贵州茅台(600519)公司资料

贵州茅台(600519) 投资要点 事件：公司各省区经销商联谊会近日召开会议，讨论2026年经销渠道战略，传达茅台产品、渠道调整思路。 推出“控量政策”，短期减负，中期非标茅台酒减量释放结构压力。近日受拼多多低价出货、经销商执行计划外增配影响，茅台批价连续下跌，公司及时召开经销商会议，传达量价调控新思路。1）针对近期批价表现，及时调整渠道节奏以帮助稳定市场，12月停止计划外发货，不提前打款执行新年计划。2）2026年增量聚焦于茅台1935、飞天茅台、精品茅台3大核心单品，锚定600+、1500、2000+元价格带。3）非标产品将市场化运作，以需定供。一是茅台生肖酒、年份酒和公斤装产品将缩减配额，非标产品定价也将重新匹配当前市场需求；二是超高价位产品投放按渠道能力适配，经销商能做则做，例如我们预计珍品将取消分销等。公司将提升开瓶及消费者基数作为扩大品牌影响力的重要落地抓手，一方面继续加强“供需适配”，“一品一策”思路更加清晰，帮助产品更贴近市场需求；另一方面通过减少非标倒挂拖累，及时保障经销渠道利润，也有助于凝聚经销商力量，充分挖掘拓客推广潜力。 “十五五”定调“积极、科学、理性”，通过营销转型把握市场主动权。公司十五五规划将根据国家宏观环境、产业发展趋势、消费者需求及痛点，围绕供需适配、客户触达等问题，寻求创新突破。1）围绕私域生活场景构建产品体系，包括按产业场景创造需求、按职级适配产品、探索智能专柜等移动终端、构建场景营销矩阵等4方面。2）加快推进防伪体系建设。公司内部组建团队专项推进茅台综合防伪溯源技术研发及建成方案，通过加强防伪应用，改善消费者购买体验。 积极求变，长期发展韧性可信赖。茅台作为白酒行业龙头，当前所面临的降速挑战，是短期需求不足、中期消费转型、长期人口变化的行业性问题，茅台的破局及转型思路，也兼具了引领行业创新升级的重要意义。公司维度来看，当前业绩压力主要来非标结构占比较高且倒挂严重、直销渠道触达效率有限等方面，2025年以来茅台陆续明确创新消费场景、丰富零售业态、下调价格体系等多维改革规划，以扩大消费人群触达、推动白酒营销方式转型（“卖酒”转向“卖生活方式”），发展动能加速转换，品牌影响力仍持续发挥积极作用。 盈利预测与投资评级：短期确定性提升，投资者回报稳定性强。我们认为公司调整方向务实，短期价格体系调整无碍中长期品牌价值提升。复盘白酒2013~14年周期，量的企稳改善会先于价格，股价企稳拐点可首先关注动销反馈，当前茅台价格随行就市，将更有利于基本面尽早筑底企稳。参考2026年公司调整方向，我们调整2025~2027年归母净利预测为902、910、929亿元（前值902、933、970亿元），同比+4.5%、-1.0%、+2.0%，当前市值对应PE为20、20、19x，维持“买入”评级。 风险提示：高档消费不及预期，场景企稳不及预期，白酒价格波动过大。

贵州茅台(600519) 贵州茅台召开2025年第一次临时股东大会。茅台集团党委书记、董事长陈华首次亮相，与投资者就公司未来的经营发展进行沟通。“十五五”规划公司定调积极、科学、理性，秉持长期主义，夯实质量根基，稳步推进改革。 支撑评级的要点 公司股东大会表态，夯实质量基础，“不唯指标论”，秉持长期价值，稳步推进改革。近日，贵州茅台召开2025年第一次临时股东大会，董事长陈华率领公司管理层与投资者就茅台当下所面临的挑战及未来的战略部署进行讨论。（1）行业层面，公司认为白酒当下仍处于深度调整期，存量竞争下，马太效应愈发明显。（2）茅台自身来看，公司的产能投放节奏主要取决于不同时期的市场承载量。供给侧来看，2021至2024年公司基酒产量CAGR为-0.1%，按照基酒到成品酒的出酒时间判断，未来五年茅台酒在供给端或将不会有明显增加。需求侧来看，受客观因素制约（如传统消费场景受限、消费人群迭代等），白酒消费量短期仍有承压。在此背景下，茅台积极推进“三个转型”、“三端变革”，破解供需不配适的痛点，聚焦渠道生态与健康，维护好渠道韧性和市场稳定性。（3）从中长期发展及“十五五”规划来看，公司将夯实质量基础，平衡好短期与长期的关系，不会“唯指标论”，为了短期业绩而违背市场规律强压指标，损害合作伙伴利益。（4）白酒国际化及年轻化方面，年轻化方面，公司表态不会为了年轻化而年轻化，品牌美誉度仍是核心，在不同年龄段的价值主张下，实现卖酒向卖生活方式转变。国际化方面，海外市场应理性看待空间上限及文化壁垒问题，关注具备消费属性且高性价比的产品在海外市场的发展空间。公司将继续保持“三步走”的战略（从产品出口到出海，再到具备创造国际化价值能力的企业），总体节奏保持稳扎稳打。 3季度报表业绩降速调整，此外，公司公告中期分红及回购议案，重视股东回报。（1）3Q25公司实现营收390.6亿元，同比+0.6%，归母净利192.2亿元，同比+0.5%，（1H25公司营收、归母净利同比增速分别为+9.1%、+8.9%），3季报公司主动降速调整。分产品来看，茅台酒保持增长韧性，系列酒下滑幅度较大（3Q25茅台酒、系列酒增速分别为+7.3%、-42.8%），3Q25茅台酒占营业收入的比重为89.4%，同比+5.6pct。3Q25公司毛利率为91.3%，同比+0.2pct，归母净利率49.2%，同比持平。综合茅台酒占比提升及公司毛利率表现，我们判断茅台酒产品结构中，飞天为主要贡献，非标产品增长承压。从渠道结构来看，3Q25批发代理渠道、直销渠道同比增速分别为+14.4%、-14.9%，直销渠道中i茅台数字营销平台营收19.3亿元，同比-57.2%。直销渠道对业绩贡献减少，经销渠道整体表现稳健。（2）根据公司中期利润分配方案，公司拟向全体股东每股派发现金红利23.957元（含税），合计拟派发现金红利300亿元。此外，公司公告回购方案，拟回购不低于15亿元（含）且不超过30亿元（含），用于注销并减少公司注册资本，彰显公司重视股东回报。 估值 在行业需求、价格承压的背景下，公司3季度收入及利润降速明显。短期来看，年内飞天批价跌幅较大，渠道护城河厚度减少。但中长期来看，我们认为茅台在品牌稀缺性上仍具优势，公司整体经营韧性较强。此次股东大会向市场传递了茅台的战略定力以及着眼中长期高质量发展的决心。我们认为，在政策环境及需求端未有明显好转的背景下，渠道库存消化仍需时间，结合公司3季报业绩，我们调整此前盈利预测，预计25至27年公司最新股本摊薄每股收益为72.31、75.80、80.93元/股，当前市值对应PE分别为19.6X、18.7X、17.5X，维持买入评级。 评级面临的主要风险 渠道库存超预期。宏观经济波动的风险。飞天批价持续下跌。

贵州茅台(600519) 投资要点： 事件：公司发布关于2025年中期利润分配方案暨贯彻落实“提质增效重回报专项行动方案的公告以及关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告。 点评： 公司发布贯彻落实“提质增效重回报”专项行动方案。在白酒需求承压背景下，公司作为行业龙头，内部工具箱充足，拟通过坚持质量、以消费者为中心、常态化现金分红、开展股份回购、积极推动大股东增持等方式，多维度反馈股东，向市场传递了积极信号，有利于维护公司与投资者利益，增强投资信心，彰显龙头担当。 公司2025年中期分红如期兑现，积极反馈投资者。公司拟向全体股东每股派发现金红利23.957元（含税）。截至2025年9月30日，公司总股本为125,227.0215万股，以此计算合计拟派发现金红利300.01亿元（含税）截至2025年9月30日，公司未分配利润为2108.75亿元。公司此前发布2024至2026年度现金分红回报规划的公告，计划在2024至2026年，公司每年度分配的现金红利总额不低于当年归母净利润的75%，每年度的现金分红两次（年度和中期分红）。此次为公司今年的第一笔分红，目前我国白酒需求承压，公司通过中期分红的方式，一方面彰显了公司对自身经营发展的信心，另一方面积极回馈投资者，重视股东回报。 公司开启第二轮回购，提振市场信心。公司拟以集中竞价交易方式回购公司股份，回购股份金额不低于人民币15亿元（含）且不超过人民币30亿元（含），用于注销并减少公司注册资本。本次回购股份价格不超过1887.63元/股（含），回购股份期限自公司股东大会审议通过回购方案之日起6个月内。本次回购为公司第二轮回购，回购有利于增强市场对公司的投资信心。 维持买入评级。预计公司2025/2026年每股收益分别为72.41元和76.74元，对应PE估值分别为20倍和19倍。公司作为白酒行业龙头，品牌影响力强且内部工具箱充足，Q3务实降速缓解渠道压力，后续关注外部需求变化等指标。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。产品升级不及预期，i茅台运营不及预期，渠道发展不及预期产能释放不及预期，宏观经济波动等。

贵州茅台(600519) 事件：公司前三季度实现营收1309亿元，同比增长6.32%，归母净利润646.3亿元，同比增长6.25%，扣非归母净利润646.8亿元，同比增长6.42%；25Q3营收398.1亿元，同比增长0.35%，归母净利润192.24亿元，同比增长0.48%，扣非归母净利润192.9亿元，同比增长0.95%。 茅台酒基本盘稳固，渠道与产品结构持续优化。从产品端来看，茅台酒基本盘稳健增长，25前三季度茅台酒/系列酒分别实现营收1105.1/178.8亿元，同比+9.3%/-7.8%。其中2025Q3茅台酒/系列酒分别营收349.2/41.2亿元，同比+7.3%/-34%。茅台酒增长主要来源于非标酒放量的增长贡献；系列酒的下滑主要是次高端价位带受到市场需求下滑的冲击，1935等次高端价位带产品受影响所致。受产品结构的变化影响，25Q3公司毛利率同比增长0.23pct至91.3%，毛利率变化主要是茅台酒占比提升所致。 i茅台收入拉低直营增速。从渠道来看，批发渠道25Q3当季营收235亿元，同比增长14.4%，批发渠道表现稳健。直销渠道25Q3当季营收155.5亿元，同比下降14.9%，主要是由于i茅台渠道短期做定位调整拉低了直营的整体增速。25Q3i茅台实现不含税收入19.3亿元，同比下降57.2%。截至2025Q3末，国内经销商数量为2325家，净减少23家。 经营质量稳健，公司加大应收票据回款。公司25Q3销售费用率同比下降1pct至3.1%，管理费用同比下降0.3pct至4.5%，费用管控良好。在现金流方面，25Q3末合同负债余额77.5亿元，同比下降21.97%；应收票据52.10亿元，同比+353.38%显著增加，反映公司通过政策调整调动渠道回款积极性，为后续收入确定奠定基础。 盈利预测与评级：我们看好龙头酒企不断在高端酒市场集中度提升的趋势和能力，预测2025年公司实现销售收入同比增长4.16%，归母净利润同比增长4.42%，对应EPS71.68元，当前股价对应估值为19.94倍。根据公司历史估值和长期业绩稳定的特点，给予目标估值25倍，目标价1792元，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，白酒整体需求复苏不及预期，公司管理出现重大瑕疵等。