青岛啤酒(600600)公司资料

投资建议预计公司2020、2021、2022年的EPS为1.59元、1.81元和1.98元，同比分别增长16.91%、13.84和17%，对应9月9日的收盘价，市盈率分别为31.8倍、27.9倍和25.6倍，我们维持对公司的“增持”评级，6个月内的目标价78.73元。 风险提示：市场销售不及预期；成本大幅上涨。

事件：公司2020年上半年实现营业收入156.79亿，同比下降5.27%，实现归母净利润18.55亿，同比增长13.77%；其中，Q2实现营收93.86亿，同比增长9.15%，实现归母净利润13.18亿，同比增长60.12%。 二季度业绩恢复情况超预期，产品结构持续升级。上半年受疫情影响，公司实现营收156.79亿元，同比下降5.27%，销量440.6万千升，同比下降7%。公司二季度恢复情况较快，业绩改善显著。Q2实现营收93.86亿，同比增长9.15%，较Q1的同比下降21%有较大改善，主要原因一是复工复产的快速推进下，公司二季度销量恢复较快，同比增长8.3%。二是疫情下啤酒行业结构升级趋势不改，公司产品结构不断优化升级，加快向听装酒和精酿产品为代表的高附加值产品转型升级，千升酒价进一步提升。2020H1公司千升酒价为3559元，同比增长1.7%。伴随餐饮行业的逐步恢复，叠加产品结构的持续升级，千升酒价有望进一步提升。此外，公司加快营销创新和渠道创新，积极抢占线上、社群、社区等新兴渠道，将配送服务、产品推广下沉社区，进一步扩大市场销售。 毛利率水平持续提升，盈利能力进一步改善。2020H1公司归母净利率为11.8%，同比提高2pcts。其中Q2归母净利率为14%，同比提升4.5pcts。 盈利能力的提升，一方面来自于毛利率的改善。2020H1公司毛利率为41.8%，同比上升1.7pcts，其中Q2毛利率为42.9%，同比+2.4pcts，我们判断主要原因为结构升级及原材料成本下行。另一方面，二季度费用率改善显著，2020Q2公司销售费用率为16%，同比下降2.3pcts，管理费用率3%，同比下降0.8pct，而社保和税费的降低也在一定程度上提升了公司的盈利能力。未来伴随产能持续优化带来的降本增效的改善以及股权激励下公司效率的优化，盈利能力有望进一步改善。 产品线逐步丰富，产能持续优化。公司在扩品类、推新品等方面动作频繁，3月，公司推出果味苏打气泡水； 5月，白啤更换全新包装，线上渠道销量可观；6月，在韩国推出新品，加码无酒精啤酒的海外布局。7月，推出“百年之旅”、“琥珀拉格”等新品，率先加码超高端啤酒市场，引领行业加速升级。此外，公司持续优化产能，布局长期发展。3月，青啤平度百万千升啤酒扩建项目开工，新增一条5万瓶生产线和21座酿酒发酵罐，产能预计达100万千升。5月，德州平原年产四十万千升升级改造项目在产能提高3倍的同时，较大的提升产品品质和口感，持续推动产能优化升级。 盈利预测：由于Q2表现超预期，我们上调盈利预测，预计公司2020-2022年实现营收286.60/311.23/350.27亿元，同比增长2.42%/8.59%/12.55%，实现净利润由20.42/26.96/31.66亿元上调至22.13/27.95/33.64亿元，同比增长19.49%/26.30%/20.36%，EPS 分别为1.62/2.05/2.47元，给予公司2021年50倍PE，目标价格102.5元，维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情持续风险；政策风险；食品安全风险；销量不及预期

一、事件概述8月30日公司发布2020年半年报，20H1公司实现营收156.79亿元，同比-5.27%；实现归母净利润18.55亿元，同比+13.77%，基本EPS为1.373元。20Q2公司实现营业收入93.86亿元，同比+9.15%；实现归母净利润13.18亿元，同比+60.12%。 二、分析与判断Q2啤酒销量回正，吨价同比微增从销量角度看，20H1公司实现啤酒销量440.6万千升，同比-6.85%，其中20Q2单季度实现啤酒销量277.6万千升，同比+8.27%，受益于旺季动销顺畅叠加Q2渠道补库存需求旺盛，Q2单季度实现销量高个位数增长。20H1主品牌青岛啤酒实现销量209.1万千升，同比-11.4%，主品牌销量占比同比下滑2.44ppt至47.46%，预计主要原因是进入啤酒消费旺季后副品牌崂山放量贡献销量增长。从吨价角度看，20H1公司啤酒销售吨价为3533.71元，同比+1.88%，其中20Q2吨价增速环比放缓，预计与去年同期基本持平，主要原因是旺季副品牌销量占比较高，未来随着餐饮渠道渗透率提高和公司高端化战略持续推进，吨价将继续保持上行趋势。 毛利率提高叠加经营改善，Q2业绩同比大幅增长从毛利率看，20H1销售毛利率同比+1.65ppt至41.76%，其中20Q2同比+2.37ppt至42.9%，预计毛利率上行的主要原因是生产成本中原材料、包装物和消耗品成本较同期有所下降。从期间费用率看，20H1公司期间费用率较同期持平，20Q2期间费用率较同期-2.96ppt至17.79%，其中销售/管理-/研发/财务费用率分别为16.24%/2.81%/0.04%/-1.29%，分别同比-2.35ppt/-0.82ppt/-0.01ppt/+0.23ppt，销售费用下降较多主要是因新冠疫情影响政府减免社会保险费用、公司产品运输等费用同比减少所致。从公司扣非净利来看，20H1公司实现扣非归母净利16.23亿元，同比+12.3%，其中20Q2单季度实现扣非归母净利11.61亿元，同比+59.69%，同比大幅增长，主要原因是公司20Q2毛利率提高（+2.37ppt）和期间费用率下行（-2.96ppt）带动扣非净利率提高3.92ppt至12.37%。 股权激励方案释放公司活力，看好青啤在供需两端的积极作为公司推出股票激励计划，向627位高管、核心骨干人员和中层管理人员授予1320万股，本次激励覆盖广泛，针对公司一般职工亦有奖金激励计划，在行业困顿之际激发了整个公司员工的活力，上下一心共克时艰。在供给端，啤酒业务方面，公司推进罐化率提高与主品牌及高端产品占比提高，并计划未来3-5年关停整合10家左右亏损工厂；饮料业务方面，公司积极把握未来人们健康生活需求，推出“王子”和“轻零”苏打水，青啤集团近期收购雀巢中国大陆包装饮用水业务，未来有望实现联动；其他酒类业务方面，公司正计划涉足威士忌业务，促进酒类业务多元化发展。在需求端，公司在疫情期间积极加码线上渠道和社区团购业务，打通新渠道推广公司产品，贴近消费者把握新需求，促进“青岛+崂山”双品牌战略发展，看好多元化营销叠加深化渠道下公司的未来表现。 三、投资建议考虑到公司中报业绩表现上佳，我们上调此前盈利预测。预计20-22年公司实现营业收入为277.71/295.76/310.85亿元，同比-0.8%/+6.5%/+5.1%；实现归属上市公司净利润为20.88/24.8/27.98亿元，同比+12.8%/18.7%/12.8%，折合EPS为1.55元/1.84/2.07元，对应PE为59X/50X/44X。公司估值水平低于啤酒板块2020年75倍PE（wind一致预期，算数平均法），考虑到公司成长的确定性和龙头地位，预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。综上，维持“推荐”评级。

事件：8月31日，青岛啤酒发布2020年半年度报告，2020H1公司实现营业收入156.79亿元，yoy-5.27%；归母净利润18.55亿元，yoy+13.77%。2020Q2公司业绩实现疫情后的强势反弹，实现营业收入93.86亿元， yoy+9.15%；归母净利润13.18亿元，yoy+60.12%。 Q2销量实现强势反弹，盈利水平改善幅度超预期 20H1公司实现产品销量440.6万千升，yoy-6.85%；听装占比提升带动吨酒价改善，上半年吨酒价同比增长1.88%至3534元。20Q2公司销量实现了强势反弹，销量yoy+8.27%至277.5万千升，吨酒价为3381元/千升， yoy+0.81%。销量反弹和吨价提升一起推动了Q2的亮眼表现，营收同比增长9.15%，好于市场预期。 20H1受益于包材成本下降以及整体产能利用率的提高，吨成本下降1.1% 至2073元/千升。单Q2吨成本为1931元/千升，yoy-3.2%。吨酒价的提升和吨成本的下降共同推动了毛利率的改善。H1毛利率为41.76%， yoy+1.65pct；Q2毛利率为42.9%，yoy+2.37pct。 此外，上半年公司费用控制表现良好，其中Q2销售费用率/管理费用率分别为16.24%/2.85%，同比-2.35pct/-0.84pct。产品运输费用减少带来销售费用的节省，政府减免社保费用带来管理费用的减少。Q2净利率为14.04%，yoy+4.47pct，整体盈利能力持续改善。 持续推进高附加值产品的转型升级 公司继续实施“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的品牌战略，加快向听装酒和精酿产品的转型升级，2020H1青岛啤酒实现销量209.1万千升， 高端产品“奥古特、鸿运当头、经典 1903、纯生啤酒”等共实现销量 97.1万千升，占总销量的22.04%。同时公司加快营销创新和渠道创新，在线下将配送服务、产品推广下沉社区，在线上加大营销力度，借助“网上超市+官方旗舰店+授 权分销专营店+微信商城”的立体式电商渠道体系抓住电商消费机遇。 估值与评级：维持2020-2022年EPS 分别至1.44/1.75/1.95元人民币， 公司长期受益于中高端市场的快速增长，维持对青岛啤酒的“买入”评级。 风险提示：市场竞争恶化；渠道掌控力减弱；原材料成本上涨。