统集成业务和直流输电系统业务营收下降所致。2024H1，新能源及系统集成业务营收为9.99亿元，较2023年全年营收（39.41亿元）占比降至25.35%；2024H1直流输电系统业务营收1.48亿元，较2023年全年营收（7.16亿元）占比降至20.67%。业务收缩明显，预计2024Q3这两项业务继续保持收缩态势，导致公司营收有所下滑。 公司毛利率持续上升，盈利能力持续增强。2024Q1、2024Q2、2024Q3公司毛利率分别为18.27%、22.74%、24.52%，毛利率持续上升。一方面，公司2024H1各业务板块毛利率相较于2023年均有所上升，尤其是智能中压供用电设备业务毛利率增幅最大，达4.07%；另一方面，新能源及系统集成业务2024H1毛利率为6.50%，远低于公司整体水平，该业务的收缩也使得公司毛利率有所上升。 公司费用率同比增加。2024前三季度，公司销售期间费用率为11.38%，同比提升2.35pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.84%/3.35%/4.65%/-0.46%，同比变化为1.47/0.66/0.01/0.02pct，公司费用率小幅提升，主要为营收规模下滑所致。销售费用率提升较快有助于公司业务拓展。 公司中标甘肃-浙江±800千伏特高压柔直换流阀。2024年10月31日，国网公布第六十一批采购(特高压项目第五次设备招标采购)推荐的中标候选人公示，公司中标甘肃-浙江±800千伏特高压柔直换流阀项目，金额为10.86亿元。 直流特高压建设提速，助力公司业绩提升。2024年，已有两条特 高压直流线路建设启动，2025年，预计将有5条线路开工，特高压直流建设迎来建设高峰。柔直特高压方面，甘肃-浙江已于2024 第1页/共5页 年7月开工；2025年，还将陆续启动藏东南-粤港澳、蒙西-京津冀、巴丹吉林-四川等多个柔直项目，柔直换流阀需求显著增加，作为行业内的头部企业，公司有望实现业绩的进一步提升。 盈利预测及投资建议：公司是换流阀头部企业，受益于特高压直流建设加速，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.15亿元、12.89亿元、16.10亿元，对应PE分别为22.27X、20.18X、17.03X，维持“增持”评级。 风险提示：电网投资不及预期，原材料价格大幅波动

许继电气(000400) 核心观点 扣非净利润同比增长20%，优化业务结构带动收入小幅下降。前三季度公司实现营收95.86亿元，同比-11.49%；归母净利润8.95亿元，同比+10.41%；扣非净利润8.64亿元，同比+20.23%。前三季度公司销售毛利率21.94%，同比+3.22pct；净利率10.67%，同比+2.17pct。前三季度收入下降系公司继续主动控制总包业务规模引起。 三季度业绩同比稳健增长，毛利率创近年新高。三季度公司实现营收27.50亿元，同比-24.17%，环比-31.68%；归母净利润2.67亿元，同比+10.56%，环比-31.70%。三季度公司毛利率24.52%，同比+5.81pct，环比+1.78pct；净利率10.90%，同比+3.56pct，环比-0.51pct。受总包业务收入占比下降和公司降本增效带动，三季度毛利率创近年新高。 25-27年特高压直流迎投运高峰，公司业绩形成有力支撑。根据项目进度，我们预计2023年-2025全国将分别完成特高压直流项目开工和招标数量4/3/5条，2025年-2027年将进入特高压直流投运高峰，公司作为核心设备换流阀头部企业有望充分受益。 柔直大幅提振行业价值量，公司中标甘肃-浙江特高压柔直换流阀。与常规直流相比，柔性直流在稳定性和支撑能力方面具有突出的优势，特别适用于送端新能源高比例接入和受端多条直流馈入场景，单线价值量达40-45亿元。2024年10月，全球首条双端特高压柔性直流项目设备中标公示，公司成功中标换流阀产品。 配网数字化升级需求迫切，公司是配电二次头部企业。2023年以来，配电网改造相关政策密集落地，我们预计在设备更新、农网改造、配网形态变化、拉动内需等多重因素驱动下配电网投资有望迎来景气周期；为应对新要素、新模式的涌现，数字化有望成为重要发展方向。公司是国内配电二次头部企业，在监控、继保、调度等细分领域市场地位领先。 风险提示：国内电网投资不及预期；行业竞争加剧。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。 考虑到公司订单和降本增效推动情况，上调盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润12.52/17.76/22.26亿元（原预测值为12.07/17.09/21.42亿元），当前股价对应PE分别为25/18/14倍，维持“优于大市”评级。

许继电气(000400) 投资要点： 10月30日许继电气发布2024年三季报。前三季度实现营业收入95.86亿元，同比下滑11.49%，实现归母净利润8.95亿元，同比增长10.41%。24Q3实现营业收入27.50亿元，同比下滑24.17%，实现归母净利润2.67亿元，同比增长10.56%。业绩符合我们预期。 收入下滑预计主要与低毛利的新能源集成收缩有关。公司24H1新能源及系统集成业务收入仅9.99亿元，业务明显收缩，预计Q3延续收缩态势影响公司整体收入表现，但该板块23年全年毛利率仅5.42%，因此业务收缩使得公司24Q3整体毛利率达到24.52%（同比+5.81pct、环比+1.78pct），为近年来单季度最高值。 费用率同比有较大幅度增加。公司Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为5.37%/4.34%/6.61%/-0.54%，同比变动分别为+2.59/+1.41/+1.00/0.00pct，合计增长5.00pct，费用率大幅提升与收入下滑有一定关系，但公司24Q3销售费用同比增加也较为明显，一定程度上对冲了毛利率的优秀表现。同时总费用率环比Q2也提升5.75pct，后续如果回落到正常水平，对公司业绩可能有更强帮助。 直流输电板块交付处于低谷期，预计未来1年集中交付。公司23年直流特高压迎来高景气，全年开工金上—湖北、陇东—山东、宁夏—湖南、哈密—重庆等4条特高压直流项目，公司23年特高压累计中标达15.5亿元，保障未来几年业绩增长。此外继23年甘肃—浙江、蒙西—京津冀两个特高压项目拟采用柔性直流后，今年招标的疆南—川渝、巴丹吉林—四川等特高压预计也将采用全柔直技术。10月31日公司中标甘肃—浙江特高压柔直换流阀项目，金额达10.9亿元。24年特高压整体交付处于空档期，24H1直流输电系统收入仅1.48亿元，预计Q3交付率仍然较少，但随着去年中标项目陆续进入设备安装期，相关收入有望在接下来一段时间内持续增加。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.9/16.1/18.1亿 元，同比增速分别为18.2%/35.8%/12.3%，当前股价对应的PE分别为27/20/17倍。我们认为特高压集中交付对未来2~3年业绩形成较强支撑，在柔直化背景下公司长期业绩有望进一步提升，维持“买入”评级。 风险提示：用电增速不及预期，特高压建设不及预期，特高压竞争加剧风险