青岛啤酒(600600) 【业绩总结】2025H1公司实现营业收入204.9亿元（同比+2.1%）；实现归母净利润39.0亿元（同比+7.2%）；2025Q2公司实现营业收入100.46亿元（同比+1.3%），归母净利润21.94亿元（同比+7.32%）。 量价表现平稳，中高档比重提升。 一、半年度：25H1公司实现啤酒总销量473.2万千升（同比+2.3%），吨价同比-0.1%，其中主品牌实现销量271.3万千升（同比+3.9%），中高端以上产品实现销量199.2万千升（同比+5.1%）。 二、单季度：25Q2公司实现啤酒总销量247.10万千升（同比+1%），其中吨价同比+0.26%至4065元/吨，吨成本同比-5.1%至2202元/吨（主要系原材料成本下行）。其中：主品牌销量同比+3.9%至134万千升（中高档销量同比+4.8%至98万千升，类经典等销量同比+1.4%至36万千升），其他品牌销量同比-2.2%至113万千升。 吨成本下降，毛利率改善明显。25Q2公司实现归母净利率21.8%（同比+1.2pct），其中：毛利率同比+3pct至45.8%（主要系结构优化&原材料价格下降），销售费率/管理费率分别为8.7%/3.5%（同比持平/+0.2pct）。 盈利预测：我们预计25-27年收入同比+2.7%/+2.2%/+2.3%至330/337/345亿元，归母净利润同比+9.8%/+7.0%/+6.4%至47.7/51.0/54.3亿元，对应PE分别为20X/18X/17X，维持“买入”评级。 风险提示：结构升级不及预期；区域市场竞争加剧；原材料成本上涨过快等。

青岛啤酒(600600) 投资要点： 经营稳健，营收利润稳步增长。2025年上半年，公司实现营收204.91亿元，同比增长2.11%，实现归母净利润39.04亿元，同比增长7.21%，实现扣非归母净利润36.32亿元，同比增长5.99%；根据中报，公司25年Q2单季度实现营收100.46亿元，同比增长1.28%，实现归母净利润21.94亿元，同比+7.32%，实现扣非归母净利润20.29亿元，同比增长6.02%。 量价双增驱动二季度营收增长，其中量增为主，结构改善为辅。啤酒业务拆分量价来看，公司上半年实现啤酒销量473.2万吨，同比增长2.3%，对应吨酒价格为4271.8元/吨，同比略微下降0.25%。2025年Q2单季度来看，公司实现啤酒销量247.1万吨，同比增长1.02%，结构来看，Q2公司主品牌/中高端以上产品销量分别实现133.8/98.1万吨，分别同比增长3.88%和4.81%，占比分别对比上年同期提升1.49和1.43pct，结构向上升级推动公司Q2单季度吨酒价格同比增长0.3%至4065.4元/吨(采用总收入口径)，整体来看，公司收入端仍以量增驱动为主，结构改善为辅。 结构升级叠加原料成本改善释放盈利弹性，净利率水平稳步增长。盈利端来看，公司上半年综合毛利率为43.7%，对比上年同期提升2.1pct，其中Q2单季度公司综合毛利率实现45.84%，对比同期提升3.05pct，除结构改善贡献吨价增长外，受益于原料采购成本下降，公司吨酒成本同比改善5.08%至2201.88元/吨(采用总成本口径)，综合贡献毛利率提升。费用方面，公司25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别对比同期-0.01/+0.24/+0.14/+0.5pct至8.74%/3.48%/0.26%/-1.01%，财务费用同比变化较多主要系利率下降导致利息收入减少。总体来看，公司上半年/Q2单季度净利率对比同期+0.85/+1.11pct至19.39%/22.26%，抵消了部分费用增加和政府补助减少带来的影响。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为47.9/51.6/55.9亿元，同比增速分别为10.3%/7.6%/8.3%，当前股价对应的PE分别为20/18/17倍。 我们选取可比公司重庆啤酒、珠江啤酒、燕京啤酒25年平均PE值23倍，考虑到公司基本面高增势能延续，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。原材料价格波动，市场竞争加剧，食品安全问题等

青岛啤酒(600600) 事件: 2025年8月26日，公司发布2025年半年度报告。 投资要点: 销量回暖，营收小幅增加。公司2025年上半年实现营业收入204.91亿元（YoY+2.11%），实现归母净利润39.04亿元（YoY+7.21%），实现扣非归母净利润36.32亿元（YoY+5.99%）。营收上升主因为销量增加，2025年上半年青岛啤酒主品牌共实现产品销量271.3万千升，同比增长3.95%，其中中高端以上产品实现销量199.2万千升，同比增长5.06%。2025Q2单季，公司实现营收100.46亿元，同比+1.28%，实现归母净利润21.94亿元，同比+7.32%。实现扣非归母净利润20.29亿元，同比+6.02%。二季度啤酒销量同比增长1.02%至247.1万千升，其中青岛啤酒主品牌销量同比增长3.88%，其他品牌同比增长4.81%。 成本下行利润率提升，费用管控平稳。2025年上半年公司毛利率为43.70%，同比+2.10pcts；净利率为19.39%，同比+0.85pcts，受益于大麦等啤酒原材料成本下降，公司毛利率、净利率双双提升。费用端，2025年上半年公司销售费用率及管理费用率分别为10.67%/3.33%，同比-0.14pcts/+0.01pcts，相对保持稳定。 盈利预测与投资建议：短期来看，成本下降红利有望延续，餐饮复苏带动啤酒即饮渠道需求回暖，公司盈利有改善空间。长期来看，公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，未来高端化推动均价提升仍有空间。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为47.95/52.29/56.44亿元，同比增长10.35%/9.06%/7.95%，对应EPS为3.51/3.83/4.14元/股，8月29日股价对应PE为20/18/17倍，维持“增持”评级。 风险因素：原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险

青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：公司发布2025年中报业绩，2025H1公司实现营业收入204.91亿元（同比+2.11%，下同），归母净利润39.04亿元（+7.21%）。其中，Q2营业收入100.46亿元（+1.28%），归母净利润21.94亿元（+7.32%），符合市场预期。 销量同增，价格稳定，结构保持优化。1）销量：根据国家统计局数据，2025H1啤酒规模以上企业实现产量1904万千升（-0.3%），公司实现销量473.2万千升（+2.3%），高于行业增速，其中Q2销量为247.1万千升（+1.02%）。分档次看，2024Q2青岛啤酒主品牌销量为133.8万千升（+3.88%），中高端及以上销量98.1万千升（+4.81%）。2）吨价：2025H1均价为4330.30元/千升（-0.09%），其中Q2均价为4065.56元/千升（+0.27%）。 成本红利持续释放，推动盈利能力改善。2025Q2毛利率为45.84%（+3.05pct），吨成本2201.94元/千升（-5.08%），主要受益于大麦、包材等原材料价格下行。2025Q2销售、管理、研发费用率分别为8.74%（-0.01pct）、3.48%（+0.24pct）和0.26%（+0.14pct），研发费用增加主要系新产品研发投入同比增长，费用整体管控较好。另外其他收益同比下降0.85pct，主要系政府补助减少所致，综上，2025Q2销售净利率为22.26%（+1.11pct）。 修炼内功，稳健前行。上半年外部需求仍较疲软，叠加禁酒令的影响，酒类整体承压，但公司经营保持稳健。短期来看，下半年公司基数低，且渠道状态健康，2025H1合同负债较年初下降34.57%，成本端红利延续，截至2025年6月，进口大麦均价同比下降1.27%，瓦楞纸同比下降3.32%。中期来看，公司一方面加速培育大单品及创新品类产品，持续推产品结构提升，另一方面坚持全渠道发力，不断夯实主流渠道市场地位，并保持新兴渠道行业领先，预计盈利持续改善。 投资建议：处于价值底部，建议积极布局。公司作为啤酒行业龙头，产品结构升级韧性强，长期保持稳定成长。当前公司估值处于近5年的3.47%分位数，2024年股利支付率为69.07%，配置价值凸显。预计2025/2026/2027归母净利润分别为46.53/50.01/54.61亿元，增速分别为7.09%/7.47%/9.20%，对应EPS为3.41/3.67/4.00元，对应当前股价PE分别为20.38/18.96/17.36。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、结构升级不及预期、市场修复不及预期、原材料波动风险。

青岛啤酒(600600) 事件：2025年8月26日，公司发布2025年半年报。25H1公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润204.91/39.04/36.32亿元，分别同比+2.11%/+7.21%/+5.99%。经测算，25Q2公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润100.46/21.94/20.29亿元，分别同比+1.28%/+7.32%/+6.02%。 25H1份额略有恢复，Q2量价齐升。25H1公司营收同比+2.1%，啤酒收入同比+1.9%至202.1亿元，其中销量同比+2.2%至473万千升（同期全国规上企业产量-0.3%，公司份额略有恢复），吨价同比略降0.3%。结构端看，25H1经典系、青岛白啤、高端生鲜1L铝瓶及超高端产品销量均稳健增长，纯生预计受餐饮及夜场渠道需求恢复较慢影响略有承压。25H1青岛啤酒主品牌销量同比+3.9%至271万千升，其中中高端以上产品销量同比+5.1%至199万千升；其他品牌销量202万千升，同比持平，主品牌中高端以上产品销量占比同比提升1.1pct。25Q2公司营收同比+1.3%，其中量/千升酒收入分别同比+1.0%/+0.3%，实现量价齐升。 成本表现亮眼，费用管控良好，驱动盈利能力稳步提升。25H1公司啤酒吨成本同比-3.8%，预计主要系原材料价格下降，驱动啤酒毛利率同比+2.1pct至43.7%。除财务费用外费用端基本平稳，25H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1/持平/+0.1/+0.4pct，综上扣非归母净利率同比+0.6pct。25Q2公司千升酒成本同比-5.1%，驱动公司综合毛利率+3.0pct至45.8%。25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比持平/+0.2/+0.1/+0.5pct，扣非归母净利率同比+0.9pct。 2025年起公司经营势能有望逐步向上，看好后续公司份额修复、吨价改善。 2024年渠道结构系影响啤酒龙头收入表现分化的一个重要因素，公司量价受餐饮渠道beta疲软影响程度更大，因此若后续外部环境转暖，公司修复弹性亦较为可观，当前消费政策端持续刺激，下游现饮渠道需求有望稳步复苏。同时，2025年公司轻装上阵，新管理层上台定调积极，营销投入配合且机制更为灵活高效，我们看好公司后续逐步份额修复、吨价改善；同时产能利用率回升将利好固定成本摊薄，贡献利润弹性。 投资建议：我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为326.60/332.22/341.52亿元，分别同比+1.6%/+1.7%/+2.8%；归母净利润分别为46.98/50.35/53.46亿元，分别同比+8.1%/+7.2%/+6.2%，当前股价对应PE分别为20/19/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：旺季天气不及预期；餐饮恢复不及预期；中高端啤酒竞争加剧等。

青岛啤酒(600600) 事件：青岛啤酒发布2025年中期报告，上半年实现营收204.91亿元，同比+2.11%，归母净利润39.04亿元，同比+7.21%，扣非归母净利润36.32亿元，同比+5.99%。 点评： 销量稳健恢复，千升酒收入持平。2025Q2实现营收100.46亿元，同比+1.28%，其中销量同比+1.02%至247万千升，吨价收入同比+0.26%至4065元。从产品结构来看，2025Q2主品牌销量同比3.88%至134万千升，副品牌销量同比-2.16%至113万千升。从价格带来看，公司中高档以上销量同比+4.81%至98万千升，占比同比+1.43pct至39.7%；中高档以下产品销量同比-1.32%至149万千升。 成本红利持续兑现，毛利率提升。2025Q2公司实现归母净利润21.94亿元，同比+7.32%，归母净利率同比+1.23pct至21.84%。一方面，成本端红利持续兑现，营业成本同比-4.11%至54.41亿元，吨酒成本同比-5.08%，带动毛利率同比+3.05pct至45.84%；另一方面，销售费用率和管理费用率基本持平，其中销售费用同比+1.25%至8.78亿元，销售费用率同比持平至8.74%，管理费用同比+8.53%至3.49亿元，管理费用率同比+0.23pct至3.48%。 盈利预测与投资评级：我们认为长期看啤酒行业格局清晰且稳定，成本红利下，我们预计2025-2027年EPS分别为3.35、3.69、3.92元，对应2025年8月29日收盘价（69.5元/股）PE为21、19、18倍，维持“买入”评级。 风险因素：中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨等

青岛啤酒(600600) 盈利能力持续提升，结构升级趋势验证。25H1营收/归母净利/扣非净利204.91/39.04/36.32亿元(+2.11%/+7.21%/+5.99%)，净利率19.05%(+0.91pct)，ROE12.80%(+0.36pct)。销量473.2万千升(+2.3%)跑赢行业(-0.3%)，市场份额提升明显。产品结构持续优化：主品牌/中高端销量271.3/199.2万千升(+3.9%/+5.1%)，高端增速>主品牌>整体的梯度格局清晰，中高端销量占比42.1%(+1.1pct)。Q2单季表现稳健，营收/归母净利100.46/21.94亿元(+1.28%/+7.32%)，净利率21.84%(+1.23pct)环比继续改善，在餐饮需求疲软环境下吨价转正(+0.26%)，验证品牌韧性和定价能力。 收入端：产品升级对冲价格压力，新渠道贡献增量。H1啤酒业务收入/销量/吨价+1.9%/+2.2%/-0.3%，Q2吨价转正标志价格企稳。产品结构优化明显：主品牌占比57.3%(+1.0pct)，白啤双位数增长领跑，经典/铝瓶稳健放量，纯生主动调整后企稳，轻干/樱花白啤/浑浊IPA等新品成功导入。区域表现分化：山东收入/净利率+2.56%/+1.59pct基本盘稳固，华东+9.94%/+8.8pct成新增长极，三大战略带均实现量利双增。渠道端亮点突出：美团闪购销量+60%，即时零售连续5年高增；闪电仓/酒专营新模式为中高端产品打开家庭消费场景。 盈利端：成本红利释放，现金创造能力增强。毛利率H1/Q2达43.7%/45.84%(+2.09pct/+3.05pct)，Q2吨成本-5.08%受益于大麦/包材等原材料价格回落。H1费用率13.21%(+0.38pct)整体可控：销售10.67%(-0.14pct)，其中广宣-0.39pct体现投放效率提升，管理3.33%持平，研发+0.07pct反映创新投入加大。非经常性收益2.73亿元(vs去年同期2.15亿)，主要来自土地处置1.12亿(去年同期为负)和政府补助1.80亿(同比-31.84%)。经营现金流48.0亿(-16.0%)主要受预收款变动影响，但资本开支9.49亿维持合理水平，经营现金流覆盖资本开支超5倍，现金创造能力保持强劲 投资建议及盈利预测。面对即时零售渠道崛起、精酿品类分流、跨界玩家入局等行业新变化，公司展现了头部企业应有的战略定力。虽然现饮渠道占比下降带来短期吨价压力，但消费理性化趋势下品质认知的价值正在重估——销量增速领先行业印证了消费者对高品质产品的偏好回归。推荐理由：(1)品牌价值引领：行业重塑期，消费者更看重品质与情感链接，青岛啤酒作为国民高端品牌，凭积淀与口碑精准契合需求，红利显著。(2)现金回报稳定：经营现金流/净利润比例达123%，60%+派息率对应3.5%股息率，在不确定市场中提供可靠收益。(3)盈利提升仍有空间：净利率19%vs国际啤酒巨头25-30%，随着结构优化和运营效率提升，利润率提升路径清晰。我们预计公司2025-2027年EPS分别为3.52/3.75/3.95元（不变），给予2025年25x PE（不变），目标价88元，维持“优于大市”评级。 风险提示：需求恢复缓慢、居民消费力下降、原材料价格上涨

青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：公司发布2025年中报，上半年实现收入204.9亿元，同比+2.1%，实现归母净利润39亿元，同比+7.2%，实现扣非归母净利润36.3亿元，同比+6%；其中25Q2实现收入100.5亿元，同比+1.3%，实现归母净利润21.9亿元，同比+7.3%，实现扣非归母净利润20.3亿元，同比+6%。 产品结构升级持续，Q2销量表现优于行业。量方面，25H1/25Q2实现啤酒销量473.2/247.1万吨，同比+2.2%/+1%；在餐饮端需求偏弱大背景下，公司Q2销量实现正增长已难能可贵（根据统计局数据，国内啤酒行业上半年产量同比下滑0.3%）。分品牌看，单二季度青岛主品牌实现销量133.8万吨，同比增长3.9%；其中中高端以上产品实现销量98.1万吨，同比+4.8%。其他品牌Q2实现销量113万吨，同比-2.2%。价方面，得益于产品结构升级持续（Q2中高端产品占比同比提升1.4pp至39.7%），整体吨价同比+0.3%至4065元/吨。 成本红利+结构改善带动毛利率提升，Q2盈利能力稳步上行。25H1公司毛利率为43.7%，同比上升2.1pp；其中单二季度毛利率同比+3pp至45.8%；上半年啤酒吨成本同比-3.7%至2438元/吨。毛利率提升主要由于产品结构改善及啤酒原材料成本红利持续。费用率方面，25Q2销售费用率基本持平去年同期，主要系公司积极控制费用投放力度；管理费用率同比微增0.2pp至3.5%。综合来看，在成本红利和结构改善共同作用下，带动公司25Q2整体净利率同比提升1.1pp至22.3%。 高端化持续推进，期待餐饮端需求复苏。1）产品端方面，公司坚持“1+1+1+2+N”战略，持续推进产品结构优化升级，打造主力大单品、高端生鲜及超高端明星产品，实现全系列、多渠道产品覆盖。此外从低端崂山向中端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，在餐饮端需求持续复苏与结构升级的带动下，公司后续盈利能力有望稳步提升。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为3.41元、3.63元、3.85元，对应动态PE分别为20倍、19倍、18倍，维持“买入”评级。 风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

青岛啤酒(600600) l投资要点 公司发布2025年中报，实现营业收入/归母净利润/扣非净利润204.91/39.04/36.32亿元，同比+2.11%/+7.21%/+5.99%。25H1，公司毛利率/归母净利率为43.7%/19.05%，分别同比+2.09/+0.91pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为10.67%/3.33%/0.21%，分别同比-0.14/+0.01/+0.07pct。25H1公司毛利率提升主要受益于原材料成本的下降，均价基本持平。费用端公司控制得当，销售和管理费用率基本持平。 公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润100.46/21.94/20.29亿元，同比1.28%/7.32%/6.02%。25Q2，公司毛利率/归母净利率为45.84%/21.84%，分别同比3.05/1.23pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为8.74%/3.48%/0.26%，分别同比0/0.23/0.14pct。 拆分量价来看，25H1公司实现销量473.2万吨，同比2.20%；均价4330元/吨，同比-0.09%；吨成本2438元，同比-3.68%。单Q2公司实现销量247万吨，同比1.02%；均价4065元/吨，同比0.26%；吨成本2202元，同比-5.08%。 25H1国内啤酒行业规模以上企业共实现产量1904万吨，同比下滑0.3%。在行业总量维稳的背景下，公司销量取得一定增长。25H1青岛啤酒主品牌共实现产品销量271.3万吨，同比增长3.9%，其中中高端以上产品实现销量199.2万吨，同比增长5.1%。25H1经典系、青岛白啤、高端生鲜1L铝瓶及超高端产品销量均保持稳健增长。公司坚持全渠道发力，主流渠道市场地位不断夯实，新兴渠道保持行业领先，即时零售业务连续5年交易额高速增长。 l盈利预测与投资评级 预计公司2025-2027年实现营收329.40/337.06/344.66亿元，同比增长2.50%/2.32%/2.25%；实现归母净利润48.61/53.21/57.57亿元，同比增长11.88%/9.46%/8.19%，对应EPS为3.56/3.90/4.22元，对应当前股价PE为19/18/16倍。公司行业龙头地位稳固，增长稳健，2025年预期股息率达到3.52%，维持“买入”评级。 l风险提示： 食品安全风险；市场竞争加剧风险；需求复苏不及预期。

青岛啤酒(600600) 事件 公司公告2025年中报。25H1，公司实现总营收204.91亿元，同比+2.11%，归母净利39.04亿元，同比+7.21%，扣非归母净利36.32亿元，同比+5.99%。25Q2，公司实现总营收100.46亿元，同比+1.28%，归母净利21.94亿元，同比+7.32%，扣非归母净利20.29亿元，同比+6.02%。 销量稳健增长，产品结构升级 1）上半年销量稳健增长，中高端以上销量占比持续提升。25H1，公司实现产品销量473.2万千升，同比+2.3%；青岛主品牌实现销量271.3万千升，同比+3.9%，其中中高端以上产品销量199.2万千升，同比+5.1%，中高端以上销量占比同比提升1.1pct至42.1%。25Q2，总销量247.1万千升，同比+1.0%；青岛品牌销量133.8万千升，同比+3.9%，其中中高端以上销量98.1万千升，同比+4.8%，中高端以上占比同比+1.4pct至39.7%。公司持续推进产品结构提升，上半年经典系、青岛白啤、高端生鲜1L铝瓶及超高端产品销量均保持稳健增长。 2）二季度出厂均价同比提升，成本红利持续释放。出厂单价方面，25H1，公司千升酒营收为4330元，同比-0.1%，25Q2千升酒营收4065元，同比+0.3%。单位成本方面，25H1千升酒营业成本同比-3.7%，25Q2同比-5.1%，其下降主要得益于原材料成本下行。 3）上半年山东基地市场稳健，华东、海外增长较快。分区域看，25H1，公司山东、华北收入规模排名前二，分别为131.09/38.20亿元，同比+1.53%/+2.18%；华东、港澳及其他海外地区增长较快，收入分别为14.58/2.87亿元，同比+7.44%/+21.35%；华南、东南地区小幅下滑，收入分别为14.59/3.54亿元，同比-0.42%/-0.50%。 成本红利释放，盈利水平提升 1）上半年成本端优化带动毛利率及净利率提升。25H1，公司归母净利率/毛利率分别为19.05%/43.70%，同比分别+0.90/+2.10pct，公司毛利率提升主要得益于原材料价格下行；期间费用率合计同比+0.37pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.67%/3.33%/0.21%/-1.01%，同比分别-0.14/+0.01/+0.06/+0.44pct，其中财务费用率小幅上行主要由于利率下降导致利息收入同比减少；此外，公允价值变动收益、投资收益、资产处置收益、其他收益占总营收比重合计同比-0.46pct，所得税费用占总营收比重同比+0.37pct。 2）二季度成本红利加速释放，盈利能力持续提升。25Q2，公司归母净利率/毛利率分别为21.84%/45.84%，同比+1.23/+3.05pct；期间费用率合计同比+0.87pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.74%/3.48%/0.26%/-1.01%，同比-0.01/+0.24/+0.14/+0.50pct。 投资建议 我们预计公司25/26/27年归母净利分别为47.17/50.84/54.01亿元，增速8.57%/7.77%/6.24%，对应8月27日PE20/19/17倍（市值941亿元），维持“买入”评级。 风险提示 高端化进程不及预期风险、市场竞争加剧风险、食品安全风险。