亿帆医药(002019)财务分析

    事件:2019年4月25日晚公司发布2019年一季报,报告期内共实现营收11.36亿元,同比降低9.33%;归母净利润1.47亿元,同比降低54.15%,扣非后1.44亿元,同比降低54.15%;现金流-4657万元,同比降低111.87%。 原料药降价+两票制拖累一季度业绩,后续将明显改善:公司2019Q1报告期内收入和利润均有下跌,利润下跌幅度较大,现金流也有所下跌,主要有以下几点原因:(1)2018年泛酸钙降价激烈,降价浪潮延续至10月底,从报价到收入确认有1-2个季度延迟,因此2019Q1收入和利润均受到影响;(2)去年药品收入大幅增长,部分弥补原料药收入,因此2019Q1整体收入增速高于利润增速;(3)公司制剂业务高速增长,回款数额变大,同时实行两票制后改为厂家返还销售服务费,回款时间延长,因此公司现金流同比降低。我们认为未来随着原料药价格持续走强及两票制影响逐渐减弱,公司各项财务指标将逐步恢复,预计上半年可以消化完毕。 泛酸钙价格仍处于上行区间,预计原料药中报利润能与去年持平,Q3-Q4进一步增长:2018年由于厂家激烈竞争及新进产能预期刺激,泛酸钙价格急转直下,从年初350元/kg降至5月份65元/kg,并在底部徘徊至10月底后逐步回暖(10月底报价~75元/kg)。今年由于山东主要厂家限产及新进产能不达预期等因素,泛酸钙价格持续走强,截至19年4月25日最高报价已达380元/kg,未来随着重点地区环保核查力度的加大及行业产能供应紧缩等因素,我们预计泛酸钙价格仍将继续上行,有望达到500元/kg。公司因此受益显著,2019年Q1公司原料药(含泛醇等)实现利润~8000万元,在这轮泛酸钙高景气度推动下中报利润有望与去年持平,Q3-Q4实现进一步增长。 制剂业务持续突破,重点品种迅速放量,今年有望保持30%增长:公司19Q1制剂业务收入~8亿元,利润~9000万元,利润同比增长20%,符合预期。 随着今年531品种招标准入的不断推进与新标期执行,公司可销售区域大幅增加,部分品种有望实现翻倍增长,其中除湿止痒软膏、复方银花解毒颗粒、小儿金翘颗粒、乳果糖口服液4个品种有望实现过亿销售,另外有30个品种有望实现过千万销售。展望全年,我们预计公司制剂业务利润有望实现30%增长。 创新药年内迎来重大收获,F627进入临床收尾期:键能隆重磅品种F627国内目前已经完成用药,7月份临床数据统计处理有望完成,目前来看临床结果符合预期,年底有望完成申报。此外F627海外05方案入组已经完成80%,预计二季度可以完成所有病人入组。F652在美国FDA的IIa临床试验已完成,目前正积极沟通补充相关资料,进展顺利。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为56.51亿元、66.68亿、78.68亿元;归母净利润分别为10.16亿元、12.21亿元和15.10亿元;EPS分别为0.84元、1.01元和1.25元,对应PE分别为18.69X、15.55X和12.57X。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1、泛酸钙降价压力;2、制剂业务不达预期;3、创新药研发不达预期;4、其他风险。

    业绩符合预期,二季度业绩进入拐点期。19年一季度营收11.36亿元,同比下滑9.33%,归母净利润1.47亿元,同比减少54.75%,业绩符合预期,主要原因是原料药业务较去年同期较大幅度下滑。泛酸钙价格18年11月报价提高至200元/kg以上,但实际签单价滞后报3-4个月,19Q1实际平均签单价100元/kg左右,预计二季度平均签单价200元以上。受环保检查趋紧和安全检查力度增强,近期公司泛酸钙报价提高至380元/kg,预计后续仍存提价可能性,有望到400-500元/kg,保守估计19年原料药板块贡献8亿左右净利润。此外公司与美国Amyris合作开发生物发酵方式生产维生素,6个合作项目,其中2个已立项。制剂业务高速增长,预计Q1收入增速约30%左右,预计制剂全年净利润约5亿左右,未来三年制剂净利润复合增速25%+。 研发稳步推进,生物药研发迈入收获期。研发进展顺利,F-627:国内三期18年12月底完成入组,19年3月完成给药,目前即将完成出组,预计6月中下旬完成全部3期临床,三季度国内有望报产;海外临床3期已经入组80%,估计二季度完成病人入组,19年底海外有望报产。从初步结果看,F-627结果好于外资对照组。我们认为F-627获批概率高,预计2020年全球上市,按照中性预期,F-627峰值收入5亿美元;F-652:GVHD(移植物抗宿主病,美国)临床IIa阶段,有望获批孤儿药以2期临床数据直接申报上市;急性酒精性肝炎(美国)的IIa试验达到预设目标。预计F-652未来市场规模可达3亿美元以上。 19年合理估值230~250亿元,对应股价19.1~20.7元:19年药品净利润5亿,增长30%,给予20倍PE,合理估值100亿;生物创新药一级市场(preipo估值)权益估值35亿,IPO上市后估值有望达50亿元;泛酸钙按220-300元价格8-10亿净利润,10倍PE,估值80-100亿。考虑到股权激励费用,我们调整19-21年净利润11.12/11.43/14.44亿元,同比增速51%/3%/26%,19年PE 17倍,管理层积极进取,兼具成长股和价值股属性,公司19年制剂、创新药和原料药三大业务均向上拐点,存30%以上空间,维持“买入”评级。 风险提示:创新药临床&上市的风险;泛酸钙提价不及预期等。