恩捷股份(002812)公司资料

恩捷股份(002812) 投资要点 25Q3业绩符合市场预期。公司25年Q1-3营收95.4亿元，同比+27.8%，归母净利-0.9亿元，同比-119.5%，扣非净利-0.8亿元，同比-120.2%，毛利率15.9%，同比-5.1pct；其中25Q3营收37.8亿元，同环比+41％/+24.6％，归母净利0.1亿元，同环比-95.5%/-105.7％，扣非净利0.1亿元，同环比-93.5%/-108.2％，毛利率16.5%，同环比-4.4/2.4pct，符合市场预期。 隔膜价格拐点在即、26年海外客户贡献盈利增量。我们预计公司25Q3隔膜出货30-35亿平，环增25%，同增60%+，预计公司Q1-3累计出货90亿平+，预计全年湿法出货110亿平+，同增65%+，考虑公司产能释放节奏，26年预计出货130亿平+，同增20%。价格端，我们预计25Q3价格企稳，9-10月向下游谈涨价，已有部分客户落地，预计可上涨10%左右，价格拐点明确。盈利端，25Q3干法已扭亏，但考虑25Q3计提存货减值0.43亿，以及股权激励和咨询费、匈牙利工厂爬坡亏损及铝塑膜业务影响，我们预计25Q3经营性利润近1.5亿，预计单平净利0.04元/平，环比持平；公司25Q4起涨价陆续落地，预计经营性单平净利环比提升，此外公司海外产能逐步投产，匈牙利一期4亿平投产，美国7亿平涂覆开始打样，并规划匈牙利二期8亿平和马来西亚10亿平产能，我们预计26年海外客户占比进一步提升，26年盈利修复可期。 布局硫化锂、固态电解质及膜产品，产品性能领先。子公司湖南恩捷开发布局硫化锂、硫化物固态电解质及电解质膜产品，在电导率、粒径控制等核心指标上处于行业领先水平，当前已实现硫化锂百吨级产线，硫化物固态电解质十吨及产线，并已对接头部客户。 资本开支明显下滑、Q3现金流亮眼。公司25年Q1-3期间费用14.3亿元，同比+19.8%，费用率15%，同比-1pct，其中Q3期间费用5亿元，同环比+35.7%/+6.7%，费用率13.2%，同环比-0.5/-2.2pct；25年Q1-3经营性净现金流8.8亿元，同-61.8%，其中Q3经营性现金流6.7亿元，同环比-10.4%/+436.6%；25年Q1-3资本开支10.3亿元，同-79%，其中Q3资本开支2.6亿元，同环比-90.4%/-40.7%；25年Q3末存货25.9亿元，较年初-12.7%。 盈利预测与投资评级：受25年隔膜降价影响，我们预计25-27年归母净利润为0.01/12/20亿（原预期2.1/8.1/18.3亿），26年起海外客户订单起量，叠加隔膜价格有望反转，对应26-27年PE为34x/21x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧。

恩捷股份(002812) 业绩简评 10月29日，公司发布3Q25业绩。实现收入38亿元，同/环增41%/25%；归母0.1亿元，同/环比-96%/106%；扣非0.1亿元，同/环比-94%/108%。业绩符合预期。 经营分析 Q2/H1具体业绩拆分： 1.量：Q3公司出货31.5亿平，同/环增58%/24%。存货Q3进一步下降，供不应求情形下开始消化库存。 2.价：拆分公司隔膜单价1.0元/平，同/环比-5%/持平略增，涨价已初步反应。 3.利：测算公司单位盈利0.03-0.04元/平（仅考虑湿法隔膜主业，海外摊销&干法&咨询费等扣除后合计），同/环比-61%/持平略增。 盈利预测、估值与评级 公司为全球锂电隔膜龙头，2026年起公司业绩拖累项预计转盈或减亏，此外涨价利润开始兑现，业绩有望开始反转。硫化物等固态新品拓展增量空间。预计2025、2026、2027年业绩1、16、28亿元，对应322、27、15xPE。维持“买入”评级。 风险提示 全球电动车销量不及预期，全球储能装机不及预期。

恩捷股份(002812) 事件：25H1公司实现营收57.6亿元，同比+20.5%，归母净利-0.9亿元，同比转亏，扣非净利-0.9亿元，同比转亏；毛利率15.5%，同比-5.49pcts，净利率-1.6%，同比-7.7pcts。25Q2公司实现营收30.3亿元，同/环比+23.6%/+11.2%；归母净利-1.2亿元, 同/环比均转亏；扣非净利-1.2亿元, 同/环比均转亏；毛利率14.7%，同/环比-9.0/-3.1pcts；净利率-3.9%，同/环比-9.3/-4.9pcts，符合预期。 出货量高增，价格企稳可期。25H1公司产能利用率稳步提升，叠加下游动储需求向好，公司出货量高增；但同时产品降价压力大，据Wind统计，25H1湿法7um价格0.74元/平，同比下降25%，其中2502价格0.73元/平，同/环比-20%/-3%，价格拖累下公司营收增速弱于出货增速。展望下半年，锂电隔膜“反内卷”会议已达成价格自律、暂停扩产等关键五项重要共识，价格企稳可期，叠加公司海外勾牙利下半年逐渐起量，公司收入有望维持高增。 盈利承压，减值风险释放。受价格影响公司毛利率下滑明显，期间费率相对稳定下净利率同环比均有所下滑，同时Q2公司计提0.7亿减值进一步拉低盈利能力。Q2后公司产能利用率维持高位，控费措施下预计盈利有望企稳回升。 固态产品加速落地，未来放量可期。子公司湖南恩捷自21年与中南大学深度合作，25年4月百吨硫化锂正式投产，5月和玉溪签订千吨级固态电解质投资协议。公司已具备硫化锂、电解质、电解质膜三大类产品，纯度、电导率等性能指标领先行业，下游客户验证反馈良好，未来随行业进程放量可期 投资建议：公司是全球隔膜龙头企业，行业周期底部推进市占率领先策略，通过提高产能利用率、降本增效等措施对冲行业压力，同时积极出海开拓海外客户。公司前暗性战略布局全固态电池，有望率先落地干吨级固相法硫化物固态电解质一体化产线，现有产品性能领先、技术储备扎实、下游反馈良好，凭借优势卡位带来更强估值弹性。预计公司2025-2027年营收分别为115/135/161亿元；归母净利分别为0.08/5/8.3亿元，EPS0.01、0.52、0.86元/股。首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧、全球贸易形势复杂多变、原材料价格上涨等风险

恩捷股份(002812) 事件：8月18日，公司公布2025年半年报，2025H1公司实现营收57.63亿元，同比上升20.49%，实现归母净利-0.93亿元，同比下降131.96%，扣非后归母净利润-0.95亿元，同比下降136.54%，业绩整体符合预告预期。 Q2业绩拆分。营收和净利：公司2025Q2营收30.34亿元，同比+23.53%，环比+11.18%，归母净利润为-1.19亿元，同比-189.47%，环比-557.69%，扣非后净利润为-1.24亿元，同比-212.73%，环比-527.59%。毛利率：2025Q2毛利率为14.09%，同比-8.97pcts，环比-3.05pcts。净利率：2025Q2净利率为-4.81%，同比-10.27pcts，环比-5.32pcts。费用率：公司2025Q2期间费用率为15.36%，同比变动-4.11pcts，费用管控良好。 公司海外布局进展显著，竞争优势突出。目前，公司匈牙利一期项目已正常运营并向海外客户出货；美国基地厂房建设完毕，正在安装设备并推进客户打样、送样。公司与全球知名电池厂商保持长期深度合作，深耕海外销售渠道多年，凭借海外产能、客户资源、订单储备、知识产权布局及全球运营管理能力，有望持续提升全球市场份额，巩固行业龙头地位。 市场地位领先，客户深度绑定。国内层面，公司已融入宁德时代、亿纬锂能、中创新航、比亚迪、国轩高科等主流锂电池生产企业的供应链体系，合作紧密。 海外层面，公司已融入松下、LGES、法国ACC、Ultium Cells等海外锂电池生产巨头，与下游客户深度绑定。 固态电池领域多路线布局，兼顾当前应用与未来发展。半固态电池隔膜业务方面，下属控股子公司江苏三合电池材料科技有限公司具备量产供应能力，且在积极开拓市场。全固态领域方面，公司已布局硫化锂、固态电解质、固态电解质膜的研发及生产，稳步推进全固态电池材料拓展。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为124.30、155.53、185.73亿元，对应增速分为22.3%、25.1%、19.4%；归母净利润分别为0.14、5.13、10.81亿元，对应增速分别为102.5%、3651.8%、110.9%，以8月19日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为2267X、60X、29X，考虑到公司隔膜龙头地位稳固，海外业务拓展持续加速，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险、市场竞争加剧、主要原材料价格波动的风险等。