用友网络(600588) 事件：公司发布2024年年报，收入91.53亿元，同比减少6.57%；归母净利润-20.61亿元，同比减少113.13%。 订阅收入持续增加。2024年，公司大型企业收入58.64亿元，同比减少10.0%；中型企业收入12.51亿元，同比减少9.7%；畅捷通收入9.65亿元，同比增加19.7%；政府及其他公共组织收入9.07亿元，同比减少7.7%。云服务业务实现收入68.50亿元，同比下降3.4%。订阅收入同比增长26.0%。 缩减人员开支，合同负债表现向好。报告期末，公司员工数量为21283人，较2023年末减少3666人。离职人员经济补偿金相应增加1.42亿元。公司云服务累计付费客户数为87.25万家，新增云服务付费客户数15.75万家。云业务相关合同负债为27.8亿元，较2023年年末增长13.0%，订阅相关合同负债为23.1亿元，较2023年年末增长25.9%。 BIP之上，发布YonGPT2.0大模型。随着Deepseek的发布，用友BIP上线接入在处理复杂信息、推理能力、开放性和运行成本等方面领先的DeepSeek大模型。公司核心产品BIP3发布了R5及R6版本，全面加强AI融合、数据服务、全球化能力。2024年，公司发布企业服务垂类大模型YonGPT2.0，基于Agent（智能体）、HCI（人机交互）、RAG（将检索技术与生成式AI融合）等应用框架发布了智能助理、数智员工、友智库。 投资建议：公司现阶段持续围绕AI进行探索。预计2025-2027年公司的EPS分别为-0.15\0.02\0.10元，维持“买入”评级。 风险提示：云转型不及预期；行业竞争加剧。

用友网络(600588) Yonyou hosted (2 April) an earnings conference call following its 2024 annualresults. In 2024, Yonyou’s total revenue reached RMB9.2bn, down 7% YoY,owing to postponed customer demand amid macro headwinds, and Yonyou’sstrategy to promote the subscription business model with greater intensity. Netloss attributable to ordinary shareholders expanded to RMB2.1bn in 2024 (2023:RMB967mn), mainly due to: 1) the decline in revenue generation; 2)compensation provided to the employees that have left their jobs; and 3)provisions for goodwill impairment. Management guided to strive for large-scaleloss reduction in 2025 through improving labour productivity and improving thequality and efficiency of product delivery. Although we remain positive thatYonyou will benefit from increasing digitalization demand nationwide over thelong term, and think the international expansion plan should help revive revenuegrowth in the coming years, we remain cautious in the near term. The 40% risein its stock price YTD has largely priced in positive market sentiment regardingincremental benefits brought by the “DeepSeek moment”, in our view, andconcrete evidence on incremental monetization from AI is the next key to watchto drive a further rerating. We lift our TP to RMB14.49 (was RMB9.08) based on5.3x 2025E EV/sales, in line with its two-year average. Maintain HOLD. Solid progress made in large enterprise customer acquisition. By theend of 2024, Yonyou recorded 7 new contract wins from central state-ownedenterprises, bringing the total number of contract wins to 44. Revenuegeneration from the core BIP3 product reached RMB3.14bn in 2024, and itsrevenue contribution to total revenue was up by 2.4ppts YoY. The overallsubscription revenue growth of 26% YoY was also higher than that of totalrevenue, demonstrating an improvement in revenue structure. Subscriptionrelated contract liabilities reached RMB2.31bn in 2024, up 25.9% YoY. High R&D capitalization rate remains a concern. In 2024, Yonyou’s R&Dexpenditure came in at RMB2.1bn, flat YoY, which in our view demonstratedYonyou’s effort in optimizing cost while maintaining investment to driveproduct feature enhancement. However, R&D capitalization rate rose to arecord high of 52% (vs. 48/50% in 2022/2023, compared to Kingdee’s 32%in 2024). Although Yonyou suspended the disclosure of ARR contribution in2024, it needs to improve ARR contribution and further optimize R&Dcapitalization, to drive a better long-term profitability outlook, in our view.The number of employees for Yonyou was 21,283, down 3,666 YoY (or 15%YoY), and we expect the improvement in labor productivity to help drivebetter operating efficiency ahead. Maintain HOLD with a new TP of RMB14.49. We lower 2025E and 2026Erevenue forecast both by 18% to factor in slower-than-expected revenuegrowth in both large-sized enterprises and mid-sized enterprises. However,our TP is lifted to RMB14.49 based on 5.3x 2025E EV/sales (previouslyRMB9.08 on 3.1x 2024E EV/sales), in line with its two-year average, tofactor in the industrywide rerating trend brought by more positive sentimenton AI-related monetization.

用友网络(600588) 业绩简评 2025年3月28日公司披露年报，24年实现营收91.5亿元，同比下降6.6%；实现归母净利润-2.1亿元，同比下降113.1%；扣非归母净利润为-2.0亿元，同比下降84.6%；合同负债30.5亿元，较23年末增长8.8%。 经营分析 分业务来看，公司云服务业务营收6.85亿元，同比下降3.4%，主要系部分客户需求延后以及公司加大订阅制推广力度所致。24年公司来自大型企业客户收入5.86亿元，同比下降10.0%，核心产品YonBIP续费率达91.5%；面向中型企业客户持续推进“全面订阅化”实现营收12.5亿元，同比下降9.7%，但订阅业务收入增长65.8%，YonSuite续费率达95.0%；面向小微企业的畅捷通实现营收9.65亿元，同比增长19.7%，新增云服务客户14.3万家；政府及公共组织贡献营收9.07亿元，同比下降7.7%，新增上海税务局、北京人社局等项目。 公司全面拥抱AI，产品持续创新突破。公司已发布企业服务垂类大模型YonGPT2；BIP接入豆包、千问、百川等多个大模型；基于Agent、人机交互、RAG等应用框架推出只能助理、数智员工、友智库等通用型产品及100多个场景化的企业智能服务。目前AI功能已经在招商局集团、中国五矿、远东数智采等头部客户实现成功应用，25年有望加速推广落地。 BIP产品推广顺利，积极拓展海外市场。公司核心产品BIP3迭代至R5/R6版本，融合AI技术实现资源消耗降低50%、运维成本节省30%。目前公司已发布263个细分行业解决方案，累计签约44家一级央企，并在中国移动、中盐集团、中国中车、中国中化等战略级客户成功上线。24年海外收入同比增长超50%，新设立越南、日本、墨西哥、德国及阿联酋子公司，开始拓展美洲、欧洲及中东市场，有望随中企出海加速拓展全球市场。 盈利预测、估值与评级 根据公司年报，我们预计2025-2027年公司实现营收101.74/113.87/127.89亿元，同比增长11.16%/11.92%/12.31%；预计归母净利润为-4.21/1.16/4.33亿元，对应5.18/4.63/4.12倍PS，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险；政策推进不及预期。

用友网络(600588) 事件：公司发布2024年中报，收入38.05亿元，同比增加12.9%；归母净利润-7.94亿元。 云收入快速增长，中型客户表现优异。2024年上半年，公司企业客户收入34.43亿元，同比增长11.8%：其中大型企业收入23.88亿元，同比增长11.2%，云收入17.65亿元，同比增长16.8%；中型企业收入6.00亿元，同比增长8.3%，云收入4.29亿元，同比增长39.1%；小微企业收入4.56亿元，同比增长20.4%，云订阅收入3.09亿元，同比增长35.3%。政府与其他公共组织客户收入2.84亿元，同比增长13.1%，云收入2.17亿元，同比增长25.8%。 产品与AI融合打磨。公司面向成长型企业的产品YonSuite加速AI应用，基于YonGPT大模型在协同、费控等领域推出多个智能服务，在财资、采购管理领域推出多个新产品与场景。公司型YonGPT的应用场景进一步拓展和深化。智能产品“智友”实现知识问答、应用唤起、ChatBI报表、审批流程预测等多个智能场景。 云财务指标不断好转。截止2024年上半年，公司订阅相关合同负债为19.5亿元，较去年上半年末增长33.8%，占总合同负债比例达68.6%；公司云服务业务ARR为23.3亿元，较去年上半年末增长13.1%。YonBIP收入同比增长42.1%，续费率为101.1%。。YonSuite收入同比增长116.1%，续费率持续提升至92.4%。 投资建议：公司加大投入持续坚定云转型。预计2024-2026年公司的EPS分别为0.06\0.13\0.24元，维持“买入”评级。 风险提示：云转型不及预期；行业竞争加剧。

用友网络(600588) 核心观点 营业收入持续增加，亏损同比收窄。2024H1，公司实现营业收入38.25亿元，维持住了第一季度的增长趋势，同比增长12.9%；归母净利润-8.45亿元，同比缩小6.06%。 毛利率持续上升，费用控制效果良好。2024H1，公司毛利率为52.5%，同比提升3.6%；2024Q2公司毛利率为54%，环比提升3.2%。公司费用方面，伴随公司重视组织架构和人员规模的优化，管控费用支出，上半年销售/管理/研发费用率分别为30.04%/14.86%/27.95%，同比下降2.0pct/0.2pct/2.1pct。 公司AI产品不断迭代升级，产品矩阵初见规模。公司2024年8月发布了YonGPT2.0企业服务大模型和用友BIP的最新版BIP3R6，持续增强公司AI 产品的产品力。用友BIP3涵盖财务、人力、供应链、采购、制造、营销、 研发、项目、资产、协同十大领域提供了覆盖企业业务和管理主要领域融合一体的应用，为客户带来“业务敏捷、精益管理、全球运营”三大核心价值。BIP3已进化成一个以数智平台+十大领域的场景服务+大规模生态为基本产品形态的融合服务群、产品矩阵。 用友BIP超级版助力中大型企业数字化转型，填补市场空白。用友的全新产品BIP超级版拥有BIP3R6在技术架构、数智能力、应用服务和用户体验方面的优势，并同时具备三大产品特性，突出智能化，全方位的安全保护，轻松敏捷的系统构建弹性。超级版补全了用友共有云Saas市场的版图，助力公司快速实现用友BIP的规模化。 风险提示：核心产品市场不及预期、市场竞争加剧、云转型不及预期 投资建议：维持盈利预测，给予“优于大市”评级。预计公司2024-2026年的收入为111.95/128.11/146.81亿元，归母净利润分别为0.5/1.76/3.63亿元，对应当前PS分为2.72/2.41/2.09倍。维持“优于大市”评级。

用友网络(600588) 聚焦云转型战略，持续加大投入，维持“买入”评级 我们维持公司2024-2026年归母净利润预测至1.00、4.10、7.92亿元，EPS为0.03、0.12、0.23元/股，当前股价对应PE为287.6、69.9、36.2倍。考虑公司产品端持续突破，抢占企业数智化、信创国产化、全球化市场，维持“买入”评级。 效益化经营成效初显，收入质量持续提升 （1）2024年上半年公司实现营业收入38.05亿元，同比增长12.93%；实现归母净利润-7.94亿元，亏损同比小幅收窄。其中，Q2单季度实现营业收入20.56亿元，同比增长8.51%；实现归母净利润-3.41亿元，亏损收窄23.96%。 （2）上半年公司销售毛利率为52.5%，同比提升3.6个百分点；期间费用率明显降低，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为30.04%、14.86%、27.95%，同比下降2.02、0.25、2.1个百分点。 （3）上半年公司云服务业务实现收入28.45亿元，同比增长21.3%，收入占比持续提升。报告期末，公司订阅相关合同负债为19.5亿元，较2023年末增长33.8%，占总合同负债比例达68.6%；公司云服务业务ARR为23.3亿元，同比增长13.1%。 持续巩固大型企业市场领军地位，大力推进中型客户订阅模式 一方面，公司持续巩固大型企业客户市场的领先地位，签约了中信集团、中国华电等企业，其中，一级央企新增签约3家，累计签约40家。上半年YonBIP收入同比增长42.1%，续费率为101.1%。另一方面，公司中型企业客户业务更大力度地推进订阅业务模式，订阅收入实现了超60%的高速增长。YonSuite收入同比增长116.1%，续费率持续提升至92.4%。 风险提示：下游客户IT支出紧张；市场竞争加剧风险；现金流下滑风险。

用友网络(600588) 2024年8月24日，公司披露半年报，上半年实现营收38.05亿元，同比增长12.9%；实现归母净利润-7.94亿元，较上年同期减亏5,117万元；实现扣非归母净利润-7.94亿元，较上年同期减亏1.46亿元。 经营分析 公司推进全面订阅化，云服务收入高增。24年上半年云服务业务实现收入2.85亿元，同比增长21.3%；云服务ARR为23.3亿元，同比增长13.1%。截至6月30日，公司订阅相关合同负债为19.5亿元，较上年同期增长33.8%。分客户来看，公司来自大型企业客户收入为23.88亿元，同比增长11.2%，其中云收入为17.65亿元，同比增长16.8%，YonBIP收入同比增长42.1%，续费率为101.1%。用友BIP3支持信创适配与安全合规，8月公司发布R6版本，实现资源消耗降低50%、运维成本节省30%，有望帮助大型企业实现国产价值替换。上半年公司新增签约一级央企3家，累计签约40家。报告期内公司来自中型、小微企业客户的云相关收入分别同比增长39.1%、35.3%，续费率分别为92.4%、79.4%，其中面向中型企业的YonSuite产品已经成熟，将成为未来中型订阅高速增长的主要动力。此外，公司加快拓展海外市场，新设印尼、越南、日本、墨西哥、德国和阿联酋子公司，并加强在菲律宾、柬埔寨和缅甸等地区的业务覆盖，上半年海外子公司合同签约金额同比增长34%。 公司积极控制人员规模和成本费用支出，效益化经营初见成效。截至6月30日，公司员工数量为22,658人，较23年末减少2,291人。公司上半年毛利率为52.5%，同比提升3.6pct；单Q2毛利率为54.0%，环比提升3.2pct。24年上半年公司各项费用率均同比下降，销售、管理、研发费用率分别同比下降2.02pct、0.25pct、2.10pct。 YonGPT大模型更新至2.0版本，目前已经推出100余项智能应用。其中，“智友”能够实现知识问答、应用唤起、ChatBI报表、审批流程预测等多个场景；“智能大搜”完成权限控制、标签管理、知识过滤与企业词库建设；“数字员工”实现对设计器和控制台功能的进一步优化。目前德勤、宇通客车、康师傅百饮等企业已经使用YonGPT。 盈利预测、估值与评级 我们预计2024-2026年公司实现营业收入110.98/126.44/144.87亿元，同比增长13.3%/13.9%/14.6%；实现归母净利润0.54/4.11/7.20亿元。对应2.58/2.27/1.98倍PS，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险；政策推进不及预期。

用友网络(600588) 7月10日，公司发布24年半年度业绩预告，预计上半年实现收入37.1亿元（+10%）至38.8亿元(+15%)，归母净利-7.5亿元至-8.8亿元，扣非归母净利-7.5亿元至-8.8亿元（同比减亏0.6亿元到1.9亿元）。新一轮财税体制改革下，公司税务云平台在大客户市场优势突出。维持买入评级。 支撑评级的要点 研发投入及业务季节性特征导致亏损。公司24年归母净利亏损主要是由于：（1）公司业务经营存在季节性特征，上半年收入占全年收入比重低于上半年成本费用占全年成本费用比重。（2）公司研发投入形成的无形资产摊销金额同比增加约1.5亿元。（3）公司其他非流动金融资产公允价值变动损益同比下降约0.5亿元。 新一轮财税体制改革，公司税务云平台大客户优势突出。金税四期以来，税务领域由“以票管税”向“以数治税”发展，2024年《政府工作报告再次提到“要谋划新一轮财税体制改革”，企业对于税优管理需求有望进一步提升。公司税务云平台通过系统的涉税数据统计，能够解析当前业务模式下潜在涉税风险点，实现集团层面的税务规划，目前公司已收获美的置业、中信建投期货等客户，在大型企业市场上，公司优势突出。 AI+持续开拓，业务有望多点开花。公司基于YonGPT企业服务大模型将AI融入进财务、人力资源、营销、研发、采购、制造等多个业务领域。上半年公司助力康师傅百饮打造AI招聘，降低了无效面试的发生概率，通过该AI面试后的候选人复试通过率高达90%，实现了招聘效率与质量的双重提升。未来，公司业务有望向AI+采购、AI+制造等领域拓展，打造新增长极。 估值 预计24-26年归母净利为2.1、4.4和7.5亿元(考虑公司加大研发投入，下修8%-63%)，EPS为0.06、0.13和0.22元，对应PE分别为153X、74X和43X。公司税务云平台大客户优势突出，维持买入评级。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧；业务拓展不及预期；技术研发不及预期。

用友网络(600588) 用友网络是全球领先的企业数智化软件与服务提供商，深耕企服领域36年，实现了从财务软件到ERP、再到BIP的产品升级切换，累计服务大中型企业4万余家、小微企业超66万家，市场份额连续多年稳居行业第一。 目前公司处于新一代产品打磨成熟、业务组织变革全面启动的关键时间点，有望开启下一个增长周期。产品方面，24年初公司发布面向大型企业的BIP3R5版本，产品性能及交付能力进一步提升；组织方面，公司23年起将大型企业客户业务由地区为主的模式升级为以行业为主的模式，以更好契合客户需求。公司云服务业务营收已呈现回暖态势，2024年一季度云业务实现营收12.6亿元，同比增长32.5%。其中，大型企业云服务业务实现收入7.9亿元，同比高增38.9%。随着产品打磨成熟，公司在人员端投入将趋于保守，成本费用预计将得到较好控制，叠加收入端回暖，利润端有望实现较高弹性。 以国央企为代表的大型客户希望在进行信创改造的同时推进数智化转型，为公司的中长期增长提供有力支撑。根据智研咨询和前瞻产业研究院预测，我国ERP市场规模2022-2027年CAGR为10.8%。同时伴随系统上云+AI赋能，市场空间将进一步打开。公司在产品技术成熟度、AI大模型赋能、信创生态建设等方面均处于行业领先水平，服务大型客户经验丰富，有望在此轮国产化+数智化浪潮中替代海外厂商，获得更高市场份额。 公司还在积极探索海外市场，在产品、交付、合规等方面都有充分布局，海外ERP客户数量和营收规模位居国内同业厂商第一。2023年公司来自境外业务收入为2.04亿元，同比增长33.2%，2017-2023年境外业务营收CAGR达19.9%，高于同期国内7.3%的营收增速。2023年公司启动全球化2.0战略，计划3年内覆盖100+个国家，有望打造收入增长第二曲线。 盈利预测、估值和评级 我们预计2024-2026年公司实现营业收入110.98/126.44/144.87亿元，同比增长13.3%/13.9%/14.6%；实现归母净利润0.54/4.11/7.20亿元。我们采用市销率法对公司进行估值，给予公司2024年4.4倍PS估值，目标价14.28元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险；市场竞争加剧风险；政策推进不及预期。

用友网络(600588) 核心观点 收入增速回暖，业绩拐点有望出现。2023年，公司实现营业收入97.96亿元，同比增长5.8%，归母净利润-9.67亿元。2024年Q1，公司实现营业收入17.49亿元，同比增长18.61%；归母净利润-4.53亿元，同比增加14.11%，主要受到公允价值变动收益同比减少1.06亿元影响。 24Q1毛利率水平回升，费用管控初见成效。2023年由于受到组织模式升级的影响，合同签约金额增速上半年下滑5.6%，公司毛利率为50.73%，同比下降5.64pct。23年下半年合同签约金额增速恢复至20%以上，对24年业绩增速恢复提供强大支撑。24年Q1公司重视组织架构与人员的优化，毛利率提升至50.85%，同比提升6.27pct。费用率方面，销售/管理/研发费用率29.19%/16.80%/31.35%，分别同比-1.97pct/+0.70pct/-1.94pct，伴随组织模式变革告一段落和产品盈收能力释放，预计24年公司有望迎来业绩拐点。多元AI产品持续迭代，功能广拓筑牢公司核心竞争壁垒。2023年公司发布业界首个企业服务大模型YonGPT，进一步发布性能更加强大的BIP3-R2，持续拓宽产品线与产品功能。智能产品“智友”进行交互体验优化升级完成BIP知识问答、ChatBI报表、审批流程查看等智能场景开发应用；“智能搜索”产品强化权限控制、标签管理与知识过滤、企业词库方面性能。公司筑牢BIP数智化底座，稳步推进AI产品线商业化。23年全年YonBIP实现签约金额36.1亿元，核心产品续费率高达92.9%。BIP3实现交付样板用户108家，中粮、三峡集团、三峡能源等央国企基于BIP在财务、人力、采购等领域的数智化项目成功上线。 全球化2.0战略全面启动，乘数智化优势构建全球市场体系。公司启动全球化2.0战略，在继续巩固港澳台与东南亚地区业务市场的同时开始拓展欧洲、北美、中东与日本市场。面向全球客户推出新品“用友BIP商业网络”构建数智化、全球化、开放性、安全性的全球化商业网络。 风险提示：核心产品市场不及预期、市场竞争加剧、云转型不及预期 投资建议：预计公司2024-2026年收入为111.95/128.11/146.81亿元，对应当前PS3.39/2.97/2.59倍。我们采用PS相对估值方法，选取同行业可比公司金蝶国际、恒生电子、广联达作为用友网络可比公司，按照wind一致预期2024年可比公司平均PS为3.81倍。考虑到公司传统软件业务衰退幅度逐步收窄，云服务需求扩张，大客户需求逐渐回暖，我们给予公司2024年4-4.4倍PS，预计合理估值11.84-13.03元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。