博瑞医药(688166) 投资要点 事件：9月15日，公司发布公告。BGM0504片剂（口服GLP-1/GIP双靶点多肽）已取得1期临床试验批件，规格包括10/20/40mg三个剂量。据ClinicalTrials信息，BGM0504片在美国也已进入1期临床阶段。 BGM0504片剂剂量较低，符合其生物利用度高特性。本次披露的临床试验中，采用10/20/40mg三个剂量组，剂量较低。而对比之下，VikingTherapeutics在2025年8月19日披露数据的的口服双靶点多肽VK2375剂量高达60/90/120mg。主要由于Viking采用传统的SNAC技术，而博瑞采用奥礼生物的Macoral平台，具备显著的生物利用度优势。我们认为，奥礼的技术带来两大优势：1）节约API用量，商业化更易落地；2）降低局部暴露量、不破坏上皮紧密连接，安全性更佳。 后备管线丰富，彰显研发广度与深度。据公司公告，BGM0504注射液（GLP-1/GIP双靶）已与FDA召开End-of-Phase II会议并收到正式纪要，后续将完善美国三期临床方案并提交FDA审查，有望直接在美开展3期临床。BGM1812（Amylin）注射液已完成中美IND双报，我们预计近期将取得批件。BGM1812口服片剂处在临床前阶段。BGM2101为BGM0504和胰岛素复方制剂，一周一针；BGM2102为BGM0504和BGM1812复方制剂，全球领先。我们认为，BGM0504和BGM1812多个剂型年内都将进入临床阶段，且都将拥有海外人群数据，出海竞争力大大增强。 盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027年归母净利润为2.6/3.0/4.3亿元；对应当前市值P/E估值147/127/89X。考虑到公司研发进展顺利，披露多个新管线布局，维持“买入”评级。 风险提示：原料药下游需求不及预期；新药研发进展不及预期；商业化进度不及预期。

博瑞医药(688166) 2025上半年业绩有所波动，减重降糖新药进展顺利 2025上半年公司实现收入5.37亿元（同比-18.28%，下文都是同比口径），归母净利润1,717万元（-83.85%），扣非归母净利润1,436万元（-86.35%）。2025Q2公司实现收入2.88亿元（同比-9.16%），归母净利润0.04亿元（-90.04%），扣非归母净利润0.06亿元（-84.56%），毛利率52.82%（-0.47pct），净利率2.19%（-4.24pct）。考虑公司BGM0504处于临床三期，研发投入较大，我们下调2025-2026年盈利预测（原预测归母净利润为2.27/2.5亿元），新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为0.65/1.3/2.07亿元，当前股价对应PE估值为594.8/296.7/186.2倍，考虑公司减重管线布局全面、进度较快，维持“买入”评级。 原料药及制剂业务有所下降 2025上半年公司实现产品销售收入4.83亿元（-21.31%），原料药产品收入4.07亿元（-19.3%），其中，抗病毒类产品收入较去年同期减少66.18%；免疫抑制类产品，受商业化需求拉动，收入较去年同期有所增长。2025上半年公司制剂产品收入0.76亿元（-30.57%），主要系奥司他韦制剂需求及价格下滑所致。权益分成收入较上年同期增长15.96%。 研发投入增加，在研项目进展较快 2025上半年公司研发投入为3.48亿元（+144.07%），研发投入占营业收入的64.83%。（1）BGM0504注射液2型糖尿病和减重两项适应症国内III期临床试验目前已完成全部入组，处于给药和随访阶段，均正在按计划顺利推进中。（2）BGM0504注射液减重适应症在美国开展的US bridging临床研究已完成，公司将根据FDA的建议完善Ⅲ期临床方案并提交。（3）BGM0504注射液降糖适应症由合作伙伴向印尼官方递交的IND申请已获批，三期临床研究工作已正式启动。（4）口服BGM0504片剂减重适应症已在中国递交IND申请，美国递交的IND申请已经获批。（5）创新药BGM1812注射液减重适应症已在中国和美国递交IND申请，口服BGM1812片处于临床前研究阶段。 风险提示：研发失败的风险、业绩不及预期的风险、汇率波动风险等。

博瑞医药(688166) 投资要点 事件：2025年8月1日，博瑞医药与华润三九签署《合作研发协议》，就BGM0504注射液在中国大陆的研发、注册、生产和商业化展开合作。博瑞授予三九“排他性合作开发实施许可+独占性商业化实施许可”，但仍保有产品全部所有权；三九将分阶段支付BGM0504最高2.82亿元研发里程碑款以及额外销售里程碑付款（数额为新适应症临床研发费用的50%与2850万孰低者）。博瑞仅需在产品上市后按净销售额比例向三九支付服务费，无需让渡其他权益。 开创作为推广合作方且承担研发费用先河，彰显BGM0504产品力。华润三九的OTC渠道能力全国领先。本次合作的实质是华润三九作为销售推广的合作方销售博瑞产品，而非研发管线权益的让渡（BD）。此次合作开创了为取得独家推广销售权力而支付承担研发费用和销售里程碑的先例。对博瑞而言，可以借助三九的龙头OTC渠道弥补自身销售团队的不足，实现国内更高的销售峰值；对三九而言，丰富了OTC产品线并能够取得一定比例的销售服务费。华润三九愿意支付博瑞BGM0504的研发里程碑付款和额外销售里程碑付款，彰显了华润三九对博瑞管线的认可以及支持创新型医药企业的社会责任担当。 后备管线丰富，有望深化合作。公司在创新药和高难仿制剂领域后备管线丰富。长效Amylin类似物BGM1812处在临床前阶段；BGM0504片剂已于2025年7月10日获CDE受理IND申请，均有望于年内进入临床1期。高难仿制剂和铁剂方面，羧基麦芽糖铁已经报产，吸入用布地奈德混悬液、噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂已在国内申报。噻托溴铵吸入粉雾剂、沙美特罗替卡松吸入粉雾剂已完成BE实验。我们认为随着公司未来管线的上市，尤其是口服BGM0504片的上市，公司有望与华润三九深化合作，依托华润三九的推广能力打开国内销售天花板。同时公司BGM0504注射液已在美国基本完成桥接临床，未来有望实现出海。 盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027年归母净利润为2.6/3.0/4.3亿元；对应当前市值P/E估值160/139/97X。考虑到公司与华润三九合作，未来销售天花板被打开，维持“买入”评级。 风险提示：原料药下游需求不及预期；新药研发进展不及预期；商业化进度不及预期。

博瑞医药(688166) 投资要点 事件：7月19日，公司公告《2024年度向特定对象发行A股股票预案（二次修订稿）》（下简称“修订稿”），本次修订稿无太大变化，依然由董事长袁建栋先生全额现金认购，募资目的仍为补充流动资金和偿还银行贷款。但锁定期由先前的36个月变更为48个月。 注射剂数据珠玉在前，口服同样具备BIC潜力。根据2025美国糖尿病协会年会上发布的数据，BGM0504注射液在非2型糖尿病的超重或肥胖受试者中，24周15mg剂量组经安慰剂调整后减重19.78%，数据惊艳，为现有GLP-1/GIP双靶点减重药物中疗效最佳的管线之一。公司BGM0504片为口服剂型，分子与BGM0504注射液相同，IND申请获受理后，我们预期其有望在年内进入临床1期。口服剂型相比注射液具备依从性优势，有望实现更高的渗透率。同时，口服双靶点多肽具有稀缺性，截至2025年7月全球暂无已上市口服双靶点多肽，在研管线仅恒瑞医药的HRS9531片等。我们认为由于BGM0504注射液已经显现优越疗效，相同分子的BGM0504片同样具备成为BIC的潜力。 参股奥礼生物，递送系统具备平台价值。口服多肽渗透率依然不高，且礼来并未开发替尔泊肽口服剂型，核心问题还是无法解决多肽口服生物利用度低的痛点。诺和诺德2020年16亿美金收购SNAC技术，但司美口服剂型也仅能做到1%左右的生物利用度。博瑞的BGM0504口服剂型已于日前获CDE受理IND申请，我们预计年内将获批进入临床阶段。博瑞布局口服的底气主要来源于参股子公司奥礼生物，奥礼生物的Macoral平台采用不同于SNAC的甘氨酸二肽和柠檬酸，解决了当前司美格鲁肽在口服给药途径中通过肠道吸收所面临的稳定性低的问题，生物利用度大幅提高。另外，由于奥礼生物这一平台的存在，我们认为博瑞包括Amylin联用BGM0504在内的所有管线均有机会开发成口服。 Amylin潜力巨大且竞争格局良好，公司管线具备潜在联用可能性。BGM1812为一种长效胰淀素（amylin）类似物，目前处于临床前阶段。截至2025年7月，公司BGM1812处在临床前阶段。根据医药魔方数据，Amylin在研管线同样稀缺，国内仅博瑞医药与九源基因处在临床前阶段。BGM1812能够联用公司现有的BGM0504，参考cagrisema，有望实现更佳的疗效和公司产品内部的协同。 盈利预测与投资评级：我们维持原有预测，预计公司2025-2027年归母净利润为2.6/3.0/4.3亿元；对应当前市值P/E估值139/120/84X；考虑到BGM0504注射液已处在3期临床、BGM0504片剂和BGM1812注射液即将进入临床阶段，这部分估值尚未完全打入，维持“买入”评级。 风险提示：原料药下游需求不及预期；新药研发进展不及预期；资金链断裂风险。

袁建栋先生:1970年1月出生,中国国籍,拥有美国永久居留权,博士研究生学历。1992年北京大学化学系本科毕业。1998年美国纽约州立大学博士毕业。1998年至2001年任美国EnzoBiochemInc.公司高级研究员。2001年至今任公司董事长兼总经理和药物研究院院长。2010年至今任博瑞制药(苏州)有限公司执行董事、博瑞生物医药泰兴市有限公司董事。2011年至2025年任重庆乾泰生物医药有限公司董事长。2015年至2023年任苏州新海生物科技股份有限公司董事。2020年至今担任博瑞健康产业(海南)有限公司执行董事兼总经理,2020年至2021年担任博瑞医药(海南)有限公司执行董事兼总经理。2020年至今任艾特美(苏州)医药科技有限公司执行董事。2020年至2023年任博泽格霖(山东)药业有限公司董事长。2021年至今任赣江新区博瑞创新医药有限公司董事长兼总经理。2021年至今任苏州博圣医药科技有限公司董事长。2021年至今任博瑞新创生物医药科技(无锡)有限公司董事长、总经理。2023年至今任博瑞新创(苏州)药物研发有限公司执行董事。2024年至今任苏州极客基因科技有限公司董事。2025年至今任重庆乾泰医药研究院有限公司董事长。2025年至今任深圳奥礼生物科技有限公司董事。现任公司董事长、总经理。

袁建栋先生:1970年1月出生,中国国籍,拥有美国永久居留权,博士研究生学历。1992年北京大学化学系本科毕业。1998年美国纽约州立大学博士毕业。1998年至2001年任美国EnzoBiochemInc.公司高级研究员。2001年至今任公司董事长兼总经理和药物研究院院长。2010年至今任博瑞制药(苏州)有限公司执行董事、博瑞生物医药泰兴市有限公司董事。2011年至2025年任重庆乾泰生物医药有限公司董事长。2015年至2023年任苏州新海生物科技股份有限公司董事。2020年至今担任博瑞健康产业(海南)有限公司执行董事兼总经理,2020年至2021年担任博瑞医药(海南)有限公司执行董事兼总经理。2020年至今任艾特美(苏州)医药科技有限公司执行董事。2020年至2023年任博泽格霖(山东)药业有限公司董事长。2021年至今任赣江新区博瑞创新医药有限公司董事长兼总经理。2021年至今任苏州博圣医药科技有限公司董事长。2021年至今任博瑞新创生物医药科技(无锡)有限公司董事长、总经理。2023年至今任博瑞新创(苏州)药物研发有限公司执行董事。2024年至今任苏州极客基因科技有限公司董事。2025年至今任重庆乾泰医药研究院有限公司董事长。2025年至今任深圳奥礼生物科技有限公司董事。现任公司董事长、总经理。

袁建栋先生:1970年1月出生,中国国籍,拥有美国永久居留权,博士研究生学历。1992年北京大学化学系本科毕业。1998年美国纽约州立大学博士毕业。1998年至2001年任美国EnzoBiochemInc.公司高级研究员。2001年至今任公司董事长兼总经理和药物研究院院长。2010年至今任博瑞制药(苏州)有限公司执行董事、博瑞生物医药泰兴市有限公司董事。2011年至2025年任重庆乾泰生物医药有限公司董事长。2015年至2023年任苏州新海生物科技股份有限公司董事。2020年至今担任博瑞健康产业(海南)有限公司执行董事兼总经理,2020年至2021年担任博瑞医药(海南)有限公司执行董事兼总经理。2020年至今任艾特美(苏州)医药科技有限公司执行董事。2020年至2023年任博泽格霖(山东)药业有限公司董事长。2021年至今任赣江新区博瑞创新医药有限公司董事长兼总经理。2021年至今任苏州博圣医药科技有限公司董事长。2021年至今任博瑞新创生物医药科技(无锡)有限公司董事长、总经理。2023年至今任博瑞新创(苏州)药物研发有限公司执行董事。2024年至今任苏州极客基因科技有限公司董事。2025年至今任重庆乾泰医药研究院有限公司董事长。2025年至今任深圳奥礼生物科技有限公司董事。现任公司董事长、总经理。

袁建栋先生:1970年1月出生,中国国籍,拥有美国永久居留权,博士研究生学历。1992年北京大学化学系本科毕业。1998年美国纽约州立大学博士毕业。1998年至2001年任美国EnzoBiochemInc.公司高级研究员。2001年至今任公司董事长兼总经理和药物研究院院长。2010年至今任博瑞制药(苏州)有限公司执行董事、博瑞生物医药泰兴市有限公司董事。2011年至2025年任重庆乾泰生物医药有限公司董事长。2015年至2023年任苏州新海生物科技股份有限公司董事。2020年至今担任博瑞健康产业(海南)有限公司执行董事兼总经理,2020年至2021年担任博瑞医药(海南)有限公司执行董事兼总经理。2020年至今任艾特美(苏州)医药科技有限公司执行董事。2020年至2023年任博泽格霖(山东)药业有限公司董事长。2021年至今任赣江新区博瑞创新医药有限公司董事长兼总经理。2021年至今任苏州博圣医药科技有限公司董事长。2021年至今任博瑞新创生物医药科技(无锡)有限公司董事长、总经理。2023年至今任博瑞新创(苏州)药物研发有限公司执行董事。2024年至今任苏州极客基因科技有限公司董事。2025年至今任重庆乾泰医药研究院有限公司董事长。2025年至今任深圳奥礼生物科技有限公司董事。现任公司董事长、总经理。

李凯,1976年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1999年至2001年任波力食品工业(昆山)有限公司品质管理工程师。2001年至2003年任永丰余纸业(昆山)有限公司品质管理主管。2005年至2007年任索威斯胶带(上海)有限公司项目经理。2007年至今任公司副总经理。2011年3月至2021年9月任公司董事。现任公司职工董事、副总经理。

苏蕾,1988年2月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历。2010年9月至2011年11月任苏州新日通贸易有限公司董事长助理。2011年11月至今任苏州高铨创业投资企业(有限合伙)财务经理。2017年5月至2021年9月任博瑞医药监事。现任公司董事。

沈新程,1979年6月出生,中国国籍,无境外永久居留权,博士研究生学历。2008年武汉大学分析化学专业博士毕业。2008年7月至2010年1月任国家纳米技术及应用国家工程研究中心生物医药研究室负责人;2010年2月至2016年5月任仁普(苏州)药业有限公司研发总监;2016年6月至2017年5月任苏州科睿思制药有限公司项目管理部总监;2017年6月至今任公司集团项目管理部总监。现任公司董事。

仝彤,1988年4月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士学位。2016年8月至2019年11月任苏州吴中融玥投资管理有限公司董事总经理。2019年12月至2023年12月任苏州吴中生物医药产业发展有限公司董事长兼总经理。2020年6月至2023年12月任苏州吴中生物医药产业园投资有限公司董事长。2024年至今任上海合橙生物科技有限公司董事。2025年至今任深圳奥礼生物科技有限公司董事。2025年至今任彩科(苏州)生物科技有限公司董事。2024年1月至今任公司董事长助理。现任公司董事。

丁楠,1991年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2016年4月至2021年3月历任苏州工业园区凌志软件股份有限公司法务、证券主管、证券事务代表岗位。现任公司董事、董事会秘书。

谢道生先生:1985年12月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历。17年医学工作和管理经验,2009年起参加工作曾供职韩美、四环医药等内外资药企,十余年工作历任医学经理/医学总监/医学事业部负责人等职;2024年10月起入职博瑞医药任职首席医学官(CMO),并兼任注册与法规部总监。