大商股份(600694) 投资要点 业绩简评：2025年公司实现收入62.0亿元，同比-10.8%；归母净利润4.91亿元，同比-16.3%；扣非净利润4.25亿元，同比-20.9%，非经常性损益主要来自公允价值变动收益（0.46亿元，以银行理财收益为主）和资产处置收益（0.65亿元）。公司拟每10股派10元并送红股1股，现金分红率约70%。2026Q1收入19.8亿元，同比+2.7%；归母净利润2.75亿元，同比+3.6%；扣非净利润2.58亿元，同比+3.2%。 2025年全年毛利率40.6%，同比+1.0pct。销售费用率11.0%，同比-0.2pct；管理费用率12.8%，同比+1.9pct；财务费用率1.3%，同比-0.2pct，主要因利息费用减少。扣非净利率6.9%，同比-0.8pct。2025年公司收入下滑主要系公司持续优化门店结构、关闭低效门店所致：2025年停业门店包括麦凯乐大连西安路店（2月，合同到期）、新玛特开封总店（7月，经营未达预期）和大商超市大庆湖滨店（12月，合同到期）。年末百货/超市/电器门店数分别为62/20/12家。 分业务看，2025年： 百货实现收入14.9亿元，同比-8.4%，毛利率48.2%（同比-1.7pct），累计完成调改31.3万平方米，升级品牌柜位1262个，引进首店290家； 超市实现收入14.6亿元，同比-14.1%，毛利率6.9%（同比+0.3pct），超市业态顾客复购率达70%，线上订单量同比提升58%； 家电实现收入10.4亿元，同比-3.3%，毛利率18.4%（同比+2.0pct）；联动头部品牌开展全国性主推活动50场，品牌总曝光量超1660万次。 2026Q1公司收入19.8亿元，同比+2.7%。毛利率42.2%，同比-2.6pct，我们认为主要受业务结构变化（家电等低毛利率业态收入占比变动）影响。销售/管理/财务费用率分别为8.6%/9.9%/1.1%，同比-2.5pct/-0.1pct/+0.1pct。净利率15.2%，同比+0.1pct。 盈利预测与投资评级：公司通过关闭低效门店、推进存量调改、优化费用结构等措施持续改善经营质量，2026Q1收入重回正增长。考虑公司调改投入，我们将公司2026-2027年归母净利润预期由7.16/7.68亿元下调至5.04/5.29亿元，新增2028年归母净利润预期为5.52亿元，对应2026-2028年同比+2.7%/+5.0%/+4.3%，对应4月24日收盘价PE为12/12/11倍。公司当前PB约0.68倍，股息率约5.5%，考虑估值较低，仍维持“买入”评级。 风险提示：调改进度和效果不确定，行业竞争加剧，消费需求波动等。

大商股份(600694) 投资要点 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。 2024年，公司收入69.5亿元，同比-5%；归母净利润5.86亿元，同比+16%；扣非净利润5.4亿元，同比+17.4%。公司拟每10股派发现金红利10元（含税），每10股送1股。公司分红率为54%，对应4月25日收盘价股息率为3.8%。 2025Q1，公司收入19.25亿元，同比-8.0%；归母净利润2.65亿元，同比+0.7%。扣非净利润2.5亿元，同比+8.2%。 收入下滑主要是公司2024年关闭尾部门店，优化门店结构：2024年底公司百货/超市/电器业态门店数为63/19/9家，同比减少5/8/3家。超市、电器门店的面积同比减少53%、28%，因此造成收入下滑。但公司持续优化经营，改善利润率，因此利润实现增长。 经营结构优化，公司利润率增长：2025Q1，公司毛利率/销售净利率为44.8%/15.0%，同比+1.0pct/+1.3pct。销售/管理/财务费用率分别为11.1%/9.9%/0.94%，同比-0.27pct/+0.06pct/-0.77pct。 新帅上任、股权激励落地，期待公司调改取得进展：2024年12月公司新任董事长&总经理陈总上任；2025年4月股权激励落地。2025年公司将重点完成20家主力门店调改，优化动线设计与体验业态布局；商品端，强化黄金珠宝、进口生鲜等高毛利品类自营能力，生鲜直采比例提升至65%，自有品牌销售占比突破20%，打造差异化供应链壁垒；电器业务通过“智能体验馆+全屋设计”服务提升客单价，新增12家加盟店下沉三四线市场；管理端启动“数字大商”一期工程，优化库存周转效率15%，推行“一店一策”分类考核，空柜率压降至2%以下，实现“总部赋能+区域敏捷响应”的高效协同。 盈利预测与投资评级：公司是百货板块内盈利稳定、PE估值较低PB<1、分红率50%、近期推进调改业绩增速较快的低估值高成长标的。考虑公司新帅上任、调改计划推进后的利润率提升，我们维持公司2025~26年归母净利润预期为6.5/7.2亿元（前值为6.5/7.2亿元），新增2027年归母净利润预期为7.7亿元，2025~27年利润同比+11%/10%/7%，对应4月25日收盘价为13/12/11倍P/E。维持“买入”评级。 风险提示：调改进度和效果不确定，行业竞争加剧，消费需求波动等。

大商股份(600694) 投资要点 事件：公司发布限制性股票激励计划草案。本次激励的对象为公司新任董事长/总经理陈总，激励股份数为310万股，占激励前公司总股本的1%。限制性股票的对价为13.02元，是公告前1日交易均价（3月4日，26.04元）的50%。 本次激励制定了较为激进的考核目标，彰显公司信心：本次激励计划的考核年度为2025/26年，业绩考核目标均为净利润增速不低于10%。考虑到公司历史业绩较为稳定，2021年以来业绩稳定在5.0亿元以上，这个持续两年增长10%以上的目标是较为激进的，这反映管理层对未来发展颇有信心。 此前公司喜迎新帅，期待经营焕新：2024年12月公司公告，陈德力先生将接替吕伟顺先生和闫莉女士，成为大商股份新任董事长和总经理。陈德力先生曾任新凯德中国区域总经理、万达商管常务副总裁（期间分别兼任营运中心总经理、招商中心总经理、综合管理中心总经理）、新城商管总裁（期间吾悦广场实现快速扩张）、宝龙商执行董事兼行政总裁。公司外聘明星职业经理人有望带来新鲜活力并改善经营。 看好公司调改、业绩改善的潜力：大商股份具备较好的商业资产基础，具备调改提效的潜力。公司掌舵人具备丰富的行业经验，有望持续优化和推进公司门店调改。而公司核心门店的稳定盈利能力也为调改举措提供了经济基础。我们看好大商股份未来多举措调改增效的潜力（包括关闭亏损门店、对现有门店进行招调升级、打造文创网红标杆项目等）。 盈利预测与投资评级：本次股权激励的业绩考核目标反映了公司对未来业绩高增长的信心，公司有望股权激励落地后发力调改并达成预期目标。我们将公司2024~26年归母净利润从5.9/6.5/7.0亿元，上调至5.9/6.5/7.2亿元，同比+17%/+10%/+11%，3月5日收盘价对应P/E为13/12/11倍，维持“买入”评级 风险提示：行业竞争加剧，终端消费需求波动，未来调改举措的相关不确定性。

大商股份(600694) 投资要点 大商股份是深耕东北、辐射全国的老牌零售企业：公司前身可追溯至1937年的大连商场。经过多年深耕发展，大商股份已形成“现代高档百货-大型综合购物中心-时尚流行百货”的生态圈，现核心业态为百货业，辅以电器、超市等多种零售业。公司在东北深耕多年，2000年后通过并购的形式扩张进入山东、河南等省份。 资产质地好、盈利能力稳定：2024Q1-3，公司收入为52.9亿元，同比-6.8%；归母净利润为5.3亿元，同比+18%。2020-23年公司归母净利润均保持在约5.0亿元或以上水平，展现出较为稳健的盈利能力。稳健的盈利能力来自良好的资产质地。其一，公司自有物业占比较高，2023年自有门店建面占比为53%；其二，公司作为老牌百货龙头，在大连、大庆、抚顺等地具备核心商圈门店稀缺资产。这些核心资产未来有望加持公司持续产生较为稳健的业绩。 喜迎新帅，期待经营焕新：2024年12月公司公告，陈德力先生将接替吕伟顺先生和闫莉女士，成为大商股份新任董事长和总经理。陈德力先生曾任新凯德中国区域总经理、万达商管常务副总裁（期间分别兼任营运中心总经理、招商中心总经理、综合管理中心总经理）、新城商管总裁（期间吾悦广场实现快速扩张）、宝龙商执行董事兼行政总裁。公司外聘明星职业经理人有望带来新鲜活力并改善经营。 百货行业调改&价值重估潜力较大，大商股份具备良好的调改基础：目前零售资产PB处于较低的位置，考虑其资产以历史成本入表，当前重置成本将大幅高于历史成本，百货行业重估潜力较大。大商股份具备较好的商业资产基础，具备调改提效的潜力。公司掌舵人具备丰富的行业经验，有望持续优化和推进公司门店调改。而公司核心门店的稳定盈利能力也为调改举措提供了经济基础。我们看好大商股份未来多举措调改增效的潜力（包括关闭亏损门店、对现有门店进行招调升级、打造文创网红标杆项目等）。 盈利预测与投资评级：我们预计2024~26年公司归母净利润为5.9/6.5/7.0亿元，同比+17%/+10%/+8%，对应2月13日收盘价为14/12/11倍P/E。整体上看，大商股份的PE、PB估值均低于行业平均水平。叠加公司换帅带来未来潜在经营改善的可能，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，终端消费需求波动，未来调改举措的相关不确定性。

吕伟顺,历任大连商场经理办副主任,交电经理部副经理、经理、百货文化部经理,大商股份有限公司副总经理、总经理,大商集团有限公司总裁,大商股份第十一届董事会董事长。2016年4月至今任大商集团有限公司董事局副主席,2025年12月起任公司董事长兼CEO。

刘晶,历任大连双兴商品城办公室主任、总经理助理、工会主席,大商集团工会副主席,大连商场党委书记、总经理,大连双兴商品城党委书记,大商股份河南地区总裁、党委书记。现任大商股份有限公司第十二届董事会非独立董事、大商股份有限公司总经理。

王雪艳女士:1972年出生,中共党员,大专学历,历任大庆乘风商场家电部统计员,大庆让胡路商场针织部会计、纺织部副经理、日化业种经理、家居业种经理、副食业种经理、针织业种经理,大庆新东风购物广场服装业种经理,大庆龙凤商场总经理助理、驻店总经理,大庆新玛特总经理。2025年10月至今大商股份大庆地区总裁兼大庆新玛特总经理,曾任大商股份有限公司职工董事。

王雪艳女士:1972年出生,中共党员,大专学历,历任大庆乘风商场家电部统计员,大庆让胡路商场针织部会计、纺织部副经理、日化业种经理、家居业种经理、副食业种经理、针织业种经理,大庆新东风购物广场服装业种经理,大庆龙凤商场总经理助理、驻店总经理,大庆新玛特总经理。2025年10月至今大商股份大庆地区总裁兼大庆新玛特总经理,曾任大商股份有限公司职工董事。

王鹏,历任大商集团有限公司资金员、会计核算本部副部长、财务总监,大商投资管理有限公司会计核算部副部长,麦凯乐西安路店财务部部长,大商影城财务部部长,大商国际副总监,上海大商国际总部财务总监兼管理中心总经理,大商集团副总裁、总部办主任,大商投资管理公司财务总监,公司第十一届董事会董事。现任公司第十二届董事会董事兼副总经理、食品集群副总裁。

宋晓静,历任大商股份有限公司财务本部资金中心资金员,大商电器连锁总公司财务部结算会计,大商自有品牌公司财务部结算会计,麦凯乐大连总店财务部结算会计,大连新玛特财务部明细账会计,大商股份有限公司财务经营管理本部检查评价处科长,大连商场财税营收部部长,大商集团财税营收专业本部财务部部长,大商股份有限公司财务部部长、财务负责人,大商集团纪委副书记、审计部部长。2025年12月起任公司副总经理、财务负责人。

谢雪霞,历任开封千盛店少淑区卖区长、女士服装业种助理,开封新玛特总店生活家居业种副经理、时尚名品业种经理,开封千盛店精品百货业种经理,开封新玛特总店时尚名品业种经理,洛阳新玛特时尚精品业种经理、总经理助理、驻店总经理。2023年6月至今洛阳新玛特总经理、2025年12月起任公司副总经理。

梁特,历任大商股份营销本部资证管理专员、公关策划员,大连新玛特营运部活动策划、珠宝化妆业种经理助理、副经理、租赁业种经理、总经理助理,大商奢品公司副总经理兼大连新玛特总经理助理,大商珠宝公司副总经理,大商用品集群副总裁。2024年12月至今麦凯乐大连总店总经理、2025年12月起任公司副总经理。

张涛,历任大连商场办公室秘书、交电业种经理助理、交电业种副经理、总经理助理兼交电业种经理,大连商场总经理。2025年12月起任公司副总经理。

邢海荣,历任和光国际货运代理有限公司员工,中国平安财产保险股份有限公司大连分公司产品经理,大连国有资源投资集团有限公司投融资部部长助理、副部长、部长,大连国通资产经营管理有限公司资产部部长、总经理助理,大连装备投资集团有限公司总经理助理,现任大连装备投资集团有限公司副总经理、大商股份有限公司第十二届董事会非独立董事。