中国平安(601318) 投资要点： 事件：中国平安披露2026Q1业绩，集团营收和归母净利润分别同比下降6.2%和7.4%至2184亿元和250亿元，集团归母营运利润（OPAT）同比增长7.6%至408亿元，集团归母净资产较26年初增加1.8%至10183亿元，寿险新业务价值同比增长20.8%至156亿元，产险综合成本率同比优化0.8个百分点至95.8%，保险资金投资非年化净投资收益率和综合投资收益率分别同比下降0.1和1.1个百分点至0.8%和0.2%。财报大部分数据符合预期，营运利润增速优于预期，集团内部板块业绩有一定分化。 点评： 集团持续推进综合金融战略，资管板块净利润表现强劲 a、26年Q1末，平安集团价值客户数量较年初增长1.2%，高于0.2%的个人客户数整体增速，我们认为综合金融战略可以在客户粘性、多账户渗透率、行为迁移等多方面持续赋能主业。 b、分业务来看，26Q1寿险、财险、银行和资管业务归母净利润分别同比-41%、-13%、3%和193%，其中寿险归母净利润大幅下降或主要是权益市场波动所致，资管板块归母净利润由25Q1的11亿增加至26Q1的32亿，我们认为主要原因可能是前期不良风险出清以及券商等子公司经营环境较为景气，同时26Q1平安集团的一次性重大项目和其他项对当期净利润也有正向贡献，主要是集团发行的美元、港元可转债转股价格重估损益约9亿元。 c、平安财产险业务经营理想，一方面在非车险（我们预计主要是意外险和医疗险）带动下26Q1产险原保险保费增速达到6.8%，实现了较快的增长，另一方面综合成本率进一步改善0.8pct至95.8% d、我们看好平安集团全年营运利润和净资产的增长。受益于利率趋势走稳，以及资产扩表，平安寿险板块26Q1的OPAT增速达到6.4%，全年有望带动集团实现OPAT的较快正增长，同时26Q1平安集团其他综合利润中的“可转损益的保险合同金额变动”为正的76亿元，或说明利率通过保险合同负债对净资产的拖累已经减弱。 寿险多元渠道经营有成效，NBV价值率有所承压 a、26Q1平安寿险首年保费同比增长45.5%至663亿元，带动NBV同比增长20.8%至156亿元，且银保渠道、社区金融服务及其他等渠道对平安寿险新业务价值的贡献占比同比提升6.8个百分点，多元渠道建设有成效，我们看好在合作银行网点数量增加等推动下，公司银保渠道的持续发展。 b、26Q1平安寿险的新业务价值率有4-5pct的下降，我们认为价值率的下降可能主要是公司25年底做了退保和疾病发生率精算假设的变更，以及今年一季度分红险占比较高，考虑到分红险要将较多收益分给投保者，相同情况下其新业务价值率低于传统险；展望26年全年，我们认为公司或将通过推出8年交费期等较长期限产品提升新业务价值率，我们看好公司全年NBV将保持较快增长。 26Q1保险投资资金增速放缓，收益率略有压力 a、26Q1末平安集团保险资金投资组合规模较年初增加0.9%至6.55万亿元，较去年同期3.3%的配置速度放缓。 b、26Q1平安保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率0.2%，同比下降1.1个百分点，非年化净投资收益率0.8%，同比下降0.1个百分点，我们认为综合投资收益率同比下降较多或主要是同期权益市场波动较大所致。 盈利预测与评级：中国平安26Q1业绩整体符合预期，寿险首年保费增速、财险综合成本率、资管板块净利润等数据表现较好，但新业务价值率和投资收益率阶段性承压。我们看好在银保渠道带动和个险渠道产品的运作下，26年寿险NBV的增长，也认为随着资产减值的不断确认，后续集团的不良计提压力有望减轻，26年或主要考验公司在权益仓位大幅提升后的投资收益波动把控能力。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1437/1694/1964亿元，同比增速分别为6.7%/17.9%/15.9%，26-28年每股内含价值为89.0/96.2/104.3元，当前股价对应PEV估值为0.65/0.60/0.55倍，维持“买入”评级。 风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

中国平安(601318) 核心观点 2026年一季度，中国平安营运归母利润同比增长7.6%。公司持续深化“综合金融+医疗养老”战略，整体业绩表现稳健。其中，公司归母营运利润407.8亿元，同比增长7.6%，彰显核心主业经营韧性。公司归母净利润受一季度短期投资波动影响，同比下降7.4%至250.22亿元。3月权益市场调整，投资业绩短期承压，未来将随着市场修复得到改善。 寿险新业务价值延续高增，渠道转型成效显著。2026年，公司渠道结构持续优化，可比口径下寿险及健康险NBV同比大幅增长20.8%，用于计算NBV的首年保费同比大幅增长45.5%。（1）个险：从依赖人海战术转向聚焦人均产能和队伍质量提升。截至一季度末，个人寿险销售代理人数量为33.2万人，规模继续收缩。（2）银保：已实现国有大行及头部股份制银行的全面合作，加速推进与优质城商行的合作拓展。按首年保费计算的NBV Margin为23.5%，同比下降4.8%，主要系价值率相对较低的银保渠道占比提升所致。（3）社区金融：一季度渠道存续客户全缴次继续率同比提升1.8%，客户经营价值持续突破。银保渠道、社区金融服务及其他等渠道对平安寿险NBV贡献占比同比提升6.8%，构建多元化价值增长引擎。 财险COR持续优化，承保盈利继续改善。截至2026年一季度末，公司实现财险原保险保费收入909.51亿元，同比增长6.8%，其中非车险保费收入同比增长19.5%，健康险及场景险推广成效显著。一季度平安财险实现综合成本率95.8%，同比优化0.8pps。截至一季度末，受整体投资环境影响，公司财险业务实现营业利润28.15亿元，同比下降13.4%。平安秉承“AI in ALL”的原则，赋能金融业务优体验、控风险、降成本、促销售。 短期波动影响净利润，长期策略保持定力。今年一季度，面临供强需弱、外部冲击等问题和挑战，公司非年化净投资收益率为0.8%，同比下降0.1pps；综合投资收益率为0.2%，同比下降1.1pps，预计4月以后股市回暖将带动公司投资表现改善。截至2026年一季度末，公司不动产类资产投资规模余额占总资产比例为3.1%，维持低位。其中，物权投资占比较高，为86.8%，资产结构稳健。此外，公司保险资金投资始终秉持长期投资、匹配负债的指导思想，前瞻布局优质高分红股，把握FVOCI资产布局机会，平滑中长期投资收益波动。投资建议：公司深化发展“综合金融+医疗养老”双轮并行、科技驱动战略，巩固中长期发展壁垒。我们维持公司2026年至2028年盈利预测，预计2026年至2028年公司EPS为8.64/9.31/9.84元/股，当前股价对应P/EV为0.64/0.60/0.55x，维持“优于大市”评级。 风险提示：保费不及预期；自然灾害导致COR上升；资产收益下行等。

中国平安(601318) 股市波动拖累业绩，NBV实现较好增长 1季度集团归母营运利润408亿，同比增长7.6%，延续稳健增长势头，资管和寿险分部是主要增长拉动。1季度非年化营运ROE3.7%，保持稳定。1季度扣非归母净利润239亿，同比-21%，主要受股市波动对投资收益带来拖累影响，净利润和投资收益整体符合我们预期。利源分拆看，保险服务业绩275亿，同比+3.9%，投资服务业绩27.3亿，同比-8.3%，主要受总投资收益（含公允价值变动损益）253亿，同比-38.6%影响。1季度末归母净资产较年初+1.8%，股市波动下净资产整体保持平稳。我们维持2026-2028年NBV同比预测，分别为+23.0%/+15.0%/+15.0%，EV同比分别为+10.9%/+10.9%/+11.0%。我们维持2026-2028年归母净利润预测，分别为1481/1614/1762亿，分别同比+9.9%/+9.0%/+9.2%。1季度地缘冲突带来股市波动，对公司净利润和投资收益带来压力，中长期看，存款迁移趋势延续有望持续推动负债端向好，利差整体企稳。当前股价对应2026-2028年P/EV分别为0.65/0.58/0.52倍，股息率(TTM)4.54%，维持“买入”评级。 新单增长拉动NBV正增，价值率同比有所下降 2026年1季度人身险NBV达成156亿元，同比+20.8%，略低于我们预期，NBV增长主要依靠新单增长拉动。用来计算NBV的首年保费663亿，同比+45.5%，主要得益于存款搬家趋势延续和分红险转型进一步见效。NBV margin(标保口径)27.8%，同比-4.2pct，预计分红险占比提升以及部分内含价值计算假设调整带来价值率同比下降。公司多元渠道布局持续见效，预计银保渠道实现同比高增，银保渠道、社区金融服务及其他渠道对平安寿险NBV的贡献占比同比+6.8pct。 财险非车险拉动保费增长，COR同比改善，股市同比偏弱拖累投资收益率（1）2026年1季度平安产险原保费收入910亿，同比+6.8%，其中非车险原保费收入375亿，同比+19.5%，非车险拉动整体保费增长；保险服务收入843亿，同比+3.9%；整体综合成本率95.8%，同比优化0.8pct，较2025年全年优化1.0pct，预计受非车险报行合一和公司进一步降本增效影响。新能源车险业务发展持续向好，原保费收入同比+16.1%，承保盈利水平保持稳定。（2）2026年1季度，平安保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率0.2%，同比-1.1pct；非年化净投资收益率0.8%，同比-0.1pct。截至2026年1季度，公司保险资金投资组合规模约6.55万亿，较年初增长0.9%，同比+11%。我们测算1季度非年化总投资收益率0.39%，较2025年同期的0.71%下降45%。 风险提示：资本市场波动对投资收益带来波动风险；保险负债端表现不及预期。

中国平安(601318) 业绩简评 4 月 28 日公司披露一季报，归母净利润同比-7.4%至 250 亿元。 经营分析 整体业绩：投资端拖累利润表现。26Q1归母净利润同比-7.4%，其中寿险及健康险同比-40.9%，主要受权益市场震荡影响，总投资收益（利息收入+投资收益+公允价值变动损益）同比-38.6%；扣非归母净利润同比-21%；归母营运利润同比+7.6%，各板块增速分别为：寿险及健康险+4.6%、财险-13.4%、银行+3.0%、资产管理+193.3%、科技亏损0.7亿。26Q1公司归母净资产较年初+1.8%稳健增长。 寿险：NBV高速增长，银保渠道贡献提升。26Q1NBV同比+20.8%，居民存款搬家延续驱动新单保费同比+45.5%，但分红险转型及25年末假设调整导致价值率下降，首年保费margin同比-4.8pct至23.5%。期末代理人33.2万人，较年初分别-1.9万人/-5.4%，与去年一季度趋势一致，预计Q2将加大增员力度。银保渠道已实现国有大行及头部股份制银行的全面合作，加速推进与优质城商行的合作拓展，渠道结构布局持续优化；构建标准化网点服务运营管理体系，有效提升网点经营效能；队伍人力保持稳定增长，依托专业化培训体系打造高素质精英队伍；银保渠道、社区金融服务及其他等渠道对NBV的贡献占比同比提升6.8个百分点。 财险：非车驱动保费较高速增长，COR大幅改善。1）保费：原保费收入同比+6.8%，其中车险同比-0.6%与行业基本一致，主要受新车销量不佳影响（Q1汽车销量同比-5.6%），非车险同比+19.5%，预计主要受意健险等驱动。保险服务收入同比+3.9%。2）COR：同比-0.8pct至95.8%，预计一是报行合一带来费用率改善，二是今年大灾较缓和。新能源车险业务发展持续向好，原保险保费收入同比提升16.1%，承保盈利水平保持稳定。 资产端：受市场波动影响表现偏弱。非年化净投资收益率0.8%，同比下降0.1pct，非年化综合投资收益率0.2%，同比-1.1pct；总投资资产较年初+0.9%。 盈利预测、估值与评级 负债端银保渠道高增奠定较好基础，预计全年NBV将实现双位数增长；地产减值压力大幅缓释叠加基数不高，预计全年净利润有望实现正增长。目前公司A/H股26年PEV估值为0.64、0.58X，处于2018年来估值分位的30%、31%。公司分红稳健提升，A/H股对应26年股息率分别为4.9%、5.4%，当前估值具有配置性价比。 风险提示 长端利率超预期下行，权益市场波动，银保渠道增速放缓。

中国平安(601318) Ping An posted solid1Q results,with Group OPAT up7.6%YoY to RMB40.8bn,outpacing our estimate of RMB39.2bn(link).This increase can be attributed to1)aresilient L&H OPAT uptrend(+4.6%vs CMBI est:+4.5%);2)PAB profit turnaround(+3.0%);and3)a notable surge in AM profitability(+193.3%).Group NPAT fell7.4%YoY to RMB25bn,slightly better than our estimate of RMB24.3bn,due to heightenedmarket headwinds in1Q26.Group net asset value(NAV)grew1.8%from year-startto RMB1.02tn,in line with our forecast.Life NBV grew20.8%YoY to RMB15.6bn(vs.CMBI est:RMB15.4bn),primarily driven by new business sales(+45.5%YoY)partially offset by a softening margin(-4.8pct YoY).P&C UW performance was abeat,with COR down0.8pct YoY to95.8%and non-auto premium rising19.5%YoY,which exceeded the industry average growth of5.3%YoY in1Q26.Mgmt.mentioned in the call that achieving double-digit NBV growth in2026E is abaseline target,and we are positive on a high-teens NBV uptick and life OPATacceleration in2026E as CSM approaches an inflection point.Maintain BUY,with our SOTP-based H/A-share TP at HK$86/RMB75,implying0.83x FY26E P/EV. 1Q OPAT a slight beat,driven by L&H/PAB/AM.Group OPAT growth in1Q26was mainly driven by increases in Life&Health(+4.6%),Ping An Bank(+3.0%)andAM(+193.3%).L&H OPAT growth was broadly in line with our forecast,with newbusiness CSM likely to achieve a promising rise amid stable interest rates.Thebanking business returned to positive growth,driven by1)a stabilized NIM(1Q26:1.79%vs FY25:1.78%),and2)non-interest income growth from wealthmanagement and bond investments.AM OPAT amounted to RMB3.2bn in1Q26,nearly tripling from1Q25,thanks to upside from brokerage and asset managementbusinesses amid heightened equity volatility,which bolstered trading activity.Wemaintain our view that continued easing of the AM drag and expected LifeOPAT acceleration should drive the Group’s valuation re-rating over time. L&H OPAT in-line;NBV rose on higher new business sales.Life NBV grew20.8%YoY to RMB15.6bn,driven by strong new policy sales(+45.5%)partiallyoffset by a4.8pct YoY decline in margin to23.5%.Mgmt.noted that this margincontraction was not due to product or channel skewness,but rather the fact thatthe comparable1Q25figures were not adjusted for changes in actuarialassumptions.Overall,NBV margin stood stable vs.the year-start level of23.4%.Bancassurance was the leading channel for NBV growth,with its contribution(together with community finance)rising6.8pct YoY to31%in1Q26.Agentheadcount declined5.4%from year-start to0.33mn,partly due to seasonality.Weexpect NBV to reach high-teens YoY growth in2026E led by new biz sales. P&C underwriting beat;OPAT weighed by investment.P&C COR improved0.8pct YoY to95.8%in1Q26,better than our estimate of96.1%,due to lowerNAT CAT claims and continued expense rate controls across non-auto insurancelines.Total premium rose6.8%YoY to RMB91bn,with auto insurance down0.6%YoY to RMB53bn and non-auto up19.5%YoY to RMB38bn in1Q26.Per mgmt.,non-auto premium growth was mainly driven by health insurance.UW profit grew28.4%YoY to RMB3.5bn,but this was partially offset by a decline in investmentreturns,resulting in a13.4%YoY decrease in P&C OPAT in1Q26. Maintain BUY with TP of HK$86/RMB75.The stock is trading at0.6x FY26E P/EVand0.8x FY26E P/B.We are positive on the prospect of Ping An’s core businessimprovement,including1)Life OPAT acceleration in2026E as CSM approachesthe inflection;2)PAB profit enhancement;and3)ongoing progress on AM de-risking.Maintain BUY with our SOTP-based TP at HK$86(H-share,unchanged)and RMB75(A-share,added),implying0.83x FY26E P/EV and1.2x FY26E P/B.

中国平安(601318) 投资要点 【事件】中国平安披露2026年一季度业绩：1）归母净利润250亿元，同比-7.4%，主要受股市下跌、投资收益承压拖累。分业务归母净利润增速：寿险-41%、产险-13%、银行+3%、资管+193%、金融赋能亏损幅度收窄。2）归母营运利润408亿元，同比+7.6%。其中，寿险及健康险归母营运利润同比+4.6%。3）Q1末净资产10183亿元，较年初+1.8%。4）NBV达156亿元，同比+20.8%。 寿险：NBV继续快速增长，银保等多元渠道贡献继续提升。1）2026Q1用于计算NBV的首年保费同比+45.5%，NBV同比+20.8%，其中银保、社区金融及其他渠道贡献占比同比+6.8pct。2）Q1按首年保费计算NBVmargin同比-4.8pct至23.5%，我们预计主要由于①25Q4假设调整和②分红险占比提升影响，但2026Q1的NBV margin与2025全年基本持平。3）Q1末寿险代理人数量33.2万，较年初-5.4%。 产险：非车险增长发力，综合成本率同比改善。1）2026Q1产险保费为910亿元，同比+6.8%，其中车险、非车险保费分别同比-0.6%、+19.5%。2）2026Q1产险综合成本率达95.8%，同比-0.8pct，业务品质保持优良。 综合金融及康养生态：赋能主业效果显著。1）Q1末平安集团个人客户数较年初+0.2%，其中价值客户数量较年初+1.2%；客均合同数较年初持平。2）康养生态有效推动件均保费提升，2026Q1公司享有医疗健康权益、居家养老权益、高品质养老权益客户寿险新单件均首年保费较整体客户的倍数分别提升至1.2倍、5.9倍、28.8倍。 投资：受股市波动影响，综合投资收益率短期承压。1）2026Q1非年化净投资收益率0.8%，同比-0.1pct；非年化综合投资收益率0.2%，同比-1.1pct，主要受股市波动影响，我们预计4月以来股市回暖或将带动公司投资表现改善。2）Q1末公司投资资产约6.55万亿元，较年初+0.9%。其中债权计划和债权型理财产品占比较年初-0.5pct降至4.5%；不动产投资余额占比3.1%，物权、债权、股权分别占比87%、7%、7%。 偿付能力水平保持平稳。2026Q1末平安寿险核心、综合偿付能力充足率分别较年初提升7.7pct、7.6pct至131%、183%，主要受企业所得税新政下递延所得税资产提升影响。 盈利预测与投资评级：结合公司2026Q1经营情况，我们维持此前盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为1515/1676/1864亿元。我们继续看好公司渠道转型以及康养生态对负债端增长的拉动作用，当前AH市值对应2026E PEV0.7x、PB1.0x，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

中国平安(601318) 投资要点： 事件：中国平安披露2025年全年业绩，集团营收和归母净利润分别同比增长2.1%和6.5%至10505亿元和1348亿元，集团归母营运利润（OPAT）和扣非后归母净利润分别同比增长10.3%和22.5%至1344亿元和1438亿元，集团归母净资产较25年初增加7.7%至10004亿元，集团综合投资收益率同比提升0.5pps至6.3%，寿险新业务价值增长29.3%至369亿元，产险综合成本率同比优化1.5pps至96.8%，上述主要指标均表现良好。唯有全年每股股息增速和集团内含价值增速略低于预期，前者增速为5.9%，低于OPAT增速的10.3%，后者增速为5.7%，我们认为主要受摊余成本计量债券公允价值下降导致。 点评： 集团重视客户持续经营，25Q4单季度净利润受较多因素影响 1、平安集团实行“综合金融+医疗养老”的战略，注重客户经营。截至25年末，集团个人客户数量较25年初增长3.5%至2.51亿，保障类、资产类与服务类客户是客户规模扩张的主要驱动，持有集团内3类及以上产品的客户留存率可达到99%；截至25年末，客均合同数较25年初增长0.7%至2.94个，或可在未来带来更高的客户价值。 2、平安集团25Q4单季度归母净利润为19亿元，较前三季度的单季度数据差距较大，我们认为是多种因素导致：a)25Q4权益资本市场波动较大导致投资收益有短期压力；b)集团发行的美元、港元可转换债券在25Q4的转股权价值重估损益可能较大；c)25年末集团对寿险业务的营运假设和模型变动负向调整了137亿元。 3、25年全年集团扣除银行板块后的信用减值损失及资产减值损失为338亿元，较24年减少95亿元。21年至今，平安集团扣除银行板块后的累计减值达到1390 亿元，我们认为随着减值的逐步确认，后续的风险或将大幅减少。 寿险业务：银保价值跨越式增长，服务边际增速有望于26年转正 1、25年平安寿险业务NBV同比增长29.3%至369亿元，多元渠道建设成效见好： a.25年个险渠道NBV同比增长约10%，贡献了寿险全部NBV的66%，依然是主力渠道，但由于代理人数量和活动率呈现下降趋势，个险NBV的双位数增长主要来源于产品运作下的产能提升，以及个险渠道“报行合一”下新业务价值率的提升，后续的持续增长或需要队伍建设的进一步提升； b.平安寿险的银保渠道在25年实现了138%的NBV增速，25年的NBV是21年数值的5.3倍，实现了跨越式的增长，且呈现新业务价值率（超出同业8pps+至28.8%）和期交增速（超出市场均值153pps至163%）有同时超越市场增速的优秀表现。我们认为26年平安银保渠道在网点渗透率提升、集团战略支持等多个支撑因素下有望持续较快增长； 2、25年末平安寿险的服务边际（CSM）同比小幅下降0.8%至7251亿元，较23、24年同比-6.1%和-4.8%的降幅明显收敛，我们认为在NBV较强持续增长，以及利率从“单边下行”转向“双边波动”的情况下，26年公司的CSM增速有望实现转正，有利于后续净利润的释放。 投资业务：权益仓位显著提升，全年综合投资收益率表现良好 1、25年末平安保险资金总投资资产同比扩张13.2%至6.49万亿元，其中债券投资的公允价值占投资资产的比重同比下降6.7pct至55%，且绝对值几乎持平于25年初，这代表平安25年对债券增持较为谨慎，我们认为一方面可能是在分红险销售转型的背景下，平安的久期缺口已经到了较为合意的区间，不再急着拉长资产端久期，另一方面或和公司对未来利率走势的判断相关； 2、权益仓位显著提升，平安25全年股票和权益基金分别增加5207亿元和1501亿元至9581亿元和2835亿元，两者合计仓位较25年初上行9.2pct至19.2%，其中25年下半年TPL股票和TPL权益基金规模增加1917亿元和1544亿元，大于OCI股票1171亿元的增幅，显示公司下半年权益投资风格偏进攻性； 3、受益于25年良好的市场环境，以及公司OCI股票贡献的超过900亿元的税前浮盈，平安25年保险资金综合投资收益率同比提升0.5pps至6.3%，表现良好。 盈利预测与评级：中国平安25年主要财务数据均较好，唯每股股息和集团EV稍低于预期，我们看好在银保渠道带动和个险渠道产品的运作下，26年寿险NBV的持续增长，也认为随着资产减值的不断确认，后续集团的不良计提压力有望减轻，26年主要考验公司在权益仓位大幅提升后的投资收益波动把控能力。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1449/1670/1934亿元，同比增速分别为7.5%/15.3%/15.8%，26-28年每股内含价值为89.0/96.2/104.3元，当前股价对应PEV估值为0.65/0.60/0.55倍，维持“买入”评级。 风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

中国平安(601318) 事件：中国平安发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入10505.06亿元，同比+2.1%；实现归母净利润1347.78亿元，同比+6.5%；实现归母营运利润1344.15亿元，同比+10.3%；寿险及健康险NBV达368.97亿元，同比+29.3%。截至报告期末，集团EV达15042.88亿元，同比+5.7%。 寿险价值强劲增长，多元渠道协同发力。2025年，寿险及健康险业务实现规模保费6614.38亿元，NBV同比+29.3%至368.97亿元。业务品质持续提升，13个月保单继续率达97.4%（同比+1.0pct），25个月保单继续率达94.9%（同比+5.2pct），续期业务稳定性增强。渠道端协同发力，代理人渠道通过高质量转型，NBV达238.23亿元，同比+10.4%，人均NBV同比+17.2%；银保渠道抓住市场机遇，NBV达94.08亿元，同比+138.0%，成为价值增长的重要引擎。 产险质效优化，综合金融优势稳固。财产保险业务规模与质效同步提升，全年实现原保险保费收入3431.68亿元，同比+6.6%。整体COR同比-1.5pct至96.8%，主要得益于费用精细化管理及保证保险业务扭亏为盈，其中车险综合成本率同比-2.3pct至95.8%。银行业务经营稳健，平安银行实现净利润426.33亿元，资产质量保持平稳，不良贷款率1.05%，拨备覆盖率220.88%，风险抵补能力充足。集团“综合金融+医疗养老”战略持续深化，客户经营效率不断提升，持有集团内3类及以上产品的客户留存率高达99%，生态协同效应构筑核心竞争壁垒。 投资收益表现优良，股东回报持续提升。截至2025年末，公司保险资金投资组合规模达6.49万亿元，同比+13.2%。公司积极把握市场机遇，提升权益资产配置，全年实现综合投资收益率6.3%，同比+0.5pct。投资组合结构方面，债券、股票、权益型基金分别占比55.0%、14.8%、4.4%，占比同比分别-6.7pct、+7.2pct、+2.1pct。公司坚持稳定的现金分红政策，全年股息为每股现金2.70元，同比+5.9%，持续兑现对股东回报。 投资建议：公司2025年业绩稳健增长，寿险改革成效显著，产险质效改善，综合金融与医疗养老战略协同深化，核心竞争力持续增强。预计公司2026-2028年营业收入为11243.59、11952.84、12667.75亿元，归母净利润为1493.10、1617.09、1738.78亿元，每股净资产为60.34、66.03、72.15元，对应3月27日收盘价的PB估值为0.94、0.86、0.79倍。维持“买入”评级。 风险提示：资本市场波动、长端利率超预期下行、自然灾害频发

中国平安(601318) 业绩简评 3月26日公司披露年报，归母净利润同比+6.5%至1348亿元。 经营分析 业绩概况：整体业绩：归母净利润比+6.5%，其中Q4单季同比-74.1%至19亿，受市场回调、可转债浮亏等影响，其中单季度总投资收益同比-57%/减少364亿；其中寿险全年、Q4分别+16.9%、-66.7%；财险全年、Q4分别-2.8%、+79.7%。剔除子公司并表/出售与可转债转股权价值重估损益后，调整后净利润同比+22.5%。归母营运利润全年、Q4分别同比+10.3%、+35.3%；各板块全年增速分别为：寿险及健康险(+2.9%)、银行(-4.2%)、财险（+13.2%），资管管理亏损减少80亿至38亿，科技板块扭亏。减值方面，25年信用减值损失及其他资产减值损失共744亿（上年同期928亿），其中寿险53亿（上年223亿）、银行406亿（494亿）、资产管理121亿（131亿）、科技165亿（68亿）。25年末公司归母净资产较年初、Q3末分别+7.7%、+1.4%。集团、寿险EV增长+5.7%（子公司并表等有影响）、+11.2%。CSM较年初-0.8%，其中新业务CSM同比+3.6%。DPS同比+5.9%。 价值：NBV高速增长，银保渠道表现亮眼。NBV同比+29.3%，主要由Margin同比+4.8pct至23.4%驱动，新单保费同比+2.5%。分渠道看，①个险渠道：NBV同比+10.4%，人均NBV同比+17.2%，年末代理人35.1万，较年初/三季度末分别-3.3%、-0.8%，活动率下降2.4pct至50.4%，报行合一影响下代理人寿险收入同比-11.3%。优增成效继续显现，大专及以上学历人员占比继续同比提升1.4pct。②银保渠道：NBV同比+138%，NBV贡献抬升12pct至25.5%。 财险：保费稳健增长，COR同比改善。保险服务收入同比+3.3%，其中车险、非车险分别+3.8%、+2.1%。COR同比-1.5pct至96.8%，受益于车险费用改善与保证险扭亏。 投资：净投资收益率稳健，综合投资收益率优异。净投资收益率同比-0.1pct至3.7%表现较好，其中寿险同比-0.1%至3.8%；综合投资收益率同比+0.5pct至6.3%，其中寿险同比+0.6%至6.6%。 盈利预测、估值与评级 公司负债端渠道能力强，预计能较好承接居民财富迁移需求，NBV有望延续高速增长。目前公司A/H股2026PEV估值为0.63、0.58X，分红稳健提升，A/H股对应25年股息率分别为4.7%、5.2%，估值具有配置性价比。 风险提示 长端利率超预期下行，权益市场波动，银保渠道增速放缓。

中国平安(601318) 银保渠道亮眼驱动NBV高增，显著增配权益 2025年集团扣非归母净利润1438亿，同比+22.5%，4季度单季扣非归母净利润17.2亿，同比-68%，同比承压主要受投资收益影响。集团归母营运利润1344亿元，同比+10.3%，资管和财险是营运利润增长的主要边际增量，全年营运ROE12.7%，同比持平。2025年末集团/寿险EV为1.50万亿/0.93万亿，同比+5.7%/+11.2%。拆分利源：（1）全年保险服务业绩1010亿，同比+2.2%，保持稳健增长。（2）全年投资服务业绩980亿，同比-4.0%，4季度单季投资服务业绩19.5亿，同比-92%，主要受公允价值变动拖累，预计股市和债市调整带来压力。公司全年拟每股现金分红2.7元，同比+5.9%，当前股息率4.7%。我们预测2026-2028年NBV分别同比+23.0%/+15.0%/+15.0%，EV同比分别为+10.9%/+10.9%/+11.0%。考虑股市波动影响，我们下调2026、2027年归母净利润预测至1481/1614亿（前值为1512/1680亿），新增2028年预测为1762亿元，分别同比+9.9%/+9.0%/+9.2%，当前股价对应2026-2028年PEV分别为0.62/0.56/0.50倍。公司银保渠道优势突出，2026年NBV增速有望行业领跑，营运利润有望延续两位数增长，估值位于低位，维持“买入”评级。 银保渠道亮眼，驱动NBV实现高增长，价值率同比改善明显 （1）2025年寿险及健康险业务NBV达成369亿元，同比+29.3%（可比口径），同比增速较前3季度的46%略有放缓。用来计算NBV的首年保费1579亿，同比+2.5%。新业务价值率28.5%，同比+5.8pct，预计预定利率调降、结构优化带来正向影响。新业务CSM366.9亿，同比+3.6%，新业务利润率8.3%，同比-0.6pct，或受分红险占比提升影响。（2）个险渠道：NBV238.2亿，同比+10.4%，代理人人均NBV8.0万，同比+17.2%，代理人活动率50.4%下降-2.4pct，渠道坚持“三优”平台建设，截至2025年末，个险代理人中大专及以上学历人员占比较2024年末+1.4pct。（3）银保渠道：NBV94.1亿，同比+138%，成为NBV增长重要驱动。平银银保打造业内独特高产能模式，快速确立行业领先优势。（4）社区金融渠道：截至2025年底，实现存续客户全缴次继续率同比+0.8pct，在198个城市铺设333个网点，较年初增加105城202个网点，组建超4万人“三高”精英队伍。 COR持续优化，权益增配显著，TPL项下股票占比提升 （1）2025年财险原保费收入3432亿，同比+6.6%，整体综合成本率96.8%同比-1.5pct，主要因车险费用优化及保证保险扭亏为盈。综合赔付率70.4%，同比-0.6pct。车险原保费收入2304亿，同比+3%，综合成本率95.8%，同比-2.3pct，主要得益于“报行合一”深化，、费用精细化管理和优化费用投入。（2）2025年集团保险资金组合规模6.5万亿，同比+13%。结构方面，权益资产占比显著抬升，2025年末达到20%（年初11%，6月末13%），股票投资9581亿中57%放在OCI科目，43%放在TPL科目，后者占比有所提升。权益增配下，公司全年综合投资收益率6.3%，同比+0.5pct。全年净投资收益率3.7%，同比下降0.1pct，公司总投资收益2343亿，同比+13.5%，测算总投资收益率为3.6%，同比持平。 风险提示：资本市场波动对投资收益带来波动风险；保险负债端表现不及预期。