2019年和20Q1业绩符合预期。公司2019年业绩同比持续增长,源于国内和海外出货量快速增长,同时产生16.7亿元的资产和信用减值,计提较多历史包袱。20Q1业绩同比下滑主要系疫情影响下公司开工率下滑导致出货量下滑,同时折旧等固定支出无法摊销影响毛利率。2019年公司综合毛利率约29.1%,同比降3.7个ppt,而ROE约12.8%,保持着健康的回报率。20Q1毛利率25.1%,同、环比分别降3.6、3.9个ppt,主要系成本抬升。 盈利扎实,资产负债表强壮。公司2019年和20Q1经营性现金流净额均数倍于税后利润,且均出现正的自由现金流,不过20Q1回款有所减弱主要系受疫情的负面影响。公司2019年和20Q1的预收款达到62和50亿元,是公司强劲的业务需求与全球竞争地位的体现。公司2019年报存货115亿元,20Q1下滑至约102亿元,预计主要系有较多的发出商品与库存商品确认收入。20Q1公司负债率下降至57%,各类带息负债约146亿元,在手现金约371亿元。 公司售后服务费、返利计提金额均在持续增长,也带动递延所得税资产增长至20.8亿元左右。综合来看,公司资产负债表仍保持强壮。 动力电池销量遥遥领先,并仍保持着成本优势。2019年和20Q1公司装机量约33.1和2.8GWh,市占率约53%和49.3%,装机量遥遥领先。2019年动力及储能电池系销量约41GWh,大幅高于装机量主要系海外出货、2018年库存确认收入以及2019年底下游提前备货。2019年不含税出货均价、单位营业成本约0.96元/Wh、0.68元/Wh,同比分别降17.5%、10.7%。综合公司海外出货、库存确认收入等,估算20Q1销售出货约8GWh,估算Q1不含税价格在0.9-1元/wh,营业成本约0.7x元/Wh,考虑到公司加速折旧政策,成本方面仍然保持着对同行较明显的优势。 产能继续扩张。公司获得国内外主流客户认可,近几年在全球范围持续扩张。 2019年底产能53GWh,在建22GWh,未来公司现有+新增项目产能将达160GWh,考虑到与整车厂的合资公司,公司未来几年有可能从规模、竞争力上甩开日韩同行。 投资建议。公司有良好的工程师文化,形成了领先的制造与研发体系,定位于全球市场,已成功卡位一系列国际主流客户,当前正在扩张阶段且资产负债表也能支撑其后续扩张。我们认为,公司的全球竞争力可能是被低估的,维持“强烈推荐”评级,调整目标价为155-160元。 风险提示:新能源汽车政策低于预期;竞争加剧可能导致的价格下降。

    事件:1)4月25日,公司发布年报,2019年公司实现营收457.88亿元,YOY+54.63%;实现归母净利润45.60亿元,YOY+34.64%;实现扣非归母净利润39.15亿元,YOY+25.15%;其中Q4公司实现营收129.32亿元,YOY+23.45%,环比+2.70%;归母净利润10.96亿元,YOY+8.67%,环比-19.52%,其中计提资产减值损失8.8亿。2)4月28日,公司公布2020年一季报,实现营收90.31亿元,YOY-9.53%;实现归母净利润7.42亿元,YOY-29.14%。 动力电池王者一枝独秀,2019年公司市占率持续提升。2019年公司电池系统实现营业收入386亿元,YOY+57%。公司2019年确认销量40.96GWh,YOY+92.21%,高于装机量。根据合格证显示,公司实现动力电池装机32GWh,市占率52%,较上年提升10个百分点。2019年动力电池业务均价0.96元/Wh,YOY-17%,成本下降至0.69元/Wh,YOY-10%,毛利率28.45%,较上年下滑5.65个百分点。 报表谨慎,持续研发,产业链地位突出。公司2019年加速计提折旧,设备折旧年限从5年减至4年,对应增加7.6亿元折旧。全年计提16.7亿减值损失,其中Q4计提资产减值损失8.8亿。同时公司延续高研发投入,全年30亿元研发,YOY+50%。公司2019年末应付账款及票据合计281亿元,较上年提升92亿,议价能力彰显产业链地位。 Q1因疫情致行业下滑,确认出货优于装机。2020年Q1公司利润接近预告下限,其中公司国内动力装机2.8GWh,YOY-49%;叠加海外PSA等客户放量,海外贡献预计1GWh+。叠加部分存货确认收入,测算Q1确认8GWh左右。但由于疫情扰动下产销情况不佳,推高成本,Q1盈利不佳。 盈利预测及评级:公司作为国内动力电池领域绝对龙头,产业链地位强势。动力国内外积极拓展,储能加码布局,龙头将随行业持续成长。 预计2020-2021年归母净利润分别为55.6/71.0亿元,对应PE47/45X,维持“买入”评级。 风险提示:新能源汽车销量不达预期

    公司动力电池收入下滑幅度远低于行业,预计Q2起将持续好转。今年一季度由于疫情影响新能源汽车销量大幅下滑,动力电池行业装机5.68GWh下降54%,公司收入下滑幅度远小于行业。我们预计公司一季度电池销售约为8GWh,公司国内Q1动力电池装机2.8GWh,市占率50%,海外销售预计1-2GWh,公司2019年报存货中发出商品高达40.6亿,按去年动力电池均价0.96元/wh测算,预计一季度确认收入约4GWh。目前国内疫情已基本稳定,预计从2季度起新能源汽车销量将持续好转。今年新能源汽车补贴退坡10%幅度较小,且公交车、出租、网约车等今年不退坡,预计全年新能源汽车销量仍将有较好增长。 特斯拉销量大幅增长,公司已与特斯拉签订协议,市占率将持续提升。特斯拉2020年第一季度交付8.84万辆电动车,同比增长40%,在中国销量达到1.86万辆,同比大增73%。此外,为了应对新的补贴政策对于30万限价的要求,国产特斯拉Model3标准版的价格自5月1日起降价,目前官网售价补贴前29.18万,补贴后售价27.155万元。我们预计国产版Model3将迎来销量持续快速增长,宁德时代已与特斯拉签订协议,将从2020年7月至2022年6月供货电池,我们预计将进一步提升宁德时代的市场份额。 毛利率同比降低,期间费用率降低经营效率持续提升,现金流仍远高于利润。 公司一季度毛利率为25.09%,同比降低3.62%,预计一方面电池价格同比有所下降,另一方面一季度公司产能利用率较低,单位制造费用预计有较大增长。 一季度销售费用率3.90%,同比降低0.12%,管理费用率4.57%,同比降低0.69%,经营效率持续提升。公司研发费用6.39亿,同比降低14.68%,研发费用率7.07%。财务费用为收益1.40亿,财务费用率-1.55%,同比降低0.44%,利息收入持续增长。公司应收账款78.45亿,较年初降低5.92%,应收票据69.58亿,较年初降低27.89%,公司现金回款较好,一季度公司经营性现金流为31.47亿,同比降低36.77%,但仍远高于公司利润。 投资建议:我们维持预计公司2020-2022年归母净利润54.99、73.44、95.98亿,同比增长21%、34%、31%,EPS为2.49、3.33、4.35元,考虑到公司的远期成长空间和国际化竞争力,维持目标价160元,对应2020年64倍PE,公司作为动力电池行业龙头,出货量有望持续快速增长,维持“强推”评级。 风险提示:疫情持续时间长于预期,新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。

    事件:近日,公司公布19年年报和20年一季报。19年营收457.8亿元,同比增长54.6%,归母净利润45.6亿元,同比增长34.6%;经营活动现金流净额134.7亿元,综合毛利率29.1%,同比下降3.7pct。20一季度营收90.3亿元,同比减少9.5%,归母净利润7.4亿元,同比下降29.4%,扣非归母净利润4.3亿元,同比下降53.2%。 投资要点 动力电池龙头地位稳定,毛利率下滑5.7pct:公司19年动力电池销量40.25GWh,合格证数据国内装机量32.31GWh,市占率51.79%,相差8GWh左右。一、海外销售20亿元,我们认为主要是动力电池约2GWh;二、18年预计2.5GWh左右在19年确认;三、下游提前备货、租赁及换电等贡献3.5GWh左右。19年动力电池均价0.96元/Wh,毛利率28.5%,下滑5.7pct。预计20-22年,电池不含税价格0.8/0.7/0.63元/Wh;成本0.6/0.52/0.46元/Wh,毛利率25.3%、25.7%、25.6%。 电化学储能业务增长迅速,前景可期。公司储能项目营收6.1亿元,同比增长222.8%,预计全年装机0.4GWh左右,毛利率38%,同比增加19pct。2019年全球储能电池出货量为18.8GWh,同比增长39.8%,其中中国储能电池出货量9.54GWh,同比增长83.5%,占全球储能市场份额45.4%。公司定增项目包括投资30亿用于电化学储能研发,持续发力储能市场,有望受益于行业的爆发式发展。我们预计储能电池20年出货量有望达到1GWh级别。 锂电池材料业务平稳发展,主要受锂钴原材料价格下滑影响。公司锂电池材料销售收入为43.1亿元,同比增长11.51%,毛利率24.4%,同比增加1.35pct。子公司湖南邦普19年实现营收51.55亿元,同比增长10.5%,净利润6.39亿元,同比增长18.45%。公司拟投资91.3亿元建设福鼎10万吨三元正极项目,支撑该板块长足发展。 盈利预测与投资建议:预计20-22年营业收入558.7、743.1、944.6亿元,归母净利润分别为52.7、77.1、105.7亿元,EPS分别为2.39、3.49、4.78元/股。考虑公司稳居国内市场第一,海外市场占有率有望提升,给予公司2021年45倍PE,目标价157.1元,维持买入评级。 风险因素:新能源汽车产业政策变化风险,新产能和新技术开发风险,毛利率下降风险,订单量不及预期风险。

    全球电动化趋势已成,动力电池市场空间广阔 政策端,欧洲实施最严格碳排放新规,中国实施双积分,保障行业快速发展;供给端,动力电池成本下降,电动车盈利能力提升,以特斯拉为首的造车新势力和众多整车巨头持续推出新车型,带动电车消费;需求端,经历数年时间培养,用户完全认可电动车,经济性也在快速追赶燃油车。我们认为新能源汽车处于成长期中场阶段,预计2020年全球新能源汽车销量281万辆,2025年可达到1369万辆,2020-2025CAGR37%;2020年全球动力电池142GWh,2025年769GWh,2020-2025CAGR40%。 技术和成本等多维度领先,公司有望成长为全球动力电池NO.1公司综合实力已属全球前三。1)产品技术全球前三,公司在大电芯、三元811和快充领域领先行业对手,创新推出CTP技术,并且持续加码研发;2)成本低于国内外企业,公司相对国内企业规模和生产效率优势明显,相对海外企业在材料和设备方面成本优势明显,营业利润率显著高于国内外企业,2019年净利率9.56%;3)销量全球第一,公司自2017年开始连续三年出货量全球第一,2019年销量40GWh,市占率35%左右;4)产能全球领先,公司2019年产能53GWh,预计到2023年产能达到244GWh;5)已经与国内外大部分主流车企建立配套合作关系,客户数量和LG化学不相上下,高于其他电池企业。 有望成为全球动力电池NO.1。三星SDI在宝马的供应竞争中输给宁德时代,宁德时代成为一供,三星SDI二供;松下在产能提升和客户拓展方面相对缓慢,已被宁德时代和LG化学拉开差距,2019年松下产能49GWh,小于宁德53GWh和LG化学62GWh,国际车企配套客户数量也少5家左右;LG化学在电池研发投入金额连续两年低于宁德时代,并且电池单位成本高于宁德时代;综合来看宁德时代有望成为全球动力电池第一。 投资建议与盈利预测:中期市值4500亿以上,给予买入评级预计2020-2022公司营收分别为537/709/910亿元,增速分别为17.3%/32.1%/28.4%,归母净利润分别为53/70/88亿,增速分别为16%/32%/26%,对应EPS为2.4/3.2/4.0元,考虑公司全球领先地位,给予2022年45倍PE,目标价180元,给予买入评级。中长期来看,预计2025年公司国内市占率52%,海外市占率达25%,动力电池净利润175亿元,2025年公司整体市值有望达到4500亿以上。 风险提示新能源汽车销量不达预期,动力电池跌价超预期,疫情控制不达预期。