泛亚微透(688386) 事件 泛亚微透发布2025年年度报告：2025年公司全年实现营业总收入7.23亿元，同比增长40.40%；实现归母净利润1.09亿元，同比增长9.49%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入2.22亿元，同比增长36.86%，环比增长2.72%；实现归母净利润0.18亿元，同比下降45.12%，环比下降50.77%。2026Q1公司单季度实现营业收入1.64亿元，同比增长24.95%，环比下滑26.23%；实现归母净利润0.18亿元，同比下降24.59%，环比增长1.68%。 投资要点 主业稳健增长，CMD加速业绩释放 2025公司四大核心业务稳步增长。传统三大件产品实现营收1.42亿元，同比增长5.80%。ePTFE微透产品、CMD及气体管理产品、气凝胶产品分别实现营收2.09亿元、1.60亿元、0.70亿元，同比分别增长28.56%、12.72%、7.54%，其中CMD产品作为公司第二增长极是未来公司业绩成长的核心点。公司2025年内完成6.71亿元定增，重点投向CMD技改扩产、低介电损耗FCCL项目及研发中心建设，其中CMD技改扩产项目完成后公司CMD产能将达到5483万只，有力支撑公司CMD板块营收进一步放大，拓展公司业绩。此外，公司通过增资控股凌天达，切入航空航天、高能物理等领域的高性能线束赛道，2025年7月并表并贡献营收1.35亿元，毛利率17.48%，成为公司全年业绩的有力补充。 费用端小幅增长，现金流略有收缩 期间费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.22%/11.42%/5.35%/1.07%，四项费用率分别同比+0.40/+0.65/-0.21/+0.22pct。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额为1.17亿元，同比下降9.10%，主要系公司支付的员工薪酬及各项税费较上年增长所致。 以PTFE切入电子皮肤，高性能线束切入机器人电缆 公司以ePTFE膜、气凝胶为核心技术底座，构建垂直整合产业链，是国内少数掌握全套ePTFE膜制造工艺的企业。公司依据PTFE膜材料的高耐磨性和柔韧性切入机器人电子皮肤赛道，布局机器人电子皮肤、表面（机器人衣服）赛道，供应电子皮肤基材和表面封装层。2025年内，公司与国内电子皮肤先驱公司苏州能斯达签署了战略合作协议和委托开发协议，并在2026年初战略参股能斯达，形成“材料+传感”的协同发展格局。此外，控股公司凌天达所生产的机器人连接用电缆已通过超3500万次循环弯折测试，满足机器人高频运动需求。未来公司机器人线缆有望与公司电子皮肤业务协同，共同构建机器人的皮肤与筋骨。 盈利预测 公司是国内ePTFE膜领域的领军企业，依托原有技术优势切入机器人领域打开成长空间。预测公司2026-2028年归母净利润分别为1.70、2.63、4.16亿元，当前股价对应PE分别为52.3、33.9、21.4倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨；产能投放不及预期；行业政策变化等

泛亚微透(688386) 投资要点： 微观多孔材料领域的国家“专精特新”企业，以ePTFE膜为基础，持续打造新发展曲线。公司是国内少数以膨体聚四氟乙烯膜（ePTFE）及下游组件为核心业务的新材料供应商和解决方案提供商。公司早期传统业务包括汽车挡水膜、密封件、吸隔声产品等，近年来在“市场利基、产品多元”的发展战略下，公司目前形成了ePTFE、CMD及气体管理产品、SiO2气凝胶产品、高性能线束等四大核心业务产品（2025年合计贡献约79%营收和约92%毛利）。2024年及2025年，公司分别实现收入5.15、7.23亿元，同比分别+25.39%、40.40%；实现归母净利润0.99、1.09亿元，同比分别+14.58%、+9.49%。 平台价值凸显：我们认为，ePTFE膜及相关技术具有较强的可迁移性，广阔的下游市场潜力下，公司基于ePTFE膜持续研发新品，不断向高成长性领域拓展+推进存量市场国产替代，长期发展潜力显著。 ePTFE膜具有设备、工艺等多重壁垒，公司打破国外垄断，有望持续推动ePTFE膜及组件市场的国产替代，并打开新的需求领域。ePTFE膜制备所需的拉伸工艺存在壁垒，且ePTFE膜生产设备无法通过外购获得，主要产线和工艺设备需自行设计开发。长期以来，ePTFE膜市场被美国戈尔、日东电工、美国唐纳森等厂家垄断。公司于2011年成功开发出黑色ePTFE透气膜，后续不断研发新产品，打破国外巨头垄断。市场潜力方面，美国戈尔作为ePTFE膜行业的龙头企业，将ePTFE应用于服装面料、线缆、可植入医疗器械、工业滤膜等多个领域，2024年在全球范围的年销售收入达到53亿美元（按照6.82元/美元汇率折合人民币约361亿元）。作为美国戈尔的追赶者，公司当前收入体量（2025年7.23亿元）相对仍处于成长期，未来发展潜力显著。 存量业务有望继续放量：CMD是公司基于ePTFE膜及干燥剂技术开发的产品；近年来汽车领域需求驱动销量高速增长，产能出现瓶颈后公司定增扩产，后续CMD业务有望快速放量。公司露点控制器（CMD）产品主要针对微小封闭空间进行气体湿度和压力的调节，可有效提升电气电子设备在复杂环境下的可靠性、安全性，目前在汽车车灯、电池包、ECU等领域被广泛应用。2022-2024年公司CMD销量从2022年约176万只增长至2024年的约1243万只；根据公司定增公告，CMD业务面临产能局限；为突破产能瓶颈，2026年2月公司完成定增，募集资金总额为6.71亿元，其中约1.2亿元预计将用于CMD产品智能制造技改扩产项目，该募投项目达产后预计每年CMD合计产能达到约5483万只。此外，户外储能、安防、消费电子、光伏等领域亦有凝露控制需求，亦有望成为中长期增量来源。 布局线束业务：通过并购实现对凌天达控股，协同效应下，线束业务有望进入规模化发展阶段。作为国产高端线缆供应商，常州凌天达新能源科技有限公司主要产品应用于涉及航空航天、高能物理、电子对抗、机要等高端领域。凌天达全资控股子公司江苏创仕澜传输科技有限公司此前是泛亚微透TRT电缆膜的客户。2023年，公司首次增资入股凌天达（持股比例26.58%），将业务拓展至高性能电缆、线束连接器等领域。2025年6月公司进一步对凌天达增资，增资完成后持股比例由27.07%上升至51%。协同效应下，公司线束业务有望进入规模化发展阶段。 布局FCCL：开发低介电损耗FCCL挠性覆铜板，有望受益于5G/6G通信、航空航天及其他GHz级高 频高速场景。需求来看，FCCL下游需求主要来自消费电子，其次来自新能源汽车、5G通信、物联网、AI、医疗等领域，并且下游不同场景对FCCL材料在柔韧性、耐弯折性、信号传输稳定性等指标上提出更高要求。传统三层FCCL及二层FCCL分别存在介电性能受限和绝缘基膜导致的高频低损耗、耐湿热性能不足问题。而公司成功研发的基于聚酰亚胺/含氟聚合物复合绝缘材料的高性能二层FCCL，具备高频低介电常数/低介电损耗、优异的尺寸稳定性及耐环境性能等核心优势，成功突破传统FCCL技术瓶颈。2026年2月公司完成定增，募集资金总额为6.71亿元，根据公司公告其中2.16亿元拟用于低介电损耗FCCL挠性覆铜板项目，项目投产后有望持续推进对当前主要供应商——美国杜邦和日本松下的国产替代。截至2025年12月，公司与航天航空领域的终端客户已完成商务条件谈判，待公司FCCL产品具备批量出货能力并完成验厂后，公司或将会与相关客户签署正式订单并开始逐步批量供货。 中期展望：以电子皮肤+线束产品，构建机器人领域增长点： 1）在电子皮肤材料领域，聚合物因具有良好的柔韧性、物化性能可设计性、生物相容性及加工成本优势，已成为构建压力触觉传感电子皮肤的核心材料。ePTFE膜具有耐高低温、耐辐照特性，电气、化学、机械性能安全可靠等特性，我们认为ePTFE或者ePTFE膜与其他材料的复合材料有望成为电子皮肤关键原材料。2025年12月，公司与苏州能斯达签署战略合作协议及委托开发协议，双方将聚焦机器人用ePTFE膜电子皮肤领域开展深度合作，解决电子皮肤使用寿命、耐磨、抗压、防水透气等性能技术瓶颈。 2）机器人用线缆：从航空航天向机器人领域迁移。公司子公司凌天达线缆可用于航天航空领域，其性能有望满足机器人领域的要求，且正在推动布局：公司研发的机器人用连接电缆在客户端测试中，以超过3500万次循环弯折无故障的成绩顺利通过耐弯折性能认证，可为工业机器人、人形机器人、智慧手等设 备的高频运动场景提供更稳定的连接解决方案。随着机器人出货量增加，公司作为供应商有望受益。 盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.77/2.97/4.22亿元，同比增速分别为63%/68%/42%，当前股价对应的PE分别为49/29/20倍。我们选取隆扬电子、再升科技为可比公司，鉴于公司是国内稀缺的ePTFE膜及解决方案供应商，广阔的下游市场潜力下，公司基于ePTFE膜持续研发新品，不断向高成长性领域拓展+推进存量市场国产替代，长期发展潜力显著。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示:募投项目投产节奏低于预期、下游领域客户开拓低于预期、存量业务市场竞争加剧。

泛亚微透(688386) 事件描述 1月22日，公司发布定增说明书（注册搞）。根据定增说明书数据，公司拟募资不超过6.71亿元资金，用于露点控制器（CMD）产品智能制造技改扩产项目（1.20亿元）、低介电损耗FCCL挠性覆铜板项目（2.16亿元）、研发中心建设项目（1.54亿元）、补充流动资金（1.82亿元）等领域。 事件点评 营收稳健增长，盈利持续提高。2025年前三季度，公司实现营收5.00亿元，同比增长42.04%，实现归母净利0.91亿元，同比增长36.17%。分季度看，一季度到三季度营收分别为1.31/1.53/2.16亿元，同比增长26.60%/24.84%/71/37%，归母净利分别为0.24/0.30/0.36亿元，同比增长 43.22%/17.39%/51.50%，营收、归母净利均实现逐季增长。分领域看，公司核心产品表现优异。截至2025H1，ePTFE微透产品实现营收1.02亿元，同比增长41.70%；CMD及气体管理产品实现营收0.69亿元，同比增长9.66%；气凝胶产品实现营收0.31亿元，同比增长5.47%；高性能线束产品实现营收0.08亿元，同比增长892.98%。 定增募资，打开增长空间。汽车电气化、智能化趋势快速发展，汽车行业对电气电子设备的安全性、可靠性重视程度持续提高，带动CMD产品需求高速增长。定增CMD项目的投建将有效扩充产能以满足日益增长的市场需求，并引入先进的自动化生产设备，提高产品生产效率和质量稳定性，进而增强公司综合竞争实力。5G/6G通信等领域高速发展，带动低介电损耗FCCL挠性覆铜板需求激增，但当前GHz级高频高速场景的高端FCCL基材，基本被杜邦、松下等国外企业垄断，供应链安全问题亟待解决。定增募投的FCCL项目，可规模化制备具有先进水平的低介电损耗FCCL产品，打破国外垄断，加速实现国产替代，有望显著提升公司业务规模与核心竞争力。 增资控股凌天达，加大线束线缆领域布局。为扩展公司的产品线及产品应用领域，提升公司的综合实力以及市场竞争力，公司以货币加电缆膜业务相关的固定资产及无形资产对凌天达增资，增资完成后公司持股比例由27.07%变更为51.00%，2025年7月开始凌天达已正式纳入公司合并报表范围。通过本次交易，公司可进一步完善自身业务布局，实现对美国戈尔的追赶和替代。随着公司逐步将凌天达高端线缆产品导入新能源汽车、飞行汽车等新兴领域，预计未来线束线缆将成为公司重要增长极。 投资建议 我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收7.19/11.02/14.17亿元，同比增长39.7%/53.2%/28.6%；实现归母净利润1.50/2.40/3.12亿元，同比增长50.9%/60.2%/30.3%，EPS分别为1.64/2.64/3.43元，对应公司2月6日收盘价97.30元，动态PE分别为59.2/36.9/28.3倍，考虑到公司定增CMD、FCCL等项目落地后带来的业绩增量与控股凌天达后同公司业务形成协同效应，首次覆盖，给予“买入-B”评级。 风险提示 下游市场需求波动风险：公司产品主要应用于汽车、消费电子、军工等

泛亚微透(688386) l投资要点 事件：公司披露2025年半年报及多个公告。 2025H1，公司实现营收2.84亿元，同比增长25.65%；实现归母净利润0.54亿元，同比增长27.57%；实现扣非归母净利润0.54亿元，同比增长27.29%。 各大业务多点开花，线束业务增速爆发。分业务来看：2025H1，公司ePTFE微透产品营收1.02亿元，同比增长41.70%，占总营收35.76%；CMD及气体管理产品营收0.69亿元，同比增长9.66%，占总营收24.12%；气凝胶产品营收0.31亿元，同比增长5.47%，占总营收11.07%；高性能线束产品营收0.08亿元，同比高增892.98%，占总营收2.98%。公司今年6月公告，对线束主体凌天达增资，公司持股比例由26.58%提升至51.00%，完成后凌天达成为公司控股子公司，实现并表。 期间费用率略降，盈利能力维持高位。2025H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.83%/11.69%/4.02%/0.26%，同比分别+0.42/-0.05/-0.92/-0.68pcts，合计同比-1.23pcts。公司销售毛利率47.08%，净利率19.67%，盈利能力稳定维持高位。 拟定增募资约7亿元，6G领域FCCL产品有望成为公司战略性重磅业务。公司发布定增预案，拟定增募资不超过69850.88万元，募集资金主要用于CMD产品技改扩产（约1.2亿）、6G通讯领域的低介电损耗FCCL扰性覆铜板产业化项目（约2.2亿）、研发中心建设（约1.5亿）、补充流动资金（约2亿）。公司成功研发了基于聚酰亚胺/含物复合绝缘材料的高性能二层FCCL，并掌握了无胶粘结条件氟聚合 下规模化卷对卷生产的核心工艺。该产品具备高频低介电常数/低介电损耗、优异的尺寸稳定性及耐环境性能等核心优势，目前该产品已完成了相关客户的验证。本项目的实施，旨在将公司这一创新成果产业化，延伸高性能复合材料在高端FCCL领域的应用。这不仅契合公司新材料业务的战略布局，更能有效把握5G/6G通信、航天航空、新能源汽车、AI、医疗等领域对高频高速基材的迫切需求，拓展目标客户和市场空间，从而推动公司业务规模的持续增长与市场占有率的提升。 l盈利预测与估值 我们预测2025-2027年，公司有望实现营收6.71/8.99/12.77亿元，同比分别增长30.29%/34.05%/42.01%；实现归母净利润1.47/1.97/2.88亿元，同比分别增长48.13%/33.98%/46.40%；对应PE估值分别为45.89/34.25/23.39倍。维持“增持”评级。 l风险提示： 市场竞争加剧风险；客户导入进度不及预期风险；新产品开发不及预期风险。

泛亚微透(688386) 业绩概要：2025年上半年公司实现营业收入2.84亿元（+25.65%），实现归母净利润0.54亿元（+27.57%），对应EPS为0.60元，扣非归母净利润为0.54亿元（+27.29%）。公司Q2实现营业收入1.53亿元（同比+24.8%，环比+16.4%），实现归母净利润0.30亿元（同比+17.4%，环比+26.0%），实现扣非净利润0.30亿元（同比+17.2%，环比+27.5%）； 汽车产业快速增长，新兴行业方兴未艾：2025年上半年，汽车产销同比增长12.5%、11.4%，新能源汽车销量完成693.7万辆（+40.3%），渗透率达到44.3%，汽车尤其是新能源汽车行业的快速发展带动了微透产品、CMD产品以及高性能线束等产品的需求快速增长。与此同时，新兴领域保持高速增长，医疗领域国产化替代进程加速，气凝胶在舰船领域实现突破，航空线束积极开拓市场； 公司业绩保持稳健增长，四大增长曲线明晰：2025年上半年，公司营收利润同比稳健增长。分板块看：1）ePTFE微透产品实现营业收入1.02亿元（+41.7%），我们推测主要系公司在汽车传统透气产品保持稳健增长的同时，在汽车线缆膜材料等领域增速较快等因素；CMD及气体管理产品实现收入0.69亿元（+9.66%），主要应用于车灯及电池领域，我们推测主要系公司产能利用率较高导致销售收入有所放缓；气凝胶产品实现收入0.31亿元（+5.47%），我们推测主要系下游客户交付节奏不同所致；高性能线束产品实现收入845.5万元（+892.98%），毛利率为-16.2%，该领域出货量激增，但毛利率较低，我们推测是下游客户在高性能汽车线束领域的需求快速提升，但产品初期产能利用率不足所致； 财务数据：报告期内经营活动现金流变动，主要系公司业务增长，导致购买原材料增加而回款减少的同时员工增长，薪酬增加所致；在建工程增加较多，主要系公司CMD专用设备增加及子公司投资建设气凝胶研发生产基地所致；流动负债占比较高，反映出当前公司偿债压力较大； 新兴领域此起彼伏，未来可期：公司在国产化替代方面积极作为，利用ePTFE膜的拉制工艺横向拓展了多元的新兴领域应用：1）新能源汽车领域，公司将航空级电缆膜与铜排、铝排复合，形成新的产品，并通过头部新能源客户验证实现了批量交付；2）医疗领域，公司成立公司研究利用ePTFE膜形成的微孔壁管道，解决小直径血管假体的临床需求；3）通讯领域，公司利用改性ePTFE膜与柔性金属铜箔复合，具备低介电损耗、尺寸稳定性等优势，已经完成客户验证； 并表凌天达，做深产品价值：公司以现金及TRT膜相关固定及无形资产对凌天达进行增资，完成51%控股，并于2025年7月并表。凌天达2024年实现营业收入0.86亿元，主营业务包括航空、航天、高性能物理等高性能电缆、线束连接器等。美国戈尔公司专注于利用PTFE为主体进行产品开发，年营收超38亿美元，而线缆是美国戈尔（Gore）最重要的产品门类，价值量庞大，是高端线缆核心特种特性的重要来源。公司学习戈尔的成功路径，本次并表凌天达，标志着公司将完成从线缆膜供应商向线缆、组件及整体方案提供商的转变； 定增打开想象空间：公司披露定增草案，拟募资6.99亿元，主要用于CMD产品技改扩产、用于6G通讯的FCCL挠性覆铜板产业化、研发中心建设以及现金流补充等项目。本次募集资金可有效缓解偿债压力的同时，对形成产能瓶颈的CMD产品，以及已经完成客户验证即将实现产业化落地的FCCL产品两大业务形成有力支撑，完成跨越式发展，打开公司中长期想象空间； 投资建议：公司全面对标美国戈尔，打造了ePTFE微透产品、CMD及气体管理产品、气凝胶产品以及线缆线束产品四大特色增长曲线，凭借对于ePTFE膜的理解，延伸开发了多元的应用领域，随着定增落地的产能释放，下游需求的快速增长，公司的产销量有望上升新的台阶。不考虑并表凌天达的情况下，我们预计公司2025-2027年实现营业收入6.53亿元、9.21亿元、13.48亿元，同比增长26.87%、41.09%、46.25%，实现归母净利润1.40亿元、1.92亿元、2.58亿元，同比增长41.43%、37.25%、34.07%，对应PE 44X、32X、24X，维持“买入”评级。 风险提示：毛利率大幅下降风险；下游需求不及预期风险；流动负债占比较高风险；

泛亚微透(688386) 投资要点 公司聚焦新材料行业，多维度延展布局。泛亚微透深耕新材料领域，现已形成ePTFE微透产品、CMD及气体管理产品、SiO2气凝胶产品、高性能线束产品等四大核心业务产品，下游主要应用于汽车、军工、航空航天等领域。 公司所处赛道技术壁垒高，产品盈利能力优秀。公司采用“市场利基、产品多元”，所处赛道技术壁垒较高，市场玩家较少，公司通过技术钻研深耕逐步推动进口替代。从公司的盈利水平来看，近两年销售毛利率维持在45%以上的高水平，净利率在20%左右，产品盈利能力优秀。 公司业绩同比增速保持高位，2025Q1归母净利润同比高增43%。2024年，公司实现营收5.15亿元，同比+25%；实现归母净利润0.99亿元，同比+15%。2025Q1，公司实现营收1.31亿元，同比+27%；实现归母净利润0.24亿元，同比+43%。分业务板块来看： （1）ePTFE微透材料 ePTFE是公司深耕多年的主业，2024年营收1.62亿元，同比增长34%，占总营收约32%。ePTFE膜及其组件产品的制造均有较高的进入门槛，整个市场中的参与者数量有限。公司是为数不多的掌握ePTFE膜全产业链制造工艺的厂家，掌握了膜的制造技术、改性技术以及复合技术，公司持续推进进口替代，下游应用于汽车、包装、医疗、消费电子等领域，如汽车领域的透气栓、透气膜、泄压阀等汽车透气产品。 （2）CMD及气体管理产品 2024年营收1.42亿元，同比增长45%，占总营收约28%。公司CMD产品可实现对密闭小微空间中气体湿度的管理，主要应用于汽车车灯。公司基于ePTFE膜及公司干燥剂技术创新的CMD方案，应用隔绝的理论颠覆了传统的方案，通过高性能红外吸湿剂和阀的结构设计组合解决车灯雾气和压力平衡问题，所有材料和产权100%国产化，实现了此领域的中国创新，此技术方案已经被多家车灯厂以及汽车主机厂采用。 （3）SiO2气凝胶产品 2024年营收0.65亿元，同比增长47%，占总营收约13%。气凝胶具有导热系数低、密度小、高比表面积、低介电常数等特点。公司将SiO2气凝胶与ePTFE膜等其他辅助材料复合，不仅提升了SiO2气凝胶材料本身性能还克服了传统气凝胶易碎、掉粉的问题，极大拓宽了材料的应用领域。近年来公司气凝胶业务保持稳定增长，并拓展应用于航空领域，为某型号飞机某些关键科目飞行试验提供了有力支持。 （4）高性能线束产品 2023年公司增资入股常州凌天达，将业务拓展至高性能电缆、线束连接器等领域；2024年公司成立了汽车线束事业部，基于公司的客户资源优势推出高性能汽车线束。目前相关产品已应用于汽车、航天航空等领域。 盈利预测与估值 我们预测2025-2027年，公司有望实现营收6.78/8.90/11.02亿元，同比分别增长31.72%/31.28%/23.78%；实现归母净利润1.45/1.92/2.41亿元，同比分别增长46.42%/32.13%/25.60%；对应PE估值分别为31.65/23.95/19.07倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险；客户导入进度不及预期风险；新产品开发不及预期风险。

泛亚微透(688386) 公司是中国ePTFE材料领先企业，当前已实现了TRT膜的国产化替代。泛亚微透成立于1995年11月，于2021年7月在上交所科创板上市。公司主要从事ePTFE微透产品、CMD及气体管理产品、SiO2气凝胶产品和高性能线束产品的研发、生产与销售，覆盖汽车、新能源、消费电子、航空航天等利基市场。按2024年营业收入计算，公司主营产品中ePTFE微透产品占比31.57%，为公司第一增长曲线；CMD及气体管理产品构成第二增长曲线，已被多家新能源电池厂和车灯厂采用；气凝胶产品用于飞机等关键场景，逐步构建第三增长曲线；此外，公司的TRT膜经在航空航天线缆领域填补国内空白，可替代进口产品公司。公司总部位于江苏常州，掌握ePTFE膜制造、改性和复合等全产业链技术，并拥有多项国内外专利。公司主要客户包括上汽通用、上汽大众、长城汽车、星宇车灯、燎旺车灯等国内外车企与零部件厂商。 公司营收利润持续上涨。公司2022-2024营业收入分别为3.64、4.11、5.15亿元，分别同比+15.11、+12.64%、+25.39%；归母净利润分别为0.31、0.87、0.99亿元，分别同比-52.79%、+176.08%、+14.58%；公司2024年营业收入及利润上升主要得益于产品多元化拓展、核心技术持续研发、客户结构优化以及智能制造与降本增效措施的推进。 公司受益于高性能复合材料的国产替代趋势和利基市场拓展。随着新能源汽车、航空航天、消费电子等高端制造产业快速发展，对微结构功能材料的需求持续增长，公司依托ePTFE和气凝胶两大核心技术平台，深入布局高毛利、高壁垒的应用场景。1）CMD及气体管理产品打破外资垄断，已被多家车灯厂和电池厂采用，作为电池包内部安全模块解决冷凝、腐蚀等问题，业务高速增长，成为公司第二增长曲线。2）SiO2气凝胶复合材料解决传统气凝胶易碎、掉粉难题，2024年已应用于飞机飞行试验，并通过收购大音希声拓展至舰船领域，有望在高温绝缘、新能源等场景持续放量。3）公司掌握ePTFE膜全产业链制造工艺，产品具备技术和成本双重优势，客户覆盖上汽通用、上汽大众、星宇车灯等头部企业，未来将借助国产替代趋势，进一步拓展至医疗、消费电子等新领域。4）公司提出“产品多元、市场利基”战略，推进智能制造与自动化改造，提升产能与一致性，夯实长期成长基础。 公司积极布局高性能材料多元应用场景。根据公司年报，公司围绕ePTFE膜与气凝胶两大核心技术平台，持续推动材料复合与产业化应用，拓展多个高附加值细分领域。在汽车领域，公司CMD产品和微透组件广泛应用于车灯与电池包冷凝管理系统，获得头部主机厂与车灯厂采用，形成稳定收入来源。在医疗领域，公司聚焦ePTFE膜在生物医疗方向的应用，积极与客户合作推进国产替代，相关膜材正在进入验证阶段。在航空航天领域，公司气凝胶复合产品已成功应用于飞机飞行试验，并通过子公司大音希声向舰船等特殊装备领域拓展。此外，公司提出“产品多元、市场利基”战略，持续加大新材料技术的研发投入，以形成多条增长曲线。 风险提示：原材料及产品价格大幅波动、宏观经济下行。

泛亚微透(688386) 业绩概要：公司2024年实现营业收入5.15亿元（+25.39%），归母净利润0.99亿元（+14.58%），扣非归母净利润0.90亿元（+22.98%），基本EPS为1.42元。2025Q1公司实现营业收入1.31亿元（同比+26.60%，环比-19.19%）、归母净利润0.24亿元（同比+43.22%，环比-26.00%），实现扣非净利润0.24亿元（同比+42.92%，环比+0.04%）； 贸易摩擦加剧，国产化替代加速：2024年，全球贸易摩擦加剧，行业竞争激烈，客户降本需求迫切，公司凭借自身技术实力，积极探索新材料、新技术的国产化替代，形成了ePTFE微透产品、CMD及气体管理产品、SiO2气凝胶产品以及高性能线束产品等四大核心业务。2025年以来，随着中美贸易冲突加剧以及对杜邦等企业的反垄断调查，公司产品国产化替代进程加速。尽管下游降本需求迫切，但公司作为行业内少数参与者，掌握全套膜材制造、改性及复合技术，实现了盈利能力的基本稳定和营收的稳健增长； 业务转型表现亮眼：公司主要业务中，传统业务（挡水膜、密封件、吸隔声产品）2024年实现收入1.34亿元（-5.52%），毛利率9.81%（-0.86pcts），主要系公司传统业务收缩规模所致，ePTFE微透产品实现收入1.62亿元（+34.31%），毛利率71.36%（-0.45pcts），主要系2024年公司产品替代进口产品加速，产品结构提升，销量2.4亿只（+15.8%）的同时，带来产品均价0.67元/个（+16.0%）提升；气凝胶业务实现收入0.65亿元（+46.54%），毛利率35.20%（-16.27pcts），2024年气凝胶在舰船、吸隔声产品领域的渗透加速，销量109万片（+313.8%），价格下降我们推测系产品结构变化等；CMD及气体管理产品实现收入1.42亿元（+45.40%），毛利率62.50%（-0.61pcts），2024年汽车行业渗透加速，量增价减，主要系下游客户降本需求强烈所致；其他业务实现收入1027万元（+219%），主要系公司线束产品增长较快； 财务数据：2024年，研发费用增速有所增长，主要系公司加大了对研发人员的引进，同时为开发新产品，公司物料消耗、差旅费用有所增长，体现出公司对研发投入的重视；应收票据增加较多，主要系公司业务结构变化，库存和发出商品增加，相关票据增加所致；在建工程增加较多，主要系公司CMD专用设备增加以及子公司大音希声新建无机固态气凝胶复合材料基地所致； 2025Q1毛利率进一步提升：2025Q1来看，公司实现收入1.3亿元（同比+26.60%，环比-19.19%），毛利率48.48%（环比+4.0pcts），我们推测主要系下游领域交付及确收节奏变化，毛利率提升主要系公司毛利率较高的ePTFE微透及CMD产品占比较高所致； 业务多元化趋势已现：公司近年来除了传统业务外，在气凝胶、CMD及气体管理产品以及ePTFE微透产品三大业务中进展较快，形成了多元布局——（1）气凝胶板块，通过内生外延等方式，实现了气凝胶量产线建设，并将应用拓展至舰船领域，2024年公司在航空领域有所突破，为某型号飞机某些关键科目飞行试验提供有力支持；（2）CMD及气体管理产品，公司在车灯干燥及动力电池泄压阀领域不断渗透，目前方案已经被多家汽车厂及下游多款动力电池车型应用，有效减少了电池包内部冷凝水，使汽车安全性进一步提升；（3）ePTFE微透产品，通过替代传统产品，进入消费电子、航空线缆以及生物医疗等多个领域，不断扩大产品在下游客户的认知度和渗透率，多领域发展初具雏形； L3法规渐近，关注高速线束机遇：2024年12月31日，北京通过《北京市自动驾驶汽车条例》，为L3级（有人监控的有条件自动驾驶）自动驾驶汽车提供制度规范，这意味着L3法规的制度完善正在加速。自动驾驶汽车需要较高的算力支撑——以英伟达最新一代Thor芯片为例，其单片算力达到2000TOPS，高算力背后对高速数据线缆需求较高。2024年，公司成立汽车线束部，目前已经实现汽车以太网高频传输低损耗线束的小试生产，目前处于国内领先状态。消费者在汽车选购中，更加重视具备L3架构的汽车，随着渗透率提升，公司将充分享受行业高增机遇； TRT膜国产化加速：根据公司2021年8月公告，公司自主研发的航空航天用聚酰亚胺/含氟聚合物绝缘复合薄膜（统称TRT膜）已通过鉴定，目前该类材料主要依赖如杜邦等海外巨头。公司产品目前处于国际领先水平，具有良好的力学、电绝缘、耐热、耐化学和粘结特性，适用于航空航天电线电缆及电子绝缘领域。近期，市场监管总局依法对杜邦开展反垄断调查，这一情况有望加速公司在该类材料方面的国产化替代进程； 投资建议：公司以ePTFE膜为核心，不断拓展微透产品、CMD及气体管理产品以及线束业务等多领域应用，内生外延等方式实现气凝胶的量产及在舰船、飞机以及汽车等多领域应用。多元化布局下，公司增长曲线明晰，未来可期。我们预计公司2025-2027年实现营业收入6.67亿元、8.94亿元、12.29亿元，同比增长29.62%、34.01%、37.42%，实现归母净利润1.42亿元、1.80亿元、2.22亿元，同比增长43.21%、26.51%、23.65%，对应PE 27X、21X、17X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产能投放不及预期、政策变动风险等

泛亚微透(688386) 公司是国内稀缺的掌握高端e-PTFE膜以及气凝胶核心技术的材料企业，发展对标美国戈尔，通过"技术深耕+应用创新"构建了显著的竞争壁垒。公司以汽车领域为基本盘，积极拓展新能源、军工等高成长赛道，形成传统业务稳增长、新兴业务快放量的良性发展格局。公司当前处于业绩释放期（25Q1公司归母净利润2408万，yoy+43%），首次覆盖给予“买入”评级。 技术壁垒：从工艺到设备的全链条自主可控 公司核心竞争力在于完整的e-PTFE膜技术体系： 1、工艺方面：2011年成功研发黑色e-PTFE膜，打破美国戈尔、日东电工的垄断，拉伸工艺参数（微孔直径0.1-1.0μm）达到国际先进水平，满足车规级防水透气需求。 2、设备自制：核心生产设备均为自主设计/改造，非标定制化特性形成天然护城河。2024年研发投入占比约5.6%，研发人员比例提升至约20%，专利数量持续增长。 3、应用创新：立足于核心技术，定制产品应用，如CMD产品，单产品毛利率可达50%以上，显著高于传统密封件（23fy毛利率10.7%）。 多轮驱动打开成长天花板 1.基本盘：e-PTFE膜产品+传统三大件，在汽车领域深度绑定头部客户，不断拓展新的应用领域。 2.增长极1：CMD放量。公司CMD产品2021-2023年收入增长6.5倍，24年营收占比达27.6%；该产品单车价值量19元（2个/车），已配套奔驰、蔚来等，新募投项目满产后年产值可达2.88亿元，有望带来中期业绩弹性。 3.增长极2：气凝胶。公司2024年气凝胶收入6512万元（同比+46.5%），毛利率35%；在建产能30万平米/年，订单稳定性较高，民用领域（石化、储能）拓展值得期待。 3.增长极3：线束业务已经放量。2023年公司增资入股凌天达，该公司产品广泛用于航空航天等领域。2024年公司成立了汽车线束事业部，主要从事汽车用高性能线束的生产、研发，2024年已实现营收。 盈利预测：公司产品市场为利基市场，盈利能力较强，下游不断拓展新应用领域，我们预计公司25-27年归母净利分别为1.46、1.93、2.5亿元，对应PE26、20、15倍，给予公司25年30倍PE估值，对应目标价63元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汽车行业需求下滑、新产品的市场拓展不及预期、盈利能力下滑、测算具有主观性

泛亚微透(688386) 【内容摘要】 业绩概要：2023年公司实现营业收入4.1亿元（+12.6%），实现归母净利润0.9亿元（+176%），对应EPS为1.24元，扣非归母净利润0.7亿元（+193%），股息率为1.5%。2024Q1公司实现营业收入1.0亿元（同比+33.9%，环比-15.0%），实现归母净利润0.17亿元（同比+45.7%，环比-39.3%），扣非归母净利润0.17亿元（同比+47.8%，环比-39.0%）； ePTFE、气凝胶铸就公司两翼：公司由复合材料起家，开发出ePTFE树脂的拉膜技术，并围绕ePTFE膜开发各类应用产品，包含燃油车使用的挡水膜、密封件以及吸隔声产品，应用于汽车车灯、新能源电池领域的气体管理产品、CMD等新产品，此外在医疗、消费电子以及氢能领域均有应用。同时公司通过内生外延切入气凝胶赛道，开启第二增长曲线，在军工、电池以及其他工业隔热领域发挥重要作用； 汽车行业以价换量，产业链整体承压：2023年开打的价格战使得全行业竞争压力明显增大，价格下降的同时汽车行业产销量累计完成3016万（+11.6%）和3009万辆（+12%），这使得汽车零部件产业链在订单增长的同时经营层面整体承压，对降本增效和快速反应能力的需求空前增强，行业向着更加专业化的方向发展； 利基市场不断开拓，新产品带来新增长：从收入层面看，传统产品（包括挡水膜、密封件以及吸隔声产品）/ePTFE微透产品/CMD产品/气体管理产品/气凝胶产品分别收入1.4/1.2/0.5/0.5/0.4亿元，同比变动-6.3%/+7.6%/+147%/+2.3%/+152%，其中我们判断传统业务下降主要系下游燃油汽车价格压力加大，产品均价下降19.3%所致；CMD业务增长较快，主要系下游新能源汽车需求较高，销量630万个（+259%）；气凝胶业务增长较快，主要系2022年基数较低，以及下游军品、汽车电池等高价值领域占比提升，销量26.3万片(+125%)、价格169元/片（+12.2%）均有所提升所致。从盈利性层面看，传统产品/ePTFE微透产品/CMD产品/气体管理产品/气凝胶业务毛利率分别为10.7%/71.8%/55.8%/70.9%/51.5%，同比变动-5.5pct/-0.5pct/-4.1pct/-1.2pct/+6.6pct，除了气凝胶业务由于产品结构优化及规模化效应带来毛利率改善以外，其余产品毛利率均有所下滑，推测是由于汽车行业价格战对产业链相关企业产品价格造成较大压力所致； 财务数据：期间费用方面，2023年管理费用、研发费用同比增长27.1%、45.1%，主要公司折旧费用有所增长，且加大了研发人员及新研发项目的投入所致；在建工程同比增长174%，主要系公司子公司投资建设气凝胶复合材料研发生产基地所致；应收款项融资同比增长90.9%，推测主要是行业客户多采用商票结算，承兑较年初增长较多所致； Q1盈利性持续改善：公司一季度营收增长33.9%，表现较好，我们判断主要是新业务如CMD、气凝胶业务增长较快，毛利率50.2%（环比+2.7pct），我们推测主要是由于新业务占比提升，产品结构改善等；经营活动现金流净额同比大幅增加，主要系本期收回货款且受到政府补助较多所致；在建工程较年初增加较多，主要系公司气凝胶项目加速投入所致； 看好公司平台化稳健发展：ePTFE膜作为一种防水防尘、耐高温耐腐蚀的微观多孔材料，在改性、复合等工艺上具有一定的技术壁垒，凭借该材料，公司有望在多个高速增长的行业获得长足的发展：1）新能源汽车领域，CMD、气体管理产品已经在头部汽车企业实现批产，2）实现医疗领域膜材突破，3）航空航天领域TRT膜实现国产化，4）氢能领域质子交换膜已经实现客户端验证和批量出货。此外，公司在气凝胶领域的拓展有望使其在船舶、新能源电池隔热方面发挥重要作用； 投资建议：随着汽车、医疗、航空航天、氢能和船舶等下游客户对公司产品的接受度不断提高以及ePTFE膜、气凝胶在下游领域渗透率的提升，公司有望保持稳健发展。我们预计公司2024-2026年实现收入4.8亿元、5.6亿元、6.5亿元，同比增长17.1%、16.8%、16.3%，实现归母净利润1.0亿元、1.2亿元、1.4亿元，同比增长18.1%、20.9%、15.4%，对应PE22X、19X、16X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场供需变动、行业竞争加剧、项目建设不及预期、下游推广不及预期等风险