公司推出2020年员工持股计划及发布使用募集资金对全资子公司增资:(1)员工持股计划:份额合计不超过966万份,资金总额不超过2580万元,每份份额的认购价格为人民币2.6733元。(2)山鹰纸业变更募集资金投向:由原项目爱拓环保能源(浙江)有限公司造纸废弃物资源综合利用项目、山鹰国际控股股份公司资源综合利用发电项目变更为浙江山鹰纸业77万吨绿色环保高档包装纸升级改造项目,涉及变更募集资金金额为110000万元。 员工持股计划彰显公司发展信心,投产高档包装纸平滑业绩波动:(1)出资参加本员工持股计划的公司及下属子公司的监事和员工不超过540人,其中公司监事3人。通过利益绑定,此次员工持股计划将充分调动公司监事、员工的积极性,有助于公司业务增长,并彰显公司对中长期发展的信心。(2)变更项目新增高档包装纸77万吨,包含三条生产线:年产35万吨低定量强韧牛卡纸,年产25万吨精制多功能纸和年产17万吨食品纸袋纸(其中食品防油纸10万吨、食品包装纸7万吨)。新项目建成后将部分缓解国内中高端包装纸供给不足局面,同时有利于巩固公司在国内高端包装纸及高毛利特种纸的市场份额,降低箱板瓦楞纸价波动对公司业绩的影响。 箱板纸盈利回归历史低位,龙头企业带头提价,后市易涨难跌:从单位价格来看,目前箱板纸/瓦楞纸价格分别跌至3810/3158元/吨(较3月初高点下降16.8%/22.4%),而原材料外废价格走强(美废/欧废/日废较1月初低点上升120%/139%/37%),预计箱板系单位盈利和单位价格已经处于历史底部(跌至19Q3水平)、小企业出现大面积亏损。中期来看,国内可循环的废纸逐渐减量(复工不足压缩国废循环总量),叠加进口配额不足(本周第六批配额发放、前6批配额合计447.8万吨、较去年同期-43.91%),原料限制的逻辑持续加强;山鹰纸业20年前6批外废配额合计61.22万吨,占总外废配额的14.06%(仅次于玖龙)。近期受益于渠道库存消化(下游包装厂及贸易商备货)叠加需求逐步恢复,龙头企业带头提价(5月25日玖龙东莞、重庆、太仓基地上调价格50元/吨),多家厂商跟涨,预计后市箱板纸价易涨难跌。 原纸产能投放有序,保障中期成长。(1)国内:公司通过自建和并购在国内布局主要集于浙江、福建、安徽的华东地区,随华中基地127万吨/年产能相继于2019年四季度投产及北美凤凰纸业技改完成后,2020年底公司总产能达到近600万吨;2021年广东肇庆新增100万吨箱板产能建设,规划2022年于浙江海盐/湖北华中基地再投建100万吨箱板瓦楞纸产能,至22年底公司落地产能将达到800万吨,未来成长路径清晰。(2)国外:美国凤凰纸业年产能30万吨的文化浆纸线已进入试生产阶段,另一条年产能12万吨的在建废纸浆线将于2020年中投产。此外,公司2020年底将在北美和东南亚地区建成年化150万吨再生浆产能,强化成本领先优势。 盈利预测与投资评级:山鹰纸业原纸及包装内延外生明晰有序,是造纸周期板块具备长期成长属性的优质资产,预计公司20-22年营收270.17/317.74/383.85/亿元(同比+16.2%/+17.6%+20.8%),归母净利13.12/15.05/17.68亿元(同比-3.7%/+14.7%/+17.5%),对应PE为10.47X/9.13X/7.77X,维持“买入”评级! 风险提示:纸价波动、疫情反复、原材料成本波动。

    箱板纸行业龙头, 造纸& 包装& 回收纤维同步发展 ,产业互联网推动包装产业整合 。公司主营业务为箱板纸、瓦楞原纸、特种纸、纸板及纸箱的生产和销售以及国内外回收纤维贸易业务。公司凭借产业链一体化的优势,实现再生纤维、造纸及包装三项业务协同发展。 回收纤维:建立覆盖各大洲的再生纤维全球采购体系,布局于高质量回收纤维可进口资源获取,至 2020年底,公司将有合计 150余万吨再生浆资源。: 包装业务:客户主要为食品饮料、白色家电生产商,持续增加 3C 生产商客户。公司推行外延式发展,2019年收购中山中健,快速切入华南电子产品包装市场。公司打造的云印产业互联网平台通过数字化产品的“单厂提效,多厂协作”深度服务合作企业,构建行业联盟生态,扩大平台合作范围和深度,致力成为引领行业的产业互联网平台。 产能稳步扩张, 内生外延推进 产业链一体化发展。公司自 2001年上市以来,借助资本市场及海内外建厂并购,推进产业链一体化发展。 国内方面:截至2019年底,公司在国内已有五个箱板瓦楞纸造纸基地。随着湖北荆州公安基地的 21、22、23纸机逐步建成投产,2020年底的年产能有望达 600余万吨。 广东肇庆 100万吨包装纸建成投产后,公司国内箱板瓦楞纸的年产能将达720余万吨。 海外布局方面: :北欧纸业拥有高端特种浆纸产能合计 50万吨,凤凰纸业拥有年产能达 30万短吨文化浆纸线、12万短吨废纸浆线(建设中)。 通过发展产业链一体化,实现从源头控制原材料降低成本,开拓包装业务平滑下游需求波动影响。 限塑令提升箱板纸需求,废纸政策下 龙头 企业海外布局 铸 成本 优势 。新版限塑令提出到 2022年底重点地区邮政快递网点先行禁止使用不可降解塑料包装袋、一次性塑料编织袋等,降低不可降解塑料的使用量,通过测算箱板纸 2025年面临的来自快递领域的替代需求为 491万吨。我国废纸进口政策近年来逐步收紧,公司积极布局全球采购体系、通过收购美国、欧洲等地浆纸厂以便于获得高质量的外废原料。同时,公司产港、产车协同进一步降低物流成本,在自备电厂政策趋严背景下积极建设三大固废自备电厂降低发电成本。 剥离融资租赁,聚焦主业发展。 。2020年 4月 12日,公司及公司全资子公司环宇国际与大股东福建泰盛实业有限公司及其关联方泰盛(香港)国际控股有限公司签署了《股权转让协议》。公司剥离融资租赁业务有利于实现资源有效配置,合理防控类金融业务风险,降低新冠疫情带来的不确定性。未来公司将充分发挥龙头企业优势地位,加快产业链垂直整合,做强做大做深主营业务。 看好公司 聚焦 主业 , 外废收紧背景下 海外 原材料布局 带来业绩弹性 , 维持 “ 强推 ”评级 。公司剥离租赁业务,聚焦主业发展,盈利能力和核心竞争力料将进一步提升。随着限塑令及废纸政策推动,公司海外布局将逐步发挥成本优势,我们调整公司盈利预测 2020-2022年归母净利润 14.35/15.75/17.39亿元至13.17/16.44/19.80亿元,对应 PE 分别 10/8/7倍,因公司未来三年迎来箱板纸产能投放大年,以及云印产业互联网平台逐步发力,维持 6元目标价,对应2020年 21XPE,维持“强推”评级。 风险提示: :宏观经济不振导致造纸行业需求疲弱,造纸行业格局发生重大变化。