凯莱英(002821) 核心观点 订单延续高增长，资本开支提速。2026年上半年公司实现营收36.07亿元（+13.13%），归母净利润5.20亿元（-15.71%），扣非归母净利润5.25亿元（-7.30%）。2026年上半年新签订单同比增长54.59%，6月底在手订单16.73亿美元（+53.77%），化学大分子和生物大分子业务订单增长强劲。2026年上半年公司资本开支8.55亿元（+75.97%），2026年资本开支计划由年初的21亿元上调至26-28亿元（2025年全年资本开支为12.70亿元），为在手订单的交付提供坚实保障。 新兴业务：订单放量，增长动能强劲。2026年上半年公司新兴业务实现收入13.04亿元（+72.49%），毛利率32.50%（+2.71pp）。其中：1）化学大分子CDMO：收入7.36亿元（+94.14%），在手订单金额同比增长163.47%。预计2026年底多肽固相反应合成总产能将增至69000L，并已着手推进产能进一步扩张，为在手订单的交付提供产能保障；2）生物大分子CDMO：收入2.00亿元（+122.82%），在手订单金额同比增长88.71%。公司共计执行项目162个，其中BLA项目7个、PPQ项目4个、IND项目64个、研发服务项目87个，并成功拿下首个双抗ADC的BLA订单，奉贤基地首次交付1批次2000L抗体+ADC原液及制剂生产。3）制剂CDMO：收入1.78亿元（+50.93%），在手订单金额同比增长30.93%，累计已有11个制剂产品实现商业化供应，产品矩阵持续丰富。4）临床CRO：收入1.43亿元（+2.73%），新承接项目135个，其中新承接II/III期临床研究项目数量同比增长超40%。 小分子CDMO：保持稳健发展。2026年上半年公司小分子CDMO业务实现收入22.97亿元（-5.44%），实现毛利率47.83%（+0.04pp）。公司交付商业化项目48个，临床及临床前项目337个，其中临床Ⅲ期项目51个，根据在手订单预计2026年下半年小分子PPQ项目13个。公司在高通量筛选、连续化学、光电化学等核心技术取得突破，持续赋能公司服务的小分子CDMO项目，夯实竞争壁垒。 风险提示：市场竞争加剧；地缘政治风险；汇兑风险；产能建设不及预期。投资建议：公司小分子业务保持稳健，新兴业务已进入加速发展期，维持“优于大市”评级。维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润13.65/16.75/20.00亿元、同比增速20.52%/22.75%/19.40%，当前股价对应PE=43.6/35.5/29.7x。

凯莱英(002821) 2026H1收入双位数增长，经调整净利润稳增，在手订单大幅增长 2026H1，公司实现营收36.07亿元，同比增长13.13%（恒定汇率下同比增长16.20%）；实现归母净利润5.20亿元，同比减少15.71%，主要系汇率波动影响所致；实现经调整净利润7.53亿元，同比增长12.90%。截至2026H1，公司在手订单总额达16.73亿美元，同比增长53.77%；上半年新签订单同比增长54.59%，化学大分子和生物大分子业务订单增长迅猛。公司预计2026年全年营业收入增长19%-22%。考虑到公司在手订单高增、全年收入确定性增强，我们维持对公司的盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为15.07/18.59/23.12亿元，EPS为4.18/5.15/6.41元，当前股价对应PE为41.2/33.4/26.9倍，维持“买入”评级。 小分子CDMO盈利质量提升，商业化与后期管线储备充足 2026H1，公司小分子CDMO业务实现收入22.97亿元，毛利率47.83%，恒定汇率下同比提升1.76个百分点，盈利质量持续改善。2026H1交付商业化项目48个、临床及临床前项目337个，其中临床Ⅲ期项目51个；服务减重相关小分子GLP-1项目5个（含商业化项目1个、临床后期项目1个）。预计2026年下半年小分子验证批（PPQ）项目达13个，为下半年商业化放量提供支撑。 新兴业务跨越式增长，多肽/寡核苷酸与大分子CDMO加速放量 2026H1，公司新兴业务实现收入13.04亿元，同比增长72.49%，整体毛利率32.50%、恒定汇率下同比提升3.72个百分点。其中，化学大分子CDMO收入7.36亿元、同比增长94.14%，在手订单同比增长163.47%，其中境外订单占比68.30%，服务多肽药物60个（减重相关25个）、寡核苷酸项目74个；生物大分子CDMO收入2.00亿元、同比增长122.82%，在手订单同比增长88.71%，其中境外订单占比49.18%，成功拿下首个双抗ADC的BLA订单；制剂CDMO收入1.78亿元、同比增长50.93%，累计11个制剂产品实现商业化供应；临床CRO收入1.43亿元、同比增长2.73%；合成生物与新技术输出业务收入同比增长60.42%。 风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

凯莱英(002821) 业绩简评 2026年8月24日公司披露半年报，上半年公司实现营业总收入36.07亿元，同比增长13.13%，恒定汇率下同比增长16.20%；实现归母净利润5.20亿元，同比下降15.71%；实现经调整净利润7.53亿元，同比增长12.90%。 经营分析 小分子业务经营稳健，新兴业务加速爆发。2026年上半年公司小分子业务实现收入22.97亿元，实现毛利率47.83%，恒定汇率下同比提升1.76pct，交付商业化项目48个，临床III期项目51个。服务减重相关小分子GLP-1项目5个，其中商业化项目1个，临床后期项目1个。根据在手订单预计2026年下半年小分子验证批（PPQ）项目有13个；新兴业务实现收入13.04亿元，同比增长72.49%，恒定汇率下同比增长75.10%。新兴业务整体毛利率32.50%，恒定汇率下同比提升3.72pct。 在手订单充裕，夯实长期业绩确定性。公司在手订单总额16.73亿美元，较去年同期增长53.77%，2026年初至今新签订单同比增长54.59%。分板块来看：1）化学大分子CDMO业务在手订单金额同比增长163.47%，其中境外订单占比68.30%；2）生物大分子CDMO业务在手订单金额同比增长88.71%，其中境外订单占比49.18%；3）制剂CDMO业务在手订单金额同比增长30.93%，其中境外订单占33.37%。 新项目新分子助力公司长期发展。公司服务多肽药物60个，其中减重相关领域项目25个；寡核苷酸服务项目74个，其中验证批（PPQ）5个，临床后期项目20个；服务毒素连接体项目58个，其中商业化项目3个，验证批（PPQ）项目9个；生物大分子BLA项目7个，验证批（PPQ）项目4个，充足且强劲的产品管线可有效打开公司长期成长空间。 盈利预测、估值与评级 预计公司2026-2028年实现营业总收入80.75亿元/99.51亿元/123.99亿元，同比+21.06%/+23.23%/+24.61%，归母净利润13.93亿元/17.46亿元/22.12亿元，同比+22.96%/25.39%/26.70%，对应EPS为3.86/4.84/6.13元。公司股票现价对应PE估值为40.55/32.34/25.52倍，维持“买入”评级。 风险提示 地缘政治风险；汇兑损失风险；产品上市审评进展不及预期风险；大客户集中风险。

凯莱英(002821) 投资逻辑： 技术壁垒高筑行业护城河，龙头CDMO公司领跑景气赛道。国内外生物医药投融资环境持续回暖，2025年全球生物医药投融资总额达1981亿美元，同比大幅提升57%，下游创新药研发需求回暖，带动CXO行业迈入景气上行周期。凯莱英依托长期高强度研发投入沉淀形成的深厚技术储备，工艺平台与工业化能力持续迭代，有望在本轮行业景气上行过程中实现快速发展，巩固行业领先地位。 新兴业务加速爆发，构筑第二增长曲线。公司多点发力布局第二增长曲线，全面开拓六大新兴业务板块，覆盖化学大分子、生物大分子、制剂服务、临床CRO、合成生物技术与技术授权输出。2025年公司新分子业务营收达19.3亿元，相较2020年2.4亿元的营收规模实现8倍扩容，新兴业务已成长为驱动公司中长期增长的核心第二曲线。 多肽业务：Amylin临床数据优异，GLP-1口服新剂型驱动产业链扩容。GLP-1市场空间广阔。根据Evaluate Pharma预测，GLP-1类药物全球销售额在2030年将达到1,450亿美元。除成熟的GLP-1靶点外，多款新型代谢调控靶点正加速崛起，其中Amylin通路已成为行业高度关注的前沿研发方向。口服产品快速放量，供应链市场空间有望扩容。 ADC及小核酸业务：商业化进程稳步推进，有望持续拉动上游供应链需求。在ADC和小核酸领域中，仍有大量管线待落地。行业管线储备持续丰富、临床开发进度不断提速，将持续释放生产外包需求。 盈利预测、估值和评级 预计公司2026-2028年实现营业总收入80.75亿元/99.51亿元/123.99亿元，同比+21.06%/+23.23%/+24.61%，归母净利润13.93亿元/17.46亿元/22.12亿元，同比+22.96%/25.39%/26.70%，对应EPS为3.86/4.84/6.13元。我们认为，公司目前所处CDMO赛道正处于景气度加速上行阶段且公司新兴业务处于快速放量期，参考CXO行业2026年48倍平均PE估值，考虑到公司现阶段业绩加速增长，给予2026年50X PE，目标价193元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 地缘政治风险；汇兑损失风险；产品上市审评进展不及预期风险；大客户集中风险。

凯莱英(002821) 核心观点 2025年收入、利润稳健增长，在手订单充沛。2025年公司实现营收66.70亿元（+14.91%），归母净利润11.33亿元（+19.35%），扣非归母净利润10.37亿元（+22.01%）。客户群体持续扩大，来自跨国大制药公司收入29.16亿元（+8.36%），来自中小制药公司收入37.55亿元（+20.57%）。境内外收入同步增长，海外收入49.21亿元（+14.85%），国内收入17.49亿元（+15.09%）。2026年一季度末公司在手订单13.85亿美元（+31.65%），为后续业绩进一步增长奠定了坚实的基础。 新兴业务：收入及订单快速增长。公司2025年新兴业务实现收入19.29亿元（+57.30%），毛利率30.12%（+8.45pp）。其中：1）化学大分子：收入10.28亿元（+123.72%），在手订单金额同比增长127.59%。公司服务临床阶段多肽药物52个，其中8个处于临床后期，并实现首个多肽项目的商业化供货，公司多肽固相反应合成总产能为45,000L，预计2026年底将进一步增至69,000L。公司持续加大寡核苷酸项目开拓力度，服务临床阶段项目69个，其中有20个处于临床后期，寡核苷酸产能达120mol，预计2026年6月底将增至180mol。毒素连接体业务服务临床项目36个，其中PPQ项目6个，首个ADC药物进入商业化阶段；2）生物大分子：收入2.94亿元（+95.76%），在手订单金额同比增长55.56%。公司共计执行130个项目，其中5个BLA项目，46个IND项目，以及研发服务项目近70个，并顺利完成第一个PPQ生产；3）制剂：收入2.84亿元（+18.44%），在手订单金额同比增长49.13%；4）临床CRO：收入2.82亿元（+26.53%）。 小分子CDMO业务：稳健增长。小分子CDMO作为公司的基石业务，2025年实现营业收入47.35亿元（+3.59%），毛利率46.83%（-1.12pp）。公司交付商业化项目59个，临床及临床前项目515个，其中临床Ⅲ期项目70个。公司在高通量筛选、连续化学、光电化学等核心技术取得突破，持续赋能公司服务的临床和商业化项目，夯实竞争壁垒。 风险提示：市场竞争加剧；地缘政治风险；汇兑风险；价格风险。 投资建议：公司小分子业务基本盘保持稳定，新兴业务已进入加速发展期，维持“优于大市”评级。考虑公司新兴业务增长势头强劲，且毛利率呈现边际改善，上调2026/2027年盈利预测、新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润13.65/16.75/20.00亿元（原2026/2027年12.89/14.64亿元）、同比增速20.52%/22.75%/19.40%，当前股价对应PE=30.2/24.6/20.6x。

凯莱英(002821) l事件 公司发布2025年度业绩，全年营业收入66.70亿元，同比增长14.91%实现归属于上市公司股东的净利润11.33亿元，同比增长19.35%。在恒定汇率口径下，收入增速达16.78%。单四季度收入达20.40亿元，同比增长22.59%，环比增长41.53%，显示出强劲的增长动能。 l核心观点 公司业务结构持续优化，新兴业务蓬勃发展。 小分子CDMO业务实现收入47.35亿元，同比增长3.59%，保持稳健基本盘。而包含化学大分子、生物大分子、制剂等在内的新兴业务则实现跨越式增长，收入达19.29亿元，同比大幅增长57.30%，占总收入比重提升至28.92%，成为核心增长动力。 在手订单充裕，未来增长路径清晰。 公司目前在手订单（13.85亿美元，同比增长31.65%）和项目储备充裕，为短期业绩提供了高确定性；新兴业务，尤其是化学大分子（在手订单金额同比增长127.59%）和生物药CDMO（在手订单金额同比增长55.56%）订单的快速增长构筑了中长期成长的第二曲线。 盈利质量显著改善，产能建设匹配订单增长。 报告期内，公司整体毛利率为42.0%，其中新兴业务规模效应与产能利用率爬坡驱动盈利能力持续优化，毛利率同比提升8.45个百分点至30.12%。同时公司仍持续建设化学及生物大分子等新业务相关产能，以匹配订单的快速增长。截至报告期末，公司多肽固相反应合成总产能为45,000L，预计2026年底将进一步增至69,000L，以满足在手订单未来产能需求；寡核苷酸产能达120mol，预计2026年6月底将增至180mol，以提升项目交付能力；持续推进高活产能建设，2025年一栋OEB5厂房和研发楼建成并投入使用，显著增加高活性药物的商业化项目交付能力。 l盈利预测与投资建议 预计公司26/27/28年收入分别为80.11/95.76/112.79亿元，同比增长20.10%/19.53%/17.79%；归母净利润为13.69/16.65/20.53亿元，同比增长20.86%/21.64%/23.32%，对应PE为31/25/21倍。公司是领先的的一站式综合性服务平台，新兴业务成长确定性明显。首次覆盖，给予“买入”评级。 l风险提示 下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险

凯莱英(002821) 投资要点 事件：公司发布2025年年报，2025年全年公司实现营收66.7亿元，同比增长14.9%，恒定汇率下同比增长16.8%；实现归母净利润11.3亿元，同比增长19.4%；实现经调整净利润12.5亿元，同比增长56.1%。 小分子CDMO稳健向上。公司2025年小分子CDMO实现收入47.4亿元，同比+3.6%，毛利率46.8%。全年交付商业化项目59个、临床及临床前项目515个（其中临床Ⅲ期项目70个）。预计2026年公司小分子验证批阶段（PPQ）项目达16个。 新兴业务：化学大分子与生物大分子高速增长；临床CRO复苏；制剂持续拓展。盈利能力显著提升。公司新兴业务2025年实现收入19.3亿元（57.3%）。分业务来看，1）化学大分子业务：全年实现收入10.3亿元，同比增长123.7%，且截至年报披露日，在手订单金额同比增长127.6%。多肽临床阶段项目52个，19个减重相关临床阶段项目（8个处于临床后期），另有1个处于商业化阶段；寡核酸服务临床阶段项目69个，其中有20个处于临床后期。毒素连接体业务服务临床阶段项目36个。产能方面，2025年末多肽固相合成产能45000L，预计2026年底将达69000L，寡核苷酸产能120mol，预计2026年年中180mol。2）生物大分子业务：全年实现收入2.9亿元，同比增长95.8%，截至年报日在手订单金额增长55.6%，全年共计执行130个项目。新增产能方面，奉贤一期抗体车间已投产，ADC车间预计2026Q2交付。3）临床CRO业务：全年实现收入2.8亿元，同比增长26.5%，已展现出复苏态势；4）制剂业务：全年实现收入2.8亿元，同比增长18.4%，持续拓展新型制剂项目，产能建设稳步推进；5）合成生物与新技术输出业务板块，公司CSBT新增合作客户34家。盈利能力方面，新兴业务板块2025年毛利率30.1%（+8.5pp），未来或将随产能利用率提升、海外收入占比提高而进一步提升。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司营业收入增速分别为21%、22%、22%，归母净利润增速分别为25%、24%、25%。 风险提示：需求不及预期、汇率波动等风险。

凯莱英(002821) 投资要点： 凯莱英是一家全球行业领先的CDMO一站式综合解决方案提供商，致力于全球制药工艺的技术创新和商业化应用。受益于新兴业务板块快速增长及降本增效措施成果，2025年公司业绩增长明显。2025年公司实现营收66.70亿元(同比+14.91%，恒定汇率下同比+16.78%)，实现归母净利润11.33亿元(同比+19.35%)，经调整净利润12.53亿元(同比+56.09%)。25Q4实现收入20.40亿元(环比+41.53%，同比+22.59%，恒定汇率下同比+30.84%)。公司2026年预计经营业绩将呈现加速增长态势，营业收入增长预计为19%-22%。 公司依托小分子CDMO业务板块积累的行业资源和竞争优势，新兴业务实现跨越式增长。2025年小分子业务实现收入47.35亿元(同比+3.59%)，实现毛利率46.83%，交付商业化项目59个；截至年报披露日根据在手订单预计2026年小分子验证批阶段(PPQ)项目有16个。2025年新兴业务实现收入19.29亿元(同比+57.30%)，其中来自境外收入8.52亿元，同比增长超240%；整体毛利率30.12%，同比提升8.45个百分点。其中化学大分子CDMO业务板块收入10.28亿元(同比+123.72%)；生物大分子CDMO业务板块收入2.94亿元(同比+95.76%)；制剂CDMO业务板块收入2.84亿元(同比+18.44%)；临床研究服务板块收入2.82亿元(同比+26.53%)。 订单高增速，新兴业务贡献订单增量，产能持续投入。截至2025年年报披露日，公司在手订单总额13.85亿美元，较2024年同期增长31.65%。化学大分子CDMO在手订单金额同比增长127.59%，其中境外订单占比58.42%。为满足在手订单未来产能需求，加大产能投入。截至2025年年报披露日，多肽固相反应合成总产能为45,000L，预计2026年底将提升至69,000L；寡核苷酸产能达120mol，预计2026年6月底将增至180mol；持续推进高活产能建设，2025年一栋OEB5厂房和研发楼建成并投入使用，显著增加高活性药物的商业化项目交付能力。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.95/17.35/21.80 亿元，同比增速分别为23.13%/24.44%/25.61%，当前股价对应的PE分别为33/26/21倍。我们选取药明康德、皓元医药、药明合联为可比公司，鉴于公司新兴业务快速增长，产能利用率提升，利润增速或将高于收入增速，故估值有望提升。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，产能建设不及预期，客户拓展不及预期。

凯莱英(002821) 业绩稳定兑现，增长质量显著提升，在手订单持续加速增长 2025年全年公司实现营业收入66.70亿元，同比增长14.91%；实现归母净利润11.33亿元，同比增长19.35%；实现经调整净利润12.53亿元，同比高增56.09%，2025年经调整净利率达18.8%，同比提升约5.0pct。单看2025Q4，公司实现营业收入20.40亿元，同比+22.59%（恒定汇率下同比+30.84%），环比增长41.53%；实现归母净利润3.32亿元，同比+39.27%，环比+81.82%，体现订单交付节奏加快及经营杠杆释放。截至2025年末，公司在手订单总额达13.85亿美元，较去年同期增长31.65%。考虑到公司签单持续加速，CDMO多条细分赛道维持高景气度，我们上调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为15.07/18.59/23.12亿元（原12.97/15.07亿元），EPS为4.18/5.15/6.41元，当前股价对应PE为24.1/19.5/15.7倍，维持“买入”评级。 小分子CDMO稳健增长，GLP-1等重磅赛道贡献潜在弹性 2025年公司小分子CDMO实现营收47.35亿元，同比增长3.59%，实现毛利率46.83%；交付商业化项目59个，临床及临床前项目515个，其中临床Ⅲ期项目70个；参与减重相关小分子GLP-1临床阶段项目5个，其中2个处于临床后期；预计2026年小分子PPQ项目16个，GLP-1等重磅赛道有望贡献潜在利润弹性。 新兴业务表现亮眼，多赛道景气共振下，2026年公司有望迈向增长加速周期2025年化学大分子CDMO业务快速发展，实现收入10.28亿元，同比+123.72%；在手订单金额同比+127.59%，其中境外订单占比58.42%；处于临床阶段的多肽药物52个，其中减重相关领域项目19个，有8个处于临床后期；多肽固相反应合成总产能达45,000L，预计2026年底将增至69,000L。生物大分子CDMO业务势头强劲，收入同比+95.76%，在手订单金额同比+55.56%。2026年随着多款重磅药物的获批或持续放量，CDMO如小分子/TIDES/ADC等多条细分赛道维持高景气，公司在手订单增长迅猛，产能充足，2026年有望迈入增长加速周期。 风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

凯莱英(002821) 小分子基石稳固，常规业务韧性凸显，签单企稳回升 凯莱英是全球领先的小分子CDMO企业，深耕行业二十五年，正处于从单一小分子业务向“小分子+新兴业务”双轮驱动转型的关键期。随着公司新兴业务快速放量，业绩韧性凸显。短期看，大订单高基数影响逐渐出清，常规业务保持稳健增长，签单已呈企稳回升态势。随着生物医药融资环境回暖，新兴业务板块收入高增，营收占比提升，正成为业绩增长的重要支撑。中长期看，公司持续推进多肽产能建设，有望进一步打开成长空间。我们看好公司的长期发展，预计2025-2027年公司的归母净利润为11.64/12.97/15.07亿元，EPS为3.23/3.59/4.18元，当前股价对应PE为31.0/27.8/23.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 新兴业务强劲增长，多肽产能扩张卡位GLP-1风口，小核酸领域布局前沿公司全力推进化学大分子、制剂、生物大分子等新兴业务，打造第二成长曲线。2025H1新兴业务收入7.56亿元，同比增长51.22%，营收占比提升至23.71%。面对GLP-1药物强劲的下游需求，公司加速产能建设，截至2025H1多肽固相合成总产能已达约30,000L，公司预计2025年底进一步扩容至44,000L。公司已与国内重要客户签订GLP-1多肽商业化订单，并获得多个跨国药企临床中后期项目，充足的产能储备有望助力公司在这一高景气赛道占据领先地位。在小核酸领域，公司布局前沿，自2020年起通过与瑞博生物合作实现CDMO业务“热启动”，并持续完善寡核苷酸工艺、分析及质控平台，服务能力已覆盖多种技术路径。 行业投融资环境逐步回暖，全球化布局与技术平台构筑护城河 2025年以来全球医疗健康产业投融资总额整体回暖，下游医药外包需求有望持续复苏。公司前瞻性推进全球化布局，欧洲Sandwich Site已投入运营并承接订单，进一步完善了全球供应链体系。同时，依托连续反应、合成生物学等八大研发平台及高素质人才团队，公司技术壁垒日渐深厚。在行业复苏周期中，公司有望凭借卓越的交付能力和全球化的服务网络，持续提升市场份额。 风险提示：行业竞争加剧、地缘政治风险、产能落地不及预期。