爱玛科技(603529) 投资要点 公告要点：爱玛科技2023Q4实现营业收入35.81亿元，同环比分别为+0.18%/-50.54%；实现归母净利润3.24亿元，同环比分别为-34.89%/-51.18%。2023年全年公司实现营业收入210.36亿元，同比+1.12%；全年实现归母净利润18.81亿元，同比+0.41%。 同比高基数影响&Q4单季度费用率同环比均提升较多影响Q4业绩。1）营收端：Q4公司单季度营收同比略升，淡季影响下环比-50.5%。全年来看在行业价格战压力下公司整体销量保持稳定，共销售1074.15万辆，同比-0.29%，其中：电动自行车销量760.3万辆，同比+5.06%；电动两轮摩托车销量268.7万辆，同比-17.83%；电动三轮车销量42.67万辆，同比+63.24%，电动三轮车市场需求旺盛，销量良好；此外公司因收购格瓴新能源导致报告期内其他短出行交通产品合计的产销存大幅增长。ASP层面竞争加剧下2023年电动两轮车ASP同比微幅-1%，其他产品保持ASP提升趋势，公司2023年综合ASP为1958元，同比+1.42%。2）成本端：Q4公司单季度毛利率为19.95%，同环比分别-1.49/+3.82pct。2）费用端：Q4期间费用率同环比均上升。Q4单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为4.13%/3.21%/4.86%，同比分别+0.97/-0.01/+1.17pct，环比分别+1.41/+1.28/+2.51pct。3）净利端：Q4公司实现归母净利润3.24亿元，同环比分别为-34.89%/-51.18%，销售净利率9.25%，同环比分别-4.69/+0.05pct。整体表现符合预期。 盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下调公司2024-2025年归属母公司净利润预期至22.19/27.18亿元（原为25.85/31.79亿元），我们预测2026年公司归母净利润为32.55亿元，对应PE为13/11/9倍。公司在产品方面以“科技与时尚”作为品牌主张，同时持续推进电机、控制器、电池和新材料应用等技术研发，为产品品质升级提供坚实基础。渠道层面公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略；借助数智化系统提升门店运营效率加强精细化管理；积极推动国际渠道建设，推动北美、南美等国渠道拓展工作。产品升级优化+渠道精细化管理下我们仍然维持公司“买入”评级。 风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

爱玛科技(603529) 产品结构升级&渠道深耕持续，2024年发展可期，维持“买入”评级 公司2023全年实现营业收入210.4亿元（同比+1.1%，下同），归母净利润18.81亿元（+0.4%），扣非净利润17.64亿元（-1.8%），公司营收业绩保持平稳其中2023Q4公司实现营业收入35.8亿元（+0.2%），归母净利润3.2亿元（-34.9%），扣非净利润3.2亿元（-26.7%）。考虑到行业增长仍有不确定性，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为22.78/33.60/39.50亿元（2024-2025年原值为23.23/28.26亿），对应EPS为2.64/3.90/4.58元，当前股价对应PE为12.7/8.6/7.3倍，看好公司在主力价格带上移带动业绩增长，维持“买入”评级。 单车拆分：价格战趋缓叠加产品结构调整，2023Q4单车均价边际向好 公司2023年销量1074.1万台（-0.3%），受行业价格战扰动，销量增长阶段性承压。2023年公司单车ASP1958元/台（+1.4%），单车归母净利润175元/台（+0.7%），于行业低价竞争激烈背景下，单车ASP及利润仍保持稳中有升，公司经营韧性彰显。单季度看，预计2023Q4单车ASP为2264元（+12.1%），主系行业价格战趋缓叠加公司产品结构调整奏效；单车归母净利润为205元/台（-27.1%），同比下降明显主系同期基数较高。截至目前，公司新款高端车型仰望、露娜持续热销，预计高毛利新品销售占比同比提升，公司单车指标仍处上行通道。 盈利能力：毛净利率保持稳定、费用端控制平稳 2023年公司整体毛利率为16.5%（+0.1pct），期间费用率为6.2%（+0.7pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.0%/2.3%/2.8%/-2.0%，同比分别+0.2/+0.2/+0.4/-0.1pct；综合影响下，2023年销售净利率9.0%（持平）。2023年公司毛利率或受益于原材料价格下降同比略增，费用端控制平稳，净利率于行业价格战下维持稳定。单季度看，2023Q4公司毛利率为20.0%（-1.5pct），销售净利率为9.3%（-4.7pct），高基数下公司净利率表现阶段承压。 公司展望：高端爆品打造持续+渠道改革加速深化，2024年稳步增长可期产品方面，2024年我们预计随着高端爆款车型成功打造，公司新品及高端车型收入占比或将明显提升；2024Q1公司新车（仰望、露娜）成功热销，3月底公司接力推出定位中高端产品骁龙。另一方面，我们预计公司将进一步缩减产品SKU数量，有利于提升成本端规模效应，同时使得总部的资源能够更精准地投放于新品爆款打造。渠道方面，2023年公司启用运营中心与经销商并存模式，2024年我们预计公司将继续深化渠道改革，强化对终端的掌控力度，以便于快速高效推进公司的产品和营销政策。展望公司发展，2024年年初雨雪及大面积的国检预计使得部分需求推迟到2024Q2，考虑到同期较低基数，2024Q2公司迎业绩拐点趋势清晰。2024年全年看，管理层经营信心超越行业，公司产品及渠道积累深厚，我们看好其顺利完成年初制定股权激励目标。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

爱玛科技(603529) 公司发布2023年度报告，符合预期：公司2023全年营业收入210.36亿元/+1.12%，归母净利润18.81亿元/+0.41%，扣非归母净利润17.64亿元/-1.83%，基本每股收益2.20元/-33.53%。其中，23Q4实现收入35.81亿元/+0.18%，增速转正，基于22Q4冲回销售费用等原因带来的较高基数，23Q4业绩有所承压，归母净利润3.24亿元/-34.89%，扣非归母净利润3.18亿元/-26.67%，基本每股收益0.38元/-56.59%。 经营端，全年电自保持销量增长，三轮车量价齐增：1）电自收入128.45亿元/+5.85%，主要受到销量驱动，全年销售760万台/+5.06%，价格战压力下，ASP仍小幅提升0.75%至1689元；2）由于外部政策环境，电摩业务持续收缩，全年营业收入58.06亿元/-18.72%，销量269万台/-17.86%，ASP为2161元/-1.05%；3）电三轮市场表现亮眼，量价齐增，全年收入14.35亿元/+80%，销量43万台/+63%，ASP为3361元/+10.43%。我们估计，23Q4销量合计在160~170万台，单车净利在190-200元之间，展望未来，价格战已经基本结束，公司单车盈利有望持续修复。 盈利端，Q4因高基数有所承压：2023年整体毛利率16.51%/+0.15pct，其中，电自/电摩/电三轮车的毛利率分别为16.57%/-0.46pct、14.76%/-0.35pct、21.60%/+5.00pct，得益于均价提升，电动三轮车毛利率同比提高；2023年净利率9.01%/+0.1pct，销售/管理/研发/财务费率3.05%/+0.23pct、2.25%/+0.17pct、2.80%/+0.36pct、-1.95%/-0.11pct；23Q4单季度盈利由于高基数承压，毛利率19.95%/-1.49pct，净利率9.25%/-4.69pct，期间费用有所控制，销售/管理/研发/财务费率3.15%/-1pct、3.22%持平、3.68%/-1.18pct、-3.32%/-0.54pct。 投资建议：行业层面，近期14部门提起的以旧换新行动方案首次涵盖了两轮车，有望形成新的需求刺激；公司层面，一方面在销量上持续巩固电自的增长趋势，同时快速挖掘三轮车的增长点，推动整体销量不断攀升，另一方面，价格战已基本结束，公司作为行业龙头，盈利端也将快速修复，我们预测2024-2026年分别为235/256/276亿元，未来三年归母净利润21/25/27亿元，对应EPS（摊薄）2.47/2.87/3.09元，当前股价对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争大幅恶化；研发和推新进度不理想；渠道拓张速度不及预期；消费需求持续低迷等

爱玛科技(603529) 投资要点 公司披露2023年报： 23全年：收入210亿（+1%），归母18.8亿（+0.4%），扣非17.6亿（-1.8%）。 23Q4：收入36亿（+0%），归母3.2亿（-35%），扣非3.2亿（-27%）。 单车数据拆分：23年整体平稳 23全年：销量1074万台（-0.3%），单车收入1959元（+1%），单车利润175元（-2%）。23Q4：销量预计约160万台（-6%），单车收入约2238元（+7%），单车利润约202元（-26%）。 23年回顾；公司23年价格策略上选择维持单价、利润稳定，未激进参与行业价格竞争，整体业绩表现平稳。单Q4公司销量上未压库存，24年增长包袱更轻；价格上Q4淡季一向促销较少，环比有提升。 展望24年：行业整体竞争策略开始转向推新提价，盈利表现有望修复。预计竞争压力放缓下，公司在销量、价格上均有望迎来恢复性增长。 后续展望：竞争力为基础，政策或有催化 研发投入的逐渐加码正拉开龙头与二线的差距。23年爱玛研发费用约6亿元（雅迪12亿元，绿源约2亿，新日预计约1亿元）。两轮车行业正在打破市场传统认知中的“组装厂”定位，龙头加强产品研发投入以及上游布局，费用投入的差距将转变为产品竞争力差异的根源。 短期关注政策对行业的催化。①近日商务部等14部门发文：参照汽车、家电以旧换新相关做法，研究推动电动自行车以旧换新工作。若有以旧换新补贴落地，可能助推行业短期销量景气进一步回升向上。②国务院常委会提出，部署开展电动自行车安全隐患全链条政治工作。尾部的出清可能将在政策监管下进一步加速，龙头的集中度提升可能加速兑现。 投资建议：买入评级 看好行业竞争放缓下公司的量价复苏，短期政策更有望形成低估值下的情绪催化。调整盈利预测，预计24-26年利润22.5、26.9、32.2亿元（24、25年前值21.3，24.2亿），对应PE13、11、9x。维持买入评级。 风险提示：产品升级不及预期、行业竞争格局恶化、行业景气波动

爱玛科技(603529) 主要观点： 公司发布23年业绩： 23Q4：营收35.8亿（+0.2%），归母3.2亿（-35%），扣非3.2亿（-27%）。？23全年：营收210.4亿（+1%），归母18.8亿（+0%），扣非17.6亿（-2%）。 全年收入利润与22年持平，符合我们预期。公司拟每10股派息5.34元，加上H1全年分红率40%（同上年40%）。 收入端：竞争趋缓ASP好转 23Q4：收入同比+0.2%，我们预计单季销量160万台左右，同比个位数下滑；ASP同比增长约+8%，环比约+380元；单车净利润超200元（同比约-30%，环比约+30元），Q4历史高基数下公司销量及单车盈利有所承压，但ASP及结构呈现边际好转。 23年：收入预计+1%，我们预计量/价分别同比-0.3%/+1.4%，单车净利约175元（同比+0.7%），23年全年维度来看总体持平维稳，24年轻装上阵。 盈利端：Q4边际已现修复 23Q4：毛利率同/环比-1.5/+3.8pct，归母净利率同/环比-4.9/-0.1pct，受益产品及渠道结构改善，单季环比修复显著。 23年：毛利率+0.15pct，归母净利率-0.1pct，全年竞争加剧压力之下，公司更重盈利稳健。 投资建议：α+β机遇俱存 我们的观点： 公司层面：底部向上，2月公司推出新一轮股权激励，重申24-26年收入或净利润cagr20%的目标，内销巩固拓展海外，重启成长信心。行业层面：近期14部门联合发文研究电动自行车以旧换新，及国常会部署电动自行车全链条整治，催化电动车以旧换新，长期利好两轮车行业集中度进一步提升。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司实现营收244/274/303亿元，同比+16%/+13%/+11%；实现归母净利润23/28/33亿元，同比+22%/+21%/+19%；当前股价对应PE13/10/9X，考虑当前PEG较低，公司具底部向上弹性，维持“买入”评级。 风险提示 行业需求景气度波动，行业竞争加剧超预期，成本大幅波动。

爱玛科技(603529) 主要观点： 短期业绩扰动不改长期发展 公司为国内电动两轮车领军者，23年前三季度实现营收174.6亿/+1.3%；归母净利润15.6亿元/+13.2%；实现扣非归母14.5亿元/+6.1%。其中，Q3营收72.4亿元/-7.1%；归母净利润6.6亿元/-3.5%；实现扣非归母6.1亿元/-8.4%。公司23Q3收入及净利润受行业价格战影响有所扰动。长期来看，电动两轮车正在摆脱“低端产品”的标签，逐步成为日常代步工具，需求仍有扩张区间，作为行业龙头，公司具备生产、销售等多方面优势，仍有充足成长空间。 公司竞争优势明显，静待市场景气恢复 公司在产品端、销售端、品牌力的竞争优势明显。1）产品端，近年来公司积极推动产品结构升级，向智能化、更高效电池趋势发展，提高中高端产品占比，牵引整体盈利水平提升。同时，公司通过积极扩产，未来有望打开产能利用率天花板。2）销售端，公司在线下积极推行以消费需求为导向的营销战略，充分利用品牌影响力，大力拓展经销商渠道，形成了遍布全国的线下销售网络。公司计划将在23-25年新建城市旗舰店、城市标准店、城市社区店、乡镇样板店和乡镇基础点5类门店共11463家。同时对旧的门店进行装修升级，提升门店经营效率。此外公司在线上打造多平台线上渠道体系，包括天猫、京东、小红书等，凭借数智化赋能平台和覆盖全国的服务网络，为线上消费者提供全面全时、售后便捷的购物体验。3）品牌力建设上，公司围绕“时尚电动车”的品牌形象，持续提高品牌力。09年公司聘请周杰伦作为品牌代言人，提升品牌知名度、美誉度，并提升年轻客群对品牌的青睐度。此外借助综艺流量，有效场景实现高效销量转化。 投资建议：成长可期，首次覆盖，给予“买入”评级 预计23-25年收入分别为219.80、249.07、286.61亿元，对应增速分别为5.7%、13.3%、15.1%；归母净利润分别为19.44、22.98、28.43亿元，对应增速分别为3.8%、18.2%、23.7%；对应PE分别为11.98、10.13、8.19x。首次覆盖，给予“买入”评级。

爱玛科技(603529) 公司发布2024年限制性股票激励草案。 激励规模：拟计划授予限制性股票1,370万股，占股本总额的1.59%。 激励对象：共204人，约占职工总数9,479人（截至2023年12月31日）的2.15%，包括公司董事高管、中高层管理人员、核心技术（业务）人员。 授予价格：限制性股票的授予价格为12.61元/股。 考核目标：以23年为基期，24-26年度营业收入或净利润增速不低于20%、44%、72.8%，即3年复合增速达20%。 费用摊销：预计共1.65亿，24-27年各0.78、0.56、0.27、0.04亿。 聚焦核心管理人员及业务骨干，老牌龙头彰显信心。此次激励延续对核心管理人员及业务骨干的激励方针，在新国标驱动已近尾声、行业整体增速有所放缓的背景下，公司设定3年复合增速20%的积极目标，彰显信心。展望未来，公司销量尚有较多增长空间：一方面，马太效应越发明显，公司作为老牌龙头的渠道和品牌优势显现，24年预计进一步扩增渠道，加强具有设计感的新品推出节奏；另一方面，随着家庭结构和生活方式的快速变化，相较传统家庭对四轮车出行的刚需，无孩小家或单身独居者对两轮的需求有望增加。此外，随着行业格局逐步清晰，单车价格也将逐步回归健康，公司预计在3000元以下价格段持续发力，降本增效的同时也能借助新品改善盈利结构。 投资建议：我们认为，公司经过经营调整和战略定调，24年将有序发力“渠道+新品”，本次股权激励也会提振核心团队的凝聚力和战斗力，预测2023-2025年分别为225/271/316亿元，未来三年归母净利润20/24/29亿元，对应EPS（摊薄）2.31/2.83/3.35元，当前股价对应PE为11/9/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争大幅恶化；研发和推新进度不理想；渠道拓张速度不及预期；消费需求持续低迷等。

爱玛科技(603529) 投资要点 公告要点：公司发布2023年Q3业绩，2023Q3公司营业总收入为72.39亿元，同环比分别为-7.08%/+51.61%；实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%；实现扣非归母净利润为6.13亿元，同环比分别-8.39%/+68.06%。 Q3终端价格竞争趋缓，盈利能力回升。1）营收端：Q3公司单季度营收同环比均上升，单季度毛利率为16.13%，同环比分别+0.03/+0.82pct，Q3出货约为380万辆，同环比分别+52.00%/-7.32%，ASP约为1905元。 2）费用端：Q3期间费用率同比上升，环比下降。Q3单季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.72%/1.94%/2.35%，同比分别+0.14/+0.37/+0.27pct，环比分别-0.53/-0.25/-0.31pct。3）净利端：Q3公司实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%，销售净利率为9.20%，同环比分别+0.39/+0.45pct，单车净利约为174元，同环比分别+4.55%/+4.09%，主要原因是终端价格竞争趋缓。最终公司实现归母净利润6.63亿元，同环比分别为-3.47%/+58.92%。 未来核心看点：产能放量+渠道提效+产品升级。1）产能——积极扩产，产能持续释放。爱玛通过2021年IPO+2023年发行可转债20亿元提升资金实力，积极进行扩产，目前在建生产基地包括重庆基地二期、台州基地、丽水基地、贵港基地等，我们预计2025年爱玛实际投产年产能可达1845万辆，同比2022年底增速+98%。2）渠道——公司持续推进渠道拓展，实施渠道下沉策略，加大城市社区和乡镇的网点建设；借助数智化系统提升门店运营效率，加强精细化管理。3）产品——持续推进“差异化、高端化”的品牌策略，持续推进电机、控制器、智能化技术的研发工作，提升公司产品性能。 盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下调公司2023-2025年业绩预期，我们预计2023-2025年公司归属母公司净利润为19.88/25.85/31.79亿元（原为20.39/28.80/38.20亿元），同比+6%/+30%/+23%，对应PE为12/9/8倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：行业总量增长不及预期；行业价格战情况超出预期

爱玛科技(603529) 事件：公司披露2023年第三季度报告，实现营业收入174.56亿元/+1.32%，归母净利润15.58亿元/+13.15%，扣非归母净利润14.47亿元/+6.05%，基本每股收益1.81元/-25.21%。其中，23Q3单季度实现营业收入72.39亿元/-7.08%，归母净利润6.63亿元/-3.47%，扣非归母净利润6.13亿元/-8.39%，基本每股收益0.77元/-35.64%。 传统旺季叠加产品销售结构向好，Q3收入环比修复。Q3为传统销售旺季，价格竞争趋于缓和兼之新品策略持续推进，公司销售预计环比改善，我们估测今年Q3公司两轮车总销量在370-400w台之间，带动前三季度总销量在900-930w台之间，有望同比微增；均价方面，由于价格竞争有放缓迹象，同时公司持续优化产品结构、迭代新品，预计带动前三季度整体均价回升，全年ASP有望同比小幅增长。 盈利同比微增，持续投入研发和新品驱动。前三季度公司整体毛利率15.80%/+0.49pct，Q3单季度毛利率16.13%/+0.04pct，盈利空间扩增一是由于材料成本降低且零部件成本取得规模效应，二是公司与供应商联合开发及自主改进车辆工艺也达成技术降本效果。前三季度净利率8.97%/+0.99pct，整体费效合理，销售/管理/研发/财务费率分别为2.82%/2.06%/2.38%/-1.78%；其中Q3净利率9.20%/+0.39pct，销售/理/研发/财务费率同比+0.14/+0.37/+0.27/-0.12pct至2.72%/1.94%/2.35%/-1.46%，费率水平同环比均有所提高，主系投入新品研发和营销推广，借助更精准的产品开发触达更广泛的人群。 投资建议：我国两轮行业发展已趋于稳定，爱玛作为老牌龙头具有较高的品牌和渠道壁垒，未来也将持续提升技术和迭代新品，建议关注行业集中度提升下的利好。预测公司23-25年收入为225/249/276亿元，归母净利润19/22/25亿元，对应EPS（摊薄）2.26/2.55/2.93元，对应PE为12/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争大幅恶化；技术研发进度不理想；新品迭代及投放效果不及预期；全球宏观下行风险。

爱玛科技(603529) 短期承压不改长期成长趋势，看好未来发展，维持“买入”评级 公司2023Q1-3实现营业收入174.6亿元（+1.3%），归母净利润15.58亿元（+13.2%），扣非净利润14.47亿元（+6.1%）；单Q3季度实现营业收入72.4亿元（-7.1%），归母净利润6.6亿元（-3.5%），扣非净利润6.1亿元（-8.4%）。2023Q1-Q3公司利润增速高于收入增速，或主要受益于公司控费降本持续推进、单车盈利同环比增长。2023Q1-Q3价格战对公司影响较大及2023Q4为行业淡季，我们下调盈利预测，预计2023-2025公司归母净利润为20.08/23.23/28.26亿元（原为21.81/26.24/31.58亿元），对应EPS2.33/2.69/3.28元，当前股价对应PE为12.1/10.4/8.6倍。公司产品及渠道积累深厚，成长动力充足，维持“买入”评级。 行业终端动销环比改善，公司单车利润增长韧性凸显 我们测算公司2023Q1-Q3ASP同比+1.0%至1906元/台，主要或受行业价格战扰动，公司单车利润同比+13%至171元/台。分季度看，2023Q3行业价格战仍持续，受益于中秋国庆小长假及低温天气延后，行业终端销售环比改善、库存水位降低。2023Q3公司ASP为1880元/台，同比基本持平；单车利润为173元/台，同比约+4%，环比约+5%。公司坚持以利润为导向，内部优化产品结构、推动精益生产，外部受益于原材料下降，2023Q3在行业价格战持续情况下单车利润同环比实现提升，我们看好2023Q4在行业价格战趋缓情况下单车利润继续提升。 2023Q1-Q3净利率实现逆势提升，费用端控制平稳 公司2023Q1-3毛利率15.8%（+0.5pcts），期间费用率为5.5%（+0.2pcts），销售/管理/研发/财务费用率分别为2.8%/2.1%/2.4%/-1.8%，同比分别变动+0.1/+0.2/+0.2/-0.2pcts；2023Q1-Q3净利率为9.0%（+1.0pcts）。分季度看，公司Q3季度毛利率为16.1%（+0.03pcts），期间费用率为5.6%（+0.7pcts）；公司Q3单季度净利率为9.2%（+0.4pcts）。2023Q1-Q3公司毛利率或受益于原材料价格下降同比略增，费用端控制平稳，净利率于行业价格战下实现逆势提升。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。