一心堂(002727)财务分析

     西南地区连锁药店龙头企业，业绩有望迎来恢复性增长公司是一家以零售药店连锁经营为核心产业，集药材加工与销售、中西成药批发为一体的大型医药上市公司，目前已成为西南地区的连锁药店龙头企业。2022年H1公司实现营业收入79.65亿元，同比增长18.85%，归母净利润4.18亿元，同比下降20.16%。分季度来看，公司单Q1实现营业收入39.95亿元，同比增长16.53%，环比下降2.29%；实现归母净利润1.79亿元，同比下降31.17%，环比增长13.76%。而单Q2公司实现营业收入39.70亿元，同比增长21.28%，环比下降0.65%；实现归母净利润2.39亿元，同比下降9.26%，环比增长33.16%。公司2022年Q1业绩由于疫情管控趋严，多家门店阶段性停业造成一定影响，Q2开始疫情管控有所放松，“一退两抗”药品开始逐步恢复销售，公司业绩环比改善明显。随着疫情影响逐渐减弱，下半年公司有望维持Q2季度改善趋势，结合公司门店建设的稳步推进，全年业绩有望迎来恢复性增长。 行业趋势持续向好，处方外流空间广阔连锁率和行业集中度提升仍然是行业主旋律。药店连锁率由2011年的35%提升至2021年Q3的57%，TOP10连锁药店市占率由2015年的16%提升至2021年的21%，但与发达国家比仍具有较大提升空间。院外渠道处方药销售占比仍然较低，对比日本经历10年左右时间处方外流率提升30%，中国经历的时间预计更短。一方面有望参考日本医药分离改革及连锁药店发展经验，另一方面国内促进处方外流政策不断推动，根据预测，2025年零售药店承接处方市场规模有望达到9453亿元，市场空间广阔。 公司在云南省具有绝对优势地位，川渝市场为公司打开成长空间公司是云南省的连锁药店龙头，2021年公司在云南省门店数量占比达23.31%，2022年H1在云南省的门店数量达5118家，在云南省内门店布局遥遥领先。此外公司持续推动市场下沉，在下沉市场的优势有望为公司带来更为稳健的盈利能力。省外扩张中，川渝市场已经成为公司除云南省的第二大市场。截至2022年H1，公司在四川省、重庆市的门店数量分别为1198、331家，与四川其它头部药店相比，具有供应链整合能力强、员工快速复制能力强的竞争优势，有望在四川省的竞争中脱颖而出。2022年上半年川渝地区药品零售业务已经实现阶段性盈利，随着川渝市场门店数量及零售规模的稳步提升，并且进一步整合四川本草堂旗下加盟门店，未来利润贡献有望不断提升。此外，公司在广西、海南、山西、贵州等省份的门店数量已初具规模，随着门店布局不断加密，省外其它区域规模将持续稳定增长。 盈利预测考虑到疫情对药品销售影响，下调2022-2023年盈利预测，2022-2023年营业收入从185.9/223.3亿元下调至174.54/203.03亿元，归母净利润由11.6/13.9亿元下调至9.97/11.99亿元。新增2024年盈利预测，预计2024年营业收入为237.79亿元，归母净利润为14.36亿元。我们预计公司在2022/2023/2024分别实现营业收入174.54/203.03/237.79亿元，同比增长19.65%/16.33%/17.12%，归母净利润9.97/11.99/14.36亿元，同比增长8%/20%/20%,对应2022年09月14日收盘价25.19元/股，EPS分别为1.67/2.01/2.41元，PE分别15.06/12.53/10.46，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复对药品销售造成影响、处方外流进度不及预期、门店扩张速度不及预期、新开门店盈利不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑、川渝地区发展速度不及预期。

     事件：公司近期发布了 2022年半年报。 业绩情况：2022年上半年实现总营收 79.65亿元（+18.85%），实现归母净利润4.18亿元（-20.16%），实现扣非后归母净利润 3.98亿元（-22.32%）。Q2单季度实现营收 39.7亿元（+21.28%），实现归母净利润 2.39亿元（-9.26%），环比增长 33.16%，业绩环比改善明显。业绩情况看，收入端维持较快增长，利润端受到疫情负面影响较大，Q2恢复情况良好，预计下半年行业趋势向好，在低基数效应下，H2业绩有望提速。 门店扩张情况：2022H1直营门店净增加 430家，其中 Q1净增加 249家，Q2净增长 181家，截止 2022年 6月 30日，共拥有直营门店 8990家。整体看，2022年门店扩张步伐有所放缓，一方面扩张带来的新门店亏损面有所收窄，放缓的门店扩张步伐在一定程度上对利润端改善有正向作用；另一方面，2021年净增加门店 1355家，随着这些门店进入盈利周期，预计亏损面还将进一步收窄。 行业层面：四大类（退烧、止咳、抗病毒、抗生素）类产品购买管控放松，对客流有边际改善，作为 2021年药店经营影响最大的因素之一，客流的改善对经营的改善程度明显。O2O 的冲击预计将有改善，中康 6月数据显示，O2O 占比 4.8%，上月为 5.2%，高点为 5.3%，O2O 对实体药店冲击有望改善。综上，低基数+行业改善，预计 H2业绩同比将有明显改善。公司层面，疫情下阶段性停业及四类药品管控对 Q1业绩影响较大，Q2基本实现恢复。Q1因疫情防控阶段性停业门店近 500家，被隔离员工 630人，涉及药品下架门店数 2146家，对业绩影响较大。截止 2季度末，疫情影响暂未恢复门店 6家，相关药品下架门店 37家。疫情影响已经基本消除，预计下半年恢复良好。 品类结构更加丰富，引流手段充足。品类方面，个护美妆产品销售涉及产品层次36种，云南省内 20个分部进行推广并设置专柜 657个，H1半年度实现破亿销售额。云南、广西、山西近 500家门店开通体彩和福彩销售点。支付端结构丰富，第三方保险支付额度持续增长。 H1第三方保险业务实现销售额 3.71亿（+33.11%），第三方保险业务销售额占连锁门店销售额 5.78%，呈增长态势。 盈利预测及投资建议：根据公司门店扩张步伐及行业趋势，预计 2022-2024年将实现营收 170.53/203.76/229.01亿元，实现归母净利润 10.02/11.34/12.73亿元。 行业趋势向好，公司经营恢复情况良好，维持“买入”评级。 风险提示：同店盈利改善不及预期；行业趋势向好不及预期；门店扩张不及预期； 新店次新店进入盈利周期时间不及预期。

     公司发布 2022年中报，公司实现收入 79.65亿元（+18.85%）；归属于上市公司股东的净利润 4.18亿元（-20.16%）；扣非净利润 3.98亿元（-22.32%）。公司业绩增速符合预期。 二季度单季，公司实现收入 39.70亿元（+21.28%）；归属于上市公司股东的净利润 2.39亿元（-9.26%）；扣非净利润 2.34亿元（-10.26%）。 平安观点： 公司业绩增速逐季改善：2022年 Q1，受疫情的影响公司业绩下滑明显，收入端增速为 16.53%，归母净利润与扣非净利润的增速则分别为-31.17%和-34.81%。随着疫情的控制，二季度公司业绩增速改善明显，业绩下滑幅度收窄。随着“四类药品”销售的逐步恢复，及下半年的低基数，我们认为公司 3-4季度业绩确定性强。 加强门店扩张，门店数量稳定增长：公司继续扩张，报告期内公司新开业门店共 578家，由于城市改造及战略性区位调整等因素关闭门店 61家，搬迁门店 87家，净增加门店 430家，直营连锁门店达到 8990家。公司继续深耕云南和四川区域，期末门店数量分别为 5118和 1198家。公司门店布局不断深化下沉，随着基层居民消费能力的提升，公司长远发展可期。 公司医保门店数量持续提升，承接处方能力增强：截止 2022年 6月 30日，公司门店已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达 8081家，较上年年末净增加 655家医保门店，同比上年同期净增加 1222家医保门店，同比增长 17.82%，占公司药店总数的 89.89%。报告期内公司医保刷卡销售占总销售的比重为 45.50%，较 2021年提升 1.7个百分点。公司慢病医保门店为 901家，慢病医保门店占比全集团门店总数近 10.02%。 医保的接入和慢病医保门店的开设，进一步提升公司承接处方的能力。 维持“推荐”评级：公司作为西南地区市占率最高的连锁药店，卡位优势越来越明显。限制性股票激励计划将有效激发公司新管理层动力，促进业绩提速增长。考虑疫情对公司业绩的影响，我们下调 2022-2024年的盈利 预测（原预测 2022-2024年净利润分别为 11.16/13.42/16.20亿元），预计公司净利润分别为 10.42/12.54/15.16亿元，考虑公司长期发展向好，我们维持“推荐”评级。 风险提示：1）政策风险：药品流通行业监管趋严或对公司短期业绩带来影响。2）竞争加剧的风险：药店行业的兼并整合，集中度提高，竞争加剧或对公司业绩带来影响。3）疫情风险：疫情发生或将影响部分药品的销售，从而对公司业绩带来影响。

     8月17日，公司发布2022年半年度业绩快报，上半年实现营收79.7亿元（+19%），归母净利润为4.18亿元（-20%）。 单二季度，公司实现营收39.7亿元（+21%），归母净利润2.39亿元（-9%）。 经营分析 经营指标持续恢复，下半年业绩确定性提高。公司一季度受疫情影响业绩承压，目前整体处于持续恢复中：2022年Q2实现营收39.7亿元（+20%）；归母净利润2.39亿，同比下降9%，环比Q1增长33%；净利率为6.0%，环比Q1增长1.5%。随着线下门店的有序营业以及“四类药品”的逐步恢复销售，公司业绩确定性较强，叠加去年低基数影响，我们看好公司业绩环比持续改善。 门店数量持续扩张，辐射能力有望增强。2022年H1公司直营门店净增长430家，其中Q1净增长249家，Q2净增长181家。截至报告期末，公司共拥有直营连锁门店8,990家。2021年下半年行业新建门店和并购整合门店盈亏平衡周期拉长，随着国内疫情防控有力，公司次新店利润有望下半年逐步释放。此外，随着公司门店持续扩张，公司覆盖范围、提升辐射能力进一步提升，为后续经营业绩增长奠定基础。 会员运营精细化程度提高，客户粘性持续增强。公司提供慢病管理、母婴管理、药物使用指导等深度服务。截至2021年末公司会员人数同比增长600万，有效会员人数共计达到3000万，同比增长25%。2021年消费1次会员的会员同比增长3.23%。会员运营精细化程度不断提高，现有顾客关系加强的同时潜在顾客得到有效开发，公司盈利能力有望进一步提高。 盈利调整与投资建议 随着处方药外流带来增量市场，以及公司持续外延并购扩大市场份额，预计公司2022-2024年实现归母净利润 9.96、12.4、15.0亿元，分别同比增长 8%、24%、21%。维持“买入”评级。 风险提示 门店发展不及预期；处方外流不达预期；带量采购对药店品种价格负面影响；线上药店对线下药店的冲击不确定性。