保利地产(600048)公司资料

事件:10月10日晚,公司公告18年9月份销售数据,9月份公司实现签约面积237.24万方,同比增长52.36%(前值+5.16%),签约金额368.82亿元,同比增长67.70%(前值+19.93%);1-9月份公司累计实现签约面积2024.70万方,同比增长34.87%(前值+32.84%),累计签约金额3036.51亿元,同比增长45.87%(前值+43.30%)。 销售稳步提升,1-9月完成上年销售额98.20%:18年9月,公司实现签约面积237.24万方,同比增长52.36%(前值+5.16%),签约金额368.82亿元,同比增长67.70%(前值+19.93%);销售均价15546.28元/平米,同比增长10.07%,环比下降6.58%(较上月收窄1095.63元/平米),9月份,房企间销售分化越发明显,公司在金九行情中保持稳步增长。销售面积增速提升较为明显(增速较8月提升47.20pct),同时受益于销售均价的提升,签约额同比增速提升47.77pct的增长。18年1-9月份公司累计实现签约面积2024.70万方,同比增长34.87%(前值+32.84%),累计签约金额3036.51亿元,同比增长45.87%(前值+43.30%);累计销售均价14997.33元/平米,同比增长8.16pct(前值+7.87pct);累计销售均价低于9月单月均价548.95元/平米(幅度为-3.53pct)。截止9月份,公司累计销售面积、累计销售金额分别完成了17年度销售面积、销售金额的90.29%、98.20%,如果未来三个月的销售与去年同期一致,全年销售额近4047亿元(按此销售额,增速为30.88%)。 权益拿地额/销售额22.86%,补货力度低于1-9月均值:公司18年9月新增土地项目9个,较17年同期减少12个,较18年8月减少8个个;新增项目仍以合作项目为主,100%权益:非100%权益比例为3:6,50%以上权益:50%以下权益比例为8:1。9月土地净占地面积62.78万方,计容建筑面积230.02万方,较上年同期分别下降54.12%、下降25.97%,权益建筑面积175.49万方,权益建筑面积/计容建筑面积比例达76.29%,即若以权益建筑面积/计容建筑面积计算平均权益比例,9月新增项目中公司平均权益比例为76.29%;从18年1-9月公布的数据看,1-9月累计权益拿地额/1-9月总土地价款比例为66.88%(前值66.83%)。9月新增土地总地价124.86亿元,同比下降37.73%;新增权益地价84.32亿元,同比下降53.56%;其中,权益拿地额/9月销售额占比为22.86%(前值56.96%),拿地力度低于1-9月平均拿地力度(36.98%)。从拿地均价来看,9月新增土地楼面价5428.42元/平米(同比-15.88%),权益楼面价4805.07元/平米,补货均价/销售均价为34.92%,成本可控。 投资建议:公司聚焦一二线资源补充,同时、落实城市群深耕策略,加大核心城市周边三四线城市的深耕、渗透;另外公司高度重视市场化并购,将并购整合作为公司资源补充的重要方式之一,我们预计公司2018年-2020年的EPS分别为1.63元、1.89元、2.18元。维持“买入-A”投资评级,6个月目标价15元。 风险提示:房地产市场不及预期、政策调控因素、公司经营不达预期。

事件:10月11日,公司公布9月运营数据。 单月销售环比同比双增长,销售单价同比稳增长。从单月销售状况来看,9月公司实现销售额368.8亿元,环比增长33.8%,同比大幅增长67.7%,较前值大幅反弹;实现销售面积237.2万方,同比增长52.4%。同时,9月单月销售均价为15546.3元/平方米,同比增长10.1%,环比下降6.6%。今年前9个月中,仅6月销售额突破600亿元,其余月份销售额均维持在200-350亿元的区间。 累计销售增速维持在高位,全年销售目标实现可期。截至9月末,公司实现销售金额3036.5亿元,同比增长45.9%;实现累计销售面积2024.7万方,同比增长34.9%;累计销售单价14997元/平方米,同比增长8.2%。公司累计销售额稳步增长,同比增速从今年1月的106.4%回落至4月的42.8%,5-9月单月同比增速均维持在约43%左右的高位。截至目前,公司已完成全年4300亿元销售目标的71%,全年销售目标实现可期。 单月拿地略偏谨慎,新增土地楼面价环比回升。9月公司新增9个土地项目,比上月减少8个,主要分布在上海、西安、成都、兰州等城市,其中西安有2个项目权益比均为100%。9月单月,公司新增总用地面积81.8万方,支付总价118.6亿元,新增计容建面约230万方,权益地价82.1亿元,权益比为69.2%,由于去年同期拿地力度较强,9月权益拿地金额同比下滑54.8%,环比下滑29.1%。新增土地楼面价环比显著回升至5158元/平方米,环比增速为60%,纵观今年前9个月的单月数据,新增土地楼面价波动较大。总的来看,2018年1-9月,公司新增108个项目,土地总地价约1635亿元,同比增长10.6%;权益地价约1094亿元,同比增长6.5%;新增计容建面2455.5万平方米,同比增长0.4%,累计拿地力度与上年同期基本持平。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为1.79元、2.39元和2.99元,当前股价对应PE分别为6倍、5倍、4倍,维持“买入”评级。 风险提示:销售回款或不及预期等。

9月销售369亿、同比+68%,市场走淡下销售表现亮眼,并居龙头房企前列 9月公司实现签约金额368.8亿元,环比+33.8%,同比+67.7%,涨幅较8月上升47.8pct,略高于月初克而瑞公布的360.0亿元2.4%;实现签约面积237.2万平米,环比+43.2%,同比+52.4%,涨幅较8月上升47.2pct,大幅优于我们高频跟踪的46城成交面积同比+1.9%;销售均价15,546元/平米,环比-6.6%。1-9月公司累计实现签约金额3,036.5亿元,同比+45.9%,涨幅较8月上升2.6pct;累计实现签约面积2,024.7万平方米,同比+34.9%,涨幅较8月上升2.0pct。累计销售均价14,997元/平米,较17年销售均价上涨8.8%。在当前市场走弱背景下,公司9月销售表现十分亮眼,同比增速居龙头房企前列,鉴于公司4季度继续维持较大力度推盘,并且项目布局主要位于供需关系较紧张、市场表现较好的一二线城市,预计18年全年销售仍将有优异表现。 9月拿地/销售额比34%,坚定布局重点一二线,并兼顾区域均衡和成本可控 9月公司在土地市场新获取上海、天津、郑州、成都、西安、太原、兰州、常德等8城共9个项目,拿地坚持以重点一二线城市为主,并全国各区域拿地均衡,共新增建面230.0万方,环比-52.8%,同比-26.0%,其中新增权益建面占比76.3%;总地价124.9亿元,环比-46.9%,同比-37.7%,拿地额占比销售额为33.9%,较上月下降51.5pct;楼面价5,428元/平米,环比+12.4%,同比-15.9%,拿地均价占比销售均价仅为35%,拿地成本下行趋势不变。1-9月公司共获108个项目,新增规划面积2,418.0万方,同比-1.1%;总地价1,626.2亿元,同比+12.3%;平均楼面地价6,725元/平米,较2017年+0.6%;拿地额占比销售额为54%,拿地加仓态度不变。公司17年部分收购保利置业,全国布局进程再次加速,并在资金趋紧环境下充分受益于央企融资优势,拿地继续高增,彰显公司规模扩张决心。 投资建议:销售亮眼,布局优异,成本可控,维持“强推”评级 保利地产积极变革始于2017年,目标方面,董事长宋广菊明确提出未来三年重回行业前三,显露央企龙头气魄;激励方面,17年推出大力度跟投方案,领衔央企最高水平,消除激励不足诟病,成长再添动力;资源整合方面,中航集团旗下地产项目收购完成,保利置业股权收购也有突破性进展,彰显央企地产龙头资源整合优势;拿地方面,16年、17年和18年1-9月拿地金额占比销售金额分别为56%、87%、54%,积极扩张坚定;销售方面,17年销售额同比+47%,18年1-9月同比+46%,奠定全年持续高增基础。我们维持公司2018-20年每股收益预测1.72、2.18和2.76元,目前对应18年PE仅6.6倍,维持目标价20.62元,维持“强推”评级。 风险提示:房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧。

本文乃“致敬标杆”系列深度报告之一。 首先系统复盘了保利2010年以来的增长模式和市场策略,对销售规模增长的来源进行了最底层的拆分,构建了“股权杠杆、有息杠杆、无息杠杆”及“资产配置效率、储备周转效率(开发*推售)”的完整框架;然后从“融资、拿地、开发、推售、业绩”等环节,对公司进行全方位价值评判,深入剖析了保利近年来的拿地结构、土储结构以及盈利前景,并在业绩预测环节构建了“可开发土地*开工系数”、“可推售面积*推售系数”、以及“待结算资源*结算系数”等分解指标。 1.“资金为主、效率为辅”的均衡式增长模式。2010-2017年,保利总资产增加至4.6倍,主要由大股东投入及股权杠杆等“权益”因素驱动,有息负债杠杆(2.4X)横向比较略高,但纵向比较反而略有下降,无息负债杠杆(1.9X)横向比较略低,信用及周转能力并未发挥至极致。2017年全口径销售额增加至4.7倍,与总资产增幅相当,资产配置效率(资产到土储的转化)下降与储备周转效率提升基本对冲,资产配置效率下降主要是“货值库存比”下降所致,主要反映盈利能力行业性下降;储备周转效率(储备到销售的转化)趋势性提升,2017年为“33%”,即按照当前销售速度静态测算,平均未售货值可支撑3年销售,但横向比较仍略低于以快周转著称的同行标杆 2.“广度与深度并举”的市场策略。2011-2017年,城市数量倍增至92城(2018H199城),除了几个边远省会之外基本对一二线实现了全覆盖;同期单城平均销售额增80%至34亿;回款率维持在90%上下(2018H1降至近80%);TOP20一二线城市合计销量贡献仍超50%。21个一二线样本城市中,15城的销量市占率均有所提升,2017年大本营广州销量市占率已超过6%,在21个样本一二线城市的综合市占率由2011年的1.8%提升至2017年的2.8%。市占率提高对销售规模的贡献力度与城市扩张的贡献力度大致相当,彰显“广度与深度并举”的市场策略-4- 3.资本结构:低融资成本背景下重有息轻无息、信用能力并未用到极致。2012-2018H1,股东权益占比略降;有息负债占比基本稳定、但横向比较仍高于标杆同行(万科新城金地荣盛等),融资成本优势发挥较充分;无息负债占比略有提升,但横向比较仍明显低于标杆同行(万科新城荣盛华夏等),信用能力并未用到极致;2018H1末平均融资成本仅上涨4BP至4.86%;资金链也相对偏宽松,并且横向对比也处于代表房企优等水平 4.拿地策略:“顺周期及一二线”为主,近年来明显下沉。周期踩点:典型的顺周期策略,本轮周期拿地更积极(叠加收并购+央企资源整合),2017年大力度加仓之后,2018H1拿地趋缓;区域结构:一二线仍是传统重仓区域,但2016年至今占比明显下降,2018H1面积占比只有50%,金额占比近70%;权益比例:近年来合作拿地力度加大,2017-2018H1新增项目权益比(金额口径)下降至60%-70%;盈利前景:近年来地价房价比提升至40%以上,考虑到拿地下沉及部分城市限价,综合盈利前景略有下滑,但整体仍相对可控,并且这也是行业性问题 5.土地储备:一二线货量占比仍近60%、盈利前景仍相对可观。总量:2018H1末全口径未售面积超8千万方,权益比例66%,货量相对充裕;结构:中口径(累计开工未售)库存占比持续下降至20%左右、拟建:开工未售大致4:1,一二线城市货量占比持续下降至60%左右,近年来布局下沉,城市数量增加亦是佐证;此外,大湾区货量占比降至14%;盈利:2018H1末,测算口径地价房价比提升至40%,但地价房价差仍有9千元,综合盈利前景仍相对可观6.储备周转效率:开发环节和推售环节均在改善。储备周转效率由开发速度和推售速度共同定义;2016-2018年开工系数明显提升,根据公司经营计划测算,预计2018年开工系数为27%,略低于万科、新城等高周转同行;2011年以来公司推售系数趋势性改善,反映经营效率提高,虽然2018下半年去化率可能略降,但整体推售系数仍有望维持在60%以上,与万科基本相当;保利储备周转效率略低,主要是低在前端(开发),而后端(推售)并不低;2018销售目标趋稳(+29%)、1-8月累计完成率67% 7.业绩展望:待结算资源充裕、量价齐升可期、净利率亦稳中有升。2017年底预收款达2253亿元,2018年全口径销售额有望超4000亿元,待结算资源充裕;2018年计划竣工量较2017年实际竣工量增长22%,结算结构导致2017年结算均价明显下降,但2018年结算均价有望回归正常趋势值,预计上涨20%左右;2018上半年经营净利率同比稳中有升,预计全年仍是如此,反映周期性改善;正常情况下,公司2018年结算量价均有望取得20%左右的增幅,而净利率稳中有升,归母净利占比略有下降,共同导致归母净利将达200亿量级;此外,公司内在价值持续增长,预计2018年底归母净资产增长15%左右,RNAV增长20%左右,增速差反映“拿地抢跑及结算滞后”;无论市净率还是市盈率,公司绝对估值水平均处于低位区间,而相对估值水平(与全A之比)仅处于中位区间,反映“龙头溢价”,强调此乃结构性因素而非周期性因素投资建议:公司上半年盈利能力明显改善,财务费用及少数股东损益提高瑕不掩瑜,此外,作为央企地产龙头,公司融资成本优势和资源整合能力非常明显,并且周转有所提速,新增拿地盈利能力相对可控,激励体系亦有所完善,预计未来业绩仍有望延续较快速增长。预计公司2018-2020年EPS分别为1.71、2.08和2.48元,对应PE分别为7.0X、5.8X和4.6X,目前市值较RNAV折价30%+,安全边际显著;维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价17.1元/股(对应10倍PE)。 风险提示:1.去化率超预期下滑;2.结算节奏低于预期;3.房产长效机制超预期。