山鹰国际(600567)公司资料

山鹰国际(600567) 公司发布2023年年度业绩预盈公告 23Q4公司实现归母净利润2.1~2.6亿，同增109%~111%，环增37%~67%；扣非归母净利润0.09~1.09亿，同增100%~105%，环增-89%~+40%； 23年实现归母净利润0.95亿~1.43亿，扭亏为盈；扣非归母净利润-3.5~-2.5亿，亏损收窄。 造纸：需求复苏、产销增长，产能达到800万吨 根据钢联数据，23Q4箱板纸/瓦楞纸市场价分别为4093/2882元/吨，分别同比-13%/-15%，环比+0.1%/+3.8%，旺季行业需求稳步修复，公司产销同步增长，叠加精益管理、降本增效、优化库存的经营方针，我们预计造纸吨盈利环比修复。 产能方面，截至23H1末公司在安徽马鞍山、浙江嘉兴、福建漳州、湖北荆州、广东肇庆建有五大造纸基地，落地产能约750万吨。23年公司浙江77万吨造纸项目投产，24年初公司吉林30万吨产能出纸，公司造纸产能规模已提升至约800万吨，龙头地位稳固。 包装：客户结构优化，盈利能力提升 公司积极向产业链上下游延伸，发挥集团造纸包装产业链协同优势，从卖产品向服务价值客户转型，不断提升市场份额。一方面通过服务能力提升核心客户DELL、HP、美的等客户份额，另一方面积极拓展联合利华、百事食品、海天等优质大客户。23年公司价值大客户收入占比提升，客户结构优化带动盈利能力提升。 公司包装板块企业布局于沿江沿海经济发达地区，产业辐射江苏、浙江、安徽、福建、广东、湖北、山东、四川、天津、贵州等省市，截至23H1年产量超过21亿平方米，位居中国第二。 调整盈利预测，维持“买入”评级。 公司造纸主业弱复苏、产业链延伸培育成本优势及价值增长点，根据公司业绩预告，我们调整23年盈利预测，预计23-25年公司归母净利分别为1.2/11.2/14.2亿元（前值为2.0/11.2/14.2亿元），PE分别为64/7/5X。 风险提示：需求复苏不及预期，进口纸冲击，行业竞争加剧，原材料价格波动风险，海外投资风险，内部治理规范有待加强风险等，业绩预告仅为初步核算，具体财务数据以公司正式发布的2023年年报为准。

山鹰国际(600567) 山鹰国际发布2023年业绩预告。根据公告披露，2023年预计归母净利润/扣非归母净利润分别为0.95～1.42/-3.50～-2.50亿元，分别同比增加104.21%~106.32%/85.46%~89.61%。2023年单Q4归母净利润/扣非归母净利润分别为2.11～2.58/0.08～1.08亿元，分别同比增加109.15%～111.20%/100.37%～104.65%。 2023Q4收入承压，利润逐季增长。收入方面：伴随浙江以及吉林地区浆纸产能投产，公司整体产能接近800万吨，然2023Q4箱板/瓦楞纸均价为4570.8/3111.9元/吨，同比降低11.07%/13.74%，预计2023Q4公司收入有所降低。利润方面：下游需求逐步恢复（2023Q4社零12.94万亿，同比增加8.34%），同时年底纸企进入去库周期（2023Q4箱板/瓦楞纸平均库存天数分别为10.00/8.90天，环比分别下降4.4/4.04天），公司盈利稳步提升，我们预计公司2023Q4造纸吨盈利达到80元/吨左右。就成本来看，根据钢联数据，2023Q4国废均价为1570.4元/吨，同比/环比分别变动-21.10%/+3.24%。包装方面，四季度为传统旺季，预计包装业务贡献利润环比有较大幅度增长。 行业低谷已过，看好纸企盈利进一步提升。根据钢联数据，截至2024/01/30，箱板/瓦楞平均市场价为4600/3150元/吨，同比分别下降9.80%/10.00%，环比不变；国废价格为1540元/吨，同比/环比分别下降15.38%/不变。2024年我们预计消费需求进一步恢复，当前纸价仍处于相对低位，仍有较大上行空间，造纸企业盈利有望逐步恢复。进口方面：受年初箱板/瓦楞纸实施零关税影响，2023年箱板纸/瓦楞纸进口量分别为532.44/359.15万吨，同比分别增加46.25%/47.91%，进口量增加一定程度压制国内纸价，展望2024年我们认为进口纸量进一步上升空间较小，国内纸企低谷已过，看好公司全年业务盈利持续上升。 投资建议：公司推进在建工程建设，优化国内区域产能布局，随着浙江山鹰77万吨造纸项目第一条产线正式投产，以及吉林山鹰一期30万吨瓦楞纸及10万吨秸秆浆项目投产，公司国内造纸产能提升至约800万吨/年，进一步巩固公司的行业领先地位。2023Q4下游需求持续向好，成本进一步下行，公司盈利稳定提升。作为国内箱板瓦楞纸龙头，坚持产业链一体化策略，产能稳步扩张，23H2消费进一步恢复后看好公司盈利逐季向好。我们预计2023-2025年归母净利润为1/10/15亿元，对应PE为65/8/5X，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧。

山鹰国际(600567) 箱板瓦楞纸龙头，业务协同发展 山鹰国际是以绿色资源综合利用、工业及特种纸制造、包装产品定制、产业互联网等为一体的国际化企业，主导产品为“山鹰牌”各类包装原纸、特种纸及纸板、纸箱等纸制品，被广泛应用于食品、饮料、家电、电子等消费品及工业品行业。公司凭借产业链一体化的优势，实现造纸、包装及回收纤维三项业务协同发展，并通过商业模式创新，发展产业互联网。 公司通过自建及并购不断完善国内区域布局。截至2023H1，公司在马鞍山、嘉兴、漳州、荆州、肇庆建有五大造纸基地，落地产能约750万吨，位列中国第二；公司包装板块企业布局于沿江沿海经济发达地区，年产量超过21亿平方米，位居中国第二。 公司通过回收纤维资源获取、优势市场及高端纸种的部署推动国际战略布局。持续在美国、英国、荷兰等回收纤维主要来源地开展贸易业务，在东南亚及欧洲布局再生浆，保证上游原材料的优质供应。公司参股公司北欧纸业拥有高端特种浆纸产能合计50万吨，凤凰纸业多品类文化浆纸年产能达36万短吨。 业绩逐步修复，盈利水平改善明显 公司收入持续增长，近两年受行业基本面波动业绩下滑。公司2022年实现营业收入340.1亿元，同比增长3.0%；2022年归母净利-22.6亿元，同比减少248.9%。2023Q1-3实现营业收入213.1亿元，同比减少16.3%；23Q1-3归母净利-1.2亿元，同比减少312.0%。23Q3下游需求持续向好，公司提价得到落地，原纸销量稳健增长。Q3实现营业收入75.64亿元，环比增加2.3%；归母净利1.6亿元，环比大幅改善。分行业看，公司上游贸易和下游包装业务收入占比逐年提高。23H1公司贸易业务收入11.32亿元，占主营业务收入的8.4%；包装业务收入34.2亿元，占主营业务收入的25.5%。 供需平衡压力缓解，行业加速出清 成本端：原料成本端改善，支撑纸企利润修复。由于禁废令带来供应缺口，推动近年国废价格走高。2023年受成品纸价格下滑压力影响，下游各大纸厂积极下调废黄板纸的采购价格，根据卓创统计，23H1A级废黄板纸市场均价为1625元/吨，较22H2下跌20.3%，同比下跌30.1%。进口木浆方面，由于海外浆厂新产能投产导致供应增加，叠加纸厂需求恢复不及预期，全球纸浆库存增高，2023H1木浆出现大幅降价。据卓创统计，中国进口针叶浆、阔叶浆23H1市场均价同比减少8.7%/15.9%。 需求端：终端需求逐步复苏，行业景气度上升。2023年造纸行业整体处于恢复阶段，23Q2纸价基本企稳，八月下旬呈现增长态势，造纸企业出货量得到较大提升，终端需求正逐步复苏。 供给端：新增产能持续投产，行业集中度稳步上升。2022年箱板纸生产量2810万吨，同比增加0.2%；瓦楞纸生产量2770万吨，同比增加3.2%。23H1行业供应端新增产能持续投产，箱板纸和瓦楞纸产量均同比增长。受不断上升的能源成本与环保支出影响，部分中小纸企落后产能加速出清，行业集中度快速提升，2022年箱板纸CR4达到52%，瓦楞纸CR4集中度达到21%，未来五年有望持续提升。海外进口纸带来量价冲击，23H1箱板瓦楞纸进口量大幅提升。 造纸业务持续发力，产能布局多点开花 产能布局持续完善，产能拓展海内外双轨并行。截止23H1，公司国内造纸产能战略布局于华东、华南和华中及东北地区，辐射19省1市，约占国内市场总量78%的区域；海外越南中健二级厂于2022年顺利投产，紧跟3C、光伏等大客户出海拓展的步伐，进一步提升包装板块的横向服务能力。 产业链一体化优势凸显，数智化平台搭建卓有成效。公司拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链。产业上端涵盖国内外回收纤维采购网络，产业下端在全国各地布局包装厂。数字化转型方面，云融网络组建“资源-产品-再生资源”物质反复循环流动产业互联网，实现对回收产业链的商业模式创新和产业生态构建；云链技术打造智慧供应链物流平台，实现供应链管理全面提升。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司作为箱板瓦楞纸龙头企业，拥有回收纤维原料采购、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的完整产业链；未来公司产能扩张落地，规模效应及产业一体化优势进一步巩固，我们预计公司23-25年营收为354/403/452亿元（23-24年前值为426/516亿元），归母净利分别为2.0/11.3/14.2亿元（23-24年前值为12.5/14.5亿元），EPS分别为0.05/0.25/0.32元/股（23-24年前值为0.27/0.31元/股），对应PE分别为45/8/6x。参考可比公司PE给予公司24年合理PE为11x，对应目标价格2.75元。 风险提示：行业风险，政策风险，宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，海外投资风险，监管警示对公司负面影响风险，内部治理规范有待加强风险等。

山鹰国际(600567) 投资要点 公司公布23年三季度业绩：2023Q1-Q3实现收入213.12亿元（同比-16.26%），归母净利-1.16亿元（同比-312.04%），扣非归母净利-3.59亿元。2023Q3收入75.64亿元（同比-13.86%），归母净利1.55亿元，扣非归母净利0.77亿元，非经营性收益系取得政府补助9811万元，环比扭亏为盈。 Q3主业持续改善，量利环比靓丽增长 造纸：23Q1-Q3原纸板块产量483.27万吨，同比增长6.71%，销量481.38万吨，同比增长9.03%，产销率99.61%，下游需求持续向好，公司提价逐步得到落地，原纸销量稳健增长。包装：23Q1-Q3包装板块产量15.22亿平方米，销量15.49亿平方米，产销率101.79%,息税前利润同比增长93.02%。公司积极开拓大型客户，纸包一体化拓展顺利，经营情况环比改善。 行业库存去化顺利，景气修复有望持续 据卓创，23Q3箱板纸市场均价3748元/吨，瓦楞纸市场均价2763元/吨，9月底较7月初+187元/吨，规模纸厂发布50-100元/吨涨价函，纸厂低库存下有望传导落地。9月以来规模纸厂库存回落至10天左右，下游二级厂库存处于偏低水平，10月规模纸厂继续发布50-100元/吨涨价函，纸厂低库存&下游补库积极，行业需求景气修复下有望传导落地，Q4盈利弹性有望加速释放，2024年保持需求稳健态势下，行业价格及吨利有望回归至合理中枢。 产能扩张&原材料布局逐步展现，期待盈利能力进一步上行 23年初公司浙江山鹰77万吨造纸项目第一条线正式投产，公司国内造纸产能提升至750万吨，当前公司在建浙江基地第二条产线以及吉林山鹰30万吨瓦楞纸产能有望年内投产，我们预计公司给2023年造纸产能有望实现800万吨以上。此外公司纤维配套项目陆续落地中，吉林山鹰10万吨秸秆浆项目亦将于23年投产，伴随产能落地，公司原材料自给率逐步提升，期待盈利能力上行。 资现金流、利润率边际改善，负债率、费用率环比下行。 （1）利润率：23Q3公司实现销售毛利率10.15%（同比+3.01pct，环比+0.66pct），归母净利率2.04%（同比+2.88pct，环比+1.10pct）。 （2）期间费用率：23Q3期间费用率为11.09%（同比+2.04pct，环比-1.55pct），其中销售费用率为1.30%（同比+0.21pct，环比+0.01pct），管理与研发费用率为6.30%（同比-0.11pct，环比-1.82pct)，财务费用率为3.49%（同比+1.94pct，环比+0.26pct）。 （3）营运效率与现金流：23Q3公司应收账款及票据44.73亿元（同比-3.12亿元，环比+1.07亿元），应收账款周转天数55.97天（同比+3.59天，环比-1.17天），应付票据及账款合计53.40亿元（同比+1.66亿元，环比+6.10亿元）；存货28.40亿元（同比-15.16亿元，环比-1.67亿元）。存货周转天数43.04天(同比-4.30天，环比-2.39天）。现金流方面，23Q3经营现金流净额为11.46亿元（同比+11.12亿元，环比+7.37亿元）。 盈利预测与估值 我们预计23-25年公司实现营收370.41/429.13/487.37亿元，分别同比+8.90%/+15.85%/+13.57%，实现归母净利润1.85/11.17/15.50亿元，分别同比+108.20%/+503.32%/+38.82%，对应PE53/9/6X，维持“买入”评级 风险提示 下游景气度波动，原材料价格波动，纸价涨幅不及预期。