投资概要公司是中国领先的企业服务提供商,提供云服务、软件、金融服务。2015-17年用友软件营业收入实现19.4%年均复合增速,2018年前三季度营业收入同比增长38.8%。随着新业务的开展和收入结构改善,未来公司的营业收入将维持较快增长。首次覆盖给予目标价27.8元,“增持”评级。(现价截至2019年1月18日)公司概况公司成立于1988年,最初专注财务软件的研发销售,1991年成为中国最大的财务软件公司。1998年公司由财务软件向管理软件转型,发布了第一款ERP企业管理软件U8,并接着研发高端管理软件NC系列产品,定位集团大型企业。2001年,用友软件在上海上市,集资8.88亿元。2002年公司在国内ERP市场超越外商占据了第一的市场份额。 2008年金融危机之后,受益于产业政策支持,2009-2011年企业管理软件行业发展迅速。2012年欧债危机引发跨国企业裁员潮,叠加中国经济增速放缓,公司营收陷入停滞期。2013年开始,公司布局新领域,探索移动支付、云等新业务领域。2016年,公司管理层确立“软件、云服务、金融”三大核心业务。2018年公司成立30周年,上半年营业收入实现同比增长38.8%,业务步入新的增长轨道。 云服务有利的外部政策环境。2018年8月工业和资讯化部关于印发《推动企业上云实施指南(2018-2020年)》的通知,指出到2020年,力争实现云计算在企业生产、经营、管理中的应用广泛普及,全国新增上云企业100万家,形成典型标杆应用案例100个以上。 中国公有云市场将高速增长。中国资讯通信研究院(CAICT)数据显示,2017年中国公有云市场规模达到264.8亿元,相比2016年增长55.7%。互联网企业需求保持高速增长,传统企业上云进程加快,拉动了公有云市场规模快速增长。2018-2021年中国公有云市场将继续保持高增速,预计到2021年市场规模将达到902.6亿元,行业年均复合增速达到35.88%。 用友云业务客户拓展迅速,收入快速增长。2017年,公司云业务收入达到4.09亿元,同比增长249.9%。2017年末,公司云业务客户数量为393万家。截至2018年三季度末,公司的云服务业务累计注册企业客户数446万家,云服务业务累计付费企业客户数32.45万家,较2017年年末增长39%。 公司的云服务业务聚焦以下领域,包括云平台、云ERP、领域云、行业云、畅捷通云、企业金融云与云市场。云服务收入来自:运营服务收入、应用服务收入、资讯和数据服务收入、平台交易收入、推广第三方厂商应用服务获得的分成收入,以及其他增值服务收入。

? 1月5日,公司发布以集中竞价交易方式回购公司股份的回购报告书,经综合考虑公司的经营状况、财务状况与发展战略,公司拟回购股份用于公司后期骨干员工股权激励。本次回购资金总额为人民币10亿元,回购股份价格不超过人民币26元/股(含26元/股)。根据回购价格上限(26元/股)测算,预计回购股份数量为3846万股,约占公司目前总股本的2.01%。 核心观点: ? 大额回购拟进行骨干员工股权激烈,彰显公司信心。公司拟实施总额为人民币10亿元的股票回购,所回购股份将用于公司后期骨干员工股权激励。在2018年,公司曾推出股票期权与限制性股票激励计划,拟以28.18元/股授予88.397万份股票期权;同时拟以5.99元/股授予44.203万股限制性股票,授予对象同为21名骨干员工。在公司层面的业绩考核要求为:以2016年营收为基数,三个行权期和解锁期,公司2018/2019/2020年营收增长率分别不低于20%/30%/40%。本次回购及股权激励计划再次推出,彰显股东对公司基本面信心,并将进一步激发管理层的积极性、提高经营效率,有利于公司长期发展。 ? 软件业务优势明显,云服务业务加速成长。公司在3.0新时期,形成了以用友云为核心,云服务、软件、金融服务融合发展的新战略布局,2018年前三季度,公司软件业务收入32.24亿元,同比增长19.2%;云服务业务实现收入13.03亿元,同口径增长127.7%。截至2018年前三季度,云服务业务的企业客户数446万家,其中付费企业客户数32.45万家,较2017年年末增长39%。整体来看,公司目前主营业务的利润主要来自于软件业务收入;云服务业务收入规模及客户增长迅速,成长性较好。业务发展符合预期,看好第四季度延续增长态势。 ? 3.0战略效果继续显现。公司发布2018年前三季度业绩公告,1-9月实现归母净利润1.51亿元,同比扭亏为盈。继第二季度后,第三季度再次实现盈利,单季实现归母净利润0.27亿元,而去年同期亏损1.96亿元。业绩增长一方面受益于公司坚定执行3.0战略,云服务及软件服务业务整体运营态势良好,实现了稳健发展;另一方面,公司有效控制经营费用增长,公司经营成本和费用增长率均低于收入增长率,公司治理水平有所提升。 ? 干部队伍年轻化。同时公司公告,公司董事长、总裁王文京辞去所担任的公司总裁职务,仍继续担任公司董事长及董事会下设的相关专门委员会委员。公司加大了干部年轻化推进力度,任命陈强兵担任总裁并提名为第七届董事会董事候选人。陈强兵1976年出生,2000年加入用友,已经在公司工作19年,先后从事过研发、实施、售前、分公司总经理、产品事业部和客户经营机构主管、执行总裁等多个岗位,经验丰富。 ? 盈利预测与评级:我们预计公司2018-2020年EPS 分别为0.34元、0.47元和0.60元,对应的动态市盈率分别为70倍、50倍和39倍,我们维持“谨慎推荐”的投资评级。 ? 风险提示:技术创新风险;市场竞争风险;宏观经济波动风险等。

事件 公司拟进行股份回购,计划在董事会审议通过日(1月2日)的 6个月内以集中竞价的方式回购公司股份用于后续骨干员工的股权激励,其中回购资金总额为10亿元,回购价格不超过26元/股。此外,公司董事长、总裁王文京先生辞去总裁职位,继续担任公司董事长,任命陈强兵先生为公司总裁。 简评巨额回购显信心,任命年轻总裁显活力公司计划以10亿资金进行股份回购,回购价格不超过26元/股,用于后续的股权激励计划,显示了公司对未来发展前景的信心,同时股权激励进一步完善了公司的畅销激励机制。根据测算,按照26元/股回购上限价格,公司预计回购股份数量不低于3846.15万股,约占当前总股本不低于2.01%。 此外公司董事长、总裁王文京先生辞去总裁职位,继续担任公司董事长,任命陈强兵先生为公司总裁。陈强兵先生1976年出生,于2000年加入用友网络,历任软件开发、咨询、营销、实施服务工作,2016年担任用友网络科技股份有限公司执行总裁,负责公司中、高端整体业务发展以及整体用友云发展。我们认为此次任命年轻总裁也显示了公司的活力,年轻团队能更好的把握云计算带来的市场机遇,使得公司的云转型之路更加坚定、效率。 企业上云需求保持强劲,高景气度穿越经济周期公司前3季度实现云收入3.5亿元,同比增长186%,预计全年实现云收入10亿元,实现同比增长150%以上,无论从收入体量还是收入增速来看,都显示了云计算的高景气度。预计公司2019年将推出重磅真对大型企业云产品NC cloud,进一步完善了云产品的布局,帮助公司在云转型之路实现高端产品的国产化渗透率的提升。我们认为大数据、云计算等新兴技术为企业带来的是新一轮的信息化系统的更新,使得企业在生产、管理等关键环节的效率得到大幅提升,最终影响到了企业的利润,经济周期下行时企业,尤其是高端企业会加大信息化建设投入以保持高竞争力,公司的收入结构以中大型企业为主,将显著受益,穿越经济周期。 盈利预测我们预计公司2018-2019年实现营业收入为85.3亿、111.6亿,归属母公司净利润为6.2亿、11.1亿,维持“买入”评级。 风险提示:云业务拓展不及预期。

溢价大额回购彰显公司长期发展信心。公司披露的回购价格上限为26元/股,相较于1月2日收盘价21.80元溢价19.27%。按照回购的最高价测算,公司此次回购股份数量约为3846万股,占目前总股本的2.01%。公司此次大额溢价回购股份,彰显管理层对未来长期发展的信心,同时有助于稳定短期内二级市场股价。回购股份用于核心员工的股权激励,将绑定员工与公司的长期利益,稳定公司核心员工团队。公司目前在手现金充裕,四季度又是公司现金回流的主要季度,同时公司现金流在今年以来也有大幅好转趋势,10亿元的股份回购对公司的现金流而言造成的压力不大。 云化对抗景气度下行压力。统计局公布的2018年12月PMI为49.4%,跌破荣枯线,为近3年以来的新低。我们之前提出ERP行业的景气周期与PMI高度相关,因为经济的下行会对企业的IT开支造成一定的压力。然而就目前来看,产品的云化有望使ERP厂商走出PMI下行周期。一是因为目前IT系统已成为企业降本增效的核心工具;二是软件的云化将降低一次性IT开支,企业上系统的初始成本降低;另外,各地政府积极响应“企业上云”号召,陆续出台相关上云补贴政策,进一步降低企业建设或升级IT系统的成本。虽然收入的降低或增速的下降的收入效应对企业IT开支有负面影响,但IT开支的相对价格下降所带来的正向替代效应有望弥补这一空缺,我们依然看好公司未来长期发展。 因会计准则调整,我们小幅修正盈利预测。预计2018/2019/2020年营业收入分别为86.23/113.57/144.38亿元,归母净利润分别为6.25(+0.15%)/9.64(-0.54%)/11.96(-0.47%)亿元。EPS分别为0.33/0.50/0.62元,对应的PE分别为67/43/35倍,维持目标价30.36元,维持“买入”评级。 【风险提示】 云产品市场推广不及预期; 制造业PMI走低,大批企业生存困难。

1月2日,公司发布股份回购计划公告:拟以不超过人民币26(含)元/股 价格,通过集中竞价方式回购总额10亿元公司股份。同时公告董事会通过 提名陈强兵先生为董事候选人及聘任总裁的议案。维持买入评级。 支撑评级的要点10亿金额回购创行业新高,彰显现金流实力。2018年10月回购新政出台,公司推出10亿元回购金额积极响应。按Wind 公告统计,中信计算机近2个月50家公司回购总金额14.04亿,公司此次金额在行业内创历史新高。 并且,回购以固定额度推行,即26元目标价与6个月期限条件满足时购满为止。此次回购采用自有资金,根据三季报数据,期末现金流余额约26.4亿元,资金充裕。 容纳20%空间,对长期增长有信心。另一方面,回购价格上限为26元,距2日收盘价21.8元仍存约20%空间。按照26元计算本次回购股份比例占比达2.1%。另外,回购股票用途为后续的骨干员工激励计划。 聘任总裁,管理层进一步完善,护航云战略推行。根据公告,陈强兵先生2000年加入用友,2016年至今担任用友网络科技股份有限公司执行总裁,负责整体用友云发展。此前公司总裁由王文京先生兼任,陈强兵从执行总裁到公司总裁,管理结构和公司云战略进一步匹配。 评级面临的主要风险云服务推进不及预期;股价变动导致回购金额不及预期。 估值由于Q3研发费同比增长较高(13%),且叠加Q1~Q2营收远超预期,调整公司2018~2020年净利润预测为6.4亿、9.4亿元和11.9亿元,EPS 为0.33元、0.49元和0.62元(2018年调低4%,2019~2020年上调15~22%),对应PE 为66倍、45倍和35倍。公司云产品行业内处于龙头位置,对标国外云转型成功的云软件公司,当前估值提升具备合理逻辑。维持买入评级。

事件:公司公告称,拟以集中竞价交易方式回购公司股份。其中,回购规模:资金总额10亿元;回购价格:不超过26元/股;回购期限:自董事会审议通过之日起6个月内(19年1月2日董事会已通过)。 投资要点 大手笔回购凸显发展信心,长效激励机制激发员工活力:本次回购资金总额为人民币10亿元,回购期限在未来半年之内,回购股份用于公司后期骨干员工股权激励。根据回购价格上限(26元/股)测算,预计回购股份数量为3846.15万股,约占公司目前总股本的2.01%。本次回购有利于进一步完善公司对员工的长效激励机制激发员工活力,同时凸显管理层对公司长期发展前景的信心。截止18年Q3季报,公司账面货币资金和理财产品合计有43亿左右(预计截至Q3理财产品和截至Q2差别不大,11.3亿左右),我们判断18年公司账面现金将好于17年(截止17年底合计有51.8亿元),公司现金充足保障后续回购。 收入加速增长打消后周期顾虑:公司前三季度收入增长38.8%,超过此前预告值35%,也超过中报37.1%的增速,有效打消市场对后周期性的顾虑。本轮ERP行业的信息化投入主要是技术升级和业务升级驱动,而非经济周期驱动,因此具有很强的可持续性。前三季度,公司营业成本、管理费用、销售费用分别同比增长25.96%、20.89%、11.55%,均低于营收增速,规模效应开始体现。2017年第四季度单季实现归母净利润6.49亿,从目前态势看2018第四季度营收有望继续保持较高增长,全年净利润有望再继续超市场预期。 云业务指标趋势向好,NCcloud发布完善企业云产品:截止18年三季度,公司云服务企业数446万家,其中累计付费客户32.45万家,较17年年末增长39%。综合型、融合化、生态式的云发展战略使得公司云客户单价继续提升,未来提升空间仍较大。公司已经发布针对大型企业的云产品NCcloud,目标客户群是从成长型集团到超大型集团企业,帮助它们进行业务创新和管理变革,实现数字化转型,同时实现高端领域的国产替代。至此公司针对大/中/小企业的云产品体系齐全,再次体现综合化的云发展战略。 盈利预测与投资评级:预计公司2018-2020年净利润分别为6.59、10.39、15.81亿元,对应PE分别为63/40/26倍。作为云领域龙头公司,估值切换行情有望逐步展开。采用分部估值,我们预计2019年云业务收入有望达到18亿,按照15倍PS给予270亿市值,传统软件和金融业务按照PE法给予500亿市值,合计对应770亿市值。但分部估值法忽略了公司生态战略下各业务的协同效应。对标海外公司,转型得到市场认可后可整体给予10倍以上PS,对应18年收入公司当前PS仅5.0倍,维持“买入”评级。 风险提示:各省市上云支持落地不及预期;中小企业发展不及预期

事项: 公司董事会审议通过回购议案,计划在6个月内以集中竞价方式回购公司股份用于公司骨干员工股权激励,回购资金总额为10亿元,回购价格不超过26元/股(含)。 评论: 巨额回购彰显发展信心。公司计划在6个月内以集中竞价方式回购公司股份,回购资金总额为10亿元,回购价格不超过26元/股(含),回购股份用于公司骨干员工股权激励。根据回购价格上限(26元/股)测算,预计回购股份数量为3846.15万股,约占当前总股本的2.01%。本次大手笔回购彰显了公司对未来发展前景的信心,同时也有利于进一步完善公司的长效激励机制。 看好公司云业务的持续高速发展。公司云业务发展态势良好,2018年前三季度云业务(不含金融云服务)收入同比增长186%,付费企业客户数快速增长,重点领域客户续约情况良好。公司持续加大研发投入,加力加速打造爆款产品,以支持云业务的规模化增长。云ERP产品U8cloud持续赋能成长型企业精细管控、融合创新,市场品牌形象不断巩固。另外,面向大型企业数字化转型的NCcloud产品上市在即,将进一步完善公司云产品线,同时有望给云业务收入贡献可观增量。 精智工业互联网平台竞争力突出,有望充分受益于工业企业上云浪潮。2018年初以来,工业互联网与企业上云的支持政策不断落地。6月,工信部印发《工业互联网发展行动计划(2018-2020年)》的通知,8月进一步印发《推动企业上云实施指南(2018-2020年)》的通知,各省市政府相关部门均陆续发布各地的“上云”计划和目标。公司作为国内领先的跨行业跨领域工业互联网平台提供商,积极参与各地上云行动、并承建区域云平台、工业互联网平台建设,料将充分受益于工业企业上云浪潮。截止12月,用友入围18个省级“工业互联网&企业上云”服务商资源池计划,5个地市级“云服务商资源池”计划,并在各个行业打造了多个“工业互联网”或“企业上云”国家及地方性标杆客户,成功支撑部分行业领先企业申报成功并建设国家级工业互联网行业平台。 投资建议:我们维持预测2018-2020年公司归母净利润6.57亿/9.45亿/12.29亿元,对应PE64/44/34倍,维持“推荐”评级。 风险提示:传统软件业务增长趋缓;云业务落地速度不及预期;市场竞争加剧。

深耕企业服务30年,不断突破业务天花板,3.0战略坚定推进。 从1.0财务软件到2.0ERP 再到3.0用友云时代,公司业务覆盖领域多次向外拓展,收入规模持续提升。实控人王文京为公司的转型提供有力支持。公司高度重视研发投入,占比保持20%以上,远高于竞争对手。公司在财务软件及传统ERP 领域稳居国内第一,高端ERP 位居第三。截至2018Q3,公司营收规模加速增长,归母净利润大幅扭亏。公司的云服务和金融服务业务占比持续提升,2018Q3云服务占7.64%,金融业务占21.47%,业务结构的进一步优化。 外部环境多项利好,产品业务全面布局,优质客户积累彰显公司竞争力。 我国云计算行业高速增长,高于全球整体增速水平。中央和地方均出台了多项政策支持“企业上云”。公司的产品业务全方位布局,纵向覆盖大中小微型企业,横向外延至多行业和应用领域。公司积累了庞大的客户基础,拥有优质客户结构,为12个行业、11个应用领域、220个细分行业提供过应用方案,截至2018H1软件业务累计服务用户超过270万家,中国500强企业超过60%与用友建立合作关系。优质的收入结构是公司在面对宏观风险时有较强抗风险能力的主要原因。此外,公司转型效果初显,用友云服务客户数高速增长超446万家,付费用户数突破32万家,2017年中国公有云SaaS 市场市占率位居第一。 截至2018Q3,公司与贵州、重庆、宁波、上海、天津、湖南、淄博等签署战略合作协议,入围浙江、湖南、四川、广东、辽宁、内蒙古、济南、天津、江西等多地的“企业上云”服务厂商目录或资源池,全面推动企业上云行动计划。 平台+应用构建云服务生态体系,云+金融业务双轮驱动。 用友iuap 云平台聚焦PaaS,是云应用和基础设施的重要桥梁,发挥牵引作用带动整体云业务增长。用友云服务体系由云平台、云ERP、领域云、行业云、畅捷通云、数据服务和业务服务组成。用友精智工业互联网平台在我国处于领先地位,是公司的标杆性产品。截至2018Q3,云市场入驻各类伙伴突破1300家,入驻产品及服务突破2300个,已发布及上市30款融合性产品。金融业务是公司生态体系搭建中的重要一环,为企业客户提供方便、快捷与低成本的金融服务,收入规模实现快速增长。 公司盈利预测与估值: 我们预计2018-2020年总营业收入分别为84.79、111.65和143.18亿元,归母净利润分别为6.93、10.29和14.59亿 元,对应EPS 分别0.36、0.54和0.77元,对应PE 分别为65.59、44.17和31.16倍。分布估值法加总对应目标市值558亿,6个月目标价29.12元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:业务发展不及预期。

公司是国内最大的企业级应用软件服务商,3.0战略持续推进:公司成立于1988年,从财务软件的1.0时期起步,历经以ERP为代表的企业管理软件与服务的2.0时期,到2016年发布聚焦“软件、云服务、金融”的用友3.0战略至今,经过三十年在企业服务领域的深耕,公司已发展成为国内最大的企业级应用软件服务商。2018年,公司3.0战略持续推进。根据公司最新发布的财报数据,2018年前三季度,公司主营业务收入高速增长,并实现规模盈利,公司3.0战略成效显著。 公司紧紧把握我国云计算产业发展趋势,云服务业务屡创佳绩:在国家政策和企业内生需求的双重驱动之下,我国云计算产业蓬勃发展。公司紧紧把握这一产业发展趋势,提出了以用友云为核心的用友3.0战略。用友云主要包括云平台、云ERP、领域云、行业云、畅捷通云和云市场等。自2016年公司发布用友3.0战略以来,公司云服务业务屡创佳绩,收入增长势头迅猛,最近两年一期(2016年、2017年、2018年前三季度),公司云服务业务收入增速分别为34.4%、249.9%、186%。我们认为,长远来看,未来公司软件业务的逐步云化和云服务业务付费率的提高,将为公司云服务业务持续高增长提供有力保证。我们预计,公司2018年云服务业务收入仍将保持翻倍以上的增速。 作为3.0战略的核心业务之一,公司金融服务业务高速发展:随着金融科技的兴起,金融服务数据化、场景化趋势突显。公司多年来积累的对企业业务数据和业务场景的深刻理解,为公司发展金融服务业务提供了抓手。公司自2014年起开始探索金融服务业务,在3.0时期,金融服务业务成为公司三大核心业务之一。公司金融服务业务主要包括企业支付服务业务、互联网投融资信息服务业务等。2016年以来,公司金融服务业务高速发展,业务收入持续高速增长,营收占比持续提高。2016年至2018年前三季度,公司金融服务业务的营收占比分别为4.77%、12.65%、21.47%,金融服务业务将成为公司业绩的有力增长点。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2018-2020年的EPS分别为0.33元、0.44元、0.58元,对应11月29日收盘价的PE分别约为71.3、53.3、40.1倍。公司深耕企业服务三十年,是我国最大的企业级应用软件服务商。公司历经1.0时期、2.0时期、3.0时期发展至今,形成了以用友云为核心,云服务、软件、金融服务融合发展的新战略布局。当前,公司软件业务持续稳健增长,云服务业务和金融服务业务表现抢眼。我们看好公司3.0战略的未来发展,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:(一)软件业务发展不达预期;(二)云服务业务发展不达预期;(三)金融服务业务发展不达预期。

ToB的企业崛起目前兼具天时地利。首先是下游C端流量红利的消失,使得ToC企业思路由跑马圈地转为降本增效,倒逼企业信息化支出升级。另外,云计算技术成熟不但可以满足企业降本增效的目的,也为企业新业态下的快速扩张保驾护航。在政策方面,国家顶层设计指明企业上云的大方向,地方政府也积极响应,为企业上云提供一系列优惠政策。 ERP时代的绝对龙头。公司是国内ToB企业的龙头,成立至今已30年。从最初的财务软件供应商成长为亚太地区最大的ERP供应商,其ERP市占率在我国长期保持第一。公司客群广泛,渗透入各行各业,行业标杆企业多数都是公司客户,品牌价值凸显。 进入3.0时代,开启全面云转型。公司在3.0时期转型升级为综合企业服务商,形成了以云服务为中心,软件服务、金融服务齐头并进的业务布局。公司在云产品,以iuap云平台为基础的横向领域、纵向行业、企业规模三个维度的立体交叉式布局,针对不同行业,不同公司有高度场景化的相关产品。同时,以云市场为主的云产品生态正在放量,入驻生态伙伴和提供的产品和服务数量高速增长。以支付服务和互联网投融资撮合服务为主的金融服务也在快速增长。 财务指标验证转型初见成效,高研发投入保障公司在未来的竞争中胜出。公司收入结构在近两年明显改善,业务不再单一依赖于软件业务,云业务和金融业务的收入占比正在迅速提升。公司对内费用管控严格,营运效率提升,期间费用率大幅下降,2018年上半年、前三季度利润纷纷实现扭亏为盈。同时,公司的研发费用并未削减,而是持续保持在高位,并高于同行业可比公司,高额的研发投入是IT企业在未来成功的必要条件。 【投资建议】 预计公司2018/2019/2020年营业收入分别为86.22/113.57/144.38亿元,归母净利润分别为6.24/9.69/12.02亿元。EPS分别为0.33/0.51/0.63元,对应的PE分别为78/50/40倍。 绝对估值法得出公司目标价为30.32元,相对估值法得出公司目标价为30.6元,基于审慎性原则,二者取较低值。给予六个月目标价30.32元,上调评级至“买入”。 【风险提示】 云产品市场推广不及预期 制造业PMI大幅下滑

【投资要点】 我们对2018年1月22披露完毕的计算机板块公募基金四季报持仓数据进行统计。在修正一季度、三季度以及最新2018Q4重仓股信息后,我们观察到,公募基金持有板块的仓位有所下滑,但仍然处于超配状态,且提升空间较大。板块内部持仓集中度较2018Q3继续提升,机构抱团取暖现象明显,且该趋势预计将会在未来延续。 计算机板块内,基金持仓比例较高的个股名单变化不大,可适当关注名单排名下降的相关标的。从上榜个股的细分领域来看,云计算、金融IT、医疗信息化在2018Q4持续保持高景气度。人工智能、轨交信息化概念在2018Q4景气度有所提升。硬件板块尤其是服务器制造领域的景气度在2018Q4显著降低。 【配置建议】 经济下行已成为市场一致预期,认为计算机后周期效应会在今年影响板块整体走势。我们认为不必过分悲观,下游大客户、投入确定性高、技术创新成为三条突围路径。我们建议关注三条突围路径重合的部分,看好广联达(002410)、华宇软件(300271)、新北洋(002376)、汉得信息(300170)、用友网络(600588),谨慎看好恒生电子(600570),建议关注卫宁健康(300253)。 【风险提示】 技术进步不及预期; 企业信息化进程不及预期; 定期报告业绩不及预期; 基金持仓比例过高,机构调仓导致的短期股价波动。

事件:公募基金2018年四季报基本披露完毕,我们以Wind公募基金持股数据为基础,统计公募基金对通信板块成分股的持仓情况。基金持股通信行业板块占比为1.7%,接近历史低位,但5G板块加仓明显,有望成为未来一段时间驱动行业转向超配重要因素。 2018 Q4通信行业仓位仍然接近历史低位,但处于上升通道,5G有望加速提仓。从持有仓位看,根据Wind统计的基金四季报数据,截止至2018年12月31日,公募基金对通信行业的持仓占比为1.7%,接近历史低位(2012 Q4=1.0%),相比2018 Q3上升了0.1个百分点,持仓比例连续二个季度保持提升。我们认为,市场情绪的恢复是形成仓位变化的主要原因。从基本面看,未来通信板块公司业绩将保持增长,在市场情绪恢复的情况下,5G行情有望加速基金提高通信板块的仓位配置。从基金对通信行业的持仓市值来看,截止2018年12月31日,基金持有A股通信板块股票的市值共127.5亿元,与2018年9月30日相比,环比下降9.71%,短期看,通信行业持有市值下降的原因主要是个股股价回调带来市值的降低,长期看,主要原因是基金对相关标的的减仓。截止至2018年12月31日,A股流通市值环比下降10.16%,同比下降24.59%。 2018Q4通信行业个股集中度进一步提升。从基金持仓结构看,2018Q4基金持仓市值前五、前十、前二十的通信公司市值占比分别是69.35%、87.03%、97%,与2018Q3相比,环比分别变动7.15、1.68、-2.02个百分点,通过对比2018Q3与2018Q4基金重仓持有的TOP10通信行业公司,我们发现有7家保持不变,分别是中兴通讯、烽火通信、光环新网、海格通信、中国联通、光迅科技、中国移动。其中,中兴通讯变化显著,与2018 Q3相比,中兴通讯在通信板块内持有比例环比增加了13.27个百分点,在通信板块内持有占比接近30%。 2018通信行业整体低配,Q4公募基金仍超配部分通信板块个股,5G相关标的加仓变动大。截止至2018年12月31日,公募基金对通信行业整体配置继续走低,仅为-0.79%,处于低配状态。回顾2018年,公募基金对通信行业整体全年低配,但仍有部分通信板块个股获得公募基金超配,大多是5G相关标的,其中2018Q4中兴通讯、烽火通信超配比例分别高达0.221%、0.190%。此外,受益于5G行情,5G相关标的加仓变动大,如主设备商中兴通讯、中国铁塔,基站天线标的通宇通讯,光组件标的天孚通信、太辰光、博创科技,光模块标的光迅科技、新易盛等公司加仓变动较大,部分5G产业链上的小市值公司也得到公募基金的关注。 投资建议:2019年进入5G建设元年,继续看好通信设备产业链的发展。5G核心标的主设备龙头中兴通讯、烽火通信;无线射频天线变革带动下的京信通信(港股)、通宇通讯、飞荣达、信维通信和麦捷科技,介质波导与介质滤波器龙头东山精密(艾福电子)、北斗星通(佳利电子);光模块器件光迅科技、中际旭创、天孚通信。5G应用与云计算驱动下核心地区IDC资源价值提升,宝信软件、光环新网、万国数据(美股)、网宿科技(边缘计算);云技术ICT设备变革,重点关注浪潮信息、深信服、星网锐捷和紫光股份。物联网模组与控制器放量关注广和通、日海智能、高新兴(中兴物联)、移为通信、拓邦股份等。 风险提示:贸易争端悬而未决、5G投资不及预期风险、云计算发展不及预期风险、市场系统性风险

【继续推荐佳都科技,新基建核心受益标的,轨交信息化有望超预期】 受益行业爆发和国产化能力,智能轨交有望持续高速增长。轨道交通作为“新基建”代表,2019年有望迎来投资加速。地域市场拓展曾造成公司毛利率下降,2018年重回上升轨道。广州作为佳都科技的大本营,预计三期工程将为公司未来几年的成长打下坚实基础。中性假设下,广州地铁三期工程有望给公司累计带来约80亿元信息化收入。保守假设下,2021年轨道交通全国除广州市场收入有望突破12亿;AI赋能智慧城市,有望带领公司走向新高度;公司斥资超10亿元设立投资基金,聚焦人工智能产业投资与并购,三年内两度投资AI独角兽云从科技;另发行8.7亿元可转债,持续加码人工智能相关投入。 【继续推荐恒生电子,公司是金融开放和监管优化的核心受益标的】 预计接口开放将稳步推进,有望带来业绩和估值双升。券商股票交易接口有望对量化私募重新开放。此前因股市异常波动被叫停的量化私募系统直连券商有望重启,短期对公司带来的业务增量有限,更重要的是可能是政策改善的步伐在加快,长期提升公司业绩和估值体系。;金融IT龙头,研发创新是公司未来的基石。公司立足于研发创新,连续多年研发投入占营收比保持在40%以上,研发人员占公司60%以上,研发投入显著高于竞争对手。三级研发架构为研发体系打下坚实基础,储备大量创新产品;创新接棒监管,有望拉动公司新一轮成长。金融云大势所趋,在外国已获得广泛应用,国内应用开始加速;云和AI布局未来。金融云大势所趋,在外国已获得广泛应用,国内应用开始加速。公司通过设立一系列创新业务子公司在经济、资管、财富、交易所、银行等领域部署金融SaaS云业务。开放平台GTN有望改变金融IT业务生态。人工智能产品定位准确,有望依托公司产品与渠道优势获得广泛应用。 风险提示:宏观经济不景气;政策落地不及预期;技术推广不及预期;

本报告导读: 2018Q4从持股比例/持股机构数/持股市值看,综合实力强,主设备商及其产业链上游关注明显提升。 摘要: 持仓变动:新 易盛增持持仓变动最大,亨通光电减持变动最大。1)增持变化量最大的前五家公司为:新易盛/亿联网络/星网锐捷/中兴通讯/太辰光/*ST 凡谷,其中太辰光和*ST 凡谷在Q4成为重仓股;2)亨通光电减持量达93%,信维通信减持量达44%。 机构持股数:中兴通信超越烽火通信成持股机构数最多公司。1)中兴通信机构持股数增加134%,达到220家,超越烽火通信成为机构持股数最多公司,烽火通信持股数增加25%,达到166家紧随其后。 2)2018Q4通信持股机构数前五为:中兴通讯(220家),烽火通信(166家),信维通信(62家),光环新网(60家)亿联网络(56家)。 信维通信增幅达33%,光环新网减幅17%,亿联网络增幅达194%。 持股总量:中兴通讯持股总数最多。持股数前五为:中兴通讯18506.12万股(增幅118%),中国联通11480.3147万股(增幅4.22%),光环新网8625.6905万股(减幅4.88%),信维通信8212.67万股(减幅44.3%,烽火通信7957.15万股(增幅16.9%)。 持仓占流通股比:亿联网络占比最大。占流通股比例前五名分别为: 亿联网络占比23.18%,新易盛16.92%,天源迪科15.28%,信维通信10.14%,烽火通信7.22%。我们维持通信行业“增持”评级,对中国5G 的进展有序推动充满信心,建议关注在2019年能有业绩确定性提升的子版块,比如主设备商、核心器件国产替代相关子行业。 推荐标的:光环新网、亿联网络、烽火通信、中兴通讯风险提示:行业竞争加剧、5G 投资不及预期。

2018年10月28日,我们发布报告《18Q3基金持仓分析:仓位小幅下降,集中度提升》,对计算机行业18Q3基金持仓情况进行了分析。本报告中,我们对计算机行业18Q4基金持仓情况进行了跟踪分析。 18Q4计算机行业仓位继续下降。(1)截至2018年12月31日,公募基金对计算机行业持仓比例为4.4%,相比2018Q3下降0.5个百分点,相比2018Q2下降0.8个百分点。(2)我们通过将基金对计算机行业配置的仓位,与计算机行业流通市值占A股总流通市值的比例,进行对比发现:2010年至今,基金公司大部分时间对计算机行业属于超配状态。与历史水平对比,2018Q4,机构对计算机行业整体的配置比例不高。 18Q2-18Q4,基金持仓结构进一步集中。(1)18Q3基金持仓市值前五、前十、前二十的计算机公司的市值占比比18Q2明显提升,18Q4基金持仓市值前五、前十、前二十的计算机公司的市值占比分别为36.3%、55.5%、77.4%,比18Q3分别增加3.8、4.7、3.6个百分点。公募基金对计算机行业配置标的集中度再次提升。(2)18Q4基金持仓市值TOP10的公司分别是恒生电子、广联达、航天信息、卫宁健康、恒华科技、美亚柏科、启明星辰、科大讯飞、深信服、新北洋。其中,美亚柏科、启明星辰、科大讯飞、深信服四家公司是18Q4新进入的。18Q2-18Q4,恒生电子、广联达、航天信息、卫宁健康四家公司一直是基金重点持有核心标的。 4基金对个股加仓、减仓情况。(1)我们以基金对某标的持仓占该标的总流通比例作为指标,来对计算机行业基金持仓情况进行统计。其中基金持仓比例增加的前五大公司包括:和仁科技、美亚柏科、博思软件、深信服、中孚信息;减仓前五大公司包括:浪潮信息、中新赛克、长亮科技、佳发教育、东方国信。(2)我们对18Q4机构持仓市值前大标的,进行了基金持仓变化的统计。机构加仓的标的有10家,减仓的标的有10家,加仓减仓比例的区间在-6.0%-9.5%,中位数为-0.1%(即减仓0.1个百分点)。 投资建议:关注需求端。我们认为,无论是业绩持续性还是产业趋势逻辑的兑现,都需要公司下游需求能提供较强的支撑。我们可以从需求端出发,寻找需求持续向上的细分领域和标的。 我们认为,在科技创新周期以及政策周期驱动下,宏观经济周期对行业的影响可能有限。投资主线:1、关注科技创新周期下的产品落地情况,云计算有望继续加速落地:推荐石基信息、用友网络、广联达;人工智能产品转化有望加快,推荐科大讯飞、同花顺;智能驾驶领域推荐德赛西威、四维图新、中科创达。2、关注政策周期带来的新需求。金融IT:面临科创板和理财子公司成立带来的业务增量,推荐恒生电子、赢时胜。医疗IT下游景气度有望继续维持:推荐卫宁健康、思创医惠等。3、产业“小趋势”中推荐拥有高用户体验产品(产品化能力强)和高粘性客户的标的。推荐东方财富、航天信息、上海钢联、泛微网络、汉得信息。 风险提示。政策性风险;市场情绪低于预期的风险;上市公司业绩低于预期的风险;被收购公司业绩无法兑现,商誉减值的风险。

持仓市值大幅下降,但仍维持超配区间:基金持仓数据显示,计算机板块的基金持股数量由三季度97只增至四季度102只,在行业成份股中的数量占比自48.0%增至50.3%;但相应持仓市值由427.0亿元大幅降至331.5亿元,前三季度的持续上升势头中断。鉴于四季度申万计算机行业指数下跌14.0%,持仓市值下降22.4%,可判定基金主动进行了减仓。持仓份额看,基金仍超配计算机板块,但配置强度略有下降。 持仓集中度维持高位,回落空间有限:四季度基金TOP20持仓集中度与三季度基本一致,但TOP5、TOP10集中度均提升2pct,应意味着风险偏好有所恶化,抱团取向加强,这与10月起行业指数大幅震荡下行相一致。考虑到中短期市场情绪仍难彻底改善,经济环境也不佳,预计至少近1-2个季度持仓集中度仍处于高位,回落空间有限。 重仓股排名变化显著,信息安全热度陡升:基金持仓市值前20位股票名单中,浪潮信息、长亮科技、东方国信、汉得信息跌出榜单,科大讯飞、华宇软件、创业软件、天源迪科取而代之。留在榜单中的16只标的中,恒生电子、美亚柏科、启明星辰、深信服排名强势上升,中科曙光、用友网络、太极股份则明显下滑,其余公司未发生明显变化。分主题看,信息安全关注度陡然提升,高确定性的医疗信息化依然稳健,云计算、安全可控热度显著下降。对于恒生电子,沪伦通、科创板、外资机构准入放宽等方面的预期应是排名升至首位的主要因素。 投资建议:整体来看,Q4基金持仓变化表明基金对于计算机行业的偏好程度有所下滑,但超配状态应意味着其相对表现仍被看好。经济下行压力下,计算机行业也难以独善其身,但由于受宏观因素影响相对较小,基本面应好于大多数行业。参照历史经验,当前35x左右行业P/E的下行空间应有限,“风险-收益”比基本合理。基于基金持仓反映的趋势及我们自身的判断,建议重点关注信息安全、医疗信息化、金融IT。具体标的,建议关注启明星辰、卫宁健康、航天信息、广联达、东方国信,同时建议关注华宇软件、用友网络、中科创达、科大讯飞、深信服、美亚柏科、恒生电子、和仁科技、创业软件等。 风险提示:1)政策落地情况不及预期:十九大以来,支持信息技术发展与应用的政策密集出台,如后续政策落地情况不及预期,可能影响相关企业利润释放;2)政企IT支出力度不及预期:经济下行压力下,如下游政企客户因财力受限致IT支出下滑,将对相关公司的订单和收入形成负面影响;3)新技术研发及应用进展低于预期:新一代信息技术及其应用仍远未成熟,如研发遭遇瓶颈或应用推广缓慢,不利于相关企业发展;4)交易踩踏风险:当前基金在行业中的持仓配置较为集中,如预期反转或受系统性因素冲击,反向交易行为或引致踩踏,造成股价超调。

本报告导读:北京加快5G 产业发展,信息服务及新业态产业规模将增大 1月23日,北京市经济和信息化局正式印发《北京市5G产业发展行动方案(2019年-2022年)》。方案总体要求,以市场需求、重点突破和超前布局为发展原则,实现到2022年北京运营商5G 网络投资累计超过300亿,首都功能核心区、城市副中心、重要功能区、重要场所的5G 网络覆盖的网络建设目标,科研单位和企业在5G 国际标准中的基本专利拥有量占比5%以上,重点突破6GHz 以上中高频元器件规模生产关键技术和工艺的技术发展目标和5G 产业实现收入约2000亿元,拉动信息服务业及新业态产业规模超过1万亿元的产业发展目标; 实施“一五五一”工程,5G 典型场景应用最先迎来发展机会。“一”,即一个突破——突破中高频核心器件技术等关键环节;“五五”,即五大场景的五类应用——围绕北京城市副中心、北京新机场、2019年北京世园会、2022年北京冬奥会、长安街沿线升级改造等“五”个重大工程,开展5G 自动驾驶、健康医疗、工业互联网、智慧城市、超高清视频应用等“五”大类典型场景的示范应用。超高清视频直播、自动驾驶示范运行、云端机器人管理、自动化物流、无人机、安防监控等应用需求将会成为5G 建设切入点; 重点试点区域为长安街、世园会、城市副中心、冬奥会、新机场、经济技术开发区及相关区域。重点在5G 与文化传媒、金融、教育、物流、工业等领域的跨界融合创新应用上。 市政府调动多方要素,加强保障实施力度。北京市成立了由市政府领导,政府相关部门组成的5G 产业与应用发展推进小组,在网络建设、行业应用、资源配置等方面调动多方要素加强联动合作,未来企业建设5G 将会得到更多的资金支持,中关村作为示范区,引领5G 创新,北京地铁、轻轨等线路也会开始开展5G 应用,5G 基站建设、外场和组网试验环境将完善,5G 人才储备和知识产权的保护也会得到进一步加深。北京市从资金、人才和政策等方面大力支持5G 建设,5G 产业建设环境优异;我们维持通信行业“增持”评级,对中国5G 的进展有序推动充满信心,建议关注在2019年能有业绩确定性提升的子版块,比如主设备商、核心器件国产替代相关子行业。 风险提示:行业竞争加剧、5G 投资不及预期。

本周行业观点:工信部发布eMTC征求意见通知,任正非对华为发展充满信心 1月16日,工信部发布《关于增强机器类通信(eMTC)系统频率使用有关事宜的通知(征求意见稿)》,旨在促进蜂窝物联网技术的应用。《通知》指出,eMTC系统应在已许可使用LTE技术体制的800MHz、900MHz、1800MHz、1900MHz和2100MHz等公众移动通信频段,以及1447-1467MHz和1785-1805MHz等专用通信频段进行部署。我们认为:该《通知》对eMTC的系统频率进行了解释说明,eMTC网络可在LTE网络设备上进行低成本、快速部署,充分发挥其技术优势,标志着国内eMTC用作物联网建设正式提上议程。eMTC的速率较NB-IoT和LoRa快,但功耗同时也较高,适用于中速率的物联网,有助于既有物联网体系的发展。建议关注物联网产业相关公司:高新兴和日海通讯。 华为总裁任正非在深圳接受央视记者的采访中表示:2019年对华为而言将会是面临挑战和困难的一年,该公司2019年的收入目标为1250亿美元。但也表明“全世界把5G做好的是华为,不买他们就亏了,技术竞争是和平竞争,但是我重点把想买我东西的国家做好。”。我们认为,公司在2019年增速下降也主要因为5G的大规模建设在2020年才会开启,公司遭市场禁入的影响对2019年并不大。而强劲的技术实力能让华为消除未来发展不利因素。在5G实验方面,华为本周在IMT-2020(5G)推进组组织的5G试验中完成2.6GHz频段下5G基站NR测试,至此华为正式完成中国5G技术研发试验第三阶段NSA和SA实验室及外场测试,已经做好充分的准备。此次华为总裁任正非所表现的决心,和对于自己技术的信任,将一定程度上打消市场的顾虑,我们仍看好华为在5G时代取得领先位置。

5G可能带来潜在增长空间,发展中国家具备较大光网升级空间。5G大带宽场景对传输光缆密度要求更高,芯数需要扩容。此外,由于5G使用的频段高,基站数可能是4G时代2-3倍,5G的光纤用量会比4G多16倍。考虑到我国4G基站密度已很高,城区间距仅数百米,估计5G光纤用量会是4G的2-3倍。从发展中国家现在的光网络建设情况来看,各类基础设施都相对滞后,具备相当大的升级潜力。而且随着更高教育和文化水平需求的增长,发展中国家的政府都会意识到网络基础设施建设的重要性,应会具备较高的潜在投资意愿。 光纤光缆产业短期供大于求。在我国,过去几年推动FTTH建设的核心力量是中国移动,其从2015年开始加大FTTH建设力度,维持了持续三年高增长的投入。而从13/14年三大运营商纷纷开始的4G网络建设则拉动了无线侧光纤光缆需求的高增长。另外,国内骨干网主要建设于2000年前后,光缆的理论使用年限为八年,现有网络使用年限已超过15年,需要更新,也部分拉动了过去几年的光纤增长。但时间拉到2019年,这三大拉动因素目前已有明显衰退。 主要光纤光缆供给方产能集中投放。2019年为过去几年光纤预制棒产能扩张周期集中投放的最后一年,往后由于行业需求的不明朗,厂商扩产预期也有所减弱。拥有光纤预制棒生产能力的主要上市公司的扩产计划都是按步骤实施的过程,不会一步、一年就实现,各家企业都会按照自己的节奏逐步来扩大产能,所以提供给光纤光缆市场的有效供给将会在需求短期走弱的背景下有较大克制。 受益标的:长飞光纤(601869.SH)、亨通光电(600487.SH)、中天科技(600522.SH)、通鼎互联(002491.SZ)、烽火通信(600498.SH)、富通鑫茂(000836.SZ)、中利集团(002309.SZ)、杭电股份(603618.SH)、特发信息(000070.SZ)、永鼎股份(600105.SH) 风险提示:5G建设不及预期、需求方过度集中。

多中心分布式账本有效解决跨行业/跨部门的数据交换与交易验证。 分布式账本是一种在网络成员间共享、复制和同步的数据库,账本中记录网络参与者之间的交易(包括资产、数据等的交换),指定参与者根据共识原则来制约和协商对账本中的记录更新。其中多中心分布式账本相较完全去中心化或单中心的模式适用场景更丰富,适合政企应用落地。为保证网络中的各方操作均可信,进入联盟需要审核且身份可验证,结合CA电子认证确保各节点信息真实。通过“中心式身份认证+分布式账本”形式做到每笔记录在分布式账本中留底留痕,数据的任何历史改动都有迹可循,增强信息透明性,提升业务效率。多地政府对分布式账本技术有明确的推进目标和资金投入,商业应用有望规模化落地。 多中心分布式账本在财政领域广泛应用。 国库资金支付是涉及跨行业、跨部门数据交换的典型领域,目前多中心分布式账本技术已得到广泛应用,中科江南是该领域的代表性龙头企业。其产品“电子凭证库”分别部署在财政部、人民银行和商业银行端,与各方业务系统相连且对其影响较小,部署简单可快速上线,已在省级财政部门、人民银行、各大商业银行等各级实现了国库资金的电子化支付,完成了269个地市级财政部门、1034个区县级的实施落地。中科江南电子凭证库借助在财政支付电子化市场的优势,向会计档案电子化、税票据电子化、非税缴库电子化、电子发票等领域顺利拓展。 技术发展逐渐成熟,多元领域应用落地。 分布式账本中承载的数据是一种广义上的数据,可以是资金数据、合同文档、医疗报告、司法证据等各类结构化与非结构化的电子文件,在电子证据(电子合同、电子发票、电子文章、电子邮件等)管理、电子政务、医疗、工业、能源等领域延伸发展。截至2018年3月底,利用区块链/分布式账本在实体经济中应用服务的公司数量达到109个、融资事件数为65个,相较解决方案、底层平台、媒体及社区等其它细分领域数量最多,可见有具体应用场景、能实际落地的项目更具吸引力。产业中技术储备丰富、具前瞻性布局、有落地场景与渠道的公司能领先行业发展,重点关注A股中有相关布局的公司广电运通。 风险提示: 1.商业模式落地进度不及预期的风险; 2.技术升级速度不及预期的风险。