工控行业需求回暖：1-11月制造业固定资产投资累计同比下降3.5%，降幅较1-10月再度收窄1.8pct，制造业投资意愿显着回升，有望带动固定资产投资持续提升。随着国内疫情有效控制后，经济活动持续恢复，防疫物资以及光伏、锂电、物流等新兴行业需求旺盛，工控需求持续回暖，3Q以来行业已恢复正常供需，先进制造业高速增长，传统制造业持续修复。据MIR睿工业数据显示，20Q1-3工控需求按季度同比变化-12%、+6%、+7%。此外，受电子、汽车、新能源、金属加工等下游市场拉动，国内工业机器人走出2019年低谷，产量持续高增长，截至11月工业机器人产量同比增长31.7%至2.36万套，行业回暖信号明显。 工控、电控双轮驱动，公司业绩实现高增长：工控方面，公司凭借本土化产业链、高效率的交付能力、品牌效应持续抢占外资份额，并通过丰富解决方案精准对接行业需求，20Q1-3通用自动化营收33.96亿元，同比增64%，其中通用变频实现30%以上增长、伺服、PLC同比翻倍以上增长，工业机器人增长71%，公司CNC产品开始小批量销售，公司产品间的协同效应将进一步凸显，预计2021年工控业务仍将高速增长。电机电控方面，20Q1-3实现营收6.31亿元，同比增85%。其中公司在新能源乘用车领域电机、电控及电源产品大幅放量，尤其是对造车新势力厂商理想、小鹏、威马出货高增长以及广汽、长城、吉利、奇瑞等客户的深挖和海外三家车企客户的突破，预计2021年出货高增长有望延续。此外，公司预告全年业绩在18.1-22.85亿元，同比增90%-140%。 收购汇川控制剩余股权，重点布局智能制造：公司计划定增募资约21.3亿元，用于收购汇川控制49%的股权（8.22亿元）、产能扩建及智能化工厂建设项目（4.35亿元）、工业软件技术平台研发项目（3.59亿元）、数字化建设项目（2.14亿元）及补充流动资金（3亿元）等，以推进公司智能制造发展战略，提升公司在控制层产品的实力，强化变频器、伺服等驱动产品与PLC、HMI1等控制成产品的融合与协同，提高一体化整体解决方案的能力,提升公司产品的完整性及市场竞争力，打造公司自有的护城河优势。 国产替代趋势加速：2009-2019年工控领域国产化率由24%提升至36%，2020年疫情冲击海外供应链，国内企业抓住外资缺货窗口积极拓展下游客户，加速进口替代，随着国产品牌产品线逐渐丰富和完善，产品和服务的性价比优势以及品牌影响力将持续提升，以及制造业产业升级和人口老龄化趋势，国产替代趋势将加速。 盈利预测：下游需求持续回暖，公司作为国内工控领域的龙头企业，充分发挥平台型龙头优势，在通用自动化、新能源汽车业务领域加速市场开拓，业绩有望持续保持高增长趋势。我们预计2020、2021年净利为21.02亿元、27.61亿元，同比增121%、31%，EPS为1.22元和1.61元，当前股价对应PE为70倍和54倍，维持买入投资建议。 风险提示：工控需求不及预期；新能源汽车需求不及预期。

     营收稳步上升，归母净利大幅提高。公司近日披露2020年三季报，第三季度单季公司实现营业收入33.14亿元，同比增长51.39%，环比增长2.41%；实现归母净利润7.24亿元，同比增长192.49%，环比增长20.25%；综合毛利率为38.69%，同比上升3.84个百分点。分业务板块来看，公司前三季度通用自动化业务实现销售收入约33.96亿元（同比+10.17%，下同），占总营收41.93%；电梯业务（含贝思特）实现销售收入31.71亿元（+82%），占总营收39.16%；新能源汽车业务实现销售收入6.31亿元（+85%），占总营收7.79%；工业机器人业务实现销售收入1.2亿元（+71%），占总营收1.48%；轨道交通业务实现销售收入2.17亿元（-28%），占总营收2.68%。 我们认为公司业绩的高速增长主要来源于：1）工业自动化需求的周期性大幅度反弹；2）疫情对海外供应链的冲击使得公司市场占比提升。 上调公司业绩预测，维持中性评级。由于公司的三季报业绩增长迅猛，我们上调了对公司的业绩预测，2020/2021年营收预测分别上调了43%/45%，具体包括：1）我们上调了对公司除轨道交通业务外的其他所有业务的营收增长预测；2）由于公司出色的成本控制，我们下调了对运营成本的预测。 我们预计，至2020年末公司将实现营收增长130%，较接近公司预测范围的上限（90%-140%）。 我们相信工厂自动化的需求增长可能会一直维持到2022年上半年，主要因为行业上行周期以往通常会持续20-24个月，而中国的相关订单大约在2020年6月起触底反弹。但考虑到2020年公司毛利率提升主要是由于疫情导致供应紧张所致，我们对公司2021年毛利率状况持谨慎态度。 2021年毛利率缺乏上行空间。虽然对毛利率较低的上海贝思特进行了并表，但公司前三季度的毛利率依旧达到了39.35%，同比提高1.08个百分点，这主要是因为疫情下海外供应链趋紧使得公司的议价能力得到了一定程度的提升。但随着疫情影响逐渐降低，海外供应商将逐步恢复生产，公司毛利率在2021年的后续上升空间受到限制。因此我们预计未来两年公司的整体毛利率将较2020年小幅降低，2021/2022年分别为38.8%/38.6%。 新能源车业务亏损或小于预期：：根据公司披露的信息，管理团队认为公司新能源汽车业务的全年亏损幅度或低于预测的2.6亿元（2019年为3.6亿元），主要由于：1）商用车、物流用车等产品的毛利率得到稳定；2）销量上升提振乘用车毛利率，目前新能源车业务约50%的营收来自乘用车。 上调目标价并维持中性评级：我们上调了公司目标价至86.0元，对应2021年EPS1.6元、PE倍数53.9x。由于潜在上行空间仅有8.9%，我们将维持中性评级。 风险提示需求复苏不及预期，市场竞争加剧，新冠疫情影响。

     业绩摘要：公司三季度实现收入33.14亿元，同比增长51%，环比增长2.4%；归母净利润7.24亿元，同比增长192.5%，环比增长20.3%；扣非净利润7.25亿元，同比增长227.4%，环比增长31.1%；经营活动现金净流量0.89亿元，同比减少75.4%，环比减少73.6%。经营活动现金净流量大幅下降，主要原因为应收账款增加较多，三季度应收款项融资17.5亿元，环比二季度提升5亿元。 综合毛利率38.7%，同比减少2.1pct，环比减少1.7pct；综合净利率22.8%，同比增长4.7pct，环比增长3.4pct。毛利率同比大幅提升的原因为工控产品增速较快，产品结构与规模效应使盈利能力提升。 分业务看，多项业务增速亮眼。前三季度，通用自动化业务收入约34亿元，同比增长64%；电梯电气大配套业务（含贝思特）收入约31.71亿元，同比增长82%；新能源汽车业务实现收入约6.3亿元，同比增长85%；轨道交通业务实现销售收入约2.2亿元，同比下滑28%；工业机器人业务收入约1.20亿元，同比增长71%。 单季度看，除电梯业务外，其它业务同比增速均超过60%。通用自动化（含电液伺服）Q3收入12.78亿元，同比增长67%；电梯业务Q3营收13.14亿元，同比增长17%；新能源汽车Q3营收3.02亿元，同比增长163%；轨道交通Q3营收1.22亿元，同比增长74%；工业机器人Q3营收0.44亿元，同比增长76%。 新能源汽车业务增速最快，公司新能源业务同比翻倍增长。汇川7-9月配套电控数量分别为1.3、1.4、1.9万台，同比增速分别为168%、536%、336%，市场份额分别为13%、12%、12%。汇川配套电控数量同比高增，7-9月均翻倍以上增长。 投资建议公司预告全年业绩，归母净利润18.1-22.8亿元，同比增长90%-140%。中值为20.47亿元，同比增长115%。若贝思特2020年营收30亿元，净利率10%计算，净利润3亿元。贝思特于2019年下半年并表，并表营收14亿元，净利润约1.4亿元。扣除贝思特，公司归母净利润中值约17.47亿元，同比增长预计116%。扣除贝思特，预计全年利润仍翻倍增长。 公司Q3业绩大超预期，在Q2营收、利润基数较高的情况下，仍然环比增长。公司将定增收购汇川控制49%股权，完善在控制层PLC&HMI的布局，并且扩充变频器、伺服产能。公司业绩增速远超同行业其它公司，期间费用率下降明显，管理能力进一步提升。 公司预告全年归母净利范围，且Q3业绩大超预期，因此我们将原预测2020、2021年归母净利润16.4、20.6亿元上调至20.5、26.5亿元，对应PE54、42x，继续维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响加重、下游制造业扩产不及预期、行业竞争加剧、公司开拓客户不顺利。

     公司发布了三季报，2020年1-9月营业收入为80.98亿元，同比增长65%，扣除贝思特并表影响后的营收约为59.98亿元，同比增长31.83%；Q3单季度营业收入为33.14亿元，同比增长51.39%；2020年1-9月扣非归母净利润为14.27亿元，同比增长152.42%；Q3单季度扣非归母净利润为7.25亿元，同比增长227.40%，大幅超出市场预期。 工控自动化行业景气度延续，OEM市场回暖明显（三季度同比增长11%），公司工控自动化、工业机器人业务快速增长，1-9月营收分别为33.96、1.20亿元，同比增速分别为63.61%、70.63%。 贝思特并表后毛利率持续改善，三季度电梯业务增速转正。1-9月营收31.71亿元，同比增长81.88%。其中原有电梯业务Q3单季度营收同比增长34.3%，1-9月增速转正；贝思特采购平台与原有业务合并后，毛利率从去年同期的21%提升至26%。 新能源汽车下游客户销售量放量，前三季度实现营收6.31亿元，同比增长85.31%，成本摊薄，亏全年减亏1亿元目标实现确定性强。 降本增效战略成果显著，Q3单季度归母净利率同比提升10.54pct，归母：净利润增速显著快于营收增速，主要原因系：（1）Q3单季度毛利率提升3.84pct，因贝思特、新能源汽车毛利率改善；（2）经营效率提升成果显现，Q3单季度销售、研发、管理、财务费用率合计同比下降9.06pct。 投资建议：行业景气+公司降本增效战略是本季度汇川业绩大超预期的核心因素，公司作为工控内资龙头，今年以来通过内部改革进一步提升经营效率，具备较强的自我进化基因。我们调整了盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为20.5、26.7、32.6亿元，对应11月2日市值PE分别为64.6、49.6、40.7倍，给予审慎增持评级。 风险提示：宏观经济增速不及预期，制造业下游回暖速度不及预期。

     Q3收入同比+51%、利润+192%，业绩大超预期。 Q1-3收入 81.0亿、 同比+65%，利润 15.0亿，同比+132%； Q3营收 33.1亿，同比+51%， 利润 7.2亿，同比+192%，剔除 BST（按收入 9亿、利润 9000万测算） Q1-3收入 58.9亿，同比+41%，备考净利润 13.0亿，同比+108.7%， Q3收入 24.1亿（ +64%）、利润 6.3亿（ +227%），业绩大超预期，公司预 期全年业绩 18.1-22.8亿（ +90~140%），我们认为实际在上限附近。 盈利能力超预期改善， Q3归母净利率 21.84%，同比+10.5pct、环比 +3.24pct，来自： 1） Q3毛利率 38.7%，同比+3.8pct、环比-1.7pct 仍在 高位； 2）费用率环比超预期下降， Q3销售、管理、研发费用 5.9亿， 费用率 17.7%，同比-6.5pct、环比-3.1pct，来自降本增效、费用管控； 3） 因汇兑收益、利息上升， Q3财务费用-0.44亿产生正贡献。 行业全面反转、汇川“上顶下沉”抓机会， Q3同比+78%大超预期。 Q3行业全面反转，汇川优势的先进制造电子、锂电、光伏需求高增长， 传统行业起重、纺织、注塑等需求复苏， Q3行业需求同增 6.7%，景气 度进一步提升。此外内资企业的竞争力、工程师红利在海外疫情、贸易 摩擦的大背景下持续凸显，进口替代显著加速，龙头汇川尤其受益。汇 川通过“上顶下沉”全面抓机会， Q1-3通用（含电液）收入 34.0亿（ +64%）， Q3工控行业收入 12.78亿、同比+78%，其中预计伺服、 PLC 超翻倍增 长，变频预计 30-50%、电液伺服 20-30%增长，且 Q3由于没有口罩影 响，实际经营的景气度改善尤其明显，机器人 Q1-3收入 1.2亿，同比 +71%。上调全年工控增速至 60%以上、预计明年仍有 40%增长。 电机电控进入收获期， 新势力放量、海内外客户全面突破。 电机电控 Q1-3收入 6.3亿，同比+85%，其中 Q33亿，同比+162%，乘用车方面 新势力客户理想、小鹏、威马快速放量， Q1-3汇川乘用车装车 7.4万台， 同比+370%， Q3装车 3.7万台，市占率提升至 11.8%，客户方面内资一 线、海外奥迪 DCDC 等 TOP 车企持续突破，后续有望斩获更多订单。 物流车高增长、客车暂时承压。电动车预计今年收入高增长、利润大幅 减亏 1亿，实际减亏进度有望超预期，预计 2022年盈亏平衡。 电梯增长提速，打造全球龙头的电梯零部件公司。 电梯+BST Q1-3收入 31.7亿，同比+82%（含并表影响）， Q3收入 13.1亿，同比+17%， Q3增长提速，汇川+BST 加快融合，打造全球龙头的电梯零部件公司。 盈利预测与投资评级： 上调 2020-22年业绩至 22.8亿/29.2亿/38.5亿， 同比+139%/+28%/+32%，考虑 21-23年需摊销股权激励费用 1.9亿、 1亿、 0.5亿，给予目标价 93.5元，对应 21年 55倍 PE， 维持“买入”评 级。 风险提示： 宏观经济下行， 竞争加剧